【正文】 金來源，更重要的是可分散信用風險、緩解資本充足壓力，為銀行的新一輪資本擴張和多元化投資奠定基礎(chǔ)；同時，擁有資產(chǎn)包的主體在證券化業(yè)務(wù)中有較大的話語權(quán)，他們可以借此優(yōu)勢更深地切入證券化的產(chǎn)業(yè)鏈條，比如擔任牽頭人、管理服務(wù)機構(gòu)，乃至發(fā)行人以獲取更多的業(yè)務(wù)空間。 在目前的信貸資產(chǎn)證券化法規(guī)框架下，只有銀行業(yè)金融機構(gòu)有資格作為資產(chǎn)證券化的發(fā)起人。銀監(jiān)會頒布的《金融機構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化監(jiān)督管理辦法》中，資產(chǎn)證券化的范圍限于由金融機構(gòu)持有的信貸資產(chǎn)、符合條件的機構(gòu)僅包括商業(yè)銀行、政策性銀行、信托投資公司、金融公司、城信社、農(nóng)信社以及管理活動受銀監(jiān)會監(jiān)督的其他金融機構(gòu)等，并未涵蓋商務(wù)部監(jiān)管下的租賃公司、公共事業(yè)公司及非銀行政府機構(gòu)；而在其他國家或地區(qū)，這些機構(gòu)都積極投入了資產(chǎn)證券化。有利于培育信托公司的業(yè)務(wù)創(chuàng)新能力,有利于為信托業(yè)逐漸獲得與之對稱的行業(yè)地位,真正成為四大金融支柱之一。這樣,資產(chǎn)證券化有望成為信托公司主要的專業(yè)獲利業(yè)務(wù)之一。信托財產(chǎn)可免于信托投資公司的破產(chǎn)清算,這賦予了信托公司在證券化市場中不可取代的作用。在成熟市場經(jīng)濟國家,特定目的載體有三種形式:信托模式、空殼公司或者是國家法律認可的直接指定主體。信貸資產(chǎn)證券化中非常關(guān)鍵的環(huán)節(jié)就是通過特定目的的載體來出售貸款資產(chǎn),實現(xiàn)破產(chǎn)隔離與真實出售。在現(xiàn)行信托法下,信托財產(chǎn)的獨立性正是信托制度的精髓所在。 我國資產(chǎn)證券化的特點（1）信托擔任角色。l 2005年3月國務(wù)院正式批準中國建設(shè)銀行和國家開發(fā)銀行作為信貸資產(chǎn)證券化的試點單位,真正拉開資產(chǎn)證券化的帷幕?！眑 2005年3月，深圳國際信托投資有限公司稱，將信托計劃募集資金用于受讓深圳發(fā)展銀行總行營業(yè)部的信貸資產(chǎn)；信托期限屆滿，由深圳發(fā)展銀行總行營業(yè)部回購該部分信貸資產(chǎn)。l 2003年10月，瑞士信貸第一波士頓首席執(zhí)行官在京宣布，與工商銀行簽署了有關(guān)資產(chǎn)證券化協(xié)議，對工行寧波分行賬面價值為3億美金的不良資產(chǎn)進行證券化，有望成為中國第一個資產(chǎn)證券化項目。資產(chǎn)證券化在我國的發(fā)展歷程l 在借鑒基礎(chǔ)上，2003年1月信達資產(chǎn)管理公司與德意志銀行簽署資產(chǎn)證券化和分包一攬子協(xié)議,這是我國資產(chǎn)證券化和利用外資領(lǐng)域的一個突破，是對不良資產(chǎn)處置新手段的一種有益嘗試。尤其表現(xiàn)在兩個集中上面：一是，金融結(jié)構(gòu)單一導致風險向銀行業(yè)集中；二是，銀行業(yè)競爭不充分導致風險向國有商業(yè)銀行集中。近年，我國銀行房地產(chǎn)開發(fā)貸款以及自營性個人住房抵押貸款余額一直在逐年增加，這兩項貸款余額在金融機構(gòu)貸款余額以及GDP中的占比也在逐年提高。亞洲金融危機后，各國政府普遍對金融機構(gòu)不良資產(chǎn)給予了極大關(guān)注。在國家出臺《銀行法》之前，國有銀行是以專業(yè)銀行模式運作的，信貸業(yè)務(wù)具有濃厚的政策性色彩。 三、我國資產(chǎn)證券化的發(fā)展及應(yīng)用我國資產(chǎn)證券化發(fā)展的意義我國是一個間接融資占據(jù)絕對比重的國家，2004年國內(nèi)銀行貸款、∶∶。　　　信用環(huán)境?！　《愂窄h(huán)境?！　嫮h(huán)境。國外資產(chǎn)證券化實踐表明，資產(chǎn)證券化須具備如下環(huán)境：　　法律環(huán)境。因此，在奧地利、德國和瑞士等國，這類國家的全能銀行占據(jù)了金融中介的各個方面的業(yè)務(wù)，銀行體系也十分健全，因此他們普遍對表外業(yè)務(wù)興趣不大。因為這類融資工具可以使金融機構(gòu)獲得很多實施表外證券化融資的好處，因而也就削弱了金融機構(gòu)對表外證券化技術(shù)的需求。表內(nèi)融資模式的目的主要是解決銀行的流動性問題，而表外融資模式則重在改善銀行的監(jiān)管指標，比如資本充足率。上述特點中，貸款發(fā)放標準化和嚴格的信用審核制度，保證了該行的資產(chǎn)是優(yōu)質(zhì)的，％，％，保險制度、利率互換機制、過手債券的結(jié)構(gòu)設(shè)計及信用機構(gòu)的嚴格檢討和評估等使證券化中遇到的各類風險都得到轉(zhuǎn)移和化解，對常規(guī)貸款的保險、超額抵押、風險準備基金等信用增級措施和管理者費用最后支付制度則增強了投資者的信心。這套機制的主要特點是：住房貸款由證券化公司發(fā)放或由證券化公司委托其它非銀行機構(gòu)發(fā)放；住房貸款發(fā)放標準化；嚴格的信用審核制度和健全的保險制度；有效的債券信用增級措施；靈活的風險管理機制。 麥格里證券化有限公司發(fā)放的住房按揭債券多為3A級，評級機構(gòu)為標準普爾公司。銀行的長期信用等級，穆迪公司評其為3A級，標準普爾公司評其為A級。麥格里證券化有限公司是麥格里銀行的全資子公司。到2000年7月，澳大利亞個人住房貸款余額2810億澳元，其中通過證券化籌集資金發(fā)放的貸款320億澳元，％。澳大利亞模式?！　】傮w看，韓國資產(chǎn)證券化經(jīng)歷了三個發(fā)展階段?！　≡谡闹鲗?，韓國1998年9月制訂了《資產(chǎn)證券化法案》，1999年4月制定了《住房抵押債權(quán)證券化公司法》。在IMF援貸方案的監(jiān)督與指導下，韓政府于1997年底，開始積極展開一系列經(jīng)濟重整計劃?！　喼藿鹑谖C導致的大量不良債權(quán)，是韓國實施資產(chǎn)證券化最直接的原因。亞洲金融危機后，資產(chǎn)證券化因其成為處置不良債權(quán)的最有效工具在亞洲得到快速發(fā)展。為了提高金融機構(gòu)自有資本充足率、促進不良金融債權(quán)的處理、促使不動產(chǎn)市場交易的發(fā)展、增加一般企業(yè)資金調(diào)度的手段及使投資者可選擇更多的投資商品，日本于2000年將《特定目的公司法》修改為《資產(chǎn)流動化法》，就資產(chǎn)證券化之基本結(jié)構(gòu)采用雙軌制，同時引進特定目的公司制度及特定目的信托制度兩種導管體法制。日本的一些企業(yè)最初利用在海外設(shè)立特定目的公司的方式實施資產(chǎn)證券化，或是依據(jù)《特定債權(quán)事業(yè)規(guī)制法》的規(guī)定，通過特定債權(quán)受讓業(yè)者或信托的設(shè)計，將特定資產(chǎn)加以流動化處置，但是上述方式并未充分發(fā)揮資產(chǎn)證券化或流動化的功能。資產(chǎn)證券化的結(jié)構(gòu)設(shè)計，主要是由特定目的機構(gòu)（SPV）受讓創(chuàng)始機構(gòu)或原資產(chǎn)所有人之資產(chǎn)，再通過將資產(chǎn)直接證券化，將證券出售給投資人。1996年4月日本國內(nèi)終于允許發(fā)行ABS、ABCP，它們也被認定為證券交易法上的有價證券?！短囟▊鶛?quán)事業(yè)規(guī)制法》的實施大大推動了流動化的進程。由于信托的受托者受信托法等規(guī)制，因此不適用該法規(guī)定。為了防止投資者受損，日本于1993年施行《特定債權(quán)事業(yè)規(guī)制法》，通過許可制等方式對相關(guān)經(jīng)營者進行了必要的規(guī)制。在這幾種方式中，對于信托方式除了有信托法對投資者的保護規(guī)定外，還有兼營法等規(guī)制經(jīng)營者的法律。日本也開展了以租賃公司、信用卡公司等為中心的債權(quán)流動化。這可以說是日本利用信托進行證券化的第一步。1992年，住房貸款債權(quán)信托的受益權(quán)被認定為證券交易法上的有價證券，適用該法的有關(guān)規(guī)定。由于日本稅法原則上不把信托作為課稅對象，因此最先開始利用信托進行資產(chǎn)流動化。 日本模式。從加拿大住房抵押金融的發(fā)展進程中，我們可以清楚的看到：加拿大住房金融每一個階段的發(fā)展都是在政府的宏觀調(diào)控和指導下完成的。CMHC的抵押資產(chǎn)池對于基礎(chǔ)資產(chǎn)的要求必須是符合《國家住宅法》的抵押貸款，每組的最低金額不低于200萬加元，最高與最低的利差在2％之內(nèi)，％以上，全部還款期限分長期組(15年以上)和短期組(15年以下)，必須是等額還款抵押，發(fā)行時無拖欠，組內(nèi)貸款分布在不同地區(qū)。實現(xiàn)了他們的“住房擁有夢”，并大大改善了加拿大人的生活居住條件。NHAMBS的推出，實現(xiàn)了住房抵押金融市場中抵押資金長期、穩(wěn)定的供給，也為加拿大人提供了—條安全可靠、收益較高的投資渠道。為使更多的投資者進入住房抵押貸款市場以穩(wěn)定住房抵押資金的供給，1986年，加拿大抵押和住宅組織(CMHC)在效法美國的“GinnieMae”住房證券的基礎(chǔ)上，實施了住房抵押貸款的證券化，創(chuàng)立了——種新的信用票據(jù)一一國家住宅法下的抵押證券(NHAMortgage—BackedSe—ctmty)。1954年，為降低抵押貸款首期付款比例，提高中低收入家庭買房支付能力，加拿大議會重新修訂《全國住房法》，授權(quán)CMHC向低首付款的住房貸款提供100％擔保，以此鼓勵金融機構(gòu)發(fā)放低首付款的抵押貸款。（加拿大住房貸款擔保機構(gòu)是加拿大抵押住房公司(CMHC)。但在丹麥、芬蘭、德國，投資者也對特定的抵押貸款池或同類擔保品的現(xiàn)金流享有特殊的索取以增加安全系數(shù)。由于優(yōu)先檔證券的投資收益降低，越來越多的投資者開始對獲得信用評級的次級證券感興趣。英國債券一般都采用優(yōu)先級／次級結(jié)構(gòu)，以保護優(yōu)先檔證券持有人不受損失。英國的證券化產(chǎn)品一般都是浮動利率證券,盡管有時基礎(chǔ)資產(chǎn)所產(chǎn)生的是固定利率的現(xiàn)金收入流。其中外部信用增級的辦法包括：尋求大的金融機構(gòu)或保險公司提供第三方擔保，購買信用保險和信用證等；內(nèi)部信用增級的辦法包括：將組合中的抵押貸款按信用等級分類，發(fā)行優(yōu)先級／次級證券，或設(shè)計儲備金型優(yōu)先級／次級證券等。與北美證券化的模式不同，歐洲各國抵押貸款證券的推出沒有得到政府強有力的支持，多是金融機構(gòu)以自己持有的資產(chǎn)為基礎(chǔ)發(fā)行抵押貸款證券。 部分追求高收益率者更開始投資商用不動產(chǎn)貸款抵押證券（Commercial Mortgage Backed Security, CMBS）或抵押債務(wù)債券(Collateralized Debt Obligations, CDOs)。 在2004年歐洲整體發(fā)行產(chǎn)品的結(jié)構(gòu)，可發(fā)現(xiàn)住宅抵押貸款證券化（Residential MortgageBacked Securities, RMBS）仍穩(wěn)居主流，而資產(chǎn)擔保證券（AssetsBacked Securities, ABS）成長速度則有后來居上之勢，且以應(yīng)收帳款（receivables）債權(quán)證券化最受歡迎。 根據(jù)歐洲證券化論壇（European Securitisation Forum）的統(tǒng)計顯示，2004年歐洲資產(chǎn)證券化市場發(fā)行量較去年成長44％，達到創(chuàng)歷史新高的2,172億歐元。依靠政府的信用支持，美國抵押貸款二級市場上的政府發(fā)起機：構(gòu)在資本市場上獲得了很高的信用評級，它們發(fā)行的抵押貸款證券也因安全性僅次于政府債券而被稱作“銀邊債券”，并廣泛受到了世界范圍投資者的青睞。美國的住房抵押貸款市場之所以成為世界，上規(guī)模最大、最完善的抵押貸款市場，有賴于先進的制度設(shè)計。第二，在轉(zhuǎn)讓過程中，由信用評級機構(gòu)和信用增級機構(gòu)參與其中，通過評估、擔?；虮ｋU等形式對特設(shè)載體進行信用升級。美國住房抵押貸款證券化的運作過程可以簡要地概括如下：首先，由住房抵押貸款機構(gòu)充當原始權(quán)益人(Originator)，以“真實銷售(TrueSale)”方式將其持有的抵押貸款債權(quán)合法轉(zhuǎn)讓給“特設(shè)載體(SPV)”。 截至2003年，美國的住宅抵押貸款余額高達5613億美元，其中50％以上都實現(xiàn)了證券化。1968年，美國推出第一張住宅抵押貸款證券，其發(fā)行者是新成立的政府機構(gòu)——政府國民抵押協(xié)會，該機構(gòu)專門以聯(lián)邦住宅局(FHA)、退伍軍人管理局(VA)和聯(lián)邦農(nóng)場主管理局(FHMA)擔保的抵押貸款組合為基礎(chǔ)，為發(fā)行的抵押證券提供擔保，保證及時向證券投資者支付貸款的本金和利息。到1990年，美國3萬多億美元末償還的住宅抵押貸款中，50％以上實現(xiàn)了證券化，到2004年底，兩項總和占美國債務(wù)市場總額超過國債和企業(yè)債而成為比例最高的債券品種。二十世紀60年代末的美國，由于通貸膨脹加劇，利率攀升，金融機構(gòu)的固定資產(chǎn)收益率逐漸不能彌補短期負債成本。到1996年，資產(chǎn)證券化進——步延伸到印尼、泰國、馬來西亞和日本等亞洲國家(見下表)。1995年，世界銀行下屬的國際金融公司以其在南美等發(fā)展中國家的長期資產(chǎn)為抵押發(fā)行了4億美元不可追索的證券。資產(chǎn)證券化自六、七十年代以來發(fā)展迅速,尤其是MBS在九十年代到本世紀初發(fā)展更加迅猛,MBS市場已成為僅次于美國國債市場的第二大市場,ABS在歐洲也快速發(fā)展。截至2004年底美國的資產(chǎn)證券化規(guī)模就已達到7萬億美元左右,資產(chǎn)證券化產(chǎn)品已成為美國固定收益證券市場所占份額最大的品種,截至2005年第二季度約占美國固定收益證券市場總規(guī)模的30%。 證券化的基本運作流程原始服務(wù)人專門服務(wù)機構(gòu)原始權(quán)益人信用評級機構(gòu)特別目的機構(gòu)投資者信托機構(gòu)擔保機構(gòu)承銷機構(gòu)二、國外資產(chǎn)證券化的發(fā)展與操作模式國際資產(chǎn)證券化的發(fā)展信貸資產(chǎn)證券化的產(chǎn)生是市場經(jīng)濟發(fā)展的必然選擇。資產(chǎn)池應(yīng)有下列特征：l 資產(chǎn)可以產(chǎn)生穩(wěn)定的、可以預(yù)測的現(xiàn)金流收入；l 原始權(quán)益人持有該資產(chǎn)已有一段時間，且信用表現(xiàn)記錄良好；l 資產(chǎn)應(yīng)具有標準化合約文件，即資產(chǎn)具有很高的同質(zhì)性；l 資產(chǎn)抵押物的變現(xiàn)價值較高；l 債務(wù)人的地域和人口統(tǒng)計分布廣泛；l 資產(chǎn)的歷史記錄良好；l 資產(chǎn)池中的資產(chǎn)應(yīng)達到一定規(guī)模，從而實現(xiàn)證券化交易的規(guī)模經(jīng)濟。對證券化全過程進行詳細考核后，評級機構(gòu)會公布評級結(jié)果，即證券化產(chǎn)品的最終信用評級。具體說是對貸款發(fā)放標準、借款人信用狀況、貸款地理分布、貸款組合的分散化程度等進行考核。（6）信用評級機構(gòu)信用評級已被公認為是最客觀、最充分的信用風險衡量標準，從一家或多家評級機構(gòu)獲得一個有利的信用評級對大多數(shù)進行公開發(fā)售或私募的資產(chǎn)支撐證券市場的前景至關(guān)重要的作用。有些分層結(jié)構(gòu)的債券不僅包含一層次級債券。l 次級債券。當超額剩余為零時，可以動用現(xiàn)金擔保賬戶來彌補特定系列的利息、本金以及服務(wù)費支付的短缺。l 現(xiàn)金擔保賬戶。l 剩余賬戶。資產(chǎn)池產(chǎn)生的現(xiàn)金流在扣除了前述的費用后的剩余部分就叫做超額剩余。內(nèi)部增級l 超額剩余。l 債券擔保。l 資產(chǎn)出售方提供追索權(quán)。當發(fā)行人的信用評級低于發(fā)行證券的要求時，第三方可以提供信用證對一定量或者一定比例的信用損失進行擔保。信用增級可以有多種形式，大體上分為兩種：外部增級和內(nèi)部