【文章內(nèi)容簡(jiǎn)介】 民大學(xué)信托與基金研究所.圖 1 信托產(chǎn)品發(fā)行規(guī)模比較我國信托業(yè)從回歸本業(yè)來的發(fā)展歷程，成績(jī)是巨大的，里程碑式的。首先，信托公司發(fā)揮了它獨(dú)有的制度優(yōu)勢(shì)。通過國有資產(chǎn)管理信托、不良資產(chǎn)處置信托、職工持股信托、管理層收購信托等解決了大量我國在改革開放后期或深層意義上所遇到的、很難解決的制度性難題，為我國國有企業(yè)重組、改制、購并、收購走出困境發(fā)揮了很大促進(jìn)作用。其次，信托業(yè)利用資金優(yōu)勢(shì)，通過基礎(chǔ)設(shè)施信托、公用設(shè)施信托、重點(diǎn)建設(shè)項(xiàng)目投資信托等使地方的經(jīng)濟(jì)發(fā)展和多渠道的解決重點(diǎn)建設(shè)項(xiàng)目和基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目資金來源，以及推動(dòng)地方經(jīng)濟(jì)金融體系合理化和多元化都是不可替代的作用。第三，是信托公司充分體現(xiàn)了它受人之托，代人理財(cái)?shù)奶赜械淖饔煤凸δ?，通過集合資金信托方式，為我國居高不下的儲(chǔ)蓄余額找到了出口，同時(shí)也滿足居民投資需求，使其分享到了改革開放和經(jīng)濟(jì)發(fā)展的成果。對(duì)于調(diào)整我國經(jīng)濟(jì)周期，刺激內(nèi)需發(fā)揮了作用。第四，是信托公司通過接連不斷的產(chǎn)品創(chuàng)新和制度創(chuàng)新，創(chuàng)造了很多業(yè)務(wù)模式和投資方式，在我國分業(yè)管理的條件下組合發(fā)揮了金融機(jī)構(gòu)的合力作用。如通過銀信、信證合作增加了理財(cái)業(yè)務(wù)、中間代理業(yè)務(wù)，有助于銀行調(diào)整存貸比例和資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，探索信貸資產(chǎn)的信托化、證券化。因此，信托業(yè)作為金融業(yè)的四大支柱之一，其制度優(yōu)勢(shì)是顯著而不可替代的。 中國信托業(yè)發(fā)展面臨的困境 信托業(yè)發(fā)展面臨外部環(huán)境制約信托新政的沖擊 2022 年 3 月 1 日，被人們稱為“信托新政”的《信托公司管理辦法》和《信托公司集合資金管理辦法》開始正式實(shí)施，新政的實(shí)施在中國信托業(yè)內(nèi)外曾引起極大的轟動(dòng)。該辦法的推出必須對(duì)信托公司的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)帶來極大的沖擊，如何應(yīng)變新規(guī)下業(yè)務(wù)發(fā)展是擺在每家信托公司的問題。信托新規(guī)將對(duì)中國信托公司的自營業(yè)務(wù)進(jìn)行全面規(guī)范，對(duì)投資業(yè)務(wù)的規(guī)定尤其嚴(yán)格，如規(guī)定信托公司自有資金不得進(jìn)行實(shí)業(yè)投資，以充分保證資產(chǎn)的流動(dòng)性。信托業(yè)務(wù)中貸款運(yùn)用12 / 36方式被嚴(yán)格限制，要求 “向他人提供貸款不得超過其管理的所有信托計(jì)劃實(shí)收余額的30％” 。同時(shí)取消原先 “5 萬元，200 份的限制，改為引入合格投資者，要求單個(gè)信托計(jì)劃的自然人人數(shù)不得超過 50 人，合格的機(jī)構(gòu)投資者數(shù)量不受限制；合格投資者指的是“投資一個(gè)信托計(jì)劃的最低金額不少于 100 萬元人民幣的自然人、法人或者依法成立的其他組織” ，此規(guī)定徹底將原先信托公司傳統(tǒng)的低端資金客戶杜絕在門外，而提倡信托公司少做貸款、不做實(shí)業(yè)投資，而回歸到真正意義上的“為高端客戶代客理財(cái)”的業(yè)務(wù)通道上來。新規(guī)的發(fā)布以及信托業(yè)的重新定位將促進(jìn)信托業(yè)內(nèi)部的兩極分化。讓信托公司做真正意義上的理財(cái)產(chǎn)品供應(yīng)商，做特定領(lǐng)域的資產(chǎn)管理者，信托業(yè)務(wù)回歸“主業(yè)” ，已經(jīng)成為業(yè)內(nèi)的廣泛共識(shí)。中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平與經(jīng)濟(jì)環(huán)境的制約中國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平尚需提高，經(jīng)濟(jì)環(huán)境有待優(yōu)化，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制急需完善，產(chǎn)權(quán)制度改革亟待深化，個(gè)人資產(chǎn)尚不充裕，企業(yè)經(jīng)濟(jì)實(shí)力與國際大財(cái)團(tuán)相比尚有很大差距，信托產(chǎn)品的研發(fā)缺乏﹁定的市場(chǎng)基礎(chǔ)與創(chuàng)新根基。實(shí)際上開發(fā)的信托產(chǎn)品大都局限于商事領(lǐng)域，而民事信托市場(chǎng)尚無什么發(fā)展。信托業(yè)缺乏戰(zhàn)略性的行業(yè)安排，沒有得到應(yīng)有的地位信托行業(yè)的戰(zhàn)略目標(biāo)不明確，缺乏白皮書式的行業(yè)戰(zhàn)略指導(dǎo)。由于社會(huì)公眾對(duì)信托業(yè)的認(rèn)識(shí)不夠，信托業(yè)沒有得到應(yīng)有的地位，所以在規(guī)劃和制度上總體比較薄弱，具體執(zhí)行起來自然也會(huì)產(chǎn)生不少問題。與其它三大金融行業(yè)比，信托業(yè)在整體上缺乏前瞻性的規(guī)劃，在具體操作層面的法規(guī)政策又較粗糙，而信托業(yè)本身比其它三大金融業(yè)更復(fù)雜，這可能是信托業(yè)在中國始終沒有很好發(fā)展的重要原因。監(jiān)管和法律環(huán)境制約目前對(duì)信托業(yè)務(wù)的監(jiān)管還不是很到位，力度也不夠。目前信托公司共有 50 多家，但在監(jiān)管力量上未免顯得非常薄弱。非銀司內(nèi)只有一兩個(gè)處管信托公司，監(jiān)管力量不足，對(duì)信托公司的監(jiān)管就不能達(dá)到實(shí)時(shí)監(jiān)管的水平。而且政策和監(jiān)管對(duì)信托經(jīng)營捆綁限制有余，支持和服務(wù)不足。我國信托法律體系尚不健全，相對(duì)信托實(shí)際業(yè)務(wù)的需求仍顯滯后。雖然我們已經(jīng)有了《信托法》 、 《信托投資公司管理辦法》以及《信托投資公司資金信托管理暫行辦法》等規(guī)定，但在涉及信托財(cái)產(chǎn)轉(zhuǎn)移、信托財(cái)產(chǎn)登記等問題上法律尚不明確，在涉及信托業(yè)務(wù)的財(cái)會(huì)、稅收的配套法律制度還沒有跟上。這些都制約了信托業(yè)的進(jìn)一步發(fā)展。具體來講，目前的監(jiān)管和法律環(huán)境對(duì)信托業(yè)發(fā)展的制約主要表現(xiàn)在以下幾方面：（1）委托理財(cái)政出多門，信托業(yè)在同類業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)中處于弱勢(shì)目前，我國關(guān)于委托理財(cái)方面的政策仍然比較混亂。信托公司以及證券公司推出的委托理財(cái)產(chǎn)品在實(shí)質(zhì)內(nèi)容上都是一樣的，但是由于雙方隸屬于不同的監(jiān)管部門，卻適用了不同的法律法規(guī)。這種現(xiàn)象極不合理，而且正是由于長期的監(jiān)管政策不統(tǒng)一，引發(fā)了一些不應(yīng)該發(fā)生的金融風(fēng)險(xiǎn)。大部分信托公司與其它金融機(jī)構(gòu)如銀行、證券、保險(xiǎn)等金融機(jī)構(gòu)相比，在規(guī)模和實(shí)力上都有較大的距離，但信托公司的業(yè)務(wù)與它們卻有類似之處，存在著競(jìng)爭(zhēng)。例如銀行的多方委托貸款業(yè)務(wù)、證券公司的集合理財(cái)業(yè)務(wù)等，都與信托公司的集合資金信托計(jì)劃類似，但卻比13 / 36信托公司更有政策優(yōu)勢(shì)。（2）工商登記制度缺失使信托業(yè)的優(yōu)勢(shì)難以發(fā)揮盡管我國《信托法》中對(duì)信托財(cái)產(chǎn)登記問題有專門條款，但缺乏與之相關(guān)的配套政策和措施。例如，信托財(cái)產(chǎn)登記需要工商登記機(jī)關(guān)準(zhǔn)許對(duì)充當(dāng)信托財(cái)產(chǎn)的股權(quán)、設(shè)備等進(jìn)行登記，但實(shí)際操作中工商管理部門卻往往因政策不明確而拒絕，這使得原本應(yīng)是信托公司優(yōu)勢(shì)業(yè)務(wù)品種的財(cái)產(chǎn)信托難以發(fā)展。（3）信托收益面臨重復(fù)征稅目前在稅收制度層面，除對(duì)體現(xiàn)為信托關(guān)系的證券投資基金的稅法適用有特別規(guī)范外，對(duì)信托活動(dòng)基本上沒有特殊的稅法適用解釋，現(xiàn)行稅法并未考慮信托活動(dòng)自身的特殊性和復(fù)雜性，這正影響著信托活動(dòng)正常開展。目前我國信托活動(dòng)最突出、最迫切需要解決的問題是重復(fù)征稅問題。由于這種重復(fù)征稅問題在信托活動(dòng)中普遍存在，信托活動(dòng)的稅負(fù)相對(duì)較重，受益人實(shí)際獲得信托收益明顯低于委托人親自經(jīng)營管理信托財(cái)產(chǎn)所產(chǎn)生的收益。這在一定程度上影響了信托目的完全實(shí)現(xiàn)，在宏觀上阻礙了信托活動(dòng)正常開展。（4）信托產(chǎn)品流通機(jī)制滯后信托產(chǎn)品的難以流通，也極大地制約了信托業(yè)的擴(kuò)展。根據(jù)現(xiàn)行的有關(guān)規(guī)定：“信托公司不得發(fā)行債券，不得以發(fā)行委托投資憑證、代理投資憑證、受益憑證、有價(jià)證券代保管單和其他方式籌集資金” 。 “不得通過報(bào)刊、電視、廣播和其他公共媒體進(jìn)行營銷宣傳” ，應(yīng)當(dāng)說上述規(guī)定對(duì)于防范信托公司的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)是絕對(duì)必要的，但其實(shí)施的結(jié)果，不僅可能意味著現(xiàn)有的信托受益權(quán)只能以無法分割的信托合同方式成立，加入資金信托計(jì)劃的投資者要轉(zhuǎn)讓手中的信托合同，不得不自己去尋找受讓對(duì)象和轉(zhuǎn)讓平臺(tái)，而且使信托產(chǎn)品的認(rèn)知程度和受眾面變得十分狹窄。其導(dǎo)致的結(jié)果，必然是使信托產(chǎn)品轉(zhuǎn)讓交易成本的提高，影響信托業(yè)的發(fā)展。盡管《信托投資公司資金信托管理暫行辦法》中規(guī)定了信托產(chǎn)品的受益權(quán)可以轉(zhuǎn)讓，但轉(zhuǎn)讓方式、轉(zhuǎn)讓價(jià)格、轉(zhuǎn)讓手續(xù)和轉(zhuǎn)讓場(chǎng)所均無明確規(guī)定。從而使資金信托產(chǎn)品的流動(dòng)性，特別是機(jī)構(gòu)委托人的大額信托合同的轉(zhuǎn)讓嚴(yán)重缺乏操作性。 信托產(chǎn)品的流動(dòng)性已成信托業(yè)高效發(fā)展的障礙。在信托受益權(quán)轉(zhuǎn)讓時(shí)，缺乏一個(gè)有效的二級(jí)市場(chǎng)為買賣雙方提供及時(shí)的交易信息與交易平臺(tái)，沒有有效的交易機(jī)制來撮合成交。（5）信托公司異地設(shè)立分支機(jī)構(gòu)受限按照目前法律規(guī)定，信托投資公司不能在異地設(shè)置分支機(jī)構(gòu)，從而使其在異地的展業(yè)功能受到明顯的限制，信托機(jī)構(gòu)的規(guī)模偏小，抗風(fēng)險(xiǎn)的能力偏弱，資金在不同地區(qū)之間的余缺調(diào)節(jié)受到了制約，造成了資金配置過程中的效率損失和浪費(fèi)。信托投資公司因明確不能設(shè)置分支機(jī)構(gòu)而使其在異地的展業(yè)功能受到明顯的限制。而是否能夠通過其他金融機(jī)構(gòu)代理開展異地業(yè)務(wù)則尚無明確的政策性界定。（6）集合資金信托業(yè)務(wù)存在 200 份合同的核心障礙每項(xiàng)信托計(jì)劃不得超過 200 份信托合同，每份信托合同的最低金額不得低于 5 萬元人民幣。如此單項(xiàng)資金信托計(jì)劃發(fā)行規(guī)模的限制，導(dǎo)致資金信托產(chǎn)品的設(shè)計(jì)與大多投資項(xiàng)目的資14 / 36金需求規(guī)模以及高達(dá)十萬億元人民幣的居民儲(chǔ)蓄所產(chǎn)生的理財(cái)需求都產(chǎn)生了巨大差距。而且作為一種獨(dú)立金融業(yè)態(tài)推出的投資產(chǎn)品與其他投資品種相比，例如每年均達(dá)千億規(guī)模的基金和國債、萬億規(guī)模的股票以及數(shù)百億規(guī)模的企業(yè)債券等，作為四大金融支柱之一的信托產(chǎn)品規(guī)模幾乎微不可感。 (7) 信托產(chǎn)品的營銷宣傳受私募性質(zhì)限制與公募產(chǎn)品不同的是，私募產(chǎn)品的營銷是不得公開進(jìn)行的。按照我國《信托公司資金信托業(yè)務(wù)管理暫行辦法》及《中國人民銀行關(guān)于信托投資公司資金信托業(yè)務(wù)有關(guān)問題的通知》(銀發(fā)[2022]314 號(hào))的有關(guān)規(guī)定，將信托投資公司發(fā)行集合資金信托計(jì)劃基本定位于非公募性質(zhì)，按照有關(guān)規(guī)定信托投資公司不可在報(bào)刊、電臺(tái)、電視等新聞媒體上對(duì)信托計(jì)劃做廣告宣傳和產(chǎn)品的營銷宣傳。而無法直接進(jìn)行信托產(chǎn)品的營銷宣傳，不僅導(dǎo)致銷售渠道不暢，產(chǎn)品信息閉塞，投資人無法從常規(guī)渠道規(guī)范獲取和了解信托產(chǎn)品，而且也使信托產(chǎn)品推介過程中的公開效應(yīng)大大削弱，無法通過公開產(chǎn)生公信，使信托產(chǎn)品合法性、真實(shí)性和誠信度不同程度打了折扣。從中國社會(huì)財(cái)富分布結(jié)構(gòu)分析，以少數(shù)、大額、長期的機(jī)構(gòu)投資人為主要對(duì)象的純私募方式似乎不太現(xiàn)實(shí)。加之信托投資公司尚不具備一批專業(yè)拓展私募市場(chǎng)的營銷隊(duì)伍，我國有關(guān)私募基金的法律尚未出臺(tái)，因而也就難以形成一批穩(wěn)定的機(jī)構(gòu)投資人客戶群體。金融分業(yè)管理、消費(fèi)者市場(chǎng)不成熟形成的制約從最近國內(nèi)信托投資公司信托產(chǎn)品發(fā)售的情況來看，目前，信托業(yè)務(wù)還是一個(gè)不成熟的市場(chǎng)。主要表現(xiàn)在理性投資者不多：如上海、北京的資金信托品種受到老百姓的追捧，感興趣的主要是小額投資者。從央行的規(guī)定來看，政策導(dǎo)向顯然是希望信托產(chǎn)品引向成熟的機(jī)構(gòu)投資者，著眼點(diǎn)是未來的理性市場(chǎng)。所以，目前的信托市場(chǎng)現(xiàn)狀與政策導(dǎo)向存在差距，在時(shí)點(diǎn)上不夠合拍。從近期各家信托投資公司開展資金信托業(yè)務(wù)的過程看，雖然在營銷階段即資金的募集階段遇到一些瓶頸問題，但應(yīng)該還不是集合資金信托業(yè)務(wù)的主要矛盾，現(xiàn)階段真正的瓶頸約束是信托資金的運(yùn)用和投向問題?，F(xiàn)已推出的資金信托產(chǎn)品的運(yùn)用方式和方向分析，主要是通過貸款或投資的方式運(yùn)用于基礎(chǔ)設(shè)施和房地產(chǎn)等行業(yè)和項(xiàng)目。原因之一是在我國當(dāng)前分業(yè)管理的金融體制下，信托產(chǎn)品的創(chuàng)新空間受到分業(yè)經(jīng)營、交易市場(chǎng)不充分、缺乏避險(xiǎn)工具等諸多因素的局限，因此信托產(chǎn)品的諸多功能難以體現(xiàn)；再就是眾多投資者短期化的投資理念根深蒂固，進(jìn)而對(duì)信托產(chǎn)品短期設(shè)計(jì)和推出機(jī)制要求強(qiáng)烈；另外，廣大中小投資者對(duì)專業(yè)服務(wù)和專業(yè)投資機(jī)構(gòu)的信用仍持較強(qiáng)的輕視和懷疑態(tài)度，而政府崇拜的心理則慣性十足。 信托公司本身存在諸多問題治理結(jié)構(gòu)方面存在顯著缺陷，內(nèi)控薄弱信托公司雖然是現(xiàn)代法人，但有些公司治理結(jié)構(gòu)不完善。結(jié)構(gòu)問題是中國公司普遍存在的一個(gè)問題。導(dǎo)致信托公司治理結(jié)構(gòu)不完善的原因首先是指導(dǎo)原則不明確，這使得信托公司在治理結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)上存在著一定的盲目性。信托公司運(yùn)行所依據(jù)的“一法兩規(guī)”對(duì)信托公司的治理結(jié)構(gòu)均沒有做出特別的規(guī)定，信托公司的治理結(jié)構(gòu)主要是按照《公司法》的一般規(guī)定設(shè)15 / 36計(jì)的，并沒有考慮信托公司的特殊性與具體要求，即使這樣，許多信托公司的法人治理結(jié)構(gòu)仍很不完善。缺乏核心盈利模式，核心競(jìng)爭(zhēng)力尚未形成目前銀行、保險(xiǎn)以及證券業(yè)的主營業(yè)務(wù)及其核心贏利來源似乎都比較明確，其監(jiān)管體系也比較健全和強(qiáng)而有力。而根據(jù)現(xiàn)有規(guī)定，雖然信托公司是我國金融機(jī)構(gòu)中惟一能夠直接介入和連接資本市場(chǎng)、貨幣市場(chǎng)和實(shí)業(yè)投資領(lǐng)域的投融資平臺(tái)，但目前信托這一優(yōu)勢(shì)并未得到充分發(fā)揮，信托公司依然缺少專屬的核心盈利業(yè)務(wù)。難以體現(xiàn)信托公司特有的制度優(yōu)勢(shì)和綜合優(yōu)勢(shì)，也使信托業(yè)難以形成自己的產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢(shì)和產(chǎn)業(yè)規(guī)模。盈利能力的不足，直接導(dǎo)致了信托業(yè)的可持續(xù)性發(fā)展能力受到限制，作為一個(gè)市場(chǎng)主體，在盈利壓力面前，可能放松風(fēng)險(xiǎn)控制，從而導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)的積累。最后，信托公司與管理部門的博弈形成了一個(gè)惡性循環(huán)，即監(jiān)管部門為了控制風(fēng)險(xiǎn)制定了相對(duì)嚴(yán)格的監(jiān)管政策。嚴(yán)格的監(jiān)管政策限制了信托投資公司正常的業(yè)務(wù)經(jīng)營，導(dǎo)致了盈利能力下降。迫于盈利壓力，信托投資公司選擇“短平快”項(xiàng)目，注重短期利益而忽視了未來可能帶來的風(fēng)險(xiǎn)。監(jiān)管部門發(fā)現(xiàn)了信托投資公司這一傾向，制定更嚴(yán)格的監(jiān)管政策，進(jìn)一步壓制了信托投資公司的盈利空間。如此循環(huán)，可能出現(xiàn)的最壞結(jié)果是，信托業(yè)在這個(gè)怪圈中作為一個(gè)產(chǎn)業(yè)而逐步萎縮。部分信托公司管理不規(guī)范，存在違規(guī)經(jīng)營信托公司經(jīng)營機(jī)制雖比商業(yè)銀行更為靈活，但內(nèi)在的擴(kuò)張沖動(dòng)使得一些信托投資公司違規(guī)經(jīng)營，產(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn)。特別讓監(jiān)管部門擔(dān)心的是，部分信托公司違規(guī)辦理資金信托業(yè)務(wù)，而且違規(guī)現(xiàn)象嚴(yán)重。違規(guī)主要形式是在合同之外補(bǔ)充協(xié)議，為客戶保證信托收益；擅自改變資金用途，用信托資金為自己謀利益，周轉(zhuǎn)一下再回來；以各種手段規(guī)避 200 份限制；變相設(shè)立分支機(jī)構(gòu)。根據(jù)非銀部的了解，這些問題的數(shù)額、頻率和涉及的信托公司不在少數(shù)。人才缺乏，從業(yè)人員素質(zhì)參差不齊信托公司都需要至少三五個(gè)懂行的，能夠?qū)L(fēng)險(xiǎn)把住關(guān)的。但現(xiàn)在問題在于許多信托公司沒有這些人才，膽大藝不高，很危險(xiǎn)。高管人員和從業(yè)人員素質(zhì)參差不齊，有的高管人員的專業(yè)水準(zhǔn)和道德操守有待提高。金融分業(yè)經(jīng)營，屬于信托業(yè)的基金業(yè)被強(qiáng)行剝離出去，專業(yè)人才走失多，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力下降。某些信托公司還存在遺留問題有些信托公司還存在歷史遺留問題。1999 年 3 月，央行根據(jù)國務(wù)院關(guān)于進(jìn)一步全面整頓信托投資公司的精神，開始對(duì)信托投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行第五次清理整頓。這是一次推倒重來的徹底整頓，但是對(duì)于某些已經(jīng)重新登記的信托公司而言，整頓并不徹底，原有業(yè)務(wù)清理效果不理想。到去年年底，57 家信托公司中還有存款 130 多億，15 家公司的存款量還比較大，對(duì)這些存款的清理工作將延長到 2022 年底。16 / 36第五章信托在私募股權(quán)投資中的地位和角色 私