【正文】 未來電力需求超過預(yù)期，他們就會獲得高額利潤。 ? 可以通過“期權(quán)電站”解決需求不確定的問題。傳統(tǒng)的電站需要能夠高效地發(fā)電，而 “期權(quán)電站”需要在閑置時有較低的維護費用。用電需求的不確定性越高，應(yīng)用期權(quán)投資法建設(shè)“期權(quán)電站”越有價值。問題是我們究竟應(yīng)該花多大的代價建設(shè)“期權(quán)電站” Financial Engineering 13 ? 假設(shè)華東電網(wǎng)當(dāng)前電價是每度 ，目前的用電需求小于發(fā)電量。如果投資 10億元新建一座發(fā)電站，有可能要閑置發(fā)現(xiàn)能力，造成虧損。 ? 用期權(quán)投資法的思路來看這個問題：建一座電站類似于購買一個買方期權(quán)，期權(quán)的價格為 10億元人民幣。一旦擁有這項期權(quán)，就獲得了一項權(quán)利：當(dāng)華東電網(wǎng)出現(xiàn)用電緊張的情況下，我們可以馬上從自己的電廠獲得每小時 60萬千瓦時的電力，并以每度 。 ? 如果最終測定這項買方期權(quán)的價值是 15億元，就應(yīng)該預(yù)先投資。這個問題的真正困難在于：我們不知道電力這項資產(chǎn)的波動率。 Financial Engineering 14 虛擬的天荒坪水電站 天荒坪水電站是我國未來調(diào)節(jié)華東電網(wǎng)的用電 峰谷而建設(shè)的一座特殊的水電站。天荒坪水電站在 每晚 10點以后，從華東電網(wǎng)購買其富裕的電力，然 后利用這些電力將水從下游抽到上游存儲起來。天 荒坪在第二天早上 8點后就不在從電網(wǎng)購買電力了。 這段時間正是華東電網(wǎng)每天的用電低谷。 從第二天早上 8點開始，天荒坪將水從上游放下 來，并向華東電網(wǎng)發(fā)電。假設(shè)天荒坪每天抽水的最 大能耗是 30萬度電，每天最大的發(fā)電量是 10萬度電。 天荒坪電站幫助華東電網(wǎng)調(diào)劑需求的余缺，對于 電網(wǎng)來說是有價值的，那么天荒坪的價值是多少呢？ Financial Engineering 15 ? 天荒坪其實是一個期權(quán)組合。天荒坪擁有一個買方期權(quán)，允許其在每天晚上十點后，以每度 元的價格從電網(wǎng)購買 30萬度電。同時還擁有一個賣方期權(quán)，允許其在每天早上 8點后，以每度 元的價格向電網(wǎng)出售 10萬度電。 ? 如果天荒坪是這一系列抽水蓄能電站的最后一座，我們就近似地認為天荒坪的價值就等于在公開市場上兩個電力期權(quán)的價值。 ? 如果天荒坪的造價是 ，我們就認為有關(guān)電力的買方期權(quán)和賣方期權(quán)的組合價值為 億元人民幣。可以以此為依據(jù)，逆向地推算出華東地區(qū)電力價格的波動率。 Financial Engineering 16 尋找電力波動率 華東電網(wǎng)的電價是每度 。天荒坪的價值由以下兩 個期權(quán)構(gòu)成： （ C）： 天荒坪有權(quán)以 1971萬元（ /度 30萬度 /天 365天 ） 的執(zhí)行價格從華東電網(wǎng)購買市場價值為 3613萬元的電力。 2. 賣方期權(quán) 天荒坪有權(quán)以 2153萬元的執(zhí)行價格向華東電網(wǎng)出售市場 價值為 1204萬元的電力。 設(shè)同期的無風(fēng)險利率為 5%，假設(shè)天荒坪造價為 元，使用壽命為 10年，則期權(quán)組合的價值約合每年 人民幣。 我們需要找到能夠滿足 C+P= 值。 當(dāng)且僅當(dāng)波動率為 ，上式成立。 Financial Engineering 17 “期權(quán)電站”的價值 ? 假設(shè)華東電網(wǎng)當(dāng)時電價是每度 ，目前市場供大于求。如果新建一座電站，有可能要閑置發(fā)電量，造成每年虧損 2022萬元。 ? 從期權(quán)投資法的角度來看，建設(shè)一座電站就類似于購買了一個買方期權(quán)，假設(shè)期權(quán)價格（工程造價）為 10億元人民幣。我們支付 10億元人民幣后就擁有了一項權(quán)利：當(dāng)華東電網(wǎng)出現(xiàn)用電緊張的情況下，可以從自己的電廠以每度電 （執(zhí)行價格），每天獲得 60萬度電（每度電市場價格為 ）。假設(shè)同期的無風(fēng)險利率為 5%，電力波動率為 。我們就可以根據(jù) BS公式測定這個買方期權(quán)的價值。 ? 我們發(fā)現(xiàn)，該“期權(quán)電站”相當(dāng)于以 4818萬元（ 60 365 ）的執(zhí)行價格，獲得價值為 7227萬元的資產(chǎn)的買方期權(quán)。該期權(quán)的價值由 BS公式計算為 2716萬元，大于閑置造成的損失 2022萬元。 Financial Engineering 18 擱置期權(quán) ? 考慮任何投資的議案，都要考慮如何安全地退出。如果有的項目是具有很高的盈利，但是投資人不能無代價地自有退出這項投資，那么這些項目往往就沒有很高的價值。為了保持一種進退自如的投資模式，我們需要考慮 擱置一項投資的權(quán)力 。 Financial Engineering 19 英特爾 ? 英特爾公司和三井公司同處于半導(dǎo)體制造業(yè)。當(dāng)英特爾公司考慮一款芯片的需求處于不穩(wěn)定狀態(tài)的時候，往往不考慮投資設(shè)備進行生產(chǎn)，而是委托給其他公司加工，然后再貼上英特爾的商標(biāo)，出售給客戶。 ? 假設(shè)英特爾公司生產(chǎn)某款芯片的現(xiàn)金成本是 1000萬美元，現(xiàn)在委托三井公司生產(chǎn)，對方報價 1100萬美元。你是否應(yīng)該接受這個價格？ ? 投資該款芯片生產(chǎn)的設(shè)備價值 800萬美元。英特爾公司通過委托生產(chǎn)，其實是獲得了一個賣方期權(quán)。這個賣方期權(quán)使得英特爾公司不必購買任何機器設(shè)備，也就等于是英特爾公司先買入機器設(shè)備，然后在需求下降時，有權(quán)按原價將機器設(shè)備出售給三井公司。假設(shè)合同期限是3年，該款芯片需求的波動率是 ，同期無風(fēng)險利率 5%，這個賣方期權(quán)的價值是 150萬美元。 Financial Engineering 20 火電站為什么接受電價折扣 大型火電站機組的鍋爐由于不具有隨時啟動和停機的 能力，即使處于用電低谷也必須維持 50%的負載。因此，大 型火電站的首要任務(wù)是和電網(wǎng)簽訂一份供電合同，保證機 組的持續(xù)運行。而電網(wǎng)往往利用火電站的這種特性，壓低 其上網(wǎng)售電的價格。 火電站之所以愿意接受比較低的售電價格，其目的是 換取一個賣方期權(quán)。允許其在用電需求很低的情況下，以 固定的價格向電網(wǎng)出售電力。 Financial Engineering 21 假設(shè)火電站每年發(fā)電一億度電，電力不確定性為 ， 電網(wǎng)平均上網(wǎng)電價是每度 ，電網(wǎng)規(guī)定火電站的上網(wǎng) 電價為每度 ，火電站的發(fā)電成本為每度 ，無風(fēng) 險利率為 5% 因此，火電站為了獲得這項賣方期權(quán)，實際支付代價 為 （ ） 1=（億元） 而經(jīng)過計算，這項為期 1年的賣方期權(quán)的實際價值為 578萬元。 火電站接受每度電低于平均上網(wǎng)電價的決定是正確 的。通過支付 500萬元的代價，火電站獲得了一個價值 578 萬元的賣方期權(quán)，允許該電站在 1年的時間內(nèi)，以每度電 ，由此可以確保火電 站得以持續(xù)運行，不必承擔(dān)突然停機的損失。 Financial Engineering 22 應(yīng)用實物期權(quán)的小結(jié) ? 1 盡量推遲作出決定，等待或搜索更多信息。 信息越多的地方，不確定性就越少，也就越容易取得投資成功。 ? 2 購買通用性強的資產(chǎn)。 這種資產(chǎn)本身具有一定的期權(quán)價值，幫助我們防范和克服需求的不確定性。我們一旦擁有了通用的資產(chǎn)，就無需擔(dān)心各種需求的變動了。 ? 3 分期分批地實施投資。 任何投資在展開的過程中，我們的行動本身會創(chuàng)造出許多新信息，這些新信息能夠幫助我們做出更好的決定。不要一次性地承諾投資的金額，保留今后追加投資的權(quán)力。 ? 4 投資于增長性強的項目。 這種項目本身具有一定的買方期