【正文】 63 推薦書目 ? 不斷地讀書很重要： ? 《 美元危機 》 美 鄧肯著 ? 《 積極資產(chǎn)配置 》 美 普林格 著 ? 《 操縱金錢 》 美 凱斯勒 著 ? 《 轉(zhuǎn)型中的地方政府 官員激勵與治理 》 周黎安 著 ? 《 當(dāng)中國統(tǒng)治世界 》 英 馬丁 .雅克 著 ? 《 金融練金術(shù) 》 索羅斯 著 ? 最后我們用一句管理學(xué)名言來結(jié)束： ? “人們每天都從市場中獲得太多信息，以致他們失去了普通常識”。 新興產(chǎn)業(yè)主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)支柱產(chǎn)業(yè)成熟產(chǎn)業(yè)新興產(chǎn)業(yè) 成長性機會 傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè) 轉(zhuǎn)型性機會一般視角（增速與規(guī)模）轉(zhuǎn)型視角（變革與前景）行業(yè)增速發(fā)展過程目標(biāo)行業(yè)規(guī)模占比產(chǎn)業(yè)變遷規(guī)律與投資選擇視角 59 產(chǎn)業(yè)周期變化決定不同股市周期中行業(yè)表現(xiàn) ? 產(chǎn)業(yè)周期形成新的利潤增長點，將是拉動市場估值體系再次上升的最重要引擎，在這個過程中新產(chǎn)業(yè)股價的表現(xiàn)將戰(zhàn)勝市場，傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)中涉及應(yīng)用新技術(shù)改進傳統(tǒng)工藝（ 80年汽車、機械重獲生機）或者實現(xiàn)轉(zhuǎn)型的企業(yè)也會有較好表現(xiàn)。 ? 傳統(tǒng)能源價格大幅上漲突現(xiàn)新能源的價值。 ? 煤炭和石油存在某種比價，隨著石油價格的上漲，煤炭價格也會上漲。 最后 ， 隨著電力需求的上升 ， 輸變電也會受益 。 而隨著鋼鐵等開工率的提升 ， 電力需求和航運量也會提升 。 主要產(chǎn)業(yè)鏈 “ 房地產(chǎn)投資 ” 、 “ 基建投資 ” 和 “ 大宗商品價格上漲 ” 。 理想狀態(tài)與 A股現(xiàn)實運行的行業(yè)輪動次序 54 投資時鐘方法核心： 從產(chǎn)業(yè)鏈角度完善自上而下的行業(yè)選擇 ? 投資鐘是從經(jīng)濟周期的角度去篩選行業(yè) ， 產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)菑某杀臼找?、 上下游的角度去選擇行業(yè) 。 該次序取決于不同行業(yè)對經(jīng)濟復(fù)蘇的敏感程度差異 。 ? 風(fēng)險：一中小盤股解禁；二是 4季度出口增速預(yù)期變化；三房價上漲 。 中國市值結(jié)構(gòu)中金融能源獨大 A股行業(yè)估值比較（ 2022年預(yù)測） 17 .27. 44. 4 3. 81. 634 .411 .8 6. 9 3. 0 0510152025303540 2022 年 6 月占比 % 2022 年末占比 %上半年指數(shù)下跌 %能源電信業(yè)務(wù)金融原材料公用事業(yè)非日常消費品工業(yè)日常消費品信息技術(shù) 醫(yī)療保健 中小板指創(chuàng)業(yè)板 3. 3 4. 92. 013 .429 .311 .424 .730 .70510152025303540450123456PB 總市值加權(quán) P / E金融信息技術(shù)工業(yè)醫(yī)療保健能源原材料非日常消費品日常消費品電信業(yè)務(wù) 公用事業(yè) 中小板指45 綜合市場判斷：下半年上證將達到 3000點以上 ? 中長期看 ， 需要等待轉(zhuǎn)型初步成功 ， 資本選擇新興產(chǎn)業(yè)后才有大牛市 。 ? 轉(zhuǎn)型會使得原產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)發(fā)生大的變化 ， 若其中權(quán)重板塊股價面臨長期向下的趨勢 ，必當(dāng)對整體市場造成較大的壓力 。 39 政策與經(jīng)濟的博弈，股價與預(yù)期的相互追逐 1000150020222500300035004000Jan09Jan09Jan09Feb09Feb09Mar09Mar09Mar09Mar09Apr09Apr09Apr09May09May09Jun09Jun09Jun09Jul09Jul09Jul09Jul09Aug09Aug09Aug09Sep09Sep09Sep09Oct09Oct09Nov090%5%10%15%20%25%30%35%上證綜合指數(shù) 一致預(yù)期上證A 股業(yè)績增速（右軸）3 月份開始P M I 數(shù)據(jù)超過5 0 并逐月回升經(jīng)濟復(fù)蘇政策變化四萬億投資繼續(xù)推動、詳細規(guī)劃十大產(chǎn)業(yè)振興規(guī)劃陸續(xù)出臺十大產(chǎn)業(yè)振興規(guī)劃陸續(xù)出臺1 月信貸投放創(chuàng)出天量多次上調(diào)部分行業(yè)出口退稅率上海雙中心建設(shè)、海西經(jīng)濟特區(qū)、成渝改革區(qū)、遼寧沿海經(jīng)濟區(qū)等區(qū)域政策信貸投放和M 2 增速持續(xù)高企銀監(jiān)會發(fā)布涉及固定資產(chǎn)貸款、流動資金貸款、個人貸款的管理辦法央行重啟央票發(fā)行并加大回籠資金政策重點轉(zhuǎn)向調(diào)結(jié)構(gòu)和管理通脹預(yù)期工業(yè)增加值同比增速繼續(xù)下滑大量農(nóng)民工返鄉(xiāng)5 月份工業(yè)增加值同比增速觸底回升出口快速下滑 農(nóng)民工就業(yè)得到妥善解決家電下鄉(xiāng)、汽車下鄉(xiāng)等促進消費政策工業(yè)增加值同比增速保持上升趨勢出口訂單恢復(fù)，同比跌幅收窄3 季度G D P 同比8 . 9 %2 季G D P 同比7 . 9 % ，出口訂單陸續(xù)恢復(fù)政策走勢 經(jīng)濟走勢40 流動性換檔 ? 信貸資金 ? M1， M2對周期結(jié)構(gòu)的影響 1 0 . 500 . 511 . 522 . 5 10 505101520253035Dec95Jun96Dec96Jun97Dec97Jun98Dec98Jun99Dec99Jun00Dec00Jun01Dec01Jun02Dec02Jun03Dec03Jun04Dec04Jun05Dec05Jun06Dec06Jun07Dec07Jun08Dec08Jun092022E 2022E信貸增速 名義 G DP 增速上證指數(shù)滾動年漲幅 ( 右軸 ) 14 12 10 8 6 4 20246 100 % 50 %0 %50 %100 %150 %200 %250 %300 %350 %200301200308200403200410200505200512200607200702200709200804200811200906滬深 30 0 滾動年漲幅 （ 右軸 ） M 1 增速 M 2 增速41 DDM估值模型 DDM模型主要假設(shè)以及滬深 300指數(shù)測算結(jié)果 假設(shè) 假設(shè)增速 無風(fēng)險收益率 3% 2022年預(yù)測利潤增速 %（市場平均） 風(fēng)險溢價 7% 2022年預(yù)測利潤增速 %（市場平均） 合計股權(quán)成本 10% 穩(wěn)定增長階段 12%（ 5年） 分紅比例 33% 增速下降階段 每年增速減少 %（ 30年） 2022年凈利潤 永續(xù)增長階段 % 估計 PE（ 2022） 1825 ? 還可以結(jié)合股息率、存款利率、債券收益率、租金回報率進行比較 。如果明年煤價下跌5%，則上市公司凈利潤就可能沒有增長。 假設(shè) 11年煤價增速大于等于 5%（主要看漲焦煤），11年供給增加 11%左右。影響盈利的因素中，假設(shè) 10年煤炭均價上漲 20%，煤炭供給增加 %，成本增加 15%20%（不含政策性成本）。但油價出現(xiàn)極端情況的概率不高。如果均價跌至 70美元以下，全行業(yè)盈利預(yù)測可能下調(diào) 10%，如全年均價升至 90美元以上，盈利預(yù)測可能下調(diào) 5%，即便原油全年均價下調(diào)至 60美元以下，全行業(yè)盈利預(yù)測下調(diào)極限也在 20%左右。（ 3）信用成本： 1季度信用成本年化為 %， 09年全行業(yè)信用成本為%， 10年可能低于 %， 11年應(yīng)該在 %以下。（ 1）息差：不一定比今年上升。最大的盈利預(yù)測下調(diào)風(fēng)險還是來自于地方融資平臺的撥備計提，但從目前情況看，更可能采取逐步逐年計提方式，而不會一步計提到位。 2022年盈利增長的一致預(yù)期為 %. 主要行業(yè) 2022年盈利假設(shè)及潛在風(fēng)險 2022年盈利假設(shè)及潛在風(fēng)險 銀行 規(guī)模變量的貢獻占到 50%，推動 2022年凈利潤增長 1617%；而息差回升的貢獻占 2030%，推動 2022年凈利潤增長 35%；其余為撥備費用降低所貢獻。 4202468101214162003032003072003112004032