企業(yè)價(jià)值評(píng)估專題講義(編輯修改稿)
2025-01-30 18:43 本頁面
【文章內(nèi)容簡(jiǎn)介】 為 10900，價(jià)值僅為原計(jì)算價(jià)值的 %。 24? 現(xiàn)金流貼現(xiàn)法計(jì)算基本流程：計(jì)算相應(yīng)資本成本預(yù)測(cè)相應(yīng)現(xiàn)金流選擇具體方法代入公式計(jì)算估值結(jié)果 敏感性分析分析公司特點(diǎn)25相對(duì)估價(jià)法? 選擇可比公司 – 可比性要求可比公司之間的未來現(xiàn)金流具有較高的相關(guān)性。– 選擇依據(jù)：對(duì)當(dāng)前可觀測(cè)的、能對(duì)未來現(xiàn)金流造成重大影響或?qū)ξ磥憩F(xiàn)金流有強(qiáng)烈預(yù)示作用的某些因素：? 行業(yè)因素? 細(xì)分產(chǎn)品? 財(cái)務(wù)比率（綜合判斷）26? 選取適當(dāng)?shù)谋嚷狮C 可以使用的比率：與權(quán)益價(jià)值相關(guān)的比率包括市盈率（ P/E）、股價(jià) /每股經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流量、市凈率（ B/M）、股價(jià) /每股銷售收入、股價(jià) /每股現(xiàn)金股利等，與公司價(jià)值相關(guān)的比率包括公司價(jià)值 /銷售收入、公司價(jià)值 /EBIT、托賓 Q等。– 所選比率在可比公司當(dāng)中是穩(wěn)定的– 在可以選擇的可比公司中，如果資本結(jié)構(gòu)相差過大，而其它方面都相似，那么說明可比公司之間的差別只是體現(xiàn)在融資結(jié)構(gòu)上，其資產(chǎn)的總體狀況是相似的。應(yīng)選取付息前的財(cái)務(wù)變量（銷售收入、 EBIT 等），用公司價(jià)值與這些財(cái)務(wù)變量相匹配。– 選取難以人為操縱的財(cái)務(wù)指標(biāo)，或者對(duì)被明顯操縱的會(huì)計(jì)指標(biāo)進(jìn)行手工調(diào)整。27? 計(jì)算資產(chǎn)的價(jià)值 – 計(jì)算可比公司比率的中值或均值，注意異常值– 將目標(biāo)公司對(duì)應(yīng)于比率的財(cái)務(wù)變量與可比公司比率的統(tǒng)計(jì)值相乘，就可以算出目標(biāo)價(jià)值。 – 對(duì)暫時(shí)性因素的調(diào)整：? 采用歷史數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì) —— 會(huì)計(jì)的短期操縱難以在長(zhǎng)期維持，經(jīng)濟(jì)短期波動(dòng)總要回歸大勢(shì)。歷史平均和擬合趨勢(shì)線：歷史平均主要用于財(cái)務(wù)變量處于某種波動(dòng)狀態(tài)，并沒有明顯的增長(zhǎng)或下降的趨勢(shì)；擬合趨勢(shì)線主要用于財(cái)務(wù)變量處于穩(wěn)步增長(zhǎng)或下降的趨勢(shì)中。? 直接對(duì)報(bào)表進(jìn)行重新計(jì)算和調(diào)整。– 為了保持可比性，上述的分析方法必須在待評(píng)估公司和可比公司之間保持一致 28現(xiàn)金流貼現(xiàn)法? 權(quán)益資本成本 – 資本資產(chǎn)定價(jià)模型（ Capital Asset Pricing Model, CAPM） CAPM認(rèn)為公司權(quán)益的一部分風(fēng)險(xiǎn)可以通過分散化得到避免，市場(chǎng)組合是一種得到充分分散化的組合，其中只保留了不可分散化的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。一個(gè)投資于市場(chǎng)組合的理性投資者，不會(huì)在意個(gè)別證券中存在的可分散化風(fēng)險(xiǎn)，只會(huì)關(guān)注該證券中包含的不可分散化的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，即該證券對(duì)市場(chǎng)組合的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的貢獻(xiàn)。證券對(duì)市場(chǎng)組合系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的貢獻(xiàn)在 CAPM中用 Beta來衡量， CAPM的具體形式如下： 也即29? 確定無風(fēng)險(xiǎn)收益率 – 無風(fēng)險(xiǎn)收益率是投資于未來收益確定的資產(chǎn)所獲得的收益率– 期限選擇：? 短期國(guó)債：（ 1）從理論上看， CAPM是在每個(gè)短期中成立的，短期國(guó)債收益率與 CAPM理論相符。但（ 2）短期國(guó)債收益率的波動(dòng)較為頻繁。（ 3）公司的生命周期與短期國(guó)債的到期期限不匹配，無法體現(xiàn)市場(chǎng)對(duì)通貨膨脹水平的長(zhǎng)期預(yù)期。? 長(zhǎng)期國(guó)債：（ 1）收益率的波動(dòng)較小 。（ 2）與公司現(xiàn)金流的期限更為一致 。但（ 3）包含了期限溢價(jià)。? 改進(jìn)的做法：無風(fēng)險(xiǎn)收益率＝長(zhǎng)期國(guó)債收益率 期限貼水期限貼水＝長(zhǎng)期國(guó)債平均收益率－短期國(guó)債平均收益率30? 選擇市場(chǎng)組合– 理論上市場(chǎng)組合應(yīng)該包括資本市場(chǎng)上所有的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)（如房地產(chǎn)投資），但是實(shí)踐中不可行– 選擇資本市場(chǎng)上一種充分分散化的指數(shù)作為市場(chǎng)組合的代表，如上證綜合指數(shù)。31? 估算 Beta值 – 普通最小二乘法（ OLS）回歸下式：– 由于無風(fēng)險(xiǎn)收益率的波動(dòng)要遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于風(fēng)險(xiǎn)證券和市場(chǎng)收益率的波動(dòng)，因此，無風(fēng)險(xiǎn)收益率經(jīng)常被省略，即 – 收益率頻度：日（？）、周、月– 回歸期間：（ 1）為了避免結(jié)構(gòu)性變化，應(yīng)取最近若干年數(shù)據(jù)；（ 2）為了滿足統(tǒng)計(jì)要求， 日收益率為 6個(gè)月，周和月收益率不少于 2年，實(shí)踐中 3～ 5年比較常用。32? 沒有交易數(shù)據(jù)或者交易數(shù)據(jù)不足的公司Beta估計(jì)方法：– 根據(jù) MM理論，權(quán)益 Beta與公司資本結(jié)構(gòu)、所得稅稅
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