【文章內容簡介】 praisal Society二、市場法評估的上市公司比較法（續(xù)）? 價值比率的修正– 通過對比目標公司與可比公司的風險因素和預期增長率的差異，構造調整 /修正系數修正可比公司的價值比率；– 價值比率調整 /修正包括：? 風險因素修正；? 預期增長率修正。– 這種調整 /修正一般僅適用盈利類價值比率。2023/4/7 37企 業(yè) 價 值 市 場 法 評 估中國資產評估協(xié)會China Appraisal Society二、市場法評估的上市公司比較法（續(xù)）? 1）風險因素差異修正：– 可比公司與目標企業(yè)風險差異可以采用折現(xiàn)率來體現(xiàn)：– 所謂風險修正實際是由于可比公司和目標企業(yè)由于風險因素而導致的折現(xiàn)率 r的差異而需要進行的修正。2023/4/7 38企 業(yè) 價 值 市 場 法 評 估中國資產評估協(xié)會China Appraisal Society二、市場法評估的上市公司比較法（續(xù)）? 企業(yè)的股權投資風險主要包括以下三類風險：– 經營風險：在折現(xiàn)率中主要表現(xiàn)在 223。系數上；– 財務風險：主要以財務杠桿來表現(xiàn)；– 公司特有風險：主要以 Rs表達；? 企業(yè)債權的投資風險實際也主要與財務杠桿有關；– 債權投資風險實際與債權評級和已獲利息倍數等有關；2023/4/7 39企 業(yè) 價 值 市 場 法 評 估中國資產評估協(xié)會China Appraisal Society二、市場法評估的上市公司比較法（續(xù)）? 在估算目標企業(yè)的折現(xiàn)率時我們一般都是選擇同行業(yè)的可比公司，因此可以近似認為經營風險類似；? 在估算目標企業(yè)的財務杠桿時一般都是選擇最優(yōu)財務杠桿（目標資本結構），因此可以認為財務風險以及 Rd差異不大；? 影響可比公司與目標公司這件風險因素差異的主要應該是公司特有風險超額收益率 Rs，因此有些資料將風險因素修正直接簡化為特有風險修正或規(guī)模溢價修正。 2023/4/7 40企 業(yè) 價 值 市 場 法 評 估中國資產評估協(xié)會China Appraisal Society二、市場法評估的上市公司比較法（續(xù)）? 2）預期增長率因素修正– 一個公司的發(fā)展史可以分為開創(chuàng)期、成長期、成熟期和衰退期，不同時期預計的預期增長率應該是不同的；– 目標公司與選擇的可比公司可能會處在不同的發(fā)展時期，因此預期的未來增長率可能不一致，需要進行預期增長率差異修正。2023/4/7 41企 業(yè) 價 值 市 場 法 評 估中國資產評估協(xié)會China Appraisal Society二、市場法評估的上市公司比較法（續(xù)）2023/4/7 42企 業(yè) 價 值 市 場 法 評 估中國資產評估協(xié)會China Appraisal Society二、市場法評估的上市公司比較法（續(xù)）? rSrG和 gGgS 分別是風險因素和預期增長率修正因素；2023/4/7 43企 業(yè) 價 值 市 場 法 評 估中國資產評估協(xié)會China Appraisal Society二、市場法評估的上市公司比較法（續(xù)）? 價值比率的 “口徑 ”問題– 全投資口徑的價值比率：? NOIAT（稅后現(xiàn)金流）價值比率? EBITDA（息稅折舊 /攤銷前收益）價值比率? EBIT（息稅前收益）價值比率– 我們可以選擇 WACC作為折現(xiàn)率，選擇合理增長率 g，計算資本化率；2023/4/7 44企 業(yè) 價 值 市 場 法 評 估中國資產評估協(xié)會China Appraisal Society二、市場法評估的上市公司比較法（續(xù)）– 但需要注意 WACC是全投資稅后現(xiàn)金流口徑的，對應于 NOIAT價值比率；– 其他口徑的價值比率對應的折現(xiàn)率估算則需要利用轉換系數將 WACC轉換為其他口徑的折現(xiàn)率。2023/4/7 45企 業(yè) 價 值 市 場 法 評 估中國資產評估協(xié)會China Appraisal Society二、市場法評估的上市公司比較法（續(xù)）? 估算 NOIAT、 EBITDA和 EBIT之間折現(xiàn)率轉換系數? NOIAT是全投資、稅后、現(xiàn)金流口徑，因此與 WACC對應，但 EBITDA和 EBIT對應的折現(xiàn)率需要在 WACC基礎上進行轉換，因此可以分別定義相關轉換系數如下：2023/4/7 46企 業(yè) 價 值 市 場 法 評 估中國資產評估協(xié)會China Appraisal Society二、市場法評估的上市公司比較法（續(xù)）? 根據 WACC的定義：? 就是 EBITDA對應的折現(xiàn)率，因此可以 得到 EBITDA對應口徑的折現(xiàn)率為：2023/4/7 47企 業(yè) 價 值 市 場 法 評 估中國資產評估協(xié)會China Appraisal Society二、市場法評估的上市公司比較法（續(xù)）? 對于 EBITDA，其折現(xiàn)率應該為 WACC/λ，因此2023/4/7 48企 業(yè) 價 值 市 場 法 評 估中國資產評估協(xié)會China Appraisal Society二、市場法評估的上市公司比較法（續(xù)）? 對于 EBIT，其折現(xiàn)率應該為 WACC/δ，因此2023/4/7 49企 業(yè) 價 值 市 場 法 評 估中國資產評估協(xié)會China Appraisal Society二、市場法評估的上市公司比較法（續(xù)）? 當采用股權投資口徑的價值比率乘數– P/E價值比率乘數– 股權現(xiàn)金流價值比率乘數? 我們可以選擇 CAPM作為折現(xiàn)率，選擇合理增長率 k計算資本化率。? CAPM對應于股權現(xiàn)金流價值比率2023/4/7 50企 業(yè) 價 值 市 場 法 評 估中國資產評估協(xié)會China Appraisal Society二、市場法評估的上市公司比較法（續(xù)）2023/4/7 51企 業(yè) 價 值 市 場 法 評 估中國資產評估協(xié)會China Appraisal Society二、市場法評估的上市公司比較法（續(xù)）? 目標企業(yè)價值比率的確定方法– 對于所選擇的每個可比公司都可以估算盈利類價值比率、資產類價值比率以及其他類型的價值比率，因此我們可以估算出多個同一價值比率，需要在這若干個價值比率中估算確定目標企業(yè)的價值比率；? 平均值法 (Average)/加權平均值法 (Weighted Average)? 中間值或眾數法 (Median/Mode)? 回歸分析法 (Regression) ? 其他合理的方法2023/4/7 52企 業(yè) 價 值 市 場 法 評 估中國資產評估協(xié)會China Appraisal Society二、市場法評估的上市公司比較法（續(xù)）? 確定被評估目標企業(yè)的相關參數（Benefit)? 為了利用各價值比率乘數估算被評估企業(yè)的價值，需要估算被評估企業(yè)相應的相關參數；? 利用如下公式計算被評估企業(yè)的價值：2023/4/7 53企 業(yè) 價 值 市 場 法 評 估中國資產評估協(xié)會China Appraisal Society二、市場法評估的上市公司比較法（續(xù)）– 根據不同的價值比率乘數，需要相應的計算出被評估企業(yè)不同的相關參數：? 盈利類：–NOIAT、 EBIT、 EBITDA、股權現(xiàn)金流和股權利潤等；? 資產類：– 總資產、凈資產和長期資產；? 收入類：– 銷售收入；? 其他特殊類：– 如：礦山儲量、倉庫容量和專業(yè)人員數量；2023/4/7 54企 業(yè) 價 值 市 場 法 評 估中國資產評估協(xié)會China Appraisal Society二、市場法評估的上市公司比較法（續(xù)）– 被評估企業(yè)相關參數估算年限：? 在估算被評估企業(yè)相關參數時，需要根據可比公司價值比率的時限，相應的估算被評估企業(yè)相關參數的時限：– 可比公司最近 12個月的價值比率需要對應目標企業(yè)最近 12個月的相關參數；– 可比公司最近一個會計年度價值比率需要對應被目標企業(yè)最近一個會計年度相關參數；– 可比公司最近年度化價值比率需要對應被目標企業(yè)最近年度化相關參數。2023/4/7 55企 業(yè) 價 值 市 場 法 評 估中國資產評估協(xié)會China Appraisal Society二、市場法評估的上市公司比較法（續(xù)）? 根據各類價值比率選定值乘以被評估企業(yè)相關參數（ Benefit)可以分別得到采用每類價值比率計算得到的評估結果；? 考慮相關溢價 /折扣；? 1考慮目標企業(yè)正常運行營運資金需求量與實際擁有量的差異調整；2023/4/7 56企 業(yè) 價 值 市 場 法 評 估中國資產評估協(xié)會China Appraisal Society二、市場法評估的上市公司比較法（續(xù)）? 1分析、協(xié)調、確定一個價值比率的評估結果為最終評估結論；– 本步驟是市場法評估操作中最為重要的一環(huán)，也是需要評估師綜合分析判斷的一環(huán)；– 如何在多個價值比率基礎上計算得到的評估結論中分析確定一個最為合理的計算結論作為我們最終結論目前沒有一個準則或標準，需要評估師根據具體情況分析判斷。2023/4/7 57企 業(yè) 價 值 市 場 法 評 估中國資產評估協(xié)會China Appraisal Society二、市場法評估的上市公司比較法（續(xù)）? 價值比率選擇的一般原則：– 1）對于虧損性企業(yè)可能選擇資產類價值比率比