【文章內(nèi)容簡(jiǎn)介】 種方法通過拍賣或清算出售目標(biāo)公司的所有部門和實(shí)物資產(chǎn)可獲得的價(jià)值作為估價(jià)的依據(jù)，再扣除公司的應(yīng)付債務(wù)所得凈收入來評(píng)估公司的價(jià)值。但這種估價(jià)方法只是從一個(gè)企業(yè)當(dāng)前資產(chǎn)價(jià)格的角度來評(píng)估該公司的價(jià)值，忽視了企業(yè)運(yùn)營(yíng)各項(xiàng)資產(chǎn)的能力在未來所能獲得的收益。 第三節(jié) 企業(yè)并購(gòu)業(yè)務(wù)的基本流程 ?（三）收益法（市盈率模型） ?根據(jù)目標(biāo)企業(yè)的收益和市盈率確定其價(jià)值的方法，也可稱為市盈率模型。 ?市盈率 =當(dāng)前每股市場(chǎng)價(jià)格 247。 每股稅后利潤(rùn)，由于市盈率把股價(jià)和企業(yè)盈利能力結(jié)合起來，其水平高低更真實(shí)地反映了股票價(jià)格的高低。 ?目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值 =估價(jià)收益指標(biāo) 標(biāo)準(zhǔn)市盈率 ?收益法的優(yōu)點(diǎn)： 它是基于市場(chǎng)對(duì)可比公司的財(cái)務(wù)前景所作的綜合分析，而不是個(gè)人的預(yù)測(cè)，更可靠。另外，該方法在理解和應(yīng)用上比較簡(jiǎn)單，這有助于獲得收購(gòu)方股東的支持。 ?收益法的缺點(diǎn)： 目標(biāo)公司的價(jià)值是通過與類似公司的比較取得的，而這些公司的特殊情況與目標(biāo)公司可能會(huì)有很大的差異。 第三節(jié) 企業(yè)并購(gòu)業(yè)務(wù)的基本流程 ? 四、與出讓方溝通、協(xié)助談判 ? 確定目標(biāo)后，在財(cái)務(wù)顧問、律師事務(wù)所等中介機(jī)構(gòu)的協(xié)助下，與目標(biāo)公司、目標(biāo)公司的主要股東和上級(jí)主管部門、當(dāng)?shù)卣雀鱾€(gè)層面就交易轉(zhuǎn)讓的條件、價(jià)格、方式、程序、目的等進(jìn)行溝通和談判，并在達(dá)成初步共識(shí)的基礎(chǔ)上，簽署轉(zhuǎn)讓意向性文件。 ? 平衡收購(gòu)企業(yè)可接受的最高價(jià)格和被收購(gòu)企業(yè)可接受的最低價(jià)格。 ?五、進(jìn)行并購(gòu)后的整合工作 ?并購(gòu)失敗的原因：交易缺口和轉(zhuǎn)化缺口 ?交易缺口通過談判、討價(jià)還價(jià)來彌補(bǔ)。 ?轉(zhuǎn)化缺口通過并購(gòu)一體化整合體系來實(shí)現(xiàn)。包括：戰(zhàn)略一體化、管理一體化、功能一體化以及最關(guān)鍵的文化一體化。 第三節(jié) 企業(yè)并購(gòu)業(yè)務(wù)的基本流程 ?六、投資銀行為被收購(gòu)方提供的服務(wù) ?（一）在善意收購(gòu)中提供的服務(wù) ? 制作目標(biāo)公司的推介報(bào)告； ? 尋找及選擇受讓方； ? 設(shè)計(jì)交易方案； ? 與受讓方溝通、協(xié)助談判； ? 協(xié)助實(shí)施交易方案，協(xié)助出讓方獲得出讓收益。 第三節(jié) 企業(yè)并購(gòu)業(yè)務(wù)的基本流程 ?（二）為抵制收購(gòu)制定的反并購(gòu)策略 ?為什么會(huì)發(fā)生反收購(gòu)行為呢 ? ? 目標(biāo)企業(yè)管理層不想喪失管理權(quán) ? 目標(biāo)企業(yè)管理層堅(jiān)信企業(yè)具有潛在價(jià)值。收購(gòu)方的出價(jià)低估了目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值 ? 目標(biāo)企業(yè)管理層希望通過抵制收購(gòu)來提高收購(gòu)方的出價(jià) ? 目標(biāo)企業(yè)管理層想保住自己的職位 第三節(jié) 企業(yè)并購(gòu)業(yè)務(wù)的基本流程 ? 股票交易策略 ?（ 1）股份回購(gòu)和死亡換股 ?股份回購(gòu)指目標(biāo)企業(yè)以現(xiàn)金形式回購(gòu)其股份，往往是作為輔助戰(zhàn)術(shù)實(shí)施的。 ?死亡換股是指目標(biāo)企業(yè)發(fā)行企業(yè)債券、特別股或其組合以回收其普通股票。但它會(huì)導(dǎo)致負(fù)債比例過高，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)增加，即使企業(yè)價(jià)值不變，但權(quán)益比重降低，股價(jià)也不一定會(huì)隨流通股減少而上漲。 第三節(jié) 企業(yè)并購(gòu)業(yè)務(wù)的基本流程 ?（ 2）尋找“白衣騎士” ?目標(biāo)企業(yè)為免遭敵意收購(gòu)而尋找善意收購(gòu)者。 ?如果敵意收購(gòu)者提出的出價(jià)不是很高，目標(biāo)企業(yè)被白衣騎士拯救的可能性就較大；反之亦然。 ? 1985年 ,全美第五大環(huán)球航空公司 TWA面臨艾肯集團(tuán)的收購(gòu)，德州航空以 元 /股的價(jià)格購(gòu)買了 640萬股 TWA的股票 ? 1996年 10月 23日，“廣州三新實(shí)業(yè)總公司”因所持“申華實(shí)業(yè)”股票數(shù)量超過5% 而向社會(huì)發(fā)布公告，從而拉開轟動(dòng)一時(shí)的“申三”事件。當(dāng)時(shí)“申華”董事長(zhǎng)翟建國(guó) 為抵御來自“內(nèi)”（其它 7名董事）、“外”（“三新”）兩方面的夾攻，尋求當(dāng)時(shí)紅 極一時(shí)的“君安證券”的幫助。后者利用其雄厚的資金實(shí)力 6次舉牌，使“申華”局勢(shì) 朝著有利于瞿建國(guó)的方向發(fā)展。 第三節(jié) 企業(yè)并購(gòu)業(yè)務(wù)的基本流程 ?（ 3）帕克門策略（ Pacman） ?收購(gòu)收購(gòu)方，目標(biāo)企業(yè)收購(gòu)收購(gòu)方的普通股，以達(dá)到保衛(wèi)自己的目的。 ?其前提條件是收購(gòu)方與被收購(gòu)方的力量對(duì)比并不懸殊。該戰(zhàn)略是一場(chǎng)非常殘酷的收購(gòu)戰(zhàn)，最后勝利者往往是實(shí)力雄厚、融資渠道暢通廣泛的企業(yè)，如果收購(gòu)戰(zhàn)的雙方實(shí)力相當(dāng)，其結(jié)果很可能是兩敗俱傷。 ?（ 4）收購(gòu)其他公司 ?具體做法有：一是購(gòu)買一家與實(shí)際的或潛在的收購(gòu)者同行業(yè)的企業(yè)或者收購(gòu)者的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。制造反壟斷。 ?二是購(gòu)買與收購(gòu)者的業(yè)務(wù)范圍無關(guān)的企業(yè)或敵意收購(gòu)者要避開的屬于其已調(diào)整的行業(yè)的公司。目標(biāo)公司這時(shí)的規(guī)模擴(kuò)大了，業(yè)務(wù)范圍改變了，將提高收購(gòu)者的成本，削弱其積極性。 ?（ 5）杠桿資本調(diào)整（杠桿現(xiàn)金支出） ?是通過調(diào)整資本結(jié)構(gòu)，提高杠桿率的方法來抵御敵意的要約收購(gòu)，特別是敵意收購(gòu)者的杠桿收購(gòu)。 ?一般做法：公司利用大量舉新債獲得的資金向外部股東一資性支付大額的現(xiàn)金紅利（股息）；同時(shí)，對(duì)內(nèi)部股東和公司雇員按他們應(yīng)領(lǐng)取的現(xiàn)金數(shù)額派發(fā)新股。 第三節(jié) 企業(yè)并購(gòu)業(yè)務(wù)的基本流程 ? 管理策略 ? （ 1）毒丸計(jì)劃 ? 亦稱毒丸術(shù)，起源于股東認(rèn)股權(quán)證計(jì)劃，最初的形式很簡(jiǎn)單，就是目標(biāo)公司向普通股股東發(fā)行優(yōu)先股，一旦公司被收購(gòu)，股東持有的優(yōu)先股就可以轉(zhuǎn)換為一定數(shù)額的收購(gòu)方股票。一旦毒丸計(jì)劃被觸發(fā)，其他所有的股東都有機(jī)會(huì)以低價(jià)買進(jìn)新股。這樣就大大地稀釋了收購(gòu)方的股權(quán)，繼而使收購(gòu)變得代價(jià)高昂，從而達(dá)到抵制收購(gòu)的目的。 ? 美國(guó)有超過 2021家公司擁有這種工具。 ? “北大青鳥”欲收購(gòu)“搜狐”時(shí)，后者的董事會(huì)發(fā)布了“股東權(quán)益計(jì)劃”：一旦收購(gòu)人持有“搜狐”超過 20%，其他股東有權(quán)獲得價(jià)值等于其執(zhí)行價(jià)格 2倍的優(yōu)先股， 或?qū)⑵渌止煞菀?2倍價(jià)格讓公司回購(gòu)。這一計(jì)劃無疑讓“北大青鳥”望而卻步。 借 鑒意義：這是一種較“毒辣”的反收購(gòu)模式，但將來在中國(guó)上市公司中運(yùn)用獲得法律支持有一定的難度。 第三節(jié) 企業(yè)并購(gòu)業(yè)務(wù)的基本流程 ?（ 2）焦土戰(zhàn)術(shù) ?兩敗俱傷的策略。慣用的做法有兩種： ?①出售“冠珠” 。出售收購(gòu)方最感興趣的“皇冠上的珍珠” ?②虛胖戰(zhàn)術(shù)。大量購(gòu)置閑置或與經(jīng)營(yíng)無關(guān)的資產(chǎn)，使企業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量下降；或大量增加公司的負(fù)債，惡化財(cái)務(wù)狀況，加大經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)；或進(jìn)行一些長(zhǎng)期才能見效的投資，使公司在短期內(nèi)資產(chǎn)收益率大減。 ? 代表案例 : ? 1988年，胡仙的“星島集團(tuán)”取得“漫畫奇才”黃振隆的“玉郎國(guó)際”約 3成普通股股權(quán)和 5成認(rèn)股證，后者的控股地位受到嚴(yán)重威脅。黃被迫采取“焦土政策”： 3 月 23日，以 元的價(jià)格出售玉郎中心大廈， 3月 28日，以同樣的價(jià)格出售 《 天天日?qǐng)?bào) 》 70%的股權(quán)。在股東大會(huì)上，黃以微弱優(yōu)勢(shì)擊敗胡仙，通過了出售這兩項(xiàng)重要資 產(chǎn)的決議，暫時(shí)保住了“江山”。 第三節(jié) 企業(yè)并購(gòu)業(yè)務(wù)的基本流程 ?（ 3）驅(qū)鯊劑 ?是指企業(yè)出于反收購(gòu)的目的在企業(yè)章程中設(shè)置的一些作為收購(gòu)障礙的條款，又稱“箭豬條款”或“反接收條款” 。主要有： ?①分期分級(jí)董事會(huì)制度（董事會(huì)輪選制）是指企業(yè)章程規(guī)定每年只能改選 1/4或 1/3的董事。 ?②絕對(duì)多數(shù)條款是指對(duì)于可能影響企業(yè)控制權(quán)變更的重大事項(xiàng)必須經(jīng)多數(shù)表決同意 ? 2021年 5月 6日 ， G美的 (000527)發(fā)布一則“普通”董事會(huì)公告： ? G美的在修改的公司章程中提出的反收購(gòu)條款核心是分級(jí)分期董事制度。其中第八十二條規(guī)定：連續(xù) 180 日以上單獨(dú)或者合并持有公司有表決權(quán)股份總數(shù)的 5%以上的股東可以提名董事、監(jiān)事候選人，每一提案可提名不超過全體董事1/全體監(jiān)事 1/3 的候選人名額，且不得多于擬選人數(shù)。而第九十六條則規(guī)定：董事局每年更換和改選的董事人數(shù)最多為董事局總?cè)藬?shù)的1/3。 第三節(jié) 企業(yè)并購(gòu)業(yè)務(wù)的基本流程 ?（ 4）?？ㄓ?jì)劃 ?不同表決權(quán)股權(quán)結(jié)構(gòu) ?企業(yè)股票按照投票權(quán)分為高級(jí)和低級(jí)兩等，低級(jí)股票每股有一個(gè)投票權(quán)，高級(jí)股票每股有十個(gè)投票權(quán)，但高級(jí)股票派發(fā)的股息較低，市場(chǎng)流動(dòng)性較差，低級(jí)股票的股息較高，高級(jí)股票可以轉(zhuǎn)換為低級(jí)股票。 ? 代表案例 : ? 1984年，“通用電氣”（ GE）發(fā)行 20億美元的 E種股票，用于與“電子數(shù)據(jù)系統(tǒng)公 司”（ Electron Data System）的普通股換股并收購(gòu)了后者。為防止后者以后成為其他公司的并購(gòu)目標(biāo)，該 E種股票發(fā)行時(shí)規(guī)定僅擁有部分投票權(quán)。 ? 借鑒意義 : ? 我國(guó)舊的 《 公司法 》 規(guī)定同股同權(quán)，所以該種方法當(dāng)時(shí)在我國(guó)暫不可行。 第三節(jié) 企業(yè)并購(gòu)業(yè)務(wù)的基本流程 ?（ 5）交叉持股 ?指關(guān)聯(lián)企業(yè)或關(guān)系友好企業(yè)之間相互持有對(duì)方股份。 ?具體做法是：一個(gè)企業(yè)購(gòu)買另一個(gè)企業(yè)10%的股份，另一個(gè)企業(yè)反過來同樣購(gòu)買這個(gè)企業(yè) 10%的股份，一旦其中一個(gè)企業(yè)成為收購(gòu)目標(biāo)，另一個(gè)企業(yè)就會(huì)伸出援助之手，從而起到反收購(gòu)的目的。 ? 代表案例 : ? 上世紀(jì) 80年代初，“英國(guó)凱賽克家族”控制的“香港怡和財(cái)團(tuán)”旗下的“怡和置地公司”被以李嘉誠(chéng)為首的華資財(cái)團(tuán)盯上，“怡和”董事局主席紐壁堅(jiān)迅速制訂反收購(gòu)計(jì)劃：先通過“怡和控股”、“怡和證券”增持“怡和置地”股份至 40%，再利用 “怡和置地”控制“怡和控股” 40%的股權(quán)，保證了“凱賽克家族”對(duì)“怡和置地”的控制權(quán)；然后，敦促香港總督馬上修改關(guān)于聯(lián)營(yíng)企業(yè)“控制權(quán)”的定義，將51%的比例限制改為 35%，于是，“怡和系”的內(nèi)部互控得以順利進(jìn)行。 第三節(jié) 企業(yè)并購(gòu)業(yè)務(wù)的基本流程 ? （ 6）管理層防御策略 ? 化解企業(yè)被收購(gòu)后職員被解雇的擔(dān)憂。 ? 可分為：金降落傘、灰降落傘和錫降落傘 ? 一般對(duì)于大型企業(yè)的 CEO而言，被解職時(shí)可一次性領(lǐng)取的退休金（解職費(fèi)）可達(dá)千萬美元以上。該收益就像一把降落傘讓高層管理者從最高的職位上安全降落下來，故名“金降落傘” 。 ? 灰降落傘針對(duì)中層管理者，而錫降落傘針對(duì)一般員工。 ? 代表案例 : ? 1985年有兩個(gè)轟動(dòng)案例：“比阿特麗斯公司Beatrice ”以 62億美元被并購(gòu)時(shí)，對(duì) 6名高級(jí)管 理人員支付了 2350萬美元的離職金，其中一名只為公司工作了 13個(gè)月（ 270萬美元）， 另一名 7個(gè)月前剛從退休生活中被召回（ 700萬美元）；“雷弗倫公司”以 ，前任董事長(zhǎng)拿到了 3500萬美元的解雇費(fèi)和優(yōu)先認(rèn)股權(quán)。 第三節(jié) 企業(yè)并購(gòu)業(yè)務(wù)的基本流程 ? （ 7）綠色勒索 （ Greenmail） ? 賄賂收購(gòu)方，以企業(yè)的高額現(xiàn)金支付換取管理層的穩(wěn)定。實(shí)際上是定向股份回購(gòu)。 ? 其基本原理是目標(biāo)企業(yè)以一定的溢價(jià)回購(gòu)被敵意收購(gòu)者先期持有的股票，同時(shí)包含一個(gè)敵意收購(gòu)者在一定時(shí)期內(nèi)（通常是十年）不準(zhǔn)再次持有目標(biāo)企業(yè)股票的約定。 ? 也叫綠色郵件，它給予收購(gòu)方一定的直接經(jīng)濟(jì)利益以換取收購(gòu)大戰(zhàn)的和平解決和目標(biāo)企業(yè)管理層的穩(wěn)定。但是以犧牲股東利益為代價(jià)換取管理層的穩(wěn)定，一般禁止，基本屬私下行為。 第三節(jié) 企業(yè)并購(gòu)業(yè)務(wù)的基本流程 ?（ 8）聘用鯊魚觀察者 ?敵意收購(gòu)的襲擊者被稱為“鯊魚” ，因而上市公司聘用一些專門負(fù)責(zé)觀察自己公司的股票的交易情況和各主要股東持股變動(dòng)情況的專業(yè)性公司（鯊魚觀察者），以及早發(fā)現(xiàn)可能發(fā)生的收購(gòu)襲擊，及早應(yīng)對(duì)。 ?（ 9）債務(wù)償還時(shí)間表（債務(wù)加速償還） ?是指在合并后公司債務(wù)即刻到期，即公司同銀行等金融機(jī)構(gòu)簽署借款合同，規(guī)定當(dāng)公司控制權(quán)變更時(shí)立即償還所有債務(wù)．這一措施將使敵意并購(gòu)者在完成收購(gòu)后立即面臨必須償還所有債務(wù)的壓力，從而增加了收購(gòu)的難度。 ?從金融機(jī)構(gòu)角度看也愿意。 第三節(jié) 企業(yè)并購(gòu)業(yè)務(wù)的基本流程 ? 訴諸法律的保護(hù) ? （ 1）反壟斷 ? （ 2）信息披露不充分 ? 目標(biāo)企業(yè)認(rèn)定收購(gòu)方未按有關(guān)法律規(guī)定向公從及時(shí)、充分或準(zhǔn)確地披露信息等。 ? （ 3）證券法或證券交易法 —上市公司 其目的有二：一是拖延收購(gòu)，爭(zhēng)取時(shí)間，用其他經(jīng)濟(jì)手段消除威脅；二是通過訴訟迫使收購(gòu)方提高其收購(gòu)價(jià)格，或迫使收購(gòu)方為了避免法律訴訟而放棄收購(gòu) 案例：中信證券收購(gòu)廣發(fā)證券 一、中信證券與廣發(fā)證券介紹 中信證券是我國(guó)第一家公開發(fā)行上市的證券公司。中信證券總資產(chǎn)達(dá) ，凈資產(chǎn) ，凈資本 ，員工 1071人，擁有 41家證券營(yíng)業(yè)部。據(jù)證券業(yè)協(xié)會(huì)會(huì)員排名，中信證券去年股票交易金額在所有券商中位列第十名 。 廣發(fā)證券總資產(chǎn) 120億元，凈資產(chǎn) ，凈資本為 ，員工 1690人，擁有 78家證券營(yíng)業(yè)部。據(jù)證券業(yè)協(xié)會(huì)會(huì)員排名，廣發(fā)證券以 1903億元的股票交易金額在所有券商中位列第六。 因此，中信證券擬收購(gòu)廣發(fā)證券曾一度被業(yè)界認(rèn)為是證券業(yè)“強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合”的好事，然而事件的發(fā)展卻并非如此． 案例：中信證券收購(gòu)廣發(fā)證券 二、案例基本情況 2021年 9月 1日，中信證券發(fā)布董事會(huì)決議公告，決議收購(gòu)廣發(fā)證券股份有限公司部分股權(quán)，而此舉并未和廣發(fā)證券管理層充分溝通，廣發(fā)證券內(nèi)部視其為“敵意收購(gòu)”，公司上下群情激昂，決意將反收購(gòu)進(jìn)行到底，并隨即采取了一系列反收購(gòu)防御措施，并最終達(dá)到了抵御收購(gòu)的目的。