【正文】 　　　　　　　　　　　　　　　　　《企業(yè)價(jià)值評(píng)估指導(dǎo)意見(jiàn)（試行）》第二十八條在企業(yè)經(jīng)營(yíng)達(dá)到相對(duì)穩(wěn)定前的時(shí)間區(qū)間需要對(duì)企業(yè)的收益進(jìn)行較為詳細(xì)的預(yù)測(cè)和分析，并以該期間作為預(yù)測(cè)期間。通常達(dá)到穩(wěn)定狀態(tài)的企業(yè)具有下列特征：216。 企業(yè)的投資回報(bào)率接近市場(chǎng)平均水平。一般來(lái)講，如果一個(gè)企業(yè)具有較高的差異性優(yōu)勢(shì)和潛在競(jìng)爭(zhēng)者進(jìn)入壁壘，它所能享受高于市場(chǎng)平均投資回報(bào)率的時(shí)間越長(zhǎng)；216。 企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)水平達(dá)到市場(chǎng)平均水平；216。 企業(yè)的資本性支出較??；216。 企業(yè)的財(cái)務(wù)杠桿接近行業(yè)平均水平。7）折現(xiàn)率的確定l 《資產(chǎn)評(píng)估操作規(guī)范意見(jiàn)(試行)》第十三章，整體企業(yè)資產(chǎn)評(píng)估，第一百一十四條對(duì)于非虧損行業(yè)，整體企業(yè)的未來(lái)收益額可根據(jù)未來(lái)稅后利潤(rùn)來(lái)確定，折現(xiàn)率可以行業(yè)平均資金利潤(rùn)率為基礎(chǔ)，再加上3%至5%的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率。除有確鑿證據(jù)表明具有高收益水平或高風(fēng)險(xiǎn)外，折現(xiàn)率一般不高于15%。注冊(cè)資產(chǎn)評(píng)估師應(yīng)當(dāng)綜合考慮評(píng)估基準(zhǔn)日的利率水平、市場(chǎng)投資回報(bào)率、加權(quán)平均資金成本等資本市場(chǎng)相關(guān)信息和被評(píng)估企業(yè)、所在行業(yè)的特定風(fēng)險(xiǎn)等因素，合理確定資本化率或折現(xiàn)率。注冊(cè)資產(chǎn)評(píng)估師應(yīng)當(dāng)確信資本化率或折現(xiàn)率與預(yù)期收益的口徑保持一致?！　　　　　　　　　　镀髽I(yè)價(jià)值評(píng)估指導(dǎo)意見(jiàn)(試行)》第二十九條l 權(quán)益資本成本l 加權(quán)平均資本成本 l 權(quán)益資本成本　　資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM）　　　Ke=rf+βMRP+rc　其中：Ke ：權(quán)益資本成本　　 rf ：目前的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率 　β ：權(quán)益的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)系數(shù) 　MRP ：市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)　　 rc　 ：企業(yè)特定風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整系數(shù)l rf ：目前的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率216。 國(guó)債票面利率216。 國(guó)債收益率216。 五年期國(guó)債利率216。 十年期國(guó)債利率216。 。l β ：權(quán)益的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)216。 市場(chǎng)服務(wù)機(jī)構(gòu)收集、整理證券市場(chǎng)的有關(guān)數(shù)據(jù)、資料，計(jì)算并提供各種證券的β系數(shù)；216。 估算證券β系數(shù)的歷史值，用歷史值代替下一時(shí)期證券的β值。歷史的β值可以用某一段時(shí)期內(nèi)證券價(jià)格與市場(chǎng)指數(shù)之間的協(xié)方差對(duì)市場(chǎng)指數(shù)的方差的比值來(lái)估算。216。 用回歸分析法估測(cè)β值。假定某年度的β系數(shù)與上一年度的β系數(shù)之間存在著線性關(guān)系，即βt=α0＋α1βt－1。通過(guò)許多年度β值的積累和回歸，便可估計(jì)出上式中的α0和α1。 βu=βl / [ 1＋(1t)D/E ] 其中：βu ： 無(wú)財(cái)務(wù)杠桿的β βl ： 有財(cái)務(wù)杠桿的β D ： 債務(wù)市值 E ： 權(quán)益市值 t : 所得稅率l MRP：市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)216。 市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)是對(duì)于一個(gè)充分風(fēng)險(xiǎn)分散的市場(chǎng)投資組合，投資者所要求的高于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率的回報(bào)率。由于目前國(guó)內(nèi)A股市場(chǎng)是一個(gè)新興而且相對(duì)封閉的市場(chǎng)，一方面，歷史數(shù)據(jù)較短，并且在市場(chǎng)建立的前幾年中投機(jī)氣氛較濃，投資者結(jié)構(gòu)、投資理念在不斷的發(fā)生變化，市場(chǎng)波動(dòng)幅度很大；另一方面，目前國(guó)內(nèi)對(duì)資本項(xiàng)目下的外匯流動(dòng)仍實(shí)行較嚴(yán)格的管制，再加上國(guó)內(nèi)市場(chǎng)歷史上股權(quán)割裂的特有屬性，因此，直接通過(guò)歷史數(shù)據(jù)得出的股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)包含有較多的異常因素，數(shù)據(jù)可信度易遭受質(zhì)疑l rc ：企業(yè)特定風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整系數(shù)216。 企業(yè)規(guī)模216。 企業(yè)所處經(jīng)營(yíng)階段216。 歷史經(jīng)營(yíng)狀況216。 企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)216。 主要產(chǎn)品所處發(fā)展階段216。 企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)、產(chǎn)品和地區(qū)的分布216。 公司內(nèi)部管理及控制機(jī)制216。 管理人員的經(jīng)驗(yàn)和資歷216。 對(duì)主要客戶及供應(yīng)商的依賴216。l 加權(quán)平均資本成本 WACC=E/(D+E)Ke+D/(D+E)(1－T)Kd其中： Ke ：權(quán)益資本成本； Kd ：債務(wù)資本成本； D/E ：被估企業(yè)的目標(biāo)債務(wù)市值與權(quán)益市值比率； T ：為所得稅率l Kd ：債務(wù)資本成本216。 債務(wù)成本是公司融資成本，與以下因素有關(guān)： 市場(chǎng)利率水平； 公司的違約風(fēng)險(xiǎn)； 債務(wù)具有稅盾作用。216。 債務(wù)成本一般取企業(yè)的平均貸款利率。l 無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率的確定 2003年4月1日至7月31日發(fā)行的第二期5年期憑證式國(guó)債、2003年8月25日公布的，9月1日開始發(fā)行的第三期5年期憑證式國(guó)債，%。%。l β系數(shù) 查閱可比上市公司的有財(cái)務(wù)杠桿風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)，根據(jù)各對(duì)應(yīng)上市公司的資本結(jié)構(gòu)將其還原為無(wú)財(cái)務(wù)杠桿風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)。以該無(wú)財(cái)務(wù)杠桿風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)為基礎(chǔ)，按照可比上市公司乳業(yè)收入占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例作為權(quán)重，并根據(jù)xx公司的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)折算出企業(yè)的有財(cái)務(wù)杠桿風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)，作為此次評(píng)估的β值。 　控股權(quán)溢價(jià)/少數(shù)股權(quán)折價(jià)的考慮注冊(cè)資產(chǎn)評(píng)估師應(yīng)當(dāng)知曉股東部分權(quán)益價(jià)值并不必然等于股東全部權(quán)益價(jià)值與股權(quán)比例的乘積。注冊(cè)資產(chǎn)評(píng)估師評(píng)估股東部分權(quán)益價(jià)值，應(yīng)當(dāng)在適當(dāng)及切實(shí)可行的情況下考慮由于控股權(quán)和少數(shù)股權(quán)等因素產(chǎn)生的溢價(jià)或折價(jià)。注冊(cè)資產(chǎn)評(píng)估師應(yīng)當(dāng)在評(píng)估報(bào)告中披露是否考慮了控股權(quán)和少數(shù)股權(quán)等因素產(chǎn)生的溢價(jià)或折價(jià)。　　　　　　　　《企業(yè)價(jià)值評(píng)估指導(dǎo)意見(jiàn)（試行）》第二十一條l 目前比較困難的課題l 評(píng)估師應(yīng)該知曉：216。 股東部分權(quán)益價(jià)值并不必然等于股東全部權(quán)益價(jià)值與股權(quán)比例的乘積。216。 控股權(quán)存在溢價(jià)216。 少數(shù)股權(quán)存在折價(jià)216。 交易價(jià)格不僅包括控股權(quán)的溢價(jià)，還包括收購(gòu)溢價(jià)、協(xié)同效應(yīng)溢價(jià)等。l 　流動(dòng)性折扣注冊(cè)資產(chǎn)評(píng)估師執(zhí)行企業(yè)價(jià)值評(píng)估業(yè)務(wù)，應(yīng)當(dāng)在適當(dāng)及切實(shí)可行的情況下考慮流動(dòng)性對(duì)評(píng)估對(duì)象價(jià)值的影響。注冊(cè)資產(chǎn)評(píng)估師應(yīng)當(dāng)在評(píng)估報(bào)告中披露是否考慮了流動(dòng)性對(duì)評(píng)估對(duì)象價(jià)值的影響?！　　　　　　镀髽I(yè)價(jià)值評(píng)估指導(dǎo)意見(jiàn)（試行）》第二十二條l 股權(quán)流動(dòng)性對(duì)評(píng)估股對(duì)象價(jià)值的影響，是客觀存在的。l 對(duì)缺乏流通性的折扣問(wèn)題，是必須考慮的。l 對(duì)于非上市公司的非控股股權(quán)評(píng)估價(jià)值調(diào)整的定量研究：216。 美國(guó)： 上市公司的受限制股票銷售的折扣 封閉持股公司上市前股份的銷售價(jià)與該公司后來(lái)首次上市發(fā)行價(jià)格對(duì)比的折扣216。 中國(guó)： 上市公司法人股的交易價(jià)格與流通股價(jià)的差額 非上市公司的股權(quán)交易價(jià)格與其上市后的股價(jià)的差額第二部分　企業(yè)價(jià)值評(píng)估案例分析l 股東全部權(quán)益價(jià)值評(píng)估案例分析（略）l 股東部分權(quán)益價(jià)值評(píng)估案例分析（略）教師簡(jiǎn)介楊蕾，女，中國(guó)注冊(cè)資產(chǎn)評(píng)估師，中國(guó)注冊(cè)房地產(chǎn)經(jīng)紀(jì)人，現(xiàn)為深圳市中勤信資產(chǎn)評(píng)估有限公司副總經(jīng)理。自1993年以來(lái)長(zhǎng)期在中介機(jī)構(gòu)從事資產(chǎn)評(píng)估和審計(jì)的實(shí)務(wù)工作，主持并參與了近百家企業(yè)的資產(chǎn)評(píng)估，多次擔(dān)任重大資產(chǎn)評(píng)估項(xiàng)目的負(fù)責(zé)人、總協(xié)調(diào)人。曾受聘擔(dān)任國(guó)家資產(chǎn)評(píng)估行政管理部門專家評(píng)審會(huì)成員。熟悉企業(yè)重組改制、證券發(fā)行、中外合資等國(guó)家有關(guān)法律法規(guī)及實(shí)務(wù)工作。