【文章內(nèi)容簡(jiǎn)介】 權(quán)價(jià)值，能夠幫助我們捕獲今天尚不可預(yù)見的未來增長機(jī)遇，使我們從有利的不確定性中獲利。 ? 總的來說，在確定性的情況下的投資回報(bào)，以追求現(xiàn)金為主；而在不確定性情況下，要保留各種權(quán)利。 Financial Engineering 23 第二節(jié) 不確定性條件下的決策 Decision Making Under Uncertainty Financial Engineering 24 IBM公司“定單的困惑” ? 有客戶向 IBM公司定購 2500萬美元的特殊電腦系統(tǒng) 。 而 IBM公司目前尚無現(xiàn)成的能力來提供全套解決方案 。 該公司的技術(shù)中心提出：需要 100萬美元的研究經(jīng)費(fèi) ， 以便設(shè)計(jì)出一套生產(chǎn)方案 。 ? 但是 ， 技術(shù)中心不能保證其設(shè)計(jì)的方案最終在經(jīng)濟(jì)上可行：有 50%的可能 ， 技術(shù)中心可以設(shè)計(jì)出一套成本為 1000萬美元的方案 (經(jīng)濟(jì)上可行 )；另有 50%的可能 ， 技術(shù)中心設(shè)計(jì)出的方案成本為 4000萬美元 (經(jīng)濟(jì)上不可行 ) 。 是否要給技術(shù)中心撥款 100萬 ?????? Financial Engineering 25 投資回報(bào)法 預(yù)計(jì)收益 =25 成本 =1+(10*50%+ 40*50%) =26 單位：百萬元 =================== 凈現(xiàn)值 = 25 26 = 結(jié)論： NO! 1 期權(quán)定價(jià)法 預(yù)計(jì)收益 =25*50%= 成本 =1+10 =11 =================== 期權(quán)價(jià)值 = = 結(jié)論 : Yes! 對(duì)于 IBM公司而言 ， 投資 100萬美元進(jìn)行研究 ， 就等于花 100萬美元購買了一項(xiàng)期權(quán) ， 這項(xiàng)期權(quán)對(duì)于 IBM公司而言 ， 其價(jià)值為 150萬 美元，因此 IBM公司的投資是物有所值。 兩種方法的比較 Financial Engineering 26 王小二是否應(yīng)該種小麥 ? 收獲季節(jié)剛過， 王小二 一直在考慮來年究竟種什么？供銷社又向他提供了一項(xiàng) “ 禮物 ” ，只要他現(xiàn)在買下明年種植小麥所需的種子和化肥，就可以享受到 5000元的折扣。 ? 這些年來小麥的價(jià)格波動(dòng)很大，一旦他現(xiàn)在簽約，就必須在 6個(gè)月后的春季播種小麥。萬一小麥行情進(jìn)一步下滑，他就會(huì)承受較大的損失。 ? 假設(shè)他的農(nóng)場(chǎng)總共可以種植 1000畝小麥，預(yù)計(jì)從開播到收獲季節(jié)可以收獲 80萬斤糧食，按當(dāng)前的市價(jià)約合 40萬元， 他 是否應(yīng)播種小麥？ Financial Engineering 27 ? 我們先認(rèn)為 王小二 有一項(xiàng)天然的權(quán)利：從今天開始的 ，獲得價(jià)值 40萬元小麥的權(quán)利（買權(quán)）。設(shè)小麥波動(dòng)率為 ，同期無風(fēng)險(xiǎn)利率 5%，則該買權(quán)的價(jià)值 。 ? 他 選擇簽約就放棄了一項(xiàng)權(quán)利， “ 在今后 6個(gè)月內(nèi)繼續(xù)觀察小麥行情并擇機(jī)而動(dòng) ” 的權(quán)利。 ? 如果他現(xiàn)在簽約就相當(dāng)于把他現(xiàn)有的這項(xiàng)權(quán)利消弱成 “ 從 ，獲得價(jià)值 40萬元小麥的權(quán)利 ” 。該買權(quán)的價(jià)值 。 ? 兩項(xiàng)期權(quán)相差 ，因此不應(yīng)該簽約。 Financial Engineering 28 這個(gè)假想的故事可以給我們以下啟示： 1. 造成決策困難的原因在于不確定性，而不確定性恰恰隱藏在任何一項(xiàng)資產(chǎn)（本例中的小麥）中； 2. 我們需要發(fā)現(xiàn)這些不確定性并分析其相互關(guān)系（折扣大小與小麥價(jià)格的不確定性之間的關(guān)系）； 3. 我們依賴于金融市場(chǎng)對(duì)不確定性做出合理的定價(jià)（小麥買方期權(quán)的價(jià)值是由金融市場(chǎng)給出的）。 Financial Engineering 29 Merck公司投資新藥研發(fā)的決策機(jī)制 ? 默克公司 (Merck)是美國最大的制藥公司之一，該公司將其在業(yè)務(wù)上的成長，歸功于實(shí)物期權(quán)。 ? 一個(gè)新藥，從研制、實(shí)驗(yàn)、臨床到審批需要經(jīng)過將近 10年的時(shí)間，期間大約有上千個(gè)結(jié)點(diǎn)，每個(gè)結(jié)點(diǎn)都有可能出現(xiàn)新問題，導(dǎo)致新藥研制失敗，也有可能出現(xiàn)新機(jī)遇，使新藥研究進(jìn)一步深入。因此，對(duì)于該公司來說，每一個(gè)結(jié)點(diǎn)上面都有一項(xiàng)期權(quán)。為此，默克公司首先測(cè)算出最后一個(gè)結(jié)點(diǎn)的期權(quán)價(jià)值。假設(shè)這個(gè)結(jié)點(diǎn)是：通過人體測(cè)試。一旦公司通過這個(gè)結(jié)點(diǎn)，就有權(quán)獲得 10億美元的銷售額。為此，默克公司算出這個(gè)結(jié)點(diǎn)的期權(quán)價(jià)值是一億美元。然后莫克公司再算出為了獲得這個(gè)價(jià)值一億美元的期權(quán)，他們需要通過哪一個(gè)結(jié)點(diǎn)。而該結(jié)點(diǎn)的期權(quán)價(jià)值就是：有權(quán)獲得一項(xiàng)價(jià)值為一億美元的期權(quán)。 ? 這就是期權(quán)的期權(quán)，允許默克公司在未來一段時(shí)間內(nèi)，以固定的價(jià)格，購買下一個(gè)結(jié)點(diǎn)的期權(quán)，而不是資產(chǎn)。 Financial Engineering 30 觀望期權(quán) — 勘探權(quán)延期費(fèi)的定價(jià) ? 挪威海德魯公司擁有一項(xiàng)開采權(quán) ， 允許其在 5年內(nèi)在北海某固定區(qū)域內(nèi)勘探和開采石油資源 ， 海德魯公司探明共有 1億桶原油儲(chǔ)量 。 但是由于石油價(jià)格的下跌 ， 使得海上油田的開采暫時(shí)變得無利可圖 ， 海德魯公司決定執(zhí)行觀望期權(quán) 。 他們準(zhǔn)備向政府申請(qǐng)延期 3年 ， 并愿意支付一定的費(fèi)用 。 ? 假設(shè)石油價(jià)格目前是每桶 15美元 ， 海上油田的開采成本也是 15美元 ， 石油價(jià)格波動(dòng)率是 ， 同期無風(fēng)險(xiǎn)利率是 5%。 這是一個(gè)典型的買方期權(quán) ， 允許他們?cè)?8年內(nèi)完成開采的期權(quán)的價(jià)值 7億美元 ， 而他們現(xiàn)在已經(jīng)有權(quán)在 5年內(nèi)完成開采 ， 價(jià)值 ， 兩者相差 。 Financial Engineering 31 油田開采權(quán)價(jià)格的確定 ? 某油田探明儲(chǔ)量是 1億桶 ， 開采成本每桶 12美元 ， 每年產(chǎn)量 2022萬桶 ， 可以開采 5年 。 國際油價(jià)目前水平是每桶 25美元 。 但是 ， 由于這片油田的地質(zhì)構(gòu)造的問題 ， 油田的探明儲(chǔ)量在開采過程中每年會(huì)有 5%（ 100萬桶 ） 的損耗 。 那么 ， 這片油田的開采權(quán)價(jià)值是多少 ？ ? 首先要確定不確定性的來源：石油價(jià)格的不確定性 。 ? 然后 ， 就可以將這個(gè)油田的開采權(quán) ， 視作是 5個(gè)買方期權(quán)的組合 。 每個(gè)買方期權(quán)都允許石油公司每年可以每桶 12美元的成本 （ X） ， 從海底獲得每桶價(jià)值 25美元 （ S） 的石油 。 每個(gè)買方期權(quán)的期限是 1年 ， 一共有5個(gè)這樣的期權(quán) 。 ? 石油的損耗 ， 可以被視作是股票的分紅 。 這樣我們就可以利用分紅的買方期權(quán)公式來確定 5個(gè)實(shí)物期權(quán)的價(jià)值 ， 然后再用凈現(xiàn)值法則 ， 將這 5個(gè)期權(quán)價(jià)值全部折算成現(xiàn)值 。 Financial Engineering 32 柔性期權(quán) ? 柔性 (Flexibility)生產(chǎn)一直是工業(yè)界積極追求的重要目標(biāo)之一 ， 我們之所以需要柔性的生產(chǎn)線 ， 主要是因?yàn)榭蛻舻男枨蠛茈y預(yù)測(cè) ， 造成產(chǎn)品的需求也存在一定程度的不確定性 。實(shí)現(xiàn)了柔性生產(chǎn)和經(jīng)營之后 ， 企業(yè)就能夠靈活地應(yīng)對(duì)不斷變化的客戶需求 。 Financial Engineering 33 水電站的設(shè)備選型 ? 一座小型水庫和水電站正在設(shè)計(jì)階段 。 投資人有兩套方案可供選擇： 3臺(tái) 8萬千瓦的發(fā)電機(jī)組 ， 或6臺(tái) 4萬千瓦的發(fā)電機(jī)組 。 兩套方案都能夠提供 24萬千瓦的裝機(jī)容量 。 ? 區(qū)別在于： （ 1） 成本方面 ， 3臺(tái) 8萬千瓦機(jī)組的造價(jià)比 6臺(tái) 4萬千瓦機(jī)組便宜 500萬元； （ 2） 生產(chǎn)的靈活性方面 ， 6臺(tái) 4萬千瓦機(jī)組的轉(zhuǎn)子直徑較小 ， 能夠