【導(dǎo)讀】華僑城的成功之處，在于不僅創(chuàng)造一個全新的商業(yè)模式。華僑城的旅游與地產(chǎn)相結(jié)合。華僑城的成功源于特區(qū)良好的管理體制。華僑城集團(tuán)是1985年11月11日經(jīng)國務(wù)院批。準(zhǔn)成立的、國務(wù)院國資委主管的大型國有企業(yè)集團(tuán)和經(jīng)濟(jì)開發(fā)區(qū)。集團(tuán)總部位于深圳特區(qū)美。麗的深圳灣畔，城區(qū)規(guī)劃面積。經(jīng)過18年的開發(fā)建設(shè)，華僑城城區(qū)已由昔日。的一片荒灘變成為今天的一座綜合配套、功能齊全、環(huán)境優(yōu)美、獨具特色的現(xiàn)代海濱城區(qū)。華僑城旅游主題地產(chǎn)概念的問世，源于深圳華僑城獨特的開發(fā)建設(shè)軌跡。使企業(yè)上市融入資金迅速產(chǎn)生經(jīng)濟(jì)效益。旅游項目不斷創(chuàng)新，帶動了整個地區(qū)發(fā)展，華僑城。五平公里的范圍內(nèi)成為巨大娛樂世界。華僑城核心價值觀：“創(chuàng)造新的生活方式”。華僑城在不經(jīng)意之間，華僑城地產(chǎn)就已攀上深圳地產(chǎn)的龍頭寶座。深圳一地的成功，實行積極異地擴(kuò)張戰(zhàn)略，現(xiàn)在，華僑城地產(chǎn)把這一成功的模式拷貝到全國。立足特區(qū)，走向全國的戰(zhàn)略，使華僑城規(guī)。避了深圳區(qū)域經(jīng)濟(jì)下滑的風(fēng)險。

　　

【正文】 完全地增加債務(wù)的好處。此時平均資本成本反映了企業(yè)當(dāng)前資產(chǎn)的平均風(fēng)險。 但是，如果承認(rèn)市場是不完善的，雖然增加債務(wù)的好處會引起資本成本的下降，同時也會使股權(quán)現(xiàn)金流量的風(fēng)險增加 ，并導(dǎo)致企業(yè)平均資本成本上升，兩個因素的共同作用將最終導(dǎo)致企業(yè)平均資本成本發(fā)生變動。此時再使用平均資本成本作為貼現(xiàn)率就不合適了。 基于上述分析，我們可以得出如下結(jié)論：在企業(yè)項目風(fēng)險與原有資產(chǎn)風(fēng)險相當(dāng)且資本結(jié)構(gòu)保持不變的情況下，可以使用企業(yè)加權(quán)平均資本成本作為項目的貼現(xiàn)率；在等風(fēng)險假設(shè)和資本結(jié)構(gòu)假設(shè)明顯不能成立時，必須重新估計項目的風(fēng)險并據(jù)以確定貼現(xiàn)率。 （二）新項目風(fēng)險的估計 如果新項目的風(fēng)險與現(xiàn)有資產(chǎn)的平均風(fēng)險顯著不同，就不能使用公司當(dāng)前的加權(quán)平均資本成本，而應(yīng)當(dāng)估計項目的風(fēng)險，并計算項目要求的必要報酬率。 由于計算過程中需要首先取得項目的風(fēng)險系數(shù) ? 值，而 ? 值的計算又十分復(fù)雜，實務(wù)中通常使用以下兩種方法取得。 。 ? 值替代計算。 首先，要選擇經(jīng)營類型、業(yè)務(wù)規(guī)模相近的公司。 其次，要注意所選擇的公司的資本結(jié)構(gòu)與本企業(yè)之間的差異。因為替代公司的資本結(jié)構(gòu)已反映在其 ? 值中。如果替代企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)與項目所在企業(yè)顯著不同，那么在估計項目的 ? 值時，還應(yīng)針對資本結(jié)構(gòu)差異作出相應(yīng)調(diào)整。 調(diào)整的方法是，先將包含資本結(jié)構(gòu)因素的 權(quán)益? 轉(zhuǎn)換為不包含資本結(jié)構(gòu)的 資產(chǎn)? ，再按照本公司的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)換為適用于本公司的 權(quán)益? ，轉(zhuǎn)換的公式如下： 替代企業(yè)權(quán)益）替代企業(yè)負(fù)債（權(quán)益資產(chǎn) /1/ ?? ?? 如果需要考慮所得稅的影響 ,上面的公式可改寫為 : ? ?替代企業(yè)權(quán)益替代企業(yè)負(fù)債所得稅率）（權(quán)益資產(chǎn) /11/ ??? ?? 根據(jù)確定的 ? 值，使用前述資本定價模型便可以計算出項目投資的風(fēng)險報酬率 ,并作為投資風(fēng)險 信息產(chǎn)業(yè)的風(fēng)險 原資產(chǎn)的風(fēng)險 圖 61 風(fēng)險調(diào)整貼現(xiàn)率隨風(fēng)險增加 需要的報酬率 15% 10% 貼現(xiàn)率。 第四節(jié) 旅游企業(yè)證券投資 證券投資是指旅游企業(yè)出于獲得投資收益或影響和控制其他企業(yè)的目的，在證券交易市場上購買其他公司發(fā)行的有價證券（股票或債券）的投資活動。主要包括債券投資和股票投資兩種形式。 一、 證券投資的風(fēng)險 獲取投資收益是證券投資的主要目的，證券投資的風(fēng)險是投資者無法獲得預(yù)期投資 收益的可能性。證券投資的風(fēng)險按照風(fēng)險的性質(zhì)劃分為系統(tǒng)性風(fēng)險和非系統(tǒng)性風(fēng)險兩大類。 （一）系統(tǒng)性風(fēng)險 證券的系統(tǒng)性風(fēng)險，是由于外部經(jīng)濟(jì)環(huán)境因素的變化引起整個證券市場的不確定性加強(qiáng)，從而對市場上所有證券都產(chǎn)生影響的共同性風(fēng)險。系統(tǒng)性風(fēng)險影響到市場上的所有證券，無法通過投資多樣話的證券組合而加以避免，也稱為不可分散風(fēng)險。 系統(tǒng)性風(fēng)險波及到所有證券，最終會反映在證券市場平均利率的提高上，因此所有的系統(tǒng)性風(fēng)險幾乎都可以歸結(jié)為利率風(fēng)險。利率風(fēng)險是由于市場利率變動引起證券價值變化的可能性，市場利率反映了社會平均報酬率，投 資者對證券投資報酬率的預(yù)期總是在市場利率基礎(chǔ)上進(jìn)行的，當(dāng)投資者報酬率大于市場利率時，證券價值才會高于證券市場價格。一旦市場利率提高，就會引起證券價值的下降，投資者就不容易得到超過社會平均報酬率的超額報酬。系統(tǒng)性風(fēng)險一般可以分為以下幾種。 。價格風(fēng)險是由于市場利率上升而使證券價格普遍下跌的可能性。資本是一種商品，利率是資本使用權(quán)的價格，它受資本供求關(guān)系的制約。資本需求量增加，市場利率上升；資本供應(yīng)量增加，市場利率下降。由于價格風(fēng)險主要源于利率的變化，因此價格風(fēng)險也可以稱為利率風(fēng)險。證券市場是一個資 本市場，價格風(fēng)險來自于證券市場買賣雙方的供求關(guān)系的不平衡。 市場利率上升 ,資本需求量增加 ,意味著證券發(fā)行量的增加 ,引起整個證券市場所有證券的價格普遍下降。同時，市場利率的上升，促使投資者將資本投向于銀行存款，證券市場資本供應(yīng)量下降，證券投資者減少，引起證券價格下跌。純粹利率的變動會造成證券 的普遍變動，兩者成反向變化：市場利率上升，證券價格下跌；市場利率下降，證券價格上升。不過，這里的價格波動并不是指證券發(fā)行者的經(jīng)營業(yè)績變化而引起的個別證券的價格波動。 當(dāng)證券持有期間的市場利率上升，證券價格就會下跌，證券期 限越長，投資者遭受的損失越大。 。再投資風(fēng)險是由于市場利率下降而造成的無法通過再投資而實現(xiàn)預(yù)期收益的可能性。根據(jù)流動性偏好理論，長期證券的報酬率應(yīng)當(dāng)高于短期證券，因為從投資方看，期限越長，不確定性就越強(qiáng)，證券投資者一般喜歡持有短期證券，因為它們較易變現(xiàn)而收回本金。因此，投資者愿意接受短期證券的低報酬率；從證券發(fā)行方看，一般比較喜歡發(fā)行長期證券，因為長期證券可以籌集到長期資金，而不必經(jīng)常面臨長期籌集不到資金的困境。因此，證券發(fā)行者愿意為長期證券支付較高的報酬率。 為了避免市場利率上升的價格風(fēng)險， 投資者可能會投資短期證券，但是短期政權(quán)又會面臨市場利率下降的再投資風(fēng)險，即無法按照預(yù)期的報酬率進(jìn)行再投資而實現(xiàn)所要的預(yù)期收益。 。購買力風(fēng)險是由于通貨膨脹而使貨幣購買力下降的可能性。在持續(xù)而劇烈的物價波動環(huán)境中，貨幣性資產(chǎn)會遭受購買力損益：當(dāng)物價持續(xù)上漲時，貨幣性資產(chǎn)會遭受購買力損失；當(dāng)物價持續(xù)下跌時，貨幣性資產(chǎn)會帶來購買力收益；在物價上漲和下跌交替進(jìn)行時，購買力損失和購買力收益可能會相互抵消。 證券資產(chǎn)是一種貨幣性資產(chǎn)，通貨膨脹會使證券投資的本金和收益貶值，名義報酬率不變而實際報酬率下降。購 買力風(fēng)險對具有收款權(quán)利性質(zhì)的資產(chǎn)影響最大，債券投資的購買力風(fēng)險大于股票投資。如果通貨膨脹長期延續(xù)，投資人會把資本投向于實體性資產(chǎn)以求保值，對證券投資的需求量減少，引起證券價格下跌。 （二）非系統(tǒng)風(fēng)險 證券的非系統(tǒng)性風(fēng)險，是由于特定的經(jīng)營環(huán)境或特定事件引起的不確定性，從而對個別證券產(chǎn)生影響的特有性風(fēng)險。非系統(tǒng)性風(fēng)險源于每個公司的自身特有的經(jīng)營活動和財務(wù)活動，與某個具體的證券相關(guān)聯(lián)，與整個證券市場無關(guān)，是證券本身的風(fēng)險。根據(jù)證券投資組合理論，非系統(tǒng)性風(fēng)險可以通過持有證券的投資多樣化來抵消，也稱為可分散風(fēng)險。 非 系統(tǒng)風(fēng)險主要有履約風(fēng)險、變現(xiàn)風(fēng)險、破產(chǎn)風(fēng)險等形式。 。履約風(fēng)險是指證券發(fā)行者無法按時兌付證券利息和償還本金的可能性。有價證券本身就是一種契約性權(quán)利資產(chǎn)，經(jīng)濟(jì)合同的一方違約都會給另一方造成損失。履約風(fēng)險是投資于收益固定型有價證券的投資者經(jīng)常面臨的，多放生在債券投資中。履約風(fēng)險產(chǎn)生的原因可能是公司產(chǎn)品銷售不善，也可能是公司現(xiàn)金周轉(zhuǎn)不靈。 。變現(xiàn)風(fēng)險是指證券投資者無法在市場上以正常的價格平倉出貨的可能性。持有證券的投資者，可能會在證券持有時間內(nèi)出售現(xiàn)有證券投資于另一項目，但是在短期內(nèi)找不到 愿意出合理價格的買主，投資者就會喪失新的投資機(jī)會或面臨降價出售的損失在同一證券市場上，各種有價證券的變現(xiàn)方式是不同的，交易越頻繁的證券，其變現(xiàn)能力越強(qiáng)。 。破產(chǎn)風(fēng)險是指在證券發(fā)行者破產(chǎn)清算時投資者無法收回應(yīng)得權(quán)益的可能性。當(dāng)證券發(fā)行者由于經(jīng)營不善而持續(xù)虧損、現(xiàn)金周轉(zhuǎn)不暢而無力清償債務(wù)或其他原因?qū)е码y以持續(xù)經(jīng)營時，他可能會申請破產(chǎn)保護(hù)，破產(chǎn)保護(hù)會導(dǎo)致債務(wù)清償?shù)幕砻?、有限?zé)任的退資，使得投資者無法取得應(yīng)得的投資收益，甚至無法收回投資的本金。 二、 債券投資 債券投資是指旅游企業(yè)通過證券交易市場購買各種債券 （如公司債券、金融債券、國庫卷等）的投資活動。債券投資的主要目的是為了獲得穩(wěn)定的投資收益。 （一）債券投資的特點 相對于股票投資而言，債券投資具有以下特點： 。債券、股票都屬于證券投資，但二者的投資性質(zhì)不同，債券投資屬于債權(quán)性投資，債券持有人以債券發(fā)行公司的債權(quán)人身份參與利息分配并到期收回本金，無權(quán)參與發(fā)行公司的經(jīng)營管理活動；股票投資屬于權(quán)益性投資，股票持有人以發(fā)行公司股東身份參與發(fā)行公司經(jīng)營管理并獲得股利。債券體現(xiàn)的是債權(quán)、債務(wù)關(guān)系，而股票體現(xiàn)的是產(chǎn)權(quán)關(guān)系。 。收益穩(wěn) 定是債券吸引投資者的重要原因。債券投資的收益是按債券票面面值和票面利率計算的利息收入與債券轉(zhuǎn)讓的價差，與發(fā)行公司的經(jīng)營狀況無關(guān)，因而其投資收益比較穩(wěn)定。 。因為債券一般都有確定的還本付息日期，債券投資為投資者獲得收益提供了時間上和金額上的保證，而且其利息收入和本金的回收金額與日期都是事先確定的，投資者獲得投資收益的風(fēng)險很小。特別是國庫卷，由于有國家財力為后盾，其收益的安全性很高，通常視其為無風(fēng)險債券。 。在證券市場上，債券價格雖然也會具有一定的波動，但由于前述特點的影響，其波動的 范圍不象股票那么大，其價值與價格的偏離不會太多，波動性小。 。由于上述特點，債券受到很多中小投資者及追求穩(wěn)定投資收益的投資者的青睞，債券持有人可以在證券市場的快速出售變現(xiàn)所持有的債券，因而債券投資具有較好的流動性。 (二 )債券的價格確定 旅游企業(yè)進(jìn)行債券投資的目的是為了在未來獲得增值的收入，即未來期間的利息收入及轉(zhuǎn)讓價差。從資本保值和增值的需要出發(fā)，考慮資金時間價值的影響，債券的價值應(yīng)當(dāng)是使用企業(yè)對債券投資要求的必要收益率對未來獲得的利息收入和到期收回本金（或中途轉(zhuǎn)讓價格）的折現(xiàn)值。這個價值也被 稱為債券的理論價格。 企業(yè)如果按上述債券價值等值的價格購買債券，意味著將能獲得預(yù)期的投資收益（企業(yè)所要求的必要收益率）；如果按大于債券價值的價格購買債券，意味著企業(yè)對該債券預(yù)期的投資收益率要高于企業(yè)所要求的必要收益率，否則將不能保證必要的投資收益的實現(xiàn)；如果購買債券的價格小于債券的價值，則意味著企業(yè)對該債券的預(yù)期投資收益率低于企業(yè)所要求的必要收益率，但仍能保證必要投資收益的實現(xiàn)。 簡單說來，就是只有債券的價值大于其購買價格時，該債券才值得投資。 具體的債券價格的確定方法，請參考第二章債券估價部分的介紹，在此 略過。 (三 )債券投資的風(fēng)險分析 旅游企業(yè)債券投資中面臨的風(fēng)險很多，但最主要的是來自系統(tǒng)性的利率風(fēng)險。通過債券的估價模型我們知道，影響債券價值的最主要的因素是面值、期限和票面利率及市場利率等。債券一旦發(fā)行，其上述因素中的面值、期限和票面利率都已經(jīng)固定，從投資方的角度看，只有市場利率成為了影響持有債券價值的主要因素。市場利率決定了債券價值的貼現(xiàn)率。下面我們通過舉例說明債券系統(tǒng)性利率風(fēng)險對債券價值的影響。 【例 610】設(shè)有面值為 1000無、票面利率 15的 2年期和 20年期兩種債券，在不同的市場利率水平下債券價值 的計算如下表 612。 表 612 市場利率變化對債券價值的敏感性分析表 市場利率 債券價值（元） 2年期債券 20年期債券 債券價值 價值變動 債券價值 價值變動 5% 0 0 10% （ ） （ ） 15% （ ） （ ） 20% （ ） （ ） 25% （ ） （ ） 30% （ ） （ ） 通過對上表的數(shù)據(jù)進(jìn)行觀察和分析，我們可以得到如下結(jié)論： 。市場利率的的上升會導(dǎo)致債券價值的下降，反之會導(dǎo)致債券價值的上升。這一特點無論是長期還是短期債券投資均具備。 ，面臨更大的投資風(fēng)險。當(dāng)市場利率較低時，長期債券的價值遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于短期債券；而在市場利率較高時，長期債券的價值遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于短期債券。 ，債券價值對市場利率的變化更敏感，市場利率稍有 變動，債券價值會發(fā)生劇烈變動；而當(dāng)市場利率高于票面利率時，債券價值對市場利率變化的敏感程度降低，市場利率的不斷提高，不會使債券價值無限制地降低。 (四 )債券投資收益 旅游企業(yè)債券投資的投資收益從來源上看主要包括利息收益和債券轉(zhuǎn)讓價差收益兩個部分。 (1)利息收益（含利息再投資收益）。債券各期的名義利息都等于債券面值與票面利率的乘積。由于在債券估價時已經(jīng)使用了資金時間價值理論，因而債券投資利息收益已經(jīng)包含了利息再投資。 (2)債券轉(zhuǎn)讓收益。如果企業(yè)持有的債券不是通過到期收回原始投資，而 是中途轉(zhuǎn)讓，則債券投資收益中就包含了轉(zhuǎn)讓價格與轉(zhuǎn)讓時債券理論價格之間的差額。這部分差額也稱為資本利得收益。 衡量債券投資收益水平主要用債券投資內(nèi)部收益率指標(biāo)，債券投資內(nèi)部收益率是指按當(dāng)前市場價格購買債券并持有至到期日或轉(zhuǎn)讓日，所產(chǎn)生的收益率。該指標(biāo)值的取得非常簡單，借助于前面的債券估價模型，只要用債券的購買價格代替?zhèn)膬?nèi)在價值（面值），就能求出債券投資內(nèi)部收益率。 實際上債券真正的內(nèi)在價值并不是由票面利率決定的內(nèi)在價值（面值），而是按市場利率貼現(xiàn)計算的價值（債券價格）。市場利率是反映 市場平均投資收益水平的，當(dāng)按市場利率貼現(xiàn)的價值大于按債券內(nèi)部收益率貼現(xiàn)的價值時，債券的內(nèi)部收益率才會大于市場利率，表明投資收益水平高于市場平均收益水平，該債券才有更大投資價值。 下面舉例說明債券內(nèi)部收益率的計算。 【例 611】假設(shè)某旅游企業(yè)以 ，購買一份面值 1000元、票面利率 12%的 5年期債券，并持有至該債券到期，則 =120（ PA， R， 5）＋ 1000（ P， R， 5） 由上式可求得該債券的內(nèi)部收益率： R=10% 如果假設(shè)該份債券的購買價格分別為 1000元和 ，同理可求得對應(yīng)的內(nèi)部收益率分別為 12%和 15%。 可見，溢價債券的內(nèi)部收益率低于票面利率，折價債券的內(nèi)部收益率高于票面利率，平價債券的內(nèi)部收益率則與票面利率相等。 三、 股票投資 股票是股份公司為了籌集自有資金而發(fā)行的代表所有權(quán)的有價證券。旅游企業(yè)通過證券交易市場購買股票的投資活動即為股票投資。股票投資的主要目的可能出于以下兩個方面的考慮：一是獲利，即獲取股利收入和股票轉(zhuǎn)讓價差；二是控制或影響其他公司，即利用股票持有者可