券商的權(quán)證投資策略與風(fēng)險(xiǎn)管理問題研究(編輯修改稿)
2025-04-20 12:46 本頁面
【文章內(nèi)容簡(jiǎn)介】 市日期開盤參考價(jià)（元）最高價(jià)（元）最低價(jià)（元）上市日收市價(jià)（元）收市/參考極差（元）最高/參考最低/參考鞍鋼JTC12005125 寶鋼JTB12005822 武鋼JTB120051123 鋼釩PGP12005125 機(jī)場(chǎng)JTP120051223 武鋼JTP1 20051123 萬科HRP12005125 我國(guó)權(quán)證估值誤差不同于成熟權(quán)證市場(chǎng)的估值誤差，是一種系統(tǒng)性的下偏誤差，其原因有二：估值模型運(yùn)用不當(dāng)、或參數(shù)選擇有問題。當(dāng)前普遍采用BS模型，但該模型并不適合于美式權(quán)證，因此以BS模型來對(duì)機(jī)場(chǎng)JTP1進(jìn)行估值肯定會(huì)有下偏誤差。這是其一。其次，BS模型存在完全競(jìng)爭(zhēng)資本市場(chǎng)假設(shè)，對(duì)具有高度流動(dòng)性和活躍性的成熟市場(chǎng)比較適用，而對(duì)我國(guó)這種新興加轉(zhuǎn)軌的市場(chǎng)不可避免會(huì)有較大的誤差。最后是模型參數(shù)的選擇問題，如無風(fēng)險(xiǎn)利率的選擇，有的取同期國(guó)債利率，有的取銀行存款利率，尤其在波幅的估計(jì)上更是會(huì)有誤差，我國(guó)權(quán)證估值產(chǎn)生系統(tǒng)性下偏誤差的可能原因之一是估值券商所估計(jì)的波幅比市場(chǎng)人士估計(jì)的波幅要小，因此，我們應(yīng)在實(shí)證分析的基礎(chǔ)上盡可能地選擇合適的參數(shù)。顯然，如何構(gòu)建適合中國(guó)市場(chǎng)情況的估值模型，努力減少估值誤差，應(yīng)是當(dāng)前權(quán)證估值上亟需解決的問題。市場(chǎng)權(quán)證價(jià)格脫離常規(guī)，即權(quán)證價(jià)格過熱。由于我國(guó)權(quán)證供給總量有限(僅7只權(quán)證上市)，而且總的流通規(guī)模很小，加之實(shí)行有別于股票交易的T＋0交易，股市“賺錢效應(yīng)”不顯、股民賭性的存在以及首支權(quán)證上市形成的巨大賺錢示范效應(yīng)，使市場(chǎng)形成了對(duì)權(quán)證的過熱需求，有的權(quán)證換手率曾高達(dá)300%，特別是T＋0在活跌交易的同時(shí)，也對(duì)權(quán)證價(jià)格的非常規(guī)運(yùn)行起了推波助瀾的作用。雖然券商創(chuàng)設(shè)制度的推出，增加了權(quán)證的供給，對(duì)抑制權(quán)證的過熱起到了一定的作用，但創(chuàng)設(shè)要求的全額抵押制度增加了券商創(chuàng)設(shè)成本，限制了券商創(chuàng)設(shè)權(quán)證供給的能力。因此，要使權(quán)證價(jià)格合理地運(yùn)行，必須擴(kuò)大權(quán)證的供應(yīng)總量，改進(jìn)權(quán)證供應(yīng)的期限結(jié)構(gòu)，尤其應(yīng)借鑒國(guó)際權(quán)證市場(chǎng)發(fā)展的有益經(jīng)驗(yàn)，加快發(fā)展與國(guó)際市場(chǎng)接軌的備兌權(quán)證，并擇時(shí)將權(quán)證創(chuàng)設(shè)上的全額抵押制度改為部分抵押制度，提高券商創(chuàng)造權(quán)證供給的愿望與能力。三、權(quán)證給券商業(yè)務(wù)發(fā)展的機(jī)遇權(quán)證的推出，不僅為解決股權(quán)分置提供了利器，也大大活躍了市場(chǎng)交易，這為更多金融衍生品的順利推出，起到了很好的示范作用。在此形勢(shì)下，券商應(yīng)加快加強(qiáng)對(duì)權(quán)證、股指期貨等金融衍生產(chǎn)品的研究和開發(fā)，并以此為基礎(chǔ)積極開展相關(guān)業(yè)務(wù)。 一是充當(dāng)上市公司股權(quán)分置改革方案的設(shè)計(jì)者，借助權(quán)證等衍生品設(shè)計(jì)出令流通股東和大股東及管理層都滿意的方案，在收取費(fèi)用的同時(shí)，也為后續(xù)公司各項(xiàng)業(yè)務(wù)的開展打下基礎(chǔ)。二是爭(zhēng)取擔(dān)任權(quán)證等衍生產(chǎn)品的承銷商、經(jīng)紀(jì)商與做市商。以臺(tái)灣元大京華和寶來證券這兩家較大的權(quán)證發(fā)行商為例。2003 年權(quán)證的發(fā)行收入占到元大京華主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的5％，而2004 年權(quán)證發(fā)行收入占到公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的20％；寶來證券由于資本金相對(duì)較小的原因，2003 年公司權(quán)證發(fā)行收入占到主營(yíng)收入的3％，2004 年權(quán)證發(fā)行收入的占比提高到4％。就我國(guó)證券市場(chǎng)來說，那些資本金充足、營(yíng)業(yè)網(wǎng)點(diǎn)多的大券商尤其是創(chuàng)新類券商，其權(quán)證發(fā)行業(yè)務(wù)的收入也無疑將會(huì)逐步成為公司一塊重要的收入來源。三是要將權(quán)證這類衍生工具運(yùn)用到融資、資產(chǎn)管理、投資等業(yè)務(wù)中去，推動(dòng)公司的業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型和擴(kuò)張，比如：（1）可將衍生產(chǎn)品運(yùn)用于股票、轉(zhuǎn)債的發(fā)行，進(jìn)行發(fā)行方式創(chuàng)新、規(guī)避承銷風(fēng)險(xiǎn)。如在可轉(zhuǎn)債發(fā)行融資過程中，將可轉(zhuǎn)債拆分為債券和權(quán)證，分別出售給相應(yīng)偏好的投資者；利用利率或股票指數(shù)期貨降低承銷過程中的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)。(2)可將權(quán)證等衍生工具與股票、可轉(zhuǎn)債等進(jìn)行分解組合，構(gòu)建具有不同風(fēng)險(xiǎn)收益特征的結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品，為客戶提供個(gè)
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