【文章內(nèi)容簡(jiǎn)介】 司現(xiàn)有土地儲(chǔ)備可以支撐公司未來3年左右的發(fā)展。表6：2008年公司土地儲(chǔ)備情況(萬平方米)20072008變動(dòng)新拓展項(xiàng)目2012減少8個(gè)新增土地儲(chǔ)備594可結(jié)算資源15791828增加249數(shù)據(jù)來源：公司定期報(bào)告由于房地產(chǎn)市場(chǎng)低迷，公司新增地塊均以底價(jià)獲得，樓面地價(jià)較前期有所降低。截至2008年末，公司擁有可結(jié)算資源1,828萬平方米，其中普通住宅占比85%，中心城市儲(chǔ)備量89%，區(qū)域布局和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)較為合理，經(jīng)濟(jì)價(jià)值較高。低價(jià)的新增土地儲(chǔ)備和豐富的可結(jié)算資源是公司未來發(fā)展的良好保障。行業(yè)低迷期，大多數(shù)房地產(chǎn)開發(fā)商資金鏈吃緊，沒有拓展新項(xiàng)目的資金實(shí)力，市場(chǎng)總體新項(xiàng)目的減少會(huì)導(dǎo)致未來供應(yīng)減少。公司新增的低價(jià)土地?cái)偙×饲捌诔杀?，而豐富的可結(jié)算資源是公司未來成長(zhǎng)的動(dòng)力。但是另一方面，過多的土地儲(chǔ)備會(huì)占用部分流動(dòng)資金。截至2008年末。由于房地產(chǎn)行業(yè)處于調(diào)整期，公司一旦出現(xiàn)回款不暢使得融資受阻，開發(fā)速度將受到影響，甚至?xí)啪彉I(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。財(cái)務(wù)分析下列財(cái)務(wù)分析主要基于保利地產(chǎn)提供的經(jīng)大信會(huì)計(jì)師事務(wù)所有限公司出具標(biāo)準(zhǔn)無保留意見的2006～2008年三年審計(jì)報(bào)告。2006年的審計(jì)報(bào)告按《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則（2006）》進(jìn)行了追溯調(diào)整。資本結(jié)構(gòu)2008年，由于公司業(yè)務(wù)規(guī)模擴(kuò)張，總資產(chǎn)進(jìn)一步增長(zhǎng)。截至2008年末，%。截至2008年末，%，%，較上年同期有所升高。，%，剔除此部分影響，資產(chǎn)負(fù)債率將有所降低。但總體來看，公司財(cái)務(wù)杠桿處于行業(yè)較高水平，公司債務(wù)壓力較大。圖8：2006～2008年公司資本結(jié)構(gòu)分析資料來源：公司定期報(bào)告，中誠(chéng)信評(píng)估整理債務(wù)結(jié)構(gòu)方面，截至2008年末。2008年7月公司成功發(fā)行43億元公司債，短期債務(wù)/?？紤]到公司主營(yíng)的房地產(chǎn)開發(fā)項(xiàng)目回收期較長(zhǎng)的特點(diǎn)，以長(zhǎng)期債務(wù)為主的債務(wù)結(jié)構(gòu)有利于財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定性。表7：2008年房地產(chǎn)行業(yè)部分上市公司資本結(jié)構(gòu)指標(biāo)公司 資產(chǎn)負(fù)債率總資本化比率所有者權(quán)益合計(jì)(億元)萬科A%% 泛海建設(shè)%% 新湖中寶%% 萬通地產(chǎn)%% 華發(fā)股份%% 中華企業(yè)%% 保利地產(chǎn)%%數(shù)據(jù)來源：Wind資訊，中誠(chéng)信評(píng)估研究總體來看，公司資本實(shí)力雄厚，資產(chǎn)規(guī)模在行業(yè)中處于較好水平，債務(wù)結(jié)構(gòu)較為合理。但公司資產(chǎn)負(fù)債率較高，我們將持續(xù)關(guān)注公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的變化。流動(dòng)性近年來，公司流動(dòng)資產(chǎn)占總資產(chǎn)比重一直較高。截至2008年末，%。從流動(dòng)資產(chǎn)構(gòu)成看，貨幣資金、預(yù)付款項(xiàng)及存貨是流動(dòng)資產(chǎn)主要部分，截至2008年末，%、%、%。公司根據(jù)市場(chǎng)形勢(shì)，調(diào)整業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)，大力控制存貨規(guī)模。截至2008年末，%，增速較上年放緩，%，同比略有上升，但與行業(yè)其他公司相比依然處于較合理水平。開發(fā)成本和開發(fā)產(chǎn)品是存貨的主要部分，截至2008年末，%、%。，總體來看公司不存在明顯的商品房積壓現(xiàn)象。，較2007年略有加快，但依然處于較低水平?？傮w來看，公司存貨控制取得一定成效，但周轉(zhuǎn)效率仍需進(jìn)一步加強(qiáng)。表8：2006～2008年公司存貨分析200620072008存貨/流動(dòng)資產(chǎn)%%%存貨余額同比增長(zhǎng)%%存貨周轉(zhuǎn)率 總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率 數(shù)據(jù)來源：公司定期報(bào)告，中誠(chéng)信評(píng)估整理表9：2008年房地產(chǎn)行業(yè)部分上市公司運(yùn)營(yíng)指標(biāo)存貨周轉(zhuǎn)率總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率存貨占流動(dòng)資產(chǎn)比率萬科A%泛海建設(shè)%新湖中寶%萬通地產(chǎn)%華發(fā)股份%中華企業(yè)%保利地產(chǎn)%數(shù)據(jù)來源：Wind資訊，中誠(chéng)信評(píng)估研究近三年來，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流持續(xù)為負(fù)，但凈流出規(guī)模較2007年有所減小，這主要由于2008年公司房地產(chǎn)銷售情況良好使經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流入增加，同時(shí)土地價(jià)格回落及新增土地儲(chǔ)備規(guī)模減少使得支付的土地價(jià)款減少，從而現(xiàn)金流出同比減少。預(yù)計(jì)未來公司收入增速放緩，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流持續(xù)為負(fù)的情況短期內(nèi)還將持續(xù)。經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流對(duì)短期債務(wù)的覆蓋能力有待加強(qiáng)。截至2008年末，公司貨幣資金/，公司短期債務(wù)償還壓力不大。2009年公司計(jì)劃總投資215億元，其中在建續(xù)建項(xiàng)目125億元，擬建項(xiàng)目30億元，拓展項(xiàng)目60億元。公司的財(cái)務(wù)流動(dòng)性有賴于未來的銷售回款情況，如果公司不能較好的改善其經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流，未來公司的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)有可能增大。表10：2006～2008年公司部分流動(dòng)性指標(biāo)200620072008經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流/短期債務(wù)貨幣資金/短期債務(wù)數(shù)據(jù)來源：公司定期報(bào)告，中誠(chéng)信評(píng)估整理 公司擬非公開定向增發(fā)募集不超過80億元資金用于未來項(xiàng)目開發(fā)，如若成功將大大緩解公司的資金壓力，我們將對(duì)此事宜保持持續(xù)關(guān)注。盈利能力2008年公司營(yíng)業(yè)收入依然延續(xù)了較快增長(zhǎng)勢(shì)頭。，%，%的增幅小幅下降。由于房地產(chǎn)公司預(yù)收賬款確認(rèn)收入的滯后性，2007年的預(yù)收賬款貢獻(xiàn)了2008年收入的相當(dāng)部分。，預(yù)計(jì)2009年公司收入增速將放緩。表11：2007～2008年公司預(yù)收賬款分析20072008變動(dòng)營(yíng)業(yè)總收入(億元)%預(yù)收賬款(億元)%預(yù)收賬款/營(yíng)業(yè)總收入%%數(shù)據(jù)來源：公司定期報(bào)告，中誠(chéng)信評(píng)估整理毛利率方面，%。由于房地產(chǎn)公司當(dāng)期收入受前期簽約銷售的影響，2007年的高房?jī)r(jià)為2008年毛利率起到了一定的支撐作用。2008年房地產(chǎn)行業(yè)調(diào)整，房?jī)r(jià)普遍下跌，同時(shí)公司二三線城市土地儲(chǔ)備增加，預(yù)計(jì)2009年毛利率將有所降低。圖9：數(shù)據(jù)來源：公司提供，中誠(chéng)信評(píng)估整理期間費(fèi)用方面，隨著公司業(yè)務(wù)規(guī)模的擴(kuò)張，期間費(fèi)用規(guī)模不斷增大，而三費(fèi)占比不斷降低。公司規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn)，管理能力不斷提升。表12：2006～2008年公司三費(fèi)分析（億元）200620072008銷售費(fèi)用管理費(fèi)用財(cái)務(wù)費(fèi)用三費(fèi)合計(jì)營(yíng)業(yè)總收入三費(fèi)收入占比(%)%%%數(shù)據(jù)來源：公司定期報(bào)告，中誠(chéng)信評(píng)估整理2008年，公司考慮到房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)整中房?jī)r(jià)進(jìn)一步下跌的可能，此次計(jì)提主要針對(duì)2007年獲得的價(jià)格較高的金沙洲地塊。公司現(xiàn)有的樓面地價(jià)較高的地塊主要是2