【文章內(nèi)容簡介】 。 3權(quán)證的價值理論上而言，權(quán)證的價值包括兩部分：內(nèi)在價值和時間價值。而在權(quán)證的不同階段，內(nèi)在價值和時間價值對權(quán)證的價格影響是不一樣。對認購權(quán)證而言，內(nèi)在價值是指正股價格減去行權(quán)價格的部分，如果正股價格低于行權(quán)價格則內(nèi)在價值為零，認沽權(quán)證則相反。最直觀的方法是分析一只剛好處于到期日的權(quán)證，因為權(quán)證到期日的價格完全取決于內(nèi)在值。而內(nèi)在值取決于相關(guān)資產(chǎn)的價格與權(quán)證的行權(quán)價。，；，則其內(nèi)在價值為零。時間價值是指權(quán)證價格中超過內(nèi)在值的部分。簡單來說，只要權(quán)證還沒到期，正股就有可能朝權(quán)證持有人有利的方向變動。正是這種可能性給權(quán)證帶來了價值，這就是時間價值。時間價值反映正股在到期日前股價上升或下跌的機會所帶來的價值，存續(xù)期越長的權(quán)證具有的時間價值越高，當(dāng)然除了存續(xù)期外，正股價格的波動性也是影響權(quán)證時間價值的重要因素。隨著時間流逝，時間價值的損耗是無可避免的。需要提醒的是，時間價值損耗的速度并非每日相同，權(quán)證越接近到期日，其時間價值損耗的速度將會增加。投資者在選擇權(quán)證或者制定權(quán)證投資策略的時候就應(yīng)該關(guān)注權(quán)證的時間價值，要盡量避免溢價率過高的權(quán)證，溢價率過高表明權(quán)證的時間價值高估了，相對而言風(fēng)險較大。 近年來全球衍生產(chǎn)品市場的規(guī)模已經(jīng)超過了國際銀行間市場及股票市場，其龐大的交易規(guī)模以及快速的增長速度，充分說明了這一市場在當(dāng)前金融市場中的重要地位。然而衍生金融產(chǎn)品不同于股票等普通產(chǎn)品，具有避險功能的同時，也具有高風(fēng)險性。權(quán)證相對而言是一種基礎(chǔ)的衍生產(chǎn)品，設(shè)計比較簡單，風(fēng)險也比較小。因此，和許多發(fā)展中的市場一樣，內(nèi)地證券市場也選擇權(quán)證作為發(fā)展衍生產(chǎn)品市場的第一步，其他各種衍生金融產(chǎn)品也將適時推出。但是自從權(quán)證在內(nèi)地市場重新推出以來，便成為了炒作的重點。目前在內(nèi)地證券市場上的權(quán)證的現(xiàn)狀[2]為： (1)溢價率過高。 溢價率反映的是投資者對未來正股股價的預(yù)期，認購權(quán)證的溢價率表示當(dāng)前權(quán)證的投資者預(yù)期未來股價的上漲幅度，認沽權(quán)證的溢價率表示當(dāng)前權(quán)證的投資者預(yù)期未來股價的下跌幅度。 (2)正股和權(quán)證聯(lián)動反常。 部分權(quán)證與正股的聯(lián)動有失常理。權(quán)證作為股票的衍生品種，必然和正股股價發(fā)生聯(lián)動，從權(quán)證的設(shè)計原理可知道，認購權(quán)證的價格應(yīng)該和正股價成正相關(guān)關(guān)系，而認沽權(quán)證的價格應(yīng)該和正股價成負相關(guān)關(guān)系。深滬權(quán)證市場中大部分的認沽權(quán)證和正股正向聯(lián)動，也就是說正股股價的上揚能帶來相應(yīng)認沽權(quán)證價格的走高。這一點顯然有悖于衍生品的本質(zhì)，投機或者博傻的氣氛在認沽權(quán)證中表現(xiàn)得更為突出。 (3)時間價值衰而不減。權(quán)證的價格可分解成兩個部分：一是權(quán)證的內(nèi)在價值另外是權(quán)證的時間價值。權(quán)證的時間價值隨著存續(xù)期的縮短會逐漸消逝，到末期基本消失殆盡。而我國證券市場上的權(quán)證產(chǎn)品時間價值在存續(xù)期內(nèi)不但沒有衰減，反而還有不同程度的增加。 (4)權(quán)證的市場價格與理論價值的嚴重背離。 目前權(quán)證市場上實際成交均價與理論價格偏離非常大，這說明權(quán)證的定價機制存在不少問題。而且大多數(shù)認沽權(quán)證在謝幕時價格都大跌眼鏡。 在我國權(quán)證市場快速發(fā)展的同時也應(yīng)看到權(quán)證市場功能未能有效發(fā)揮，存在的問題[3]主要表現(xiàn)存在以下四方面:(1)權(quán)證市場投機過度。從權(quán)證市場的溢價率、成交量、換手率來看,投資者在權(quán)證交易中表現(xiàn)出巨大的投機性，其負面影響大于正面影響。由于權(quán)證漲跌停板幅度遠大于正股，再加上T+0的交易特性以及權(quán)證本身的稀缺性，在權(quán)證交易中過度投機現(xiàn)象十分嚴重，造成權(quán)證價格暴漲暴跌，使得權(quán)證作為金融衍生工具所具有的價格發(fā)現(xiàn)和回避風(fēng)險功能喪失。(2)權(quán)證數(shù)量少，品種單一。由于我國規(guī)定權(quán)證有效期為6個月至2年，加上發(fā)行數(shù)量較少，雖然權(quán)證交易量很大，但權(quán)證市場始終未能形成一定的規(guī)模。而且我國權(quán)證品種也比較單一,市場上所有權(quán)證標(biāo)的證券均為股票,前期以股改權(quán)證為主,后期以認股權(quán)證為主,目前在交易的全部是分離可轉(zhuǎn)債權(quán)證,權(quán)證成了新的融資工具,這與國際權(quán)證市場的發(fā)展潮流背道而馳。(3)權(quán)證市場相關(guān)制度有待完善。首先,T+0交易機制助長了市場操縱和投機行為。在股票實行 T+1交易、投資者不成熟和權(quán)證市場規(guī)模很小的情況實行權(quán)證 T+0交易機制,無疑鼓勵投資者進行當(dāng)日投機,也為大戶市場操縱提供了機會。其次,創(chuàng)設(shè)制度有待完善。在當(dāng)前權(quán)證價格定價功能紊亂的情況下,券商通過創(chuàng)設(shè)權(quán)證能獲得無風(fēng)險利潤,權(quán)證創(chuàng)設(shè)制度的推出有向特定券商輸送利益之嫌。第三,權(quán)證作為對價支付工具不利于中小投資者。由于權(quán)證上市數(shù)量非常少,普遍存在著高額溢價,不管是股改權(quán)證還是可分離交易權(quán)證的發(fā)行人都能從權(quán)證非理性溢價中受益,從而對投機行為推波助瀾,而由此產(chǎn)生的損失最終將由參與權(quán)證交易的中小投資者承擔(dān)。最后,權(quán)證新產(chǎn)品的推出機制不完善。目前,出于防范風(fēng)險的考慮,監(jiān)管部門對權(quán)證產(chǎn)品的推出實施嚴格的管理,一定程度制約了權(quán)證產(chǎn)品的研發(fā)與推廣。同時,非市場化發(fā)行的權(quán)證產(chǎn)品也不能滿足投資者多樣化的需求。(4)監(jiān)管有待進一步加強。雖然我國證券市場相關(guān)的法律法規(guī)并不少,但是受監(jiān)管力量和水平制約,客觀上存在著內(nèi)幕交易、信息披露不規(guī)范以及價格操縱等違規(guī)行為,有些違法行為沒有得到應(yīng)有的處罰。由于標(biāo)的證券價格對權(quán)證價格的影響極大,在權(quán)證交易中,不管是直接操縱權(quán)證價格還是通過操縱標(biāo)的證券價格間接影響權(quán)證價格,均會損害中小投資者的利益,而各種違規(guī)行為在目前市場條件下很難杜絕。　 權(quán)證是所有衍生產(chǎn)品里風(fēng)險比較小、市場需求又十分大的品種。在我國證券市場發(fā)展股指期貨、股票期權(quán)等金融產(chǎn)品條件權(quán)證還不成熟的條件下，率先推出權(quán)證產(chǎn)品是安全、有效和可行的選擇。有利于我國證券市場盡快實現(xiàn)與國際市場的接軌，能夠為投資者提供新的投資工具，活躍市場交易。由于資金推動效應(yīng)十分明顯、投資者對權(quán)證了解不夠、認沽權(quán)證作為唯一的做空工具，受到投資者追捧、權(quán)證唯一的T+0交易產(chǎn)品，供求關(guān)系嚴重不平衡[4]等造成來我國權(quán)證市場非理性發(fā)展，在這種非理性發(fā)展?fàn)顟B(tài)下，我國權(quán)證市場整體投資價值表現(xiàn)如何，具不具備投資價值？本文選取了自2009年1月起，市場上存在交易的權(quán)證為研究對象，對它們的投資價值（內(nèi)在價值）表現(xiàn)進行統(tǒng)計分析。得出反映中國股市權(quán)證投資價值表現(xiàn)的統(tǒng)計認識。選取的權(quán)證包括：國安GAC 中興ZXC 阿膠EJC 云化CWB 武鋼CWB 深高CWB 上汽CWB 贛粵CWB 中遠CWB 石化CWB 上港CWB 青啤CWB 國電CWB 康美CWB 寶鋼CWB 葛洲CWB 江銅CWB長虹CWB1。其中國安GAC 中興ZXC 阿膠EJC 云化CWB 武鋼CWB 深高CWB 上汽CWB 贛粵CWB 中遠CWB 石化CWB 上港CWB 青啤CWB 康美CWB 葛洲CWB1已到期。證券簡稱類型行權(quán)價格最后交易日正股價格內(nèi)在價值國安GAC1 認購2009910中興ZXC1 認購20101290阿膠EJC1 認購2009710云化CWB1認購200935武鋼CWB1 認購2009490深高CWB1 認購200910220上汽CWB1認購200912300贛粵CWB1 認購20102120中遠CWB1認購20098180石化CWB1 認購20102240上港CWB1 認購2009350青啤CWB1 認購20091012康美CWB1 認購20095180葛洲CWB1 認購20091231圖1從圖1中可以看出，所選取的樣本在到期時的內(nèi)在價值大多數(shù)為0，14只權(quán)證中，就有9只權(quán)證在到期時的價值為0，%。而且還沒有將投資者的購買成本計入在內(nèi)！由此可見，我國的權(quán)證市場（已到期）整體缺乏投資價值。證券簡稱類型行權(quán)價格最后交易日正股價格[5]內(nèi)在價值國電CWB1認購2010514寶鋼CWB1認購20106250江銅CWB1認購2010927長虹CWB1認購2011818圖2從圖2中可以看出，四只未到期的權(quán)證產(chǎn)品較具投資價值。，具有投資價值的權(quán)證所占的比率為75%。其中江銅CWB1最具投資價值。標(biāo)的證券: 江西銅業(yè)行權(quán)方式: 百慕大式權(quán)證類型: 認購權(quán)證發(fā)行人: 江西銅業(yè)股份有限公司發(fā)行方式: 派送發(fā)行數(shù)量: 上市數(shù)量: 初始行權(quán)價: 初始行權(quán)比例: 存續(xù)期限: 存續(xù)起始日期: 20081010存續(xù)截止日期: