【導(dǎo)讀】portfoliochoice.(2020)andBrennanandXia(2020),Imodellaborine,housingand

　　

【正文】 兩個(gè)證券股中 的 主要模式特點(diǎn) 進(jìn)行 選擇 ， 首先 ， 筆者 跟隨 科軻 （ 2020）和姚明和張（ 2020）明確 房屋 建模 的決定，并 結(jié)合 勞動(dòng)收入 為主 的住戶 從住房和其它消費(fèi)商品 獲得投資工具 ， 通過(guò)租賃或擁有房子獲取住房服務(wù)。 投資者可以改變住房使用權(quán) 和交易成本 ，導(dǎo)致房子 價(jià)值 經(jīng)常變化。房子 和人力 資本 對(duì)投資者的意愿和能力 在 參與他 們 的金融投資組合 時(shí) 產(chǎn)生 很大的影響 。 科軻 （ 2020）和姚明和張（ 2020）假設(shè)利率不變，不考慮債券， 不允許選擇不同的抵押貸款 。 然而 ，這些 研究 沒(méi)有解決 家庭 利率風(fēng)險(xiǎn)管理。 其次，這篇文章如 坎貝爾 和 萬(wàn)斯勒 （ 2020）和布倫南，夏（ 2020） 引 入金融債券 的 投資組合 。名義債券的 定價(jià) 由預(yù)期通貨膨脹 和 實(shí)際利率 雙因素構(gòu)成。不同于 坎貝爾 和 萬(wàn)斯勒 (2020)和布倫南、 夏 (2020),筆者 通過(guò) 勞動(dòng)收入、住房和抵押貸款 建 立 模 型 ,研究 生命周期模式在 家庭的利率風(fēng)險(xiǎn)管理和最優(yōu)抵押 組合 的選擇。租房者選擇如何分配財(cái)政財(cái)富到 股票 ,3 年期 債券 ,10 年期債券和 流動(dòng) 現(xiàn)金。房 主可以選擇按揭種類和 規(guī)模 ， 按揭貸款種類可選可調(diào)利率抵押貸款，固定利率抵押貸款，或是混合抵押貸款，所以 房主 可以調(diào)整他 們 的 貸款類型和 規(guī)模使得費(fèi)用減少 。 ARM 是 被 建模為一個(gè) 消極的 現(xiàn)金 頭寸 ， FRM 被建模為一個(gè) 消極的 10 年期國(guó)債 頭寸 。這 些 是來(lái)自美國(guó)的實(shí)際財(cái)政資源管理處提供的，它抓住 的 本質(zhì)是 FRM的付款 現(xiàn)值是受利率風(fēng)險(xiǎn) 支配 。為了保持模型 易處理 ， 筆者 從預(yù)付選項(xiàng)和 下降的FRM 中提取。 美國(guó)數(shù)據(jù) 對(duì)資產(chǎn)價(jià)格動(dòng)態(tài)參數(shù)值 將 由德容， 德里森 和 凡漢馬特 （ 2020 年）估計(jì)。 按照 布倫南 和夏（ 2020）和 坎貝爾 和 萬(wàn)斯勒 （ 2020）的規(guī)定，在實(shí)際利率回歸比預(yù)期的通貨膨脹率 回歸速度更快 ， 然而研究表明， 短期債券的積極立場(chǎng) 和長(zhǎng)期債券的消極立場(chǎng)， 可以應(yīng)對(duì) 負(fù)實(shí)際利率風(fēng)險(xiǎn) 帶來(lái)的 沖擊和預(yù)期通脹率 下 降 的沖擊。 成年生活的 前 10 年 ， 投資者 相比于 人力資本價(jià)值 ， 財(cái)富 較少 ， 這 主要是 對(duì)金融投資組合風(fēng)險(xiǎn)的考慮，以及借貸和賣空限制 的 約束 力 。家庭資產(chǎn)負(fù)債表 的 主要投資者 會(huì)選擇 投資 風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)最高的， 例如股票 。資產(chǎn)負(fù)債表 負(fù)債方 ，如果擁有一所房子， 他們 運(yùn)用 ARM 來(lái)優(yōu)化財(cái)政 ，從而 避免了 FRM 與相關(guān)聯(lián)的風(fēng)險(xiǎn)帶來(lái)的損失 。投資者以獲取最高可能利用的 價(jià) 值 來(lái) 選擇按揭貸款的規(guī)模 。 當(dāng) 投資者 接近 40 歲，金融投資組合仍然 是 以 股票 為主 ，但也 會(huì) 擁有少量 10年期債券。 因?yàn)?10 年期債券 頭寸 可以應(yīng) 對(duì)實(shí)際 利率的 變化 。住房和金融財(cái)富的實(shí)際 回報(bào)率 等于 實(shí)際利率 加上風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，因而 實(shí)際利 率 總結(jié)了投資機(jī)會(huì)。投資者比較喜歡 10 年期的債券對(duì)沖 3 年期的債券 ，因?yàn)樗哂懈叩娘L(fēng)險(xiǎn)溢價(jià) 。 更多的 財(cái)富 積累 集中于 40 歲和 65 歲之間，人力資本 的 積累是 利用 對(duì)實(shí)際利率 下降 的 考慮 和 套期保值 的 需求 。 對(duì)于更 多的風(fēng)險(xiǎn)偏好 者，會(huì)增加 10 年期債券持有。 相反， 年齡在 55 歲和 65 歲之間 ， 更多的風(fēng)險(xiǎn)厭惡者 持有 3 年期債券 ， 造成這種差別的原因是雙重的。首先，更多的風(fēng)險(xiǎn) 偏好 投資者更愿意承擔(dān) 10 年期債券的預(yù)期通貨膨脹 風(fēng)險(xiǎn)，從而獲得相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。第二， 風(fēng)險(xiǎn)偏好投資者持股較大 ，以較少的金融財(cái)富 構(gòu)建一個(gè)對(duì)沖組合來(lái)應(yīng)對(duì) 利率下降，這反過(guò)來(lái) 10 年期國(guó)債又引起 投資者 在債券投資 時(shí)遇到 實(shí)際利率。 一個(gè) 65 歲的退休年齡厭惡風(fēng)險(xiǎn)討厭 10 年期債券，這意味著 ARM 不在 是最優(yōu)的，投資者更傾向于一種混合貸款。 因?yàn)?在短期債券與 FRM 的共同立場(chǎng) 為貸款 提供了一個(gè)實(shí)際利率對(duì)沖， 不需要投資者應(yīng)對(duì)通脹 風(fēng)險(xiǎn)。 因此名義債券頭寸和名義抵押貸款頭寸中的 通脹風(fēng)險(xiǎn)被抵消掉了。 在生命 周期結(jié)束，投資者出售他 們 的房子 之前 ，債券 之間的交互作用和住房的回歸導(dǎo)致對(duì) 10 年期債券的 積極 套期保值 需求 和 3 年期債券的 消極 套期保值 需求。賣空限制 防止投資者預(yù)期進(jìn)入住房市場(chǎng) 生命周期時(shí)采取相反的套期保值 需求。 在美國(guó) 比較理想的資產(chǎn)配置 是通過(guò)實(shí)證 債券和 抵押貸款模型 選擇 。 首先，在大多數(shù)情況下 ARM 是 首選的 ，占到了 歷史平均 ％ 。其次，在現(xiàn)實(shí)中許多投資者同時(shí)擁有 兩種長(zhǎng)期和短期的固定利率證券。 長(zhǎng)期的 證券 是 由 典型的 債券組成，直接或間接持有的退休金帳戶 ，而 短期的證券主要 是按揭貸款。第三， 美國(guó)年輕投資者更 喜歡 采 用 ARM。 據(jù)我所知，研究 生命周期的資產(chǎn)配置， 沒(méi)有其他文章 同時(shí)考慮到抵押貸款和債券投資組合的選擇 。 坎貝爾 和 科軻 （ 2020） 側(cè)重 于按揭 貸款 的選擇和強(qiáng)調(diào) FRM的財(cái)富風(fēng)險(xiǎn)和 ARM 的收入風(fēng)險(xiǎn) 之間的平衡。筆者 的按揭分析在幾個(gè)重要方面不同于 坎貝爾 和 科軻 （ 2020）。 筆者主要 研究 按揭貸款 作為整個(gè)家庭資產(chǎn) 配置的重要部分 。 筆者主要從 股票，債券和住房分配 模型 和實(shí)際利率持續(xù)性變動(dòng)的考慮 。 而坎貝爾 和 科軻 （ 2020） 僅考慮 持續(xù) 變動(dòng) 的預(yù)期通脹 。 研究 表明，最優(yōu)抵押貸款類型 對(duì)實(shí)際利率的套期保值有 重要意義。此外， 筆者 在 研究 最佳抵押貸款規(guī)模，同時(shí)考慮到股 票和債券 所需的資金。德容， 德里森 的和 凡漢馬特 （ 2020）研究房屋期貨和次優(yōu)抵押貸款 帶來(lái)的 福利損失 和 收益 的選擇 時(shí)提出三個(gè)假設(shè)。第一， 終端財(cái)富 效用 ， 第二， 無(wú) 勞動(dòng)收入 ，第三， 固定住房的投資 。這篇文章 通過(guò)審查生命周期 提供 設(shè)定的 勞動(dòng)收入 選擇生命周期模式。 相反， 對(duì)比于 坎貝爾 和 科軻 （ 2020）和德容， 德里森 和 凡漢馬特 （ 2020）， 筆者塑造 住房使用權(quán)和房屋大小的選擇，認(rèn)為 住房 財(cái)富 可以作為 按揭貸款抵押 品 。 房主可以選擇 ARM， FRM 和混合 按揭 。 塑造 ARM(FRM)作為一個(gè)空頭頭寸以現(xiàn)金支付 10 年期債券 。 筆者 提出兩個(gè) 假設(shè) ： 首先 ， FRM 與一些預(yù)付選項(xiàng)相關(guān)； 其次， 借款和貸款利率。由于違約不發(fā)生在 筆者 的 模型 中 ，這個(gè) 假設(shè)可以解釋為等同銀行的利潤(rùn)率 對(duì) 抵押貸款債務(wù)的政府補(bǔ)貼。 在 筆者構(gòu)建的 模型中，抵押合同 主要是采用 ARM， 在美國(guó) 則相反 ， 現(xiàn)實(shí)的 抵押貸款類型 主要采用 FRM。通過(guò)兩者的比較認(rèn)為美國(guó)年輕的投資者采用 ARM,因?yàn)槟贻p業(yè)主 有很大的人力資本 和 冒險(xiǎn) 獲得財(cái)富 的欲望，利用相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià) ，而ARM 符合這方面的要求 。 年長(zhǎng)的 業(yè)主 更關(guān)心 實(shí)際 利率 風(fēng)險(xiǎn) 對(duì)他們積累的財(cái)富產(chǎn)生的 不利 影響 。 而 FRM 能夠使短期的國(guó)債對(duì)抗利率 下降的風(fēng)險(xiǎn) ； 此外 ，許多投資者同時(shí)持有退休金 帳戶 FRM 的債券 和短期房產(chǎn)的 FRM 債券 。 通過(guò)對(duì) 最佳家 庭 利率風(fēng)險(xiǎn)管理 的調(diào)查， 解決了一個(gè)生命周期的資產(chǎn)配置模式，其中包括抵押貸款和債券投資組合的選擇。投資者 提供經(jīng)費(fèi) 使用 ARM 或者 FRM 購(gòu)房 ，筆者認(rèn)為 在大多數(shù)情況下， 首選以 ARM 的 抵押合同。只有年紀(jì)較大，風(fēng)險(xiǎn)厭惡的投資者持有的一些 FRM 的債務(wù)。 因?yàn)?加上短期債券頭寸，固定利率債券允許投資者的實(shí)際利率變化 進(jìn)行套期保值，而 通脹 帶來(lái)的 風(fēng)險(xiǎn) 是零風(fēng)險(xiǎn) 。在生命周期中，抵押貸款和債券投資組合的最佳選擇， 受房屋價(jià)格變動(dòng)對(duì) 套期保值 需求 的影響 。 文章并沒(méi)有明確的投資機(jī)會(huì)集合或勞動(dòng)收入 的 資料，可能會(huì)引起一些FRM 的控股模型的異質(zhì)性。凡 漢馬特 和 凡尼爾本富 （ 2020）從理論上證明選擇 FRM的名義債券的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)較低 時(shí)，更具吸引力 。按揭之間的不同類型的選擇首先 一個(gè)不同的利率產(chǎn)品之間的選擇，因此，應(yīng)結(jié)合其他財(cái)務(wù)決策，特別是債券投資組合的選擇 和 分析。首先， FRM 的付款比 ARM 較長(zhǎng)， 在一些國(guó)家 樓 房 按揭是免稅的，這可能導(dǎo)致 房主 融資與 FRM 的房子 有 較大的稅收優(yōu)惠。 其次 ，在一些國(guó)家財(cái)政資源管理 處有一個(gè)預(yù)付選項(xiàng)，這反過(guò)來(lái)又引起了關(guān)于抵押貸款利率期權(quán)溢價(jià)。 最后 ，有些業(yè)主對(duì)他們的抵押貸款 有 違約 行為 。