【正文】 采用收益法進(jìn)行估值，決定了評(píng)估結(jié)果取決于企業(yè)未來的發(fā)展情況，而企業(yè)未來整體價(jià)值具有不確定性。采用對(duì)賭協(xié)議的基礎(chǔ)在于交易雙方一致認(rèn)為企業(yè)的價(jià)值不再與歷史業(yè)績，而在于未來的收益能力。對(duì)賭協(xié)議是對(duì)目標(biāo)企業(yè)資產(chǎn)價(jià)值不確定性采取的救濟(jì)手段，可以實(shí)現(xiàn)公平的交易，保障收購方的利益。（3） 影響交易價(jià)格的因素供求關(guān)系以及并購市場(chǎng)的成熟程度并購雙方的議價(jià)和談判能力并購雙方在市場(chǎng)中的地位和影響力交易結(jié)構(gòu)的安排，比如融資安排、支付方式、職工安置、債務(wù)問題處理、資產(chǎn)權(quán)屬狀態(tài)。合理的交易結(jié)構(gòu)，可以促進(jìn)雙方在交易價(jià)格方面進(jìn)行妥協(xié)。比如對(duì)于資金周轉(zhuǎn)困難的企業(yè)如果急需現(xiàn)金，并購方能夠采用現(xiàn)金付款并且安排好時(shí)間節(jié)點(diǎn)，被并購方就會(huì)在價(jià)格上讓步。九、支付手段現(xiàn)代市場(chǎng)交易活動(dòng)中，貨幣是交易支付的主要媒介。但是并購的交易具有特殊性。一方面并購活動(dòng)以獲得企業(yè)的控制權(quán)或者核心資產(chǎn)為目的以實(shí)現(xiàn)企業(yè)間資源的優(yōu)化配置，單純的現(xiàn)金支付不能滿足上述目的。另一方面，并購活動(dòng)往往涉及巨量現(xiàn)金投入，單純依靠現(xiàn)金支付，難以保障并購的順利實(shí)施。企業(yè)并購的支付手段主要包括現(xiàn)金支付、股權(quán)支付、混合證券回支付。(1) 現(xiàn)金支付優(yōu)點(diǎn)：只涉及對(duì)目標(biāo)企業(yè)的估值，操作程序相對(duì)簡(jiǎn)單，支付金額明確，不會(huì)輕易改變，也不容易引發(fā)爭(zhēng)議，是使用最多的支付方式。缺點(diǎn)：在市場(chǎng)資源集中度較強(qiáng)的現(xiàn)代市場(chǎng)體制下，并購金額越來越大，完全使用現(xiàn)金完成交易的案例越來越小；現(xiàn)金支付面臨更重的稅負(fù)負(fù)擔(dān)。綜上所述，現(xiàn)金支付適合小規(guī)模的公司并購以及在證券市場(chǎng)上公開市場(chǎng)展開的并購活動(dòng)或者組合支付方式。并購方舉債能力和持有現(xiàn)金的多寡也是決定是否運(yùn)用現(xiàn)金支付手段的關(guān)鍵因素。舉債能力強(qiáng)，持有現(xiàn)金多的公司更有可能采用現(xiàn)金支付方式。（2） 股權(quán)支付股權(quán)支付包括以下幾種形式：并購方向目標(biāo)公司增發(fā)，以發(fā)行的股票換取目標(biāo)公司股東股權(quán)或者資產(chǎn)。目標(biāo)公司向并購方增發(fā)，并購方以持有的股權(quán)換取目標(biāo)公司的股權(quán)。新設(shè)企業(yè)或者吸并企業(yè)通過定向增發(fā)的形式換取被合并企業(yè)股東的股權(quán)。上述三種形式并購?fù)瓿珊?，目?biāo)企業(yè)的股東持有并購方或者存續(xù)公司的股權(quán)。優(yōu)點(diǎn)：股權(quán)支付方式可以遞延納稅，節(jié)省了企業(yè)并購的現(xiàn)金壓力。缺點(diǎn)：相對(duì)于現(xiàn)金支付方式，交易的決策程序和登記手續(xù)要繁雜很多，此外換股比例是一個(gè)非常容易引發(fā)爭(zhēng)議的環(huán)節(jié)。一般來說，股權(quán)支付在下列情況下容易得到應(yīng)用：主體因素：較大公司之間開展的并購活動(dòng)。市場(chǎng)因素：當(dāng)證券市場(chǎng)活躍，古家具有上漲預(yù)期時(shí)，有利于為新股份提供增值機(jī)會(huì)。估值因素：當(dāng)并購方的股權(quán)價(jià)值被市場(chǎng)高估，會(huì)更傾向于采用股權(quán)支付。風(fēng)險(xiǎn)防范需要：當(dāng)并購方對(duì)公司缺乏足夠了解，股權(quán)支付可以緩解信息不對(duì)稱的負(fù)面影響，對(duì)并購公司有一定的保護(hù)作用。（3） 混合證券支付是在股權(quán)支付和現(xiàn)金支付上衍生出來的支付手段，這些支付手段實(shí)際上是特定的融資工具。包括可轉(zhuǎn)化公司債券、優(yōu)先股和權(quán)證。 可轉(zhuǎn)換公司債券是指企業(yè)通過發(fā)行可轉(zhuǎn)換成股權(quán)的債券進(jìn)行融資，用于公司并購。可轉(zhuǎn)換債券為投資者提供固定報(bào)酬，同時(shí)允許投資者在一定時(shí)間內(nèi)，按照一定的價(jià)格將購買的債券換為普通股。優(yōu)先股指企業(yè)通過發(fā)行優(yōu)先股進(jìn)行融資，優(yōu)先股相對(duì)于普通股在股利支付和剩余財(cái)產(chǎn)分配上優(yōu)先于普通股。認(rèn)股權(quán)證是指以股票為標(biāo)的的期貨合約和衍生品種。本質(zhì)上是一種期權(quán)。發(fā)行人賦予持有者可于特定的到期日以特定的行使價(jià)，購買或者賣出相關(guān)資產(chǎn)的一種權(quán)利。（4） 間接支付手段資產(chǎn)置換：用所持有的資產(chǎn)與交易對(duì)手的資產(chǎn)進(jìn)行交換，類似于貨幣出現(xiàn)之前的物物交換。債權(quán)置換：并購方通過以資抵債或者代為償債的方式，實(shí)現(xiàn)對(duì)目標(biāo)企業(yè)的收購或者合并。十、支付節(jié)點(diǎn)安排是指在綜合考慮并購交易的各個(gè)構(gòu)成要素后，對(duì)企業(yè)并購交易對(duì)價(jià)支付比例、支付階段以及支付條件所做的具體安排。支付節(jié)點(diǎn)安排是并購方控制風(fēng)險(xiǎn)的最重要手段，并購方只有掌握了支付節(jié)奏，才能夠確保交易對(duì)手能夠根據(jù)雙方達(dá)成的并購協(xié)議履行。關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)如下（一）并購協(xié)議的簽署和生效：實(shí)務(wù)操作中，都把協(xié)議生效作為并購支付的首個(gè)節(jié)點(diǎn)，并購協(xié)議生效是比購房支付的前提。（二）交易標(biāo)的的交付以及企業(yè)接管：并購是圍繞特定資產(chǎn)或者權(quán)益展開的，不同的權(quán)屬轉(zhuǎn)移必須具備特定的交付形式。只有完成權(quán)利移交，并購方才可以有效控制、占有、支配、處分。將標(biāo)的交付作為第二個(gè)節(jié)點(diǎn)可以避免對(duì)手非法占用或者挪用標(biāo)的。（三）企業(yè)并購事務(wù)性工作的配合義務(wù)：第二部的標(biāo)的交付完成之后，操作中會(huì)有很多細(xì)節(jié)性的工作，包括：依照法律法規(guī)準(zhǔn)備材料并找相關(guān)主管部門完成行政審批；對(duì)標(biāo)的企業(yè)的業(yè)務(wù)承接以及并購前發(fā)生的債務(wù)償付；移交財(cái)務(wù)資料、檔案資料、業(yè)務(wù)資料、勞動(dòng)合同以及完成對(duì)企業(yè)資產(chǎn)的盤點(diǎn)和清查；并購?fù)瓿珊蟮耐獠繖?quán)屬變更。這些工作繁雜瑣碎，沒有目標(biāo)企業(yè)配合會(huì)消耗非常久的時(shí)間。如果把這些事務(wù)性配合工作與支付節(jié)點(diǎn)掛鉤，就可以督促目標(biāo)企業(yè)及時(shí)配合，提高并購效率。（四）核心資產(chǎn)權(quán)屬的完整：標(biāo)的企業(yè)的核心資產(chǎn)可能存在權(quán)屬瑕疵，比如尚未辦理土地使用權(quán)證，缺乏必要的開工許可證，核心資產(chǎn)存在物權(quán)擔(dān)保還沒能及時(shí)解除抵押或者質(zhì)押。將資產(chǎn)權(quán)屬手續(xù)完善與支付節(jié)點(diǎn)掛鉤可以推動(dòng)股東大力推進(jìn)后續(xù)手續(xù)的辦理，降低資產(chǎn)權(quán)屬不完善導(dǎo)致的財(cái)產(chǎn)損失。（五）價(jià)值承諾的兌現(xiàn)以及或有債務(wù)的觀察期間：由于權(quán)益法估值越來越得到市場(chǎng)青睞，但是存在對(duì)未來收益可能高估的問題。將價(jià)值承諾兌現(xiàn)與支付節(jié)點(diǎn)掛鉤就可以很好規(guī)避收益法帶來的高估值難以兌現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)。 專業(yè)整理分享