【正文】 價值 負債價值 假定： 股利分配政策為定率遞增股利政策； 股利支付方式為現(xiàn)金股利 。 令： G—— 股利年遞增率 。 D1—— 第 1年末每股現(xiàn)金股利或普通股現(xiàn)金股利總額 則有： ? ? 11 1 ??? tt GDD?代入股利折現(xiàn)模型有： 附：普通股資金成本 ? ?? ?? ?? ???????????????????????????1111111111111ttttttttKGGDKGDKDfP若 GK，則 1110 ????KGGKGKGtt??????????????1111? ?? ?GfPGDGfPDK???????11)1(01三、比較價值法 ? 比較價值法也叫相對價值法，它是利用類似公司的市場定價來確定目標公司價值的一種評估方法。 ? 首先，尋找一個影響公司價值的關鍵變量（如盈利）；其次，確定一組可以比較的類似公司，計算可比公司的市價 /關鍵變量的平均值（如平均市盈率）；然后，根據(jù)目標公司的關鍵變量（盈利）乘以得到的平均值（平均市盈率），計算目標公司的評估價值。 ? 比較價值法最常用的模型是以股權市價為基礎的模型，包括市價 /凈利、市價 /凈資產、市價 /銷售額等比率模型。 四、經(jīng)濟利潤法 ? 經(jīng)濟利潤是指超過投資者要求的報酬率中得來的價值，也稱經(jīng)濟增加值。 ? 經(jīng)濟利潤＝投資資本 （投資資本報酬率－加權平均資本成本） ? 或：經(jīng)濟利潤＝投資資本 投資資本報酬率－投資資本 加權平均資本成本 ? ＝息前稅后利潤－資本費用 ? 公司價值評估的經(jīng)濟利潤模型： ? 公司價值＝投資資本＋預計經(jīng)濟利潤的現(xiàn)值 第三節(jié) 并購的支付方式及其籌資策略 現(xiàn)金方式 杠桿收購 股票對價 賣方融資 現(xiàn)金方式 公司取得現(xiàn)金的來源，通常是增資擴股、向金融機構借款、發(fā)行債券等，也可以通過出售部分原有資產換取現(xiàn)金。 杠桿收購 杠桿收購（ LBO）是指并購方公司通過借款的方式購買目標公司的股權，取得控制權后，再以目標公司未來創(chuàng)造的現(xiàn)金流量償付借款。 通常有兩種情況： ? 一種是并購方公司以目標公司的資產為抵押取得貸款購買目標公司股權； ? 另一種是由風險資本家或投資銀行先行借給公司一筆“過渡性貸款”（或稱“過橋貸款”）去購買目標公司的股權。 股票對價 采用股票對價方式，即并購方公司通過增發(fā)新股換取目標公司的股權，這種方式可以避免并購方公司現(xiàn)金的大量流出，從而并購后能夠保持良好的現(xiàn)金支付能力，減少財務風險。 賣方融資 賣方融資是指并購方公司暫不向目標公司支付全額價款，而是作為對目標公司所有者的負債，承諾在未來一定時間內分期、分批支付并購價款的方式。 這種付款方式，通常用于目標公司獲利不佳，急于脫手的情況下。 第四節(jié) 并購的財務分析 一、企業(yè)并購的成本分析 ? 1．并購完成成本 ? 并購完成成本是指并購行為本身所發(fā)生的直接成本和間接成本。 ? 直接成本是指并購過程中直接支付的費用，如被并購公司的購并價格等。 ? 間接成本是指并購過程中發(fā)生的除直接成本以外的其他支出。具體包括： ? (1) 債務成本。 ? (2) 交易成本。 ? (3) 更名成本。 ? ? 并購整合成本是并購后使被并購公司健康發(fā)展而需要支付的長期營運成本，包括： ? (1) 整合改制成本 ? (2) 注入資金的成本 ? ? 一個公司在通過并購實施外部擴張時，還必須考慮一旦擴張不成功如何以最低成本撤退的問題。 ? ? 并購活動的機會成本是指并購的實際支出相對于其他投資的未來收益損失。 ? 二、 換股并購的財務影響分析 股票交換率 R＝被并購方股票作價／并購方股票市價 ）被并購方普通股股數(shù)（原有普通股股數(shù)合并凈利潤新發(fā)行普通股股數(shù)）（原有普通股股數(shù)合并凈利潤并購后公司的普通股數(shù)凈利潤并購前公司的REPSEPS??????例子： P118 ? 被并購公司每股市價股票交換率并購公司每股市價被并購公司每股市價對被并購公司每股作價股份交換比率???例子： P120 三、 并購的風險分析 并購風險 融資風 險 反并購風險 法律風險 體制風險 定價風險 營運風險 信息風 險 第五節(jié) 接管防御 ? 一、董事責任 ? 這種接管防御措施是為了避免并購方的股東在并購交易中遭到損失，并把保護公司公眾投資者的責任賦予被并購方的董事會。董事會只有在交易對公眾投資者公平且是最佳時才有責任表決通過。 二、綠色郵件 ? 綠色郵件就是目標公司通過私下協(xié)商從特定股東手里溢價購回其大量股份。 ? 溢價回購的目的是消除大股東或綠色郵遞者的敵意接管威脅。 三、財務防御措施 ? 公司最好的防御措施就是保持經(jīng)營的高效率，保持銷售增長前景，且保持盈利。然而，這樣的公司也可能成為那些希望與有效率公司聯(lián)合以尋求利潤的收購者的收購目標。 四、戰(zhàn)略行動 ? （一）反接管防御 ? 反接管防御的本質就是目標公司向收購公司提出反向收購的要約。 ? （二）白色騎士 ? 白色騎士是指目標公司為免遭敵意收購而自己尋找善意收購者。 ? （三）白色侍郎 ? 白色侍郎是白色騎士的一種修正形式，區(qū)別在于白色侍郎并不獲得目標公司的控制權。 五、防御性公司重構重組 ? 以增加公司價值為目的的公司重組與實現(xiàn)接管防御的目的是密切相關的。 ? “皇冠寶石”對策 ? “焦土政策” ? LBO、 ? ESOP（員工持股設計） ? 股票回購 六、反接管修正 ? （一）超級多數(shù)條款修正 ? （二）公平價格條款 ? （三）分類董事會 ? （四）授權發(fā)行優(yōu)先股 七、毒丸計劃 ? “毒丸”計劃，技術上稱為股東權利計劃，涉及股東收購證券的權利。 ? 有兩種常見的毒丸：扭轉與回購。扭轉計劃允許協(xié)議的持有人在觸發(fā)事件（例如被收購）發(fā)生時折舊購買目標公司的股份。回購計劃允許協(xié)議持有人根據(jù)觸發(fā)事件的發(fā)展以股票換取現(xiàn)金、優(yōu)先股或其他證券。 八、投毒防御 ? 投毒防御或事件風險協(xié)定允許債券持有人在公司控制發(fā)生變動時以債券面值 100％－ 101％的執(zhí)行價格出售目標公司的債券。 九、保護傘 ? 金保護傘 ? 金保護傘是指按照控制權變動條款而失去工作的管理人員進行補償?shù)墓蛡蚝贤械膯为殫l款。 ? 銀保護傘和錫保護傘 ? 銀保護傘是向公司主管提供補償，但比金保護傘提供的要少。錫保護傘則將支付報酬范圍進一步擴大，包括了公司的中層管理者，且有些時候包括了所有的員工。 作業(yè) 1. 找一個最新的并購案例，并作分析。 2. 分析吉利并購沃爾沃案例。 67 2023/3/11 演講完畢，謝謝觀看！