【正文】 2年9月，TCL集團全資收購了德國的破產企業(yè)施奈德公司。在收購后的初期，取得了一些協同整合成效，但總體來說收購是不成功的，從2003年開始施奈德的生產線就一直處于嚴重虧損狀態(tài)。2004年1月，TCL集團和法國湯姆遜公司通過共同出資成立一家名為TCL—湯姆遜電子有限公司（簡稱TTE）。由于新公司的整合出現了問題，導致營業(yè)額的急劇下降，營業(yè)成本驟增。2004年6月，TCL通訊與法國阿爾卡特合資組建TCL－阿爾卡特移動電話有限公司（簡稱Tamp。A），TCL通訊則投入5 500萬歐元現金。同年9月份Tamp。A正式開始運營，到年底僅4個月的時間營業(yè)額持續(xù)下降。以下TCL集團2002年后進行海外并購的示意圖41[10]。 年份 公司 2003年 2004年 TCL通訊 不詳 165,452 TCL多媒體 51,620 2,799,329 TCL集團公司 405,512 3,434,017 表42：自由現金流變動（假設港元：人民幣=1：1；單位：人民幣千元） (注：TCL多媒體2001年、2002年的自由現金流分別為408,662千元、653,692千元；自由現金流=經營活動現金凈流量—資本性支出+隨意性資本支出[11]；假設隨意性資本支出為0) 年份公司 2002年 2003年 2004年 2005年 TCL通訊 外部權益性融資 不詳 — 495,408 — 銀行信貸融資 不詳 — 161,449 144,09 TCL多媒體 外部權益性融資 112,585 70,117 — — 銀行信貸融資 400,000 19,811 1,968,428 2,171,399 TCL集團公司 外部權益性融資 114,927 87,800 2,928,601 94,111 銀行信貸融資 4,468,438 5,870,365 16,488,435 7,812,988 表43：融資流入量變動（假設港元：人民幣=1：1；單位：人民幣千元）；注：TCL通訊在2004在資本市場融資發(fā)生在6月前。 隨著投資失敗一步步推進，TCL的業(yè)績的不斷下降，導致在香港的兩家上市公司基本失去市場融資能力，資信度不斷下降，導致企業(yè)現金流的嚴重不足，產生嚴重的財務危機。同時，TCL集團公司也受到拖累流動性也在急劇下降如表4表43。其資金存量已經解決無法眼前的問題，同時未來現金流不確定性，兩家公司有很高的財務風險；盡管2004年TCL 的盈利，不過基本上是由內地TCL集團公司創(chuàng)造的，但經營活動凈現金流卻為負數，自由現金流極度惡化。不過TCL并沒有陷入絕境。從表43可以看出TCL集團公司的融資能力并沒有像另外兩家公司那樣急劇下降。原因是2005 年底， 億元現金。這不僅為TCL集團公司帶來了可觀的現金流入，改善集團的最終年報。同時，由于其在內地上市，內地資本市場不成熟和政府支持使得其能夠在股市再融資的資格和從銀行取得優(yōu)質貸款。暫時緩解財務問題。 2）、）、）、）、TCL投資效應傳遞網投資效應傳遞網投資效應傳遞網投資效應傳遞網 從圖41可知TCL這次向歐洲市場進軍由三個上市公司分三步完成，但每一次投資都對整個企業(yè)集團產生廣泛的影響，特別是2004年的兩次。這種影響是通過關聯交易，相互傳遞的。 TCL集團由多媒體、通訊、家電和泰科立部品四大產業(yè)集團，以及房地產與投資業(yè)務群，物流與服務業(yè)務群構成。產業(yè)集團內的子公司是同一產業(yè)鏈中的上下游的關系；各個產業(yè)集團之間又有交叉聯系；投資業(yè)務群，物流與服務業(yè)務群為各個產業(yè)鏈提供服務，處于從屬地位；這樣整個TCL集團透過所有權和業(yè)務聯系將各個子公司緊密聯系在一起。由此形成了一個以TCL集團公司為核心，以三家上市公司構成的正三角為主體，各個子公司為外延的關聯交易輻射網如下圖42。 從相關財務報表的附注中可知（見附錄），TCL的內部關聯方交易的具體形式為相互之間產品、原材料購銷和提供服務。在這些交易中牽涉現金流量不大，主要通過相互之間購銷，抵消了現金的流入和流出，由此會節(jié)約很大一部分現金流。企業(yè)多余的現金流會沿著集團的網狀架構，流向三家上市公司，并有TCL集團公司總體調配現金流動。 在2004年的兩次并購中，TCL多媒體和TCL通訊的部分資金的籌集都是通過關聯購銷和關聯借款得以實現。這就會把投資失敗的風險擴散到兩家公司的子公司和集團總公司，集團總公司進而將風險傳遞給其他直屬子公司以及子公司的下屬企業(yè)。這樣風險就會通過現金流和購銷對沖把風險分攤到整個集團。 然而，一系列的投資失敗的直接結果是：直接參與投資的三家主體公司營業(yè)虧損嚴重，其中TCL集團公司最為嚴重；香港上市的兩家公司失去外部權益融資能力，信貸融資成本增加，資金流嚴重不足。為此TCL集團公司不斷填補TCL多媒體和TCL通訊資金漏洞，使得自身現金流也在不斷惡化。這樣投資失敗的效應已三家上市公司為起點，透過關聯交易和關聯關系向關聯企業(yè)蔓延。進而局部的財務危機演變成企業(yè)集團的整體危機。 為走出困境，2005年底TCL集團公司轉讓自己的優(yōu)質資產和外部融資籌集資金。其中，權益融資只占很小的一部分，絕大部分銀行信貸融資。TCL集團公司再通過關聯交易將資金直接以信貸的方式，注入其他兩家上市公司，以維持其正常的經營。再透過購銷合同將資金重點注入效益好、資金流穩(wěn)定子公司產生循環(huán)現金流，帶動其他子公司的運營。橢圓代表集團主體公司，四邊形代表子公司；實線表示之間聯系，虛線表示間接聯系；現實中，公司間聯系要復雜的多，業(yè)務和權益相關性越強，關聯關系更緊密。 以上對TCL的分析，TCL關聯關系結構和其資金管理集中管理模式，使得企業(yè)集團產生大量自由現金流過量，同時企業(yè)的良好業(yè)績，企業(yè)在資本市場和信貸市場的融資成本更低，融資更容易。這樣就會形成大量虛假閑置資金，企業(yè)盲目投資或過度投資，投資效率低下。 案例中TCL投資失敗，資本市場及時作出反應，出現外部融資困難，其只能通過關聯交易向關聯公司求援。原本通過關聯方交易可以分散風險，但風險過大這種分散卻起了相反的作用，關聯交易反而將TCL多媒體和TCL通訊的財務風險通過現金流動將局部財務風險演變?yōu)檎麄€集團的全面財務風險。關聯方交易將投資的低效率擴散到整個集團。 為了企業(yè)的生存，TCL集團公司變賣自有資產解決財務問題。TCL集團籌集到資金后又通過關聯交易將資金注入子公司，帶動集團整體流動性解決了緩解財務危機。關聯方交易在投資起到了擴展投資效應的作用；而關聯交易在后期，緩解財務危機中有起到了積極作用。關聯方交易具有傳遞現金流的作用，以此利用公司的自由現金流，合理維持整個企業(yè)集團的現金流動性，實現財務風險管理。五五五五 結論結論結論結論 本文以上市公司關聯方交易與現金流的關系為核心，重點討論關聯方交易與自由現金流的相互關系，關聯方交易與投資效率的關系。 上市公司通過關聯方交易，粉飾財務報表，獲得進一步融資的機會。集團總公司通過關聯方交易，占用上市子公司的資金。在交易中，無論是否有現金流量，都會影響相關的有現金流量的指標，而且自由現金流不易被操縱。所以，通過對自由現金流的分析，可以了解上市公司關聯交易的影響，進而對其進行監(jiān)督。 自由現金流的存量直接影響企業(yè)的投資行為。同時，關聯方交易具有傳遞現金流的作用。如果集團公司就會有過度投資傾向，且其投資處于低效率，那么，上市公司的關聯方交易會加深這種低效率，同時向資本市場傳遞利空消息，上市公司的價值會降低，未來融資能力減弱；如果集團公司有很好的投資機會，那么上市公司會通過關聯方交易擴大投資收益，帶動整個集團的整體發(fā)展，同時資本市場也會給出積極反應。因此，上市公司關聯方交易可以通過現金流，對投資效率具有更廣泛的擴大效應。 隨著我國資本市場的漸漸成熟和上市公司的不斷增加，上市公司之間的關聯方交易，會更加頻繁，規(guī)模也會更大。同時，全球化和社會分工的進一步加深，要求各行業(yè)、企業(yè)建立更加緊密的聯系，關聯方交易將是這種聯系中的一個重要的紐帶。所以，我認為關聯方交易特別是上市公司的關聯方交易將在集團公司內部以傳遞資金流作為媒介，將會使整個戰(zhàn)略集團聯系的更加緊密更有競爭力。 我認為在上市公司關聯方交易存在的種種弊端主要是由于我國資本市場的不成熟，不能起到優(yōu)化資源配置的作用。解決上市公司關聯方交易中的問題的關鍵是，一方面建立完善的監(jiān)督體系，另一方面從公司內部著手，進一步加強公司治理力度，從結構上避免不正當的關聯方交易。同時，應減少政府對資本市場和上市公司的過度干預，是市場的資源能夠得到真正的優(yōu)化配置。參考文獻 [1] 殷官林，、特征及信息披露[J].財會通訊，1999（11） [2] [J].同濟大學學報，2003（14） [3] 程識，[J].內蒙古煤炭經濟，2007（2） [4] [J].財政監(jiān)督，2008（18） [5] [J].消費導刊，2008（19） [6] [J].佳木斯大學社會科學學報，2008（6） [7] [J].商場現代化，2005（35） [8] [J].財經界，2006（10） [9] 胡建平，、自由現金流量和代理成本[J].企業(yè)管理，2008（7） [10] 江玉，[J].財會通訊，2008（9） [11][J].財會研究2009(1) [12] 韓士專，彭進現金流對我國上市公司財務危機影響的實證研究——基于2006—2007年新增ST企業(yè)數據[J].天津商業(yè)大學學報 2009（1） [13] 武曉玲，陳正飛，[J].山西財經大學學，2008（12）