【文章內(nèi)容簡介】 度。因此，對于企業(yè)的生存，選擇恰當(dāng)?shù)耐卣狗较蛴葹楸匾?． 在未來，企業(yè)將要提供什么產(chǎn)品和服務(wù)？2． 在企業(yè)現(xiàn)存的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)中是否存在間隙？3． 企業(yè)是否可以通過并購有效地彌補這個間隙？三、 目標市場是什么每種業(yè)務(wù)都會提供一系列產(chǎn)品（服務(wù)），每種產(chǎn)品（服務(wù)）將適合于一個特別的目標市場。并購可以使企業(yè)在現(xiàn)有的市場中加強地位，或者指引企業(yè)進入全新的目標市場。1. 目前企業(yè)正服務(wù)于那些市場？2. 未來企業(yè)將服務(wù)于哪些市場？3. 哪些市場將高速增長？4. 競爭對手正在向那些市場拓展？四、 市場份額情況如何無論對于某一產(chǎn)品（或者系列產(chǎn)品），還是對于細分市場，企業(yè)盈利都和市場份額直接聯(lián)系。對企業(yè)而言，增加市場份額的捷徑，就是并購行業(yè)內(nèi)已經(jīng)占據(jù)了相當(dāng)?shù)氖袌龇蓊~的其它企業(yè)。1. 目前企業(yè)產(chǎn)品的市場份額或者市場細分情況如何？2. 在未來一年或者五年內(nèi)，企業(yè)的市場份額目標是什么？3. 獲得收益性的市場份額是否通過以下方式：通過全線產(chǎn)品？或者某些關(guān)鍵產(chǎn)品？或者某些細分市場？或者某些特定地理區(qū)域？4. 企業(yè)在某一細分市場的并購是否得到和業(yè)管理者或政府的許可？五、 規(guī)模企業(yè)的成長是企業(yè)高層和股東很關(guān)心的事情，企業(yè)規(guī)模大，固然是人們所崇敬和企盼的目標之一。但是，企業(yè)盈利能力的增強并不是與企業(yè)規(guī)模的增長同步的（無論是以凈資產(chǎn)或投入資本來衡量，還是銷售額）?？焖俪砷L的企業(yè)往往陷入現(xiàn)金枯竭的境地，并且發(fā)現(xiàn)因此而處于危機。所以，處于成長的企業(yè)通常應(yīng)該為自身設(shè)立一系列比較精確的發(fā)展目標。同時，并購策略也應(yīng)該作為這個企業(yè)成長總體計劃的一部分【1】 Palepu, Bernard and Healy, Business Analysis and Valuationusing financial statements, 1996，SouthWestern college Publishing，P56。1. 企業(yè)目前的增長速度如何？可以下列指標衡量：銷售額；營業(yè)利潤（企業(yè)范圍或各事業(yè)部）；稅后利潤；凈資產(chǎn)；總資產(chǎn)；負債凈額；股息2. 以上指標的計劃增長率如何？3. 行業(yè)內(nèi)的平均情況如何？4. 通過內(nèi)部積累發(fā)展所能預(yù)期的增長速度如何？5. 通過并購所能達到的增長速度如何？六、 資本支出情況如何不管企業(yè)的成長速度如何，董事會通常會要求企業(yè)保持正常運營水平下的比較合適的負債水平，凈資產(chǎn)水平和現(xiàn)金水平。這反映了該行業(yè)內(nèi)的一般財務(wù)標準。但是為了向股東負責(zé)，董事會經(jīng)常考慮最謹慎的財務(wù)指標。企業(yè)所有的業(yè)務(wù)發(fā)展計劃都將遇到資本預(yù)算的問題。通過內(nèi)部積累發(fā)展，所需資本一般需要相當(dāng)長一段時間的累積。而通過并購形式發(fā)展，所需的大量資本要求在較短時間內(nèi)通過多種方式籌集到（分期付款方式除外）。因此并購付款不可避免地影響到企業(yè)目前的資本結(jié)構(gòu)。影響的程度決定于籌資額是否在企業(yè)籌資規(guī)劃中的負債能力范圍之內(nèi)。七、 現(xiàn)金1． 企業(yè)是否擁有并購所需的足夠現(xiàn)金？2． 對企業(yè)借債情況的影響如何？3． 并購引起的財務(wù)杠桿變化情況如何？4． 預(yù)算中的負債水平怎樣？5． 由此增加的利息費用對企業(yè)盈利影響如何？6． 增加的負債對企業(yè)的負債率是否存在負面影響，是否影響到股票在市場上的表現(xiàn)？7． 增加的負債是否限制了未來的借款能力和利率水平？8． 企業(yè)現(xiàn)存的借款條約是否受到增加借款的影響？八、 凈資產(chǎn)1． 并購是否將通過發(fā)行新股進行？2． 目前存在的股東可以接受的股權(quán)稀釋程度如何？3． 并購對現(xiàn)行的股利及其分配政策有何影響？4． 目前的凈資產(chǎn)價值可以接受由于并購引起的稀釋效果么？5． 通過發(fā)行新股實施并購是否有損已經(jīng)安排的股東權(quán)力？第三節(jié) 目標企業(yè)的評估標準與原則一旦企業(yè)決定通過并購的方式實現(xiàn)業(yè)務(wù)拓展，就需要制定一系列標準來識別真正的符合企業(yè)戰(zhàn)略的目標企業(yè)。在目標選擇的初始階段，清晰﹑確切﹑而且不會輕易更改的標準可以很大程度上增加尋找到恰當(dāng)目標的成功率。由于并購企業(yè)在決策并購前出于不同的目的和動機的考慮，并購標準一般有如下幾條： (1)目標企業(yè)及其所處的行業(yè)的規(guī)模和特征； (2)目標企業(yè)產(chǎn)品的市場發(fā)展前景和期望市場增長率； (3)目標企業(yè)所占市場份額；(4)目標企業(yè)所面臨的競爭；(5)目標企業(yè)的技術(shù)狀況及其競爭者取得或模仿其技術(shù)的程度；(6)目標企業(yè)服務(wù)的競爭優(yōu)勢；(7) 并購者所需要的投資及其收益率；(8) 目標企業(yè)的財務(wù)狀況及其在股票市場的表現(xiàn)；(9) 目標企業(yè)在位的管理層、技術(shù)人員和其他關(guān)鍵人員的狀況；(10) 并購者獲得和保持目標企業(yè)業(yè)務(wù)的能力；(11) 并購方可以接受的價格范圍。選擇目標企業(yè)并沒有一套固定的模式和要求，每一個并購方都可以根據(jù)自己企業(yè)的狀況和自身的實力去選擇。一般情況下選擇目標企業(yè)應(yīng)遵循以下幾個原則：1. 以較寬的范圍來選擇并購的候選目標企業(yè)在并購之前，應(yīng)該多確定一些候選企業(yè)，對其資產(chǎn)進行初步的評價和比較，以最低成本選擇最適用的資產(chǎn)。2. 選擇符合自身發(fā)展目標和要求的資產(chǎn)不同企業(yè)并購，有不同的目標。通過對企業(yè)并購實踐活動的分析，歸納起來主要是圍繞以下幾個目標而展開的。(1) 形成規(guī)模經(jīng)濟(2) 減少競爭，提高市場占有率(3) 實現(xiàn)企業(yè)擴張目的(4) 實現(xiàn)企業(yè)上市的目的3. 選擇符合自身管理和經(jīng)濟實力的目標企業(yè)企業(yè)自身要有經(jīng)營目標資產(chǎn)的能力。包括經(jīng)濟方面的能力和管理方面的實力。(1) 經(jīng)濟實力在進行并購目標選擇時，并購方對自己的經(jīng)濟實力要有一個客觀、正確的評價，正確估量自己的資金實力。應(yīng)該盡量根據(jù)自身的經(jīng)濟實力來選擇適合自己條件的目標企業(yè)，以免得不償失。(2) 管理能力在選擇目標企業(yè)時，應(yīng)該選擇自己有經(jīng)營管理目標企業(yè)資產(chǎn)能力或者選擇自己所擅長的領(lǐng)域，切不可選擇毫無把握或遠遠超越自身管理水平和管理能力的目標企業(yè)進行并購。根據(jù)國外一項調(diào)查顯示，同行兼并或并購的成功率是跨行業(yè)兼并和并購成功率的23倍；如果跨待業(yè)兼并或并購?fù)瑫r又是跨地區(qū)兼并，加上經(jīng)營管理由于地理延伸而鞭長莫及，成功率往往只有10%。從世界上獲得并購或兼并成功的企業(yè)來看，包括一些著名的大企業(yè)，他們絕不貿(mào)然進入自己不熟悉的行業(yè)。如美國的花旗銀行一直將自己業(yè)務(wù)發(fā)展的重點放在零售銀行業(yè)務(wù)和消費性銀行業(yè)務(wù)上，從不隨意拓展新業(yè)務(wù)。4. 選擇有盈利的或有盈利潛力的目標企業(yè)企業(yè)的每一項經(jīng)營決策和經(jīng)營活動根本目的就是要盈利，即實現(xiàn)利潤最大化。同樣，企業(yè)并購的一個基本目的就是通過重追求更多的利潤。一般來說通過并購可以使企業(yè)獲得以下幾個方面的收益：獲得廉價資產(chǎn)，財務(wù)協(xié)同效益，潛在的、長期的效益，獲取無形資產(chǎn)等等。每個企業(yè)組織結(jié)構(gòu)都是與企業(yè)本身發(fā)展的行業(yè)特性、企業(yè)規(guī)模及產(chǎn)品特性相關(guān)聯(lián)的，并購意味著對原有企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營，乃至于對企業(yè)的行業(yè)特性、產(chǎn)品特性作深刻調(diào)整，必然會對原企業(yè)的組織結(jié)構(gòu)產(chǎn)生影響。因此，選擇合適的并購對象，即合適的產(chǎn)業(yè)，合適的企業(yè)規(guī)?；虍a(chǎn)品特性是關(guān)系到并購后企業(yè)的發(fā)展是否順利的關(guān)鍵問題。對于并購方企業(yè)，認真考慮以下兩個方面尤為重要。A. 合理的企業(yè)規(guī)模級差企業(yè)組織結(jié)構(gòu)設(shè)置時，應(yīng)注意考慮企業(yè)管理跨度，由于并購有可能對原有企業(yè)組織結(jié)構(gòu)進行變革，這時，如果形成新的組織結(jié)構(gòu)，管理跨度過大，將會使管理效率下降。一般原則下，目標企業(yè)規(guī)模比并購方企業(yè)規(guī)模應(yīng)相對較小，同時，目標企業(yè)為單層組織結(jié)構(gòu)時便于管理，如果一般企業(yè)去并購一個集團企業(yè)，則并購后管理難度較大，反之，一個集團并購一個一般企業(yè)，則并購后管理相對容易。一般而言，如果目標企業(yè)的資產(chǎn)規(guī)模，企業(yè)組織結(jié)構(gòu)規(guī)模與并購方相比較小，差距越大，并購方對目標企業(yè)的組織結(jié)構(gòu)效能所產(chǎn)生影響就越大，并購優(yōu)勢就越明顯。例如上海寶山鋼鐵集團企業(yè)與上海冶金控股集團企業(yè)的合并，從某種意義上來說，寶鋼的優(yōu)勢較難在上鋼方面得到充分顯示，反過來，如寶鋼僅去并購一家小企業(yè)，對小企業(yè)來說或許效果明顯，但對寶鋼本身，效應(yīng)不可能很明顯，因為，即使被并購方發(fā)揮再大效率，攤到寶鋼企業(yè)也顯現(xiàn)不出來，因此，并購時，應(yīng)注意規(guī)模選擇要合適。要保持一定的企業(yè)規(guī)模級差，這樣才有利于并購雙方的技術(shù)優(yōu)勢、管理優(yōu)勢、市場優(yōu)勢得到發(fā)揮。但同時應(yīng)注意，一般情況下，目標企業(yè)不宜比并購方規(guī)模大，如由一個效益良好的小冶金企業(yè)去并購上海冶金控股集團企業(yè)，則不可能有好的并購結(jié)果。B. 目標企業(yè)與并購目標協(xié)調(diào)性進行并購時，對目標企業(yè)加盟后并購方的市場結(jié)構(gòu)與競爭市場要有合理設(shè)計和選擇，一般要遵守下列幾個原則：a. 擴大主業(yè)規(guī)模。即通過并購使并購方在短時間內(nèi)實現(xiàn)經(jīng)濟規(guī)模擴張，基于這種目的的并購，在選擇目標企業(yè)時，應(yīng)把著眼點放在同行業(yè)內(nèi)。b. 延伸產(chǎn)業(yè)鏈。即通過并購使并購方的產(chǎn)業(yè)發(fā)展向其上游產(chǎn)品或下游產(chǎn)品延伸，這樣可以充分利用有效資源，減少中間產(chǎn)品在市場的流通環(huán)節(jié)，節(jié)省流通費用。為延伸產(chǎn)業(yè)鏈的并購，就應(yīng)注意把目標企業(yè)選擇范圍放在并購方生產(chǎn)過程的上游或下游生產(chǎn)企業(yè)。c. 主業(yè)轉(zhuǎn)向。即通過并購使并購方主營業(yè)務(wù)發(fā)生根本性變化，有些企業(yè)因國家產(chǎn)業(yè)政策調(diào)整或市場結(jié)構(gòu)發(fā)生較大變化，以致企業(yè)主營業(yè)務(wù)發(fā)展產(chǎn)生較大困難，企業(yè)經(jīng)濟效益連年下降，靠企業(yè)本身的努力已無法扭轉(zhuǎn)產(chǎn)業(yè)或產(chǎn)品的市場定勢，在這種情況下，企業(yè)可以選擇一定并購方式來改變企業(yè)主營，這種情況出現(xiàn)在上市企業(yè)情況比較多，由于“殼資源”的稀缺性，為了保住“殼資源”，上市企業(yè)控股股東會想辦法通過改變企業(yè)主營，使上市企業(yè)經(jīng)濟效益提高，從而達到配股條件。主營轉(zhuǎn)向是對上市企業(yè)的徹底的改造，因此，在選擇目標企業(yè)應(yīng)十分謹慎，所選擇產(chǎn)業(yè)要具有發(fā)展前途，效益好，市場競爭不要過于激烈，盡可能朝國家產(chǎn)業(yè)政策鼓勵的方向發(fā)展，如農(nóng)業(yè)、高科技、環(huán)保、電訊、基礎(chǔ)設(shè)施、生物工程等。目前市場已發(fā)生多起主業(yè)轉(zhuǎn)向的并購，如嘉豐實業(yè)、望春花從原來的生產(chǎn)紡織轉(zhuǎn)向房產(chǎn)投資；國嘉實業(yè)、延中股份則分別從工業(yè)和綜合行業(yè)轉(zhuǎn)向高科技領(lǐng)域；環(huán)宇股份則從商業(yè)轉(zhuǎn)業(yè)酒類制造，眾城實業(yè)則從房產(chǎn)轉(zhuǎn)向投資領(lǐng)域【1】張銳，“裁判企業(yè)并購”，《企業(yè)管理》2001年第4期。應(yīng)當(dāng)注意的是，按照并購標準和原則搜尋并購機會，確定目標企業(yè)，這個基本思路和程序是正確的。但是，在現(xiàn)實經(jīng)濟社會中，幾乎不可能找到一家完全符合事先擬定好的并購標準的企業(yè)，完完全全地按圖索驥是不可取的。收購標準的重要作用之一在于節(jié)約交易成本，保證企業(yè)的并購活動不偏離企業(yè)競爭戰(zhàn)略所確定的基本方向。并購標準是企業(yè)競爭戰(zhàn)略的體現(xiàn)，它反映了企業(yè)運用其優(yōu)勢資源，開發(fā)與創(chuàng)造競爭優(yōu)勢的基本思路。不同的企業(yè)是不可能采用相同的并購標準的。即使是同一企業(yè)，在不同的時期也可能會有不同的并購標準。所以，我們這里只給出在確認了一個有戰(zhàn)略吸引力的目標產(chǎn)業(yè)后，選擇該產(chǎn)業(yè)的潛在目標企業(yè)的標準。主要包括如下幾個方面：根據(jù)目標企業(yè)的公司戰(zhàn)略和經(jīng)營業(yè)績判斷目標企業(yè)的管理水平；目標企業(yè)在所處產(chǎn)業(yè)中的地位、產(chǎn)業(yè)內(nèi)的競爭狀況和公司的競爭力；產(chǎn)業(yè)未來技術(shù)和競爭的發(fā)展趨勢，以及目標企業(yè)適應(yīng)環(huán)境變化的能力；目標企業(yè)的財務(wù)狀況及其在股票市場的表現(xiàn)?？傊①彿皆谶x擇目標企業(yè)時，要注意未來市場目標構(gòu)建，不宜盲目選擇目標。第四章 目標企業(yè)的甄選與審查第一節(jié) 目標企業(yè)的一般財務(wù)特征哪些企業(yè)會成為并購的目標？目標企業(yè)在財務(wù)上體現(xiàn)出哪些特征？這個問題在不同的國家、不同的市場環(huán)境下會表現(xiàn)出不同的特征。一般來說，購并企業(yè)的盈利能力要高于目標企業(yè)。根據(jù)美國的一份研究資料表明，目標企業(yè)具有如下一些財務(wù)特征：表41 目標企業(yè)的財務(wù)特征財務(wù)指標程度研 究 者Buckley(1972)Knehn(1975)Newbould(1970)Singh(1971)Tzoannos amp。 Samuels(1972)Firth(1976)Meeks(1977)盈利能力低中高√√√√√√紅利績效低中高√√估價率低中高√√√√√價格收益率低中高√√√√舉債經(jīng)營率低中高√√√√流動性低中高√√√√√凈資產(chǎn)增長率低中高√√√資料來源：干春暉、劉祥生著，《企業(yè)并購理論與實務(wù)》，1999年8月，第2版，立信會計出版社從表中可以看出，目標企業(yè)的財務(wù)特征只是表明了一種趨勢，但并不能形成一套嚴格的指標。以下，我們將從幾個不同的角度分析我國資本市場上目標企業(yè)表現(xiàn)出的財務(wù)特征：一、 從股權(quán)結(jié)構(gòu)及流動性角度來看。（一） 流通股份所占比例較大，特別是股份全部流通的企業(yè)，易成為二級市場的收購對象。據(jù)統(tǒng)計，自1993年的“寶延事件”以來，法人通過二級市場收購上市企業(yè)流通股票，成為上市企業(yè)第一大股東以控制上市企業(yè)的案例共有10余起，都是圍繞上海的5家股票100%流通的上市企業(yè)而進行的，其中愛使股份、申華實業(yè)被收購3次，延中被收購兩次。1998年，發(fā)生了北大方正收購延中實業(yè)，后更名為方正科技；大港油田收購愛使股份，98年10月召開了股東大會，改選了董事會。表42 股份全部流通的五家上市企業(yè)股票代碼股票簡稱總股本流通股流通股比重600601方正科技%600603興業(yè)房產(chǎn)%600651飛樂音響%600652愛使股份%600653華晨集團%資料來源：宮玉松、彭怡萍，“股權(quán)結(jié)構(gòu)與企業(yè)并購”，《中國證券報》，2000年7月19日。（二） 股本規(guī)模較小。如果規(guī)模較大，一是會在財務(wù)方面對并購方造成較大壓力，二是可