中國股票市場板塊輪動效應(yīng)研究(編輯修改稿)
2024-07-23 20:02 本頁面
【文章內(nèi)容簡介】 股個 股 共 同 屬 于 某 板 塊和 個 股個 股 ji ,ji ,212ij??其中 σ ρ 1 和 ρ 2 都是常數(shù)項進一步，由于初始紅利已經(jīng)確定，為簡單起見，也可以假設(shè)基本面投資者對證券的需求很穩(wěn)定，即 （20）SktFN)(E???公式表明盡管輪動者會因為個股的外部沖擊影響了板塊的收益而改變對證券的需求，基本面投資者卻不會受此影響，他們會依據(jù)基本面進行投資而不改變對證券的需求。這樣可以把公式代入公式中，得到 （21）)Q()1tT()Q(DSSttt ????ΩΩP??省略常數(shù)項 T、t、Q 和 等之后，得到 t 時刻價格與紅利和證券需求量之間的關(guān)系，即：SN （22）StttNΩP??上述公式是向量形式，等式的左右兩邊都是 形式的向量，分別對應(yīng)著 n 個 A 板塊中的證券和 n 個 B12n?板塊中的證券。結(jié)合公式，可以把公式在單個證券層面展開，不妨以板塊 A 中的證券 i 為例，有 （23）)P(D nkt,Bkt,A1tkti, St,212ti,ti, ????????????P其中 ，其他字母的含義與公式中相同。n)((1212?????同理，對于板塊 B 中的證券 j，有 （24）)P(D kt,Akt,B1tktj,tj, ????????P 模型的應(yīng)用那么應(yīng)該如何在實際的市場交易中運用該模型的有關(guān)結(jié)論呢？我們可以證明如下兩組規(guī)則： （25）,1 ,0),( )2(, , )(1, ????????KkPcorkcrktBtAkttA其中△P A,t 是板塊 A 在 t 時刻的差價；△P A,tk 是板塊 A 在 tk 時刻的差價；△P B,t 是板塊 B 在 t 時刻的差價；△PB,tk 是板塊 B 在 tk 時刻的差價。有關(guān)這兩組關(guān)系的數(shù)理證明，請參考附錄 1 中的相關(guān)內(nèi)容。. . . . .學(xué)習(xí)參考如果考慮到超額收益的形式，那么公式可以寫為： （26）,1 ,0),( )2(, , )(1, , , , ??????????? KkPPcor kcr tMktBtMtAktktAttA其中△P M,t 是市場基準(zhǔn) M 在 t 時刻的差價；△P M,tk 是市場基準(zhǔn) M 在 tk 時刻的差。有關(guān)這兩組關(guān)系的數(shù)理證明，請參考附錄 1 中的相關(guān)內(nèi)容。實證研究上文中的行為金融模型在一系列假設(shè)框架下，找到了虛擬市場中股價和基本面以及板塊近期相對表現(xiàn)之間的聯(lián)系，接下來筆者將通過一些實證數(shù)據(jù)予以展現(xiàn)板塊輪動結(jié)果。 外部沖擊對板塊和個股的影響首先將演示外部沖擊對板塊的整體影響。假定 n=50，即市場中有 100 個證券。在 t=1 時刻市場有新消息到來，對于 A 板塊內(nèi)的個股產(chǎn)生整體性的正面沖擊，不妨假定新消息的內(nèi)容是未來板塊 A 內(nèi)部的個股每股紅利將增加 1 元，即 （27）,i 1,t0 ,ti,i ????? （28）,j （29）i5,D0,i假定所有 2n 個股票的初始紅利都是 50。從基本面投資者的角度看，市場會迅速反映出板塊 A 的正面沖擊，所以板塊 A 的價格應(yīng)該立即上升到 51，而板塊 B 的價格則不會發(fā)生變化。但事實上，由于假定虛擬市場中存在輪動者，所以股價的變動不是跳躍式的，而是會依照公式 23 和公式 24 變化。這樣的變化是通過遞歸的形式循序漸進地進行——即上一期單個證券的價格會影響板塊的價格，而板塊的價格會影響其當(dāng)期的相對表現(xiàn)，從而又影響了下一期單個證券的價格。利用計算機模擬程序，可以清楚地看到這一點（圖 1 和圖 2）：外 部 消 息 對 板 塊 A的 沖 擊50511 5 9 13 17 21 25 29 33 37 41 45 49 53 57 61 65 69時 期價格theta= theta= theta=. . . . .學(xué)習(xí)參考圖 1 外部消息對板塊 A 價格的沖擊圖 1 表明，板塊 A 的價格在上沖至新的均衡價格以后，并不立即停止，而是會有“慣性” 。這樣必然有一段時間內(nèi)，板塊的均衡價格會偏離其內(nèi)在價值，處于“高估狀態(tài)” 。隨著時間推移，再沒有新的消息到來，那么板塊價格會慢慢地恢復(fù)到價值附近。值得關(guān)注的是，對于不同的 θ，股價恢復(fù)的快慢不同。根據(jù)定義，θ 代表記憶衰減因子。這樣，如果該變量取值接近 1，表明輪動者在很大程度上依據(jù)歷史消息進行操作，板塊價格恢復(fù)價值就慢；反之如果該變量取值接近 0，表明輪動者對歷史消息的依賴性不高，所以板塊價格恢復(fù)價值就快。很明顯在圖中當(dāng) θ= 時，板塊價格恢復(fù)得最慢，而當(dāng) θ= 時，板塊價格恢復(fù)得最快。圖 2 外部消息對板塊 B 價格的沖擊 圖 2 則反映了板塊 B 在板塊 A 的正面沖擊到來后的表現(xiàn)。根據(jù)上文分析，板塊 B 的內(nèi)在價值理應(yīng)不變。但由于輪動者的存在，板塊 B 被過度拋售，導(dǎo)致其被市場 “錯殺”——價格偏離了價值，在一段時間內(nèi)處于被低估的狀態(tài)。同樣從圖中可以看到記憶對股價的影響，即輪動者越是依賴歷史消息作出決策，那么股價恢復(fù)價值所需要的時間就越長。圖 3 外部消息對板塊 B 價格的沖擊 注：計算中 θ 取值 然后來看看外部消息對單個證券價格的沖擊。本文采用類似的假定，差別在于這次僅僅假定證券 1 有正面的外部消息沖擊。 （30）1,i t0, ,1ti,i ???? （31）,j ??圖 3 表明，盡管僅僅證券 1 受到消息的影響，但板塊 A 中的其他證券也受到此消息的影響，比如證券 2 也對該消息作出正面的反應(yīng)；同時板塊 B 中的其他證券對此消息作出負面的反應(yīng)。隨著時間的推移，由于沒有新消息到來，證券的價格慢慢地回歸價值。 國內(nèi)股市價值股和成長股的輪動現(xiàn)象接下來，將以國內(nèi) A 股市場價值股和成長股為例，展示其板塊輪動現(xiàn)象。本文的特色之一是重新定義了成長股的選股標(biāo)準(zhǔn)。具體而言，在每次定期報告公布日（本文定為年報和中報） ，把靜態(tài)市盈率和市凈率最低（市盈率和市凈率按 2：1 的比例加總后從低到高排序打分）的 10%的上市公司確定為價值股。在剩下的 90%的股票中，考察他們在定期報告披露日前后 20 個交易日的累積異常收益（CAR，基準(zhǔn)指數(shù)取上證綜合指數(shù)） 。然后按照 CAR 從大到小排序，并提取其中具有最大 CAR 數(shù)值的 1/9 數(shù)量的股票，確定為成長股
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