【正文】 到雙贏。應(yīng)對策略：（1）利用已積累的客戶資料積極參與和配合公司投行制定個(gè)人投資者推薦的原則和標(biāo)準(zhǔn)、內(nèi)部決定程序等，保障個(gè)人投資者推薦的公平、公正、公開、透明；同時(shí)做好對客戶的全面篩選和分類工作，充分利用公司CRM系統(tǒng)優(yōu)勢獲取客戶投資風(fēng)格和交易行為特征的相關(guān)數(shù)據(jù)，在此基礎(chǔ)上更好地為客戶選擇合適的新股。（2）將“可以參與網(wǎng)下詢價(jià)配售”作為業(yè)務(wù)亮點(diǎn)，加大對已有客戶及未開發(fā)客戶的宣傳力度，并通過優(yōu)質(zhì)的產(chǎn)品和服務(wù)積極維護(hù)客戶關(guān)系，形成較為穩(wěn)定的高質(zhì)量客戶群，提升綜合銷售能力。（3）組織中小投資者積極參與證券交易所開展的中小投資者新股模擬詢價(jià)活動(dòng)，促進(jìn)中小投資者研究、熟悉新股，引導(dǎo)中小投資者理性投資。2．“存量發(fā)行”要求財(cái)富管理部門深化客戶服務(wù)在《征求意見稿》中提到“在首次公開發(fā)行新股時(shí)，推動(dòng)部分老股向網(wǎng)下投資者轉(zhuǎn)讓，增加新上市公司可流通股數(shù)量。”“老股轉(zhuǎn)讓所得資金須保存在專用賬戶，由保薦機(jī)構(gòu)進(jìn)行監(jiān)管。在老股轉(zhuǎn)讓所得資金的鎖定期限內(nèi)，如二級市場價(jià)格低于發(fā)行價(jià)，專用賬戶內(nèi)的資金可以在二級市場回購公司股票?！贝隧?xiàng)政策實(shí)質(zhì)上是一種變通式的存量發(fā)行，以避免與現(xiàn)行的《公司法》存在沖突。“存量發(fā)行”要求財(cái)富管理部門深化客戶服務(wù)：（1）按照現(xiàn)行規(guī)定大小非解禁至少在公司上市一年之后，財(cái)富管理業(yè)務(wù)部門有較為充裕的時(shí)間進(jìn)行業(yè)務(wù)開發(fā)與客戶服務(wù)。而現(xiàn)在監(jiān)管部門推動(dòng)部分老股在首次公開發(fā)行新股時(shí)向網(wǎng)下投資者轉(zhuǎn)讓，這要求財(cái)富管理部門提前參與公司投行項(xiàng)目，在企業(yè)上市前，與企業(yè)及老股東進(jìn)行充分的溝通，以了解滿足條件的老股東在首次公開發(fā)行時(shí)股份轉(zhuǎn)讓的需求，做好相關(guān)的服務(wù)工作。（2）如果老股東選擇在首次公開發(fā)行時(shí)轉(zhuǎn)讓股份，資金存在一定的鎖定期，如果二級市場價(jià)格低于發(fā)行價(jià)，資金可以在二級市場回購公司股票。這一方面有利于提高公司經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)交易量；另一方面如果時(shí)點(diǎn)選擇得當(dāng)，客戶還可以從中賺取差價(jià)。這將會(huì)使公司與客戶達(dá)到雙贏，因此公司的相關(guān)部門應(yīng)該積極爭取此類業(yè)務(wù)機(jī)會(huì)。應(yīng)對策略：（1）財(cái)富管理業(yè)務(wù)部門應(yīng)該牢牢抓住公司投行的新股發(fā)行項(xiàng)目，與投行人員緊密合作開發(fā)“老股轉(zhuǎn)讓”客戶，并制定業(yè)務(wù)分成制度，推進(jìn)公司的全業(yè)務(wù)鏈業(yè)務(wù)發(fā)展。同時(shí)，參考大小非解禁的相關(guān)細(xì)則和政策，對“老股轉(zhuǎn)讓”的細(xì)則和政策提前判斷和假設(shè)，并針對性地設(shè)計(jì)解決方案，提前布局。（2）如果客戶選擇在首次公開發(fā)行時(shí)轉(zhuǎn)讓股份，財(cái)富管理部門應(yīng)積極關(guān)注相關(guān)股票的走勢，在二級市場價(jià)格低于發(fā)行價(jià)時(shí)及時(shí)通知客戶賺取差價(jià)，為公司和客戶創(chuàng)造價(jià)值。3．加強(qiáng)對買入新股客戶的適當(dāng)性管理在《征求意見稿》中提到“加強(qiáng)投資者適當(dāng)性管理。證券業(yè)協(xié)會(huì)和證券交易所制定投資者適當(dāng)性管理的自律規(guī)則，要求會(huì)員切實(shí)落實(shí)投資者適當(dāng)性管理的相關(guān)要求，加強(qiáng)對買入新股客戶的適當(dāng)性管理。”此項(xiàng)政策要求經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)部門加強(qiáng)對新股認(rèn)購賬戶的管理。公司應(yīng)對投資者尤其是機(jī)構(gòu)投資者開立證券賬戶進(jìn)行核查和管理，包括投資者的機(jī)構(gòu)屬性和業(yè)務(wù)特點(diǎn)等，加強(qiáng)對客戶違規(guī)炒新、炒差、炒小行為的監(jiān)控，必要時(shí)應(yīng)按照相關(guān)規(guī)則采取限制措施。應(yīng)對策略：針對監(jiān)管機(jī)構(gòu)提出的要求，公司需要制定對買入新股客戶進(jìn)行適當(dāng)性管理和對新股認(rèn)購賬戶管理的工作機(jī)制和業(yè)務(wù)流程，積極配合監(jiān)管機(jī)構(gòu)，做好合規(guī)工作。（五）對公司直投業(yè)務(wù)的影響及應(yīng)對策略1．新股發(fā)行制度改革對直投項(xiàng)目篩選能力提出了更高要求此次新股發(fā)行制度改革方案要求：擬上市公司要將預(yù)估的發(fā)行價(jià)格區(qū)間和招股書一起提供給發(fā)審會(huì)，如預(yù)估的發(fā)行市盈率高于同行業(yè)上市公司平均市盈率，需補(bǔ)充說明風(fēng)險(xiǎn)因素，澄清超募是否合理等。如最終確定的發(fā)行市盈率高于同行業(yè)上市公司平均市盈率25%，應(yīng)披露該定價(jià)可能存在的風(fēng)險(xiǎn)因素，未提供盈利預(yù)測的還需補(bǔ)充提供，并在盈利預(yù)測公告后重新詢價(jià)。此外，發(fā)行價(jià)格高于同行業(yè)上市公司平均市盈率25%的企業(yè)，除因不可抗力外，上市后實(shí)際盈利低于盈利預(yù)測的，證監(jiān)會(huì)將對企業(yè)高管和保薦機(jī)構(gòu)有關(guān)人員采取監(jiān)管措施。這意味著未來新股發(fā)行價(jià)格將會(huì)有較大幅度的下調(diào)。由于新股上市主要集中于中小板、創(chuàng)業(yè)板，新股發(fā)行價(jià)格的下降將帶動(dòng)二級市場中小板、創(chuàng)業(yè)板的整體估值中樞的下移?？紤]到現(xiàn)在直接投資的項(xiàng)目大部分為中小企業(yè)，這對公司未來的直投項(xiàng)目篩選能力提出了更高要求：首先，新股發(fā)行制度改革帶來的中小企業(yè)估值水平下調(diào)，將使一二級市場存在的巨大價(jià)差逐漸縮小，股權(quán)類投資機(jī)構(gòu)用高價(jià)格拼搶項(xiàng)目、依賴一二級市場巨大價(jià)差的盈利模式將難以為繼。券商直投部門對直投項(xiàng)目的甄別標(biāo)準(zhǔn)、投資金額、企業(yè)估值等方面的條件設(shè)置將會(huì)變得更加嚴(yán)格。其次，中國現(xiàn)在有數(shù)萬家各類股權(quán)投資機(jī)構(gòu)，其中大部分的資金是募集而來，資金有較高的收益率要求。未來一旦市場估值下移，PreIPO投資項(xiàng)目的收益率將不能滿足資金的收益率要求，必然逼迫股權(quán)投資資金向早期項(xiàng)目轉(zhuǎn)移。這對公司的直投部門、研究部門的專業(yè)能力提出了更高的要求。未來直投業(yè)務(wù)將依靠對企業(yè)的準(zhǔn)確判斷、通過企業(yè)自生的成長獲得更高的投資收益，而非如今的一二級市場的差價(jià)。 應(yīng)對策略：（1）公司直投部門應(yīng)加大對新投項(xiàng)目審核的審慎性，根據(jù)市場規(guī)則重新建立一套項(xiàng)目篩選機(jī)制，將新股發(fā)行制度改革帶來的中小企業(yè)估值水平下調(diào)考慮進(jìn)未來的項(xiàng)目評估體系中，結(jié)合研究部門的投資價(jià)值判斷，做出合理的投資決策。（2）公司直投部門應(yīng)適當(dāng)參與更早期的投資項(xiàng)目，通過自身的專業(yè)優(yōu)勢為投資企業(yè)帶來先進(jìn)的管理、完善的股權(quán)文化、行業(yè)的整合與市場的挖掘等，依靠對企業(yè)的準(zhǔn)確判斷，獲得更高的投資收益。2．直投項(xiàng)目的退出形式多了一種選擇在《征求意見稿》中提到“在首次公開發(fā)行新股時(shí)，推動(dòng)部分老股向網(wǎng)下投資者轉(zhuǎn)讓，增加新上市公司可流通股數(shù)量。持股期滿3年的股東可將部分老股向網(wǎng)下投資者轉(zhuǎn)讓。老股轉(zhuǎn)讓后，發(fā)行人的實(shí)際控制人不得發(fā)生變更。老股東選擇轉(zhuǎn)讓老股的，應(yīng)在招股說明書中披露老股東名稱及轉(zhuǎn)讓股份數(shù)量?！薄胺强毓晒蓶|和非實(shí)際控制人及其關(guān)聯(lián)方轉(zhuǎn)讓所持老股的，新股上市滿1年后可將資金轉(zhuǎn)出。”對于《征求意見稿》中提到的首次公開發(fā)行時(shí)轉(zhuǎn)讓，可以提前鎖定收益，相較于之前直投項(xiàng)目必須在所投項(xiàng)目上市后12個(gè)月或18個(gè)月后才能解禁上市，現(xiàn)在持股期滿3年的直投項(xiàng)目可以選擇在首次公開發(fā)行時(shí)即轉(zhuǎn)讓給網(wǎng)下投資者，“存量”發(fā)行意味著直投項(xiàng)目的退出形式多了一種選擇。應(yīng)對策略：對于公司的直投業(yè)務(wù)而言，應(yīng)結(jié)合研究部門提供的新股詢價(jià)服務(wù)及其對市場、行業(yè)及公司在限售期內(nèi)變化的預(yù)判，選擇合適的退出時(shí)點(diǎn)。當(dāng)研究結(jié)果認(rèn)為首次公開發(fā)行時(shí)市場已處于高位，未來市場向下的概率較大時(shí)，應(yīng)選擇首次公開發(fā)行時(shí)點(diǎn)作為退出時(shí)點(diǎn)；而且，在此情況下，雖然資金被鎖定，但還可繼續(xù)關(guān)注二級市場上的股價(jià)變動(dòng)，當(dāng)股價(jià)低于發(fā)行價(jià)時(shí)，可以考慮回購股票，賺取價(jià)差。（六）對公司投資業(yè)務(wù)影響及應(yīng)對策略《征求意見稿》對公司投資業(yè)務(wù)的影響主要包括兩個(gè)方面。1．在資產(chǎn)配置上應(yīng)降低對中小板及創(chuàng)業(yè)板個(gè)股的配置按照《征求意見稿》的措施，在新的發(fā)行制度下“三高”現(xiàn)象將得到一定抑制，投行出于風(fēng)險(xiǎn)控制的角度將傾向于合理定價(jià)。新股市場整體的估值中樞將下移，進(jìn)而帶動(dòng)二級市場估值水平的下降，特別是目前市場上存在顯著估值溢價(jià)的中小板及創(chuàng)業(yè)板的公司。因此，投資部門在資產(chǎn)配置上應(yīng)降低對中小板及創(chuàng)業(yè)板個(gè)股的配置，并加強(qiáng)相關(guān)個(gè)股的甄選。應(yīng)對策略：（1）投資部門應(yīng)該在投資組合中整體降低中小板及創(chuàng)業(yè)板個(gè)股的配置，謹(jǐn)防中小企業(yè)板塊系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。（2）加強(qiáng)與研究業(yè)務(wù)的結(jié)合，對中小板及創(chuàng)業(yè)板個(gè)股的基本面作深入研究，綜合考慮成長性與估值水平，準(zhǔn)確把握個(gè)股投資機(jī)會(huì)。2．抓住機(jī)會(huì)，積極開展新股申購業(yè)務(wù)新的發(fā)行制度也將給投資業(yè)務(wù)帶來機(jī)遇。首先，投資部門作為機(jī)構(gòu)投資者參與網(wǎng)下發(fā)行，現(xiàn)行發(fā)行制度下存在3個(gè)月的限售期，而此次改革為提高新上市公司股票的流通性，取消網(wǎng)下配售股份3個(gè)月的鎖定期，投資部門參與新股申購業(yè)務(wù)的不確定性大幅減弱。其次，考慮到新制度將對新股發(fā)行市盈率有一定抑制作用，新制度下質(zhì)地優(yōu)良的新股上市時(shí)將具有較好的市場表現(xiàn)。因此，在新的發(fā)行制度下投資部門應(yīng)該深入研究新股的投資價(jià)值，適當(dāng)提高新股申購的參與力度。應(yīng)對策略：（1）與研究部門緊密合作，深度挖掘新股的投資價(jià)值。（2）積極參與新股的預(yù)路演、路演、詢價(jià)工作，與發(fā)行人充分溝通，甚至在發(fā)行前進(jìn)行實(shí)地調(diào)研。（3）對基本面優(yōu)質(zhì)的新股，應(yīng)該加大申購的資金比例，為公司投資業(yè)務(wù)帶來更多的收益。 研究所 2012年4月31 / 3