【正文】 10. 請閱讀一份公司債券發(fā)行說明書，就其主要內(nèi)容、基本格式等加以概括和總結(jié)。8. 試分析巨災(zāi)債券對轉(zhuǎn)移和分散巨災(zāi)風(fēng)險的意義。6. 試對債券息票利率的主要界定方式及其區(qū)別與聯(lián)系進(jìn)行歸納和總結(jié)。4. 試對加速償債基金條款的期權(quán)特征進(jìn)行分析。重訂日1年期銀行存款利率1年期國債利率債券的息票利率第一次％％第二次％％第三次％％第四次％％第五次％％2. 試對棘輪債券的期權(quán)特征做分析，指出這類債券所嵌有的期權(quán)屬于哪一類，分別就其執(zhí)行價格等要求加以說明。l 債券回購l 熱門抵押資產(chǎn)與普通抵押資產(chǎn)練習(xí)題：1. 假如某面值為100元的債券息票利率的計算公式為：1年期銀行存款利率2+50個基點1年期國債利率，且利率上限為5％，利率下限為4％，利率每年重訂一次。本章要點：l 面值l 償還方式l 貨幣種類l 固定期限l 可延期債券l 可轉(zhuǎn)換債券l CDOl 巨災(zāi)債券l 息票利率l 零息票利率l 遞增利率l 浮動利率l 遞延利率l 雙基準(zhǔn)利率l 逆浮動利率l 非市場浮動利率l 利率上限和利率下限。同業(yè)中心和中央結(jié)算公司負(fù)責(zé)制定相應(yīng)交易和結(jié)算規(guī)則。中國人民銀行各分支機(jī)構(gòu)對轄區(qū)內(nèi)市場參與者的買斷式回購進(jìn)行日常監(jiān)督。這幾方面的規(guī)定，是限制了同一批債券多次、同時作為抵押物進(jìn)行回購融資的能力，以及限制了個別投資者或銀行，對個別券種進(jìn)行操縱的行為和無限擴(kuò)大其回購業(yè)務(wù)的可能。有關(guān)規(guī)定要求“到期交易凈價加債券在回購期間的新增應(yīng)計利息應(yīng)大于首期交易凈價”，這實際是規(guī)定了回購業(yè)務(wù)中的利率不得為負(fù)。這一規(guī)定是為了防止銀行將短期回購業(yè)務(wù)，做成了長期融資。買斷式回購的期限由交易雙方確定，但最長不得超過91天。按2004年5月20日起施行的《全國銀行間債券市場債券買斷式回購業(yè)務(wù)管理規(guī)定》 《全國銀行間債券市場債券買斷式回購業(yè)務(wù)管理規(guī)定》的規(guī)定，我國銀行間的買斷式回購協(xié)議，指債券持有人（正回購方）將債券賣給債券購買方（逆回購方）的同時，交易雙方約定在未來某一日期，正回購方再以約定價格從逆回購方買回相等數(shù)量同種債券的交易行為。金融市場上，并無統(tǒng)一的回購利率，因為回購期限的長短、質(zhì)押資產(chǎn)的價值或市場供給狀況等的不同，回購利率也會不同。由這些利息與回購期間的時間長度所隱含的利率，稱為回購利率（Repurchase Rate），這一利率通常比銀行融資利率要低，因為有債券作質(zhì)押?；刭徣赵诔鍪廴蘸蟮臅r間超過一天的，稱為期間回購（Term Repo / Term RP），有些回購的期限很短，只有一天，稱為隔夜回購（Overnight Repo）。這是由債券的出售方承諾在約定的時間按既定的價格將所出售的債券再重新買回的一種協(xié)議。由于我國的《證券法》第三十五條規(guī)定“證券交易以現(xiàn)貨進(jìn)行交易”且第三十六條規(guī)定“證券公司不得從事向客戶融資或者融券的證券交易活動”，所以，在我國目前是不允許以保證金購買方式進(jìn)行證券交易的。美國1934證券交易法（Securities and Exchange Act of 1934）授予聯(lián)邦儲備委員會制定保證金比例的權(quán)利，這一比例在美國目前為50%。最常用的兩種形式是保證金購買和回購。 質(zhì)押借款債券投資有些債券投資者可能因為資金不足、金周轉(zhuǎn)的需要或為了通過杠桿作用增加盈利，需要向證券公司或銀行融資。 嵌式期權(quán)對債券價值的影響期權(quán)的嵌入，改變了債券現(xiàn)金流的大小、時間分布，同時還直接影響到債券的風(fēng)險，因為有關(guān)期權(quán)會改變發(fā)行人及債券持有人的行為方式和決策變量。這些權(quán)利的設(shè)置，是為了在特定條件下保護(hù)債券持有人的利益或在將來給債券投資者某種可能的額外收入。 債券持有人嵌式期權(quán)與發(fā)行人期權(quán)不同，持有人嵌式期權(quán)的執(zhí)行與否，將取決于債券的執(zhí)行人。由于這些權(quán)利屬于發(fā)行人，而發(fā)行人總是只有當(dāng)期權(quán)的執(zhí)行對其有利時，才會執(zhí)行期權(quán)，所以這些期權(quán)的嵌入，將會降低債券的實際價值。常見的有：贖回權(quán)、利率上限、加速償債基金條款、部分提前還款權(quán)等。按持權(quán)方的不同，債券的嵌式期權(quán)主要可以分為發(fā)行人和持有人嵌式期權(quán)兩大類。為了將這類期權(quán)與典型的期權(quán)相區(qū)別，將其稱為嵌式期權(quán)（Embedded Options）。同時使用幾種貨幣的債券，通常是由大型跨國企業(yè)發(fā)行，特別是當(dāng)其發(fā)行債券的市場與其還款來源的市場處于不同的貨幣區(qū)時使用，這樣可以減少因為貨幣兌換而發(fā)生的成本和風(fēng)險。有些債券的利息用一種貨幣支付，而本金則使用另一種貨幣，這種債券稱為雙貨幣債券（Dualcurrency Bond）。 貨幣單位債券的計價貨幣可以是同一種貨幣，也可以是不同的貨幣。回賣權(quán)的設(shè)定有利于債券持有人，特別是當(dāng)市場利率上漲后，債券持有人可以通過行使這一權(quán)利提前收回資金，并將其投資到利潤更高的資產(chǎn)中。大部分息票債券都是以面值作為回賣價，但零息債券的回賣價一般都低于票面值。我國的可轉(zhuǎn)換債券市場近幾年發(fā)展較快，而且我國的可轉(zhuǎn)債的條款設(shè)置也非常有特點，這部分內(nèi)容將在專門的章節(jié)中詳細(xì)介紹。而與此相似但不同的另一種債券—可交換債券（Exchangeable Bond），則是允許債券持有人按一定的比例將債券轉(zhuǎn)換成發(fā)行人之外的第三方公司的股票的一種債券。至于每次清償?shù)谋壤ǔＪ敲看伪壤粯?，但也些債券的償還比例隨時間而增加，這時又被稱為加速償債基金（Accelerated Sinking Fund） 轉(zhuǎn)換權(quán)與交換權(quán)轉(zhuǎn)換債券（Convertible Bond）是發(fā)行人承諾到一定時間可以按約定的價格或比例將債券轉(zhuǎn)換成發(fā)行人公司股票的一種債券形式。后一種情況又稱為氣球到期（Balloon Maturity）。 償債基金為了保護(hù)投資者免受信用風(fēng)險的損失，有些債券要求發(fā)行人每年結(jié)束特定比例的債券，這稱為償債基金要求（Sinking Fund Requirement）。其中，以高于面值的情況居多，因為提前償還的選擇權(quán)一般是屬于發(fā)行人的，發(fā)行人選擇提前償還，通常是在有利于發(fā)行人而不利于持有人的時候，按稍高于面值的價格提前償還，可以在一定意義上對債券持有人進(jìn)行補(bǔ)償。提前償還的債券，一般是按面值償還。 提前償還資產(chǎn)擔(dān)保債券，如貸款擔(dān)保債券等常設(shè)有提前償還的權(quán)利，即發(fā)行人有權(quán)提前清償全部或部分債務(wù)，這種比預(yù)定到期日提前清償就稱為提前償還（Prepayment）。而不可再融資贖回是對贖回條件中的一種——通過其它債券再融資進(jìn)行贖回的限制，但并不限制這種贖回方式之外的其它方式贖回，例如，以發(fā)行人的營業(yè)收入贖回債券等。注意不可贖回（Noncallable）和不可再融資（Nonrefundable）贖回是兩個不同的概念。但大部分債券，即使當(dāng)前即可贖回的債券，也對早期贖回有各種限制。對后一種，一般不用在公開發(fā)行的債券中，而是用在私募或直接銷售的債券中。在部分贖回時，可以分別用隨機(jī)贖回或按比贖回（Pro Rata）的方式。面值贖回日01152007下次贖回日01152006 日期價格收益率到期日01152005 Co發(fā)行的2008年到期的、%債券，其贖回計劃是提前30天通知，贖回方式是連續(xù)贖回，就如下表所示：表16：Levi Strauss amp。有些債券在發(fā)行后的一段時間里不允許贖回，或沒有贖回權(quán)，這種贖回權(quán)被稱為遞延贖回權(quán)（Deferred Call），遞延贖回期結(jié)束后，第一個可贖回的日期稱為首次贖回日（First Call Date）。贖回時間和贖回價格的具體安排，就是贖回計劃（Call Schedule）。提前贖回債券的條款就是贖回條款（Call Provision），債券贖回時的價格稱為贖回價（Call Price），通常會高于面值（如面值+5%面值），1970年代以前發(fā)行的長期債券大多具有這方面的條款，但1990年后這一條款用的較少一些了，僅一些資信條件不是太好的公司仍然在使用。當(dāng)然，對投資者來說，因為其收回的資金面臨較低的市場回報，當(dāng)然不利?；鸬摹Ｓ行﹤?，如擔(dān)保債券和資產(chǎn)擔(dān)保債券，常含有還款計劃，并按計劃分期攤還的，稱為分期攤還債券（Amortizing Bonds）。這類債券稱為系列債券（Serial Bonds），）。前者是美國和歐洲最常見的形式，后者則有越來越成為主流的趨勢。 償還條款對于還本方式，可以是一次性全額償還子彈式到期（Bullet Maturity）一次性全額償還方式，；這是美國和歐洲最常見的形式。如果債券帶息票一起出售，買方必須支付應(yīng)付利息，這種交易方式稱為附息票（CumCoupon）交易，；如果買方放棄下一次息票利息，這種交易稱為除息票（ExCoupon）交易。我國的可轉(zhuǎn)債換債券，在企業(yè)贖回及投資者回售的過程中，其贖回價和回售價，通常是含息價，即將利息包括在內(nèi)時的價格，這一點與而美國則通常是將債券本身和應(yīng)付利息分別計算的。如在表格5中，第二行中。在美國，債券的報價一般不含應(yīng)付利息，即債券價格指的僅是債券當(dāng)時的市場價格，不包含累計的、應(yīng)付給賣方的利息，這種價格有時被稱為凈價（Clean Price）。 應(yīng)付利息（Accrued Interest）不同債券的付息頻率可能不同，大部分美國的債券是每半年付息一次，抵押擔(dān)保和資產(chǎn)擔(dān)保債券常是每月付息一次，中國的債券常是一年付息一次。由于這些指數(shù)反映的是總體情況、或源于權(quán)威和科技部門的客觀觀察，所以其好處是受信息不對稱性的影響小；但由于這些指數(shù)與保險公司的實際損失之間可能存在較大差異，所以其缺點就是可能存在較大的基差風(fēng)險。其優(yōu)點是與保險公司的損失情況直接相關(guān)，可以有效減少基差風(fēng)險；缺點是過于復(fù)雜、且要求信息的完全披露。一般有兩類做法：賠償性和指數(shù)性觸發(fā)方式。在資本市場上，一般需要通過專門的中間機(jī)構(gòu)確保巨災(zāi)發(fā)生時對保險公司的及時補(bǔ)償。其中，日本的CDO市場發(fā)展速度更是十分驚人，2000年日本的CDO發(fā)行量還幾乎為零，到2004年就已經(jīng)高達(dá)3兆余日圓。根據(jù)證券業(yè)及金融市場聯(lián)合會（Securities Industry and Financial Markets Association）的統(tǒng)計，2004~2007年發(fā)行的CDO分別達(dá)到1570、2755和5030億美元。不同于傳統(tǒng)的資產(chǎn)擔(dān)保債券多以信用卡應(yīng)收賬款、現(xiàn)金卡應(yīng)收賬款、租賃租金、汽車貸款債權(quán)為資產(chǎn)池資產(chǎn)，CDO背后主要是一些債務(wù)工具，如高收益的債券、新興市場公司債或國家債券，或一些傳統(tǒng)的資產(chǎn)擔(dān)保債券、住房抵押貸款質(zhì)押債券及商用不動產(chǎn)抵押貸款質(zhì)押債券(Commercial MortgageBacked Securities，CMBS)等已經(jīng)是債券的資產(chǎn)。 擔(dān)保債務(wù)憑證的特點是現(xiàn)金流量可預(yù)測性較高，不僅可以為投資人提供多元化的投資渠道、還可提高金融機(jī)構(gòu)資金運(yùn)用效率、移轉(zhuǎn)風(fēng)險。 債務(wù)抵押債券擔(dān)保債務(wù)憑證(Collateralized Debt Obligation，CDO)，通常是以信貸資產(chǎn)或債券為標(biāo)的資產(chǎn)，所以經(jīng)常按資產(chǎn)類別分為兩類：貸款質(zhì)押憑證(Collateralized Loan Obligation, CLO)和債券質(zhì)押憑證(Collateralized Bond Obligation，CBO)。在美國國內(nèi)市場，浮動利率債券主要是以可調(diào)利率抵押債券(AdjustableRate Mortgages，ARMs )為基礎(chǔ)的抵押支持產(chǎn)品，并由過手浮動利率債券提供融資。緊接著，（Inflationlinked Bonds），其利率計算方法為CPI＋400基點。事實上，任何指數(shù)都可能成為浮動利率債券的參照。 非利率指數(shù)浮動債券非利率指數(shù)浮動債券（NonInterest Rate Indexes）。例如，某債券的利率決定公式是：3年期國債利率＋75基點，最初發(fā)行時市場利率為5%＝%＋，所以發(fā)行時債券以面值交易。 延期調(diào)整債券延期調(diào)整債券（Extendible Reset Bonds），是指息票利率可以根據(jù)市場變化進(jìn)行調(diào)整，使債券能按事先制定的價格出售的一種債券。根據(jù)LIBOR的不同變化，其清償計劃如下： 表14 FHLB　1994債券攤還計劃 Federal Reserve Bank of Chicago, 1994, Structured Notes, pp. 11圖表 18 FHLB 1994債券攤還計劃 Federal Reserve Bank of Chicago, 1994, Structured Notes, pp. 113 個月 LIBOR剩余本金比例% 以上%%%