【正文】 初始發(fā)行費(fèi)用。然而公司型SPC設(shè)立門檻較高，根據(jù)我國(guó)公司法的規(guī)定，在我國(guó)公司形式只有兩種獲得承認(rèn)：有限責(zé)任公司和股份有限公司，因此公司形式的SPV也就只能在這兩種形式中選擇。《公司法》第161條規(guī)定：“發(fā)行公司債券必須符合以下條件：股份有限公司的凈資產(chǎn)額不得低于人民幣3000萬(wàn)元，有限責(zé)任公司的凈資產(chǎn)不得低于人民幣6000萬(wàn)元”。而往往出于成本因素的考慮，SPV往往凈資產(chǎn)都較低，達(dá)不到法律規(guī)定的要求。同時(shí)，法律還要求公司還須有固定的經(jīng)營(yíng)場(chǎng)所和必要的經(jīng)營(yíng)條件，這些都無(wú)疑的增加了證券化交易的成本。并且SPC也有其致命的弱點(diǎn)，也就是其很難避免雙重征稅的問(wèn)題，使得資產(chǎn)證券化的成本大大增加而喪失了資產(chǎn)證券化的成本優(yōu)勢(shì)。綜上所述，SPC融資模式并不是資產(chǎn)證券化的最理想選擇。（2）信托SPT模式。信托是一種起源于英美的制度，其基本定義是“委托人基于對(duì)受托人的信任，將其財(cái)產(chǎn)權(quán)委托給受托人，由受托人按委托人的意愿以自己的名義，為受益人的利益或特定目的，進(jìn)行個(gè)管理或者處分的行為。”信托SPT模式在英美法律中歸屬于普通法上的商業(yè)信托，這種信托運(yùn)行機(jī)制是由發(fā)起人將證券化資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給SPT成立信托關(guān)系后，由SPT向發(fā)起人發(fā)行代表證券化資產(chǎn)享有權(quán)利的信托受益證書，然后由發(fā)起人將受益證書出售給投資者。在ABS操作中的信托關(guān)系表現(xiàn)為：發(fā)起人是委托人，SPT是受托人，這里的SPT通常是經(jīng)審核批準(zhǔn)有資格經(jīng)營(yíng)信托業(yè)務(wù)的銀行、信托機(jī)構(gòu)等金融機(jī)構(gòu)；信托財(cái)產(chǎn)為證券化的資產(chǎn)組合；受益人則為受益證書的持有人，即投資者。信托資產(chǎn)證券化模式的融資應(yīng)用成熟，發(fā)行迅速，資金使用靈活，作為國(guó)際上通用的典型模式之一。目前在信托產(chǎn)品的管理方面，銀監(jiān)會(huì)對(duì)信托產(chǎn)品的管理是比較市場(chǎng)化的，因此這就為信托業(yè)貨幣市場(chǎng)、資本市場(chǎng)和實(shí)物市場(chǎng)自如對(duì)接提供了創(chuàng)新條件。再者，信托資產(chǎn)證券化融資對(duì)募集資金的使用方向沒(méi)有硬性規(guī)定，甚至可以作為項(xiàng)目資本金，使用起來(lái)更為靈活[30]張華娟. 我國(guó)高速公路資產(chǎn)證券化模式研究[D]. 長(zhǎng)沙理工大學(xué), 2009（5）.。信托模式證券化實(shí)例四川省高速公路資本金普遍不足、財(cái)務(wù)費(fèi)用過(guò)高的現(xiàn)狀，2005年5月，四川省高速公路建設(shè)開(kāi)發(fā)總公司發(fā)行了省內(nèi)第一支高速公路信托產(chǎn)品——“川高速優(yōu)質(zhì)債權(quán)受讓項(xiàng)目集合資金信托計(jì)劃”，[31]潘峰. 信托融資——高速公路直接融資方式探索及案例分析[J]. 交通財(cái)會(huì), 2011:5963.。 四川省高速公路建設(shè)開(kāi)發(fā)總公司對(duì)成綿路持有40％的股權(quán)和4億元的債權(quán)，自2006年起每年可獲得8000萬(wàn)~1億元的現(xiàn)金分紅，將其作為信托計(jì)劃的收益分配給投資者，屬于典型的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。信用擔(dān)保成立信托計(jì)劃，轉(zhuǎn)讓信托收益權(quán)合作銀行四川高速公路建設(shè)開(kāi)發(fā)總公司信托公司投資者成綿高速公路其他投資者交付資金代表投資者持有成綿路債權(quán)交付資金，取得收益權(quán)權(quán)要求回購(gòu)收益權(quán) 成綿高速公路ABS運(yùn)作具體操作流程圖川高公司將募集來(lái)的信托資金用于川高公司控股的內(nèi)宜高速公路，進(jìn)一步提高其經(jīng)營(yíng)效益，為今后滾動(dòng)融資打下基礎(chǔ)。,起到了很好的示范效果，對(duì)推動(dòng)高速公路融資多元化發(fā)展也起到了一定的積極作用。成綿路的年通行 ，是全省經(jīng)濟(jì)效益最好的高速公路之一。該項(xiàng)計(jì)劃是四川高速公路建設(shè)開(kāi)發(fā)總公司盤活存量資產(chǎn)作為依托，收購(gòu)川速公司所擁有成綿高速公路有限公司的優(yōu)質(zhì)債權(quán)。在信托期限屆滿后，由川高公司對(duì)該債權(quán)進(jìn)行溢價(jià)回購(gòu)，溢價(jià)部分即作為投資者的信托受益。投資者年收益為4％，而信托融資單位川高公司的融資總成本約為5％，它是信托融資的成功典范之一。四川高速公路建設(shè)開(kāi)發(fā)總公司這一信托ABS融資實(shí)例為我國(guó)今后其他地區(qū)高速公路資產(chǎn)證券化提供了借鑒。第五章美國(guó)次貸危機(jī)中ABS出現(xiàn)的問(wèn)題分析我們知道，2008年開(kāi)始的美國(guó)次貸危機(jī)的“罪魁”就是資產(chǎn)證券化。美國(guó)金融市場(chǎng)在運(yùn)用這一金融工具過(guò)程中的問(wèn)題要有以下幾點(diǎn)：一、貸款審批環(huán)節(jié)的疏漏是根源對(duì)借款人資信審查的放松，給無(wú)長(zhǎng)期還款能力的人放款，使證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)蘊(yùn)含了巨大信用風(fēng)險(xiǎn)。二、監(jiān)管機(jī)構(gòu)監(jiān)督不力、利率大起大落是滋生危機(jī)的土壤為了防止經(jīng)濟(jì)過(guò)熱，在過(guò)去的三年，美聯(lián)儲(chǔ)又連續(xù)17次升息。而基準(zhǔn)利率的提高相應(yīng)推高了住房抵押貸款利率，使一些低收入者逐漸出現(xiàn)還款困難甚至無(wú)力支付房款。三、房產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格泡沫的破裂點(diǎn)燃了危機(jī)發(fā)生的導(dǎo)火線美國(guó)的房產(chǎn)經(jīng)歷的大起大落，當(dāng)所有人都看好美國(guó)的房產(chǎn)時(shí)，即使沒(méi)有足夠的經(jīng)濟(jì)能力，依然貸款購(gòu)買住房，在房?jī)r(jià)不斷升高的情況下銀行等金融機(jī)構(gòu)當(dāng)然也樂(lè)意為買房者提供按揭服務(wù)。然而當(dāng)部分借款人無(wú)法按期償還借款時(shí)，以這些貸款為基礎(chǔ)資產(chǎn)的債務(wù)抵押債券價(jià)格也不斷下跌，房產(chǎn)價(jià)格一落千丈，最后導(dǎo)致金融機(jī)構(gòu)出現(xiàn)流動(dòng)性危機(jī)，甚至宣告破產(chǎn)。四、證券化產(chǎn)品與衍生工具的結(jié)合所形成的杠桿效應(yīng)通過(guò)資產(chǎn)證券化，房產(chǎn)被打包成各種形式、報(bào)酬率的金融產(chǎn)品，特別是與金融衍生品相結(jié)合后，并通過(guò)保險(xiǎn)公司上了保險(xiǎn)，環(huán)環(huán)相扣，導(dǎo)致其各當(dāng)房產(chǎn)市場(chǎng)下挫時(shí)，資本市場(chǎng)呈現(xiàn)出多米諾骨牌效應(yīng)，資本大廈轟然倒塌。五、評(píng)級(jí)公司因?yàn)槔骝?qū)使成為次貸危機(jī)的“幫兇”由于評(píng)級(jí)公司的非獨(dú)立和商業(yè)化，其直接參與衍生產(chǎn)品的設(shè)計(jì)并為其提供評(píng)級(jí)，利益沖突無(wú)可避免，獨(dú)立性嚴(yán)重缺失，因而其在評(píng)級(jí)中有失市場(chǎng)公正性，給很多不良債券和不良貸款評(píng)了較高的評(píng)級(jí)，誤導(dǎo)了市場(chǎng)。美國(guó)次貸危機(jī)從一個(gè)側(cè)面反映了濫用資產(chǎn)證券化工具帶來(lái)的不利影響，也為我們敲響了警鐘。但是我們不能否定資產(chǎn)證券化在融資、分散風(fēng)險(xiǎn)等方面的創(chuàng)新性功能。但我們應(yīng)認(rèn)識(shí)到，證券化僅僅是一種金融工具，美國(guó)此次出現(xiàn)次貸危機(jī)并不是證券化這個(gè)工具本身的問(wèn)題，而是美國(guó)經(jīng)濟(jì)存在更多深層次的原因。但是我們不能否認(rèn)ABS這一金融工具的本身的價(jià)值，不能因噎廢食。由于我國(guó)資產(chǎn)證券化發(fā)展還處在初級(jí)發(fā)展階段，因此在美國(guó)次貸危機(jī)的警示下，發(fā)展我國(guó)相關(guān)領(lǐng)域的資產(chǎn)證券化時(shí)更要進(jìn)行周密設(shè)計(jì)，對(duì)資產(chǎn)證券化的產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)估要更加嚴(yán)格規(guī)范。以使我國(guó)的資產(chǎn)證券化實(shí)踐更安全和有效的進(jìn)行[32]何慧杰, 萬(wàn)春林. 美國(guó)次貸危機(jī)對(duì)中國(guó)資產(chǎn)證券化的一些啟示[J]. 中國(guó)金融家, 2011:6467 致謝光陰似箭，歲月如梭，不知不覺(jué)我即將走完在大連海事大學(xué)的第四個(gè)年頭?；叵脒@一路走來(lái)的日子，父母的疼愛(ài)關(guān)心，老師的悉心教誨，朋友的支持幫助一直陪伴著我，讓我漸漸長(zhǎng)大，也慢慢走向成熟。 感謝我的導(dǎo)師譚小芳教授。譚老師嚴(yán)謹(jǐn)?shù)闹螌W(xué)態(tài)度令人尊敬，她嚴(yán)謹(jǐn)細(xì)致、一絲不茍的作風(fēng)一直是我工作、學(xué)習(xí)中的榜樣；她循循善誘的教導(dǎo)和不拘一格的思路給予我無(wú)盡的啟迪。感謝這篇論文所涉及到的各位學(xué)者。本文引用了數(shù)位學(xué)者的研究文獻(xiàn)，如果沒(méi)有各位學(xué)者的研究成果的幫助和啟發(fā)，我將很難完成本篇論文的寫作。感謝我的同學(xué)和朋友。謝謝你們陪我走過(guò)了大學(xué)這四年，我們一同學(xué)習(xí)一同生活，已然建立起深厚的感情，我向你們學(xué)到很多。感謝母校。謝謝你給予我人生最美好的四年讓我在這里度過(guò)、在這里學(xué)習(xí)、生活，這將是我人生中寶貴的思想財(cái)富。最后，再次對(duì)關(guān)心、幫助我的老師和同學(xué)表示衷心地感謝！。第六章 對(duì)我國(guó)高速公路ABS融資的政策與建議一、針對(duì)相關(guān)法律法規(guī)的不健全及制度的不完善隨著我國(guó)資產(chǎn)證券化進(jìn)程的不斷發(fā)展，有關(guān)ABS的法律法規(guī)正不斷出臺(tái)和完善，在一定程度上為資產(chǎn)證券化在我國(guó)的實(shí)施掃除了法律障礙。但對(duì)于規(guī)范高速公路行業(yè)進(jìn)行資產(chǎn)證券化融資相關(guān)的法律法規(guī)則、特殊機(jī)構(gòu)SPV企業(yè)性質(zhì)與法律地位在歸屬上的不明確性、超額抵押與《破產(chǎn)法》相沖突、信托收益權(quán)憑證的法律認(rèn)可等方面，反觀我國(guó)法律體系，則還存在諸多缺位。應(yīng)建立專門的資產(chǎn)證券化法律體系，其中應(yīng)具體包括發(fā)行制度、評(píng)級(jí)制度、交易規(guī)則、信息披露制度、退市制度等。同時(shí)，制定和完善資產(chǎn)證券化的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則與稅務(wù)制度，清除資產(chǎn)證券化的實(shí)務(wù)操作障礙，借鑒日韓的經(jīng)驗(yàn)，制定有關(guān)資產(chǎn)證券化的系統(tǒng)法律，為高速公路資產(chǎn)證券化發(fā)展?fàn)I造良好的法律環(huán)境，提高資產(chǎn)證券化融資的實(shí)際可操作性。二、針對(duì)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)環(huán)境不夠成熟首先，要對(duì)證券化產(chǎn)品進(jìn)行合理的定價(jià)，就必須有基準(zhǔn)利率機(jī)制，而其定價(jià)來(lái)源于國(guó)債利率，就必須建立健全的國(guó)債市場(chǎng)。所以，完善的債券市場(chǎng)是保證證券化產(chǎn)品順利流通和合理定價(jià)的基礎(chǔ)環(huán)境。其次，信托模式應(yīng)當(dāng)作為我國(guó)高速公路資產(chǎn)證券化的主要運(yùn)作模式，因此我們要著重解決高速公路信托產(chǎn)品發(fā)行后的流動(dòng)性問(wèn)題。應(yīng)該在國(guó)家的支持下，大力發(fā)展市場(chǎng)流通性高、證券產(chǎn)品種類齊全的有效的二級(jí)市場(chǎng)。另外，應(yīng)結(jié)合我國(guó)國(guó)情，制定完善一系列法律法規(guī)以規(guī)范資產(chǎn)證券化有關(guān)市場(chǎng)準(zhǔn)入準(zhǔn)出、經(jīng)營(yíng)范圍、市場(chǎng)規(guī)模、市場(chǎng)主體及監(jiān)管主體的職責(zé)和權(quán)力等，并加強(qiáng)其執(zhí)行。三、針對(duì)監(jiān)管體制及政府的支持力度不夠資產(chǎn)證券化涉及領(lǐng)域廣，不僅包括擔(dān)保、證券、信托等金融相關(guān)領(lǐng)域，又涉及一些政府行政管理系統(tǒng)等非金融部門，屬于跨部門、跨行業(yè)的綜合性業(yè)務(wù)。因此，人民銀行、證監(jiān)會(huì)、銀監(jiān)會(huì)在監(jiān)督管理好本行業(yè)的同時(shí)還應(yīng)該增強(qiáng)行業(yè)協(xié)調(diào)和監(jiān)管的能力，為資產(chǎn)證券化規(guī)范發(fā)展提供必要的體制保證。四、針對(duì)缺乏專門的人才及規(guī)范的中介機(jī)構(gòu)較傳統(tǒng)的融資方式，資產(chǎn)證券化是一項(xiàng)綜合性非常強(qiáng)的融資業(yè)務(wù)，涉及多個(gè)領(lǐng)域，包括財(cái)務(wù)、證券、金融、評(píng)估等，需要精通金融理論與應(yīng)用的高素質(zhì)專門人才。但我國(guó)金融人才的綜合素質(zhì)很難達(dá)到資產(chǎn)證券化的這些要求。我們可以通過(guò)鼓勵(lì)在高等院校開(kāi)設(shè)與相關(guān)的專業(yè)，為優(yōu)秀畢業(yè)生提供就業(yè)等方式優(yōu)化高等院校的專業(yè)設(shè)置，使高等院校學(xué)術(shù)能夠達(dá)到產(chǎn)、學(xué)、研能夠良好的結(jié)合的氛圍，使之更好服務(wù)于資產(chǎn)證券化這一新興事物，并不斷發(fā)展、深入。同時(shí)，我們也可以通過(guò)選派專門人員去國(guó)外資產(chǎn)證券化發(fā)達(dá)的國(guó)家考察、進(jìn)修等方式來(lái)解決我國(guó)資產(chǎn)證券化人才缺乏的問(wèn)題。五、針對(duì)缺乏眾多機(jī)構(gòu)投資者的參與需求是資產(chǎn)證券化能否順利推行的一個(gè)決定性因素。高速公路建設(shè)資金需求量大，通常以較大規(guī)模的基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)為支撐，能否吸引眾多資金實(shí)力雄厚的機(jī)構(gòu)投資者的參與決定了證券化的能否成功運(yùn)作。雖然從其他發(fā)達(dá)國(guó)家的運(yùn)作情況來(lái)看，機(jī)構(gòu)投資者是資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的主要的需求力量，而目前我國(guó)的機(jī)構(gòu)投資者的情況卻不甚樂(lè)觀，機(jī)構(gòu)投資者數(shù)量較少，投資范圍也很有限。因而我國(guó)應(yīng)在大力鼓勵(lì)大眾投資者參與的同時(shí)積極鼓勵(lì)更多的機(jī)構(gòu)投資者的參與，擴(kuò)大機(jī)構(gòu)投資者的范圍，在現(xiàn)階段使其能夠成為證券化產(chǎn)品二級(jí)市場(chǎng)的需求主體，為高速公路資產(chǎn)證券化的進(jìn)一步發(fā)展創(chuàng)造良好的條件。近年來(lái)，中國(guó)資本市場(chǎng)上盡管還沒(méi)有出現(xiàn)實(shí)質(zhì)意義上的資產(chǎn)證券化操作，但信托的創(chuàng)新和開(kāi)拓為資產(chǎn)證券化在中國(guó)的發(fā)展創(chuàng)造了有利條件，某些信托產(chǎn)品已具有“準(zhǔn)資產(chǎn)證券化”性質(zhì)?？梢钥隙ǎ磐腥谫Y計(jì)劃作為一種資產(chǎn)證券化的主要形式會(huì)隨著法律環(huán)境的完善，在市場(chǎng)流通、發(fā)行規(guī)模、融資成本控制、交易效率等等方面得到大的發(fā)展，在交通等基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域的應(yīng)用也將發(fā)揮更大的作用。參考