中國(guó)股市慣性策略和反轉(zhuǎn)策略的實(shí)證分析(編輯修改稿)
2025-07-20 07:59 本頁(yè)面
【文章內(nèi)容簡(jiǎn)介】 者特別是機(jī)構(gòu)投資者制定投資策略具有借鑒意義。 下面詳細(xì)描述這兩種投資策略，給出主要實(shí)證結(jié)果，并提供相應(yīng)的檢驗(yàn)結(jié)果。 數(shù)據(jù)和方法 我們的數(shù)據(jù)來(lái)自嘉實(shí)基金管理公司。它包括了最近3年的所有股票的交易數(shù)據(jù)和復(fù)權(quán)信息。本文作者計(jì)算了復(fù)權(quán)數(shù)據(jù)。本文研究的時(shí)間區(qū)間為1993～2000年。樣本包括了1993年之前上市的全部A股。由于至今中國(guó)沒有出現(xiàn)A股摘牌現(xiàn)象，所以我們的樣本在時(shí)間序列方向是長(zhǎng)度相等的，在橫截面方向是數(shù)目相同的。 DeBondtThaler的研究方法如下：(1)將一段時(shí)間分成組合形成期和檢驗(yàn)期。(2)在組合形成期，首先求個(gè)股超常收益率、累積超常收益率，然后按超常收益率將股票分成贏者組合和輸者組合，計(jì)算贏者組合和輸者組合在組合形成期的累積平均超常收益率。(3)計(jì)算贏者組合和輸者組合在檢驗(yàn)期的平均超常收益率、累積平均超常收益率。(4)累積平均超常收益率分析。 JegadeeshTitman的研究方法與DeBondtThaler的方法類似。主要區(qū)別有二：(1)JegadeeshTitman的研究方法的組合形成期和檢驗(yàn)期的長(zhǎng)度相對(duì)較短；(2)JegadeeshTitman采用了重疊的抽樣方法，即組合形成期出現(xiàn)重疊，這樣做的好處在于可以擴(kuò)大樣本容量，增加統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)的勢(shì)。缺點(diǎn)是導(dǎo)致抽樣出現(xiàn)自相關(guān)性。而DeBondtThaler采用了非重疊的抽樣方法。 我們?cè)诖嘶A(chǔ)上進(jìn)行了簡(jiǎn)化，研究方法如下：(1)將一段時(shí)間分成排序期(相當(dāng)于組合形成期)、檢驗(yàn)期。(2)在每一個(gè)排序期中，首先計(jì)算個(gè)股的累計(jì)超常收益率，并進(jìn)行排序，確定贏者組合和輸者組合。(3)在相應(yīng)的檢驗(yàn)期中，計(jì)算贏者組合和輸者組合的累積平均超常收益率。(4)累積平均超常收益率分析?？紤]到中國(guó)股票市場(chǎng)歷史較短，對(duì)于慣性策略，本文的抽樣方法是非重疊的，即組合形成期非重疊；而對(duì)于反轉(zhuǎn)策略，抽樣方法是重疊的。 累計(jì)超常收益CAR的計(jì)算方法：首先采用對(duì)數(shù)差分方法計(jì)算股票和市場(chǎng)收益率。然后，對(duì)于股票j和月份t，從總收益Rjt中減去市場(chǎng)收益Rmt得到超常收益ARjt。市場(chǎng)收益采用上證指數(shù)收益。最后，計(jì)算股票j在n個(gè)月中的累計(jì)超常收益CARjn，它是股票j在n個(gè)月中超常收益的簡(jiǎn)單加總。 在排序期中，我們采用初始 幾個(gè)月的累計(jì)超常收益來(lái)對(duì)股票進(jìn)行排序。最高的20只股票被賦予贏者組合；最低的20只股票被賦予輸者組合。然后計(jì)算贏者組合和輸者組合中所有股票的平均累計(jì)超常收益CARn。最后，計(jì)算贏者組合和輸者組合的隨后檢驗(yàn)期的累計(jì)超常收益。 為了判斷短期慣性策略的表現(xiàn)，我們買入過(guò)去贏者并賣出過(guò)去輸者。按照這種構(gòu)造，投資組合是零投資套利組合。排序期長(zhǎng)度分別取值12個(gè)月，但在每種情況中，檢驗(yàn)期長(zhǎng)度取值為12個(gè)月。這樣，我們就形成了25種投資策略，每種策略用數(shù)對(duì)(排序期、檢驗(yàn)期)來(lái)代表。排序期的起點(diǎn)分別為月初、季度初、半年初、季度初、年初。這樣避免了排序期重疊，從而保證了樣本觀測(cè)值的獨(dú)立性。于是，我們得到了排序期為3個(gè)月的24個(gè)贏者和輸者組合，排序期為6個(gè)月的12個(gè)贏者和輸者組合，排序期為9個(gè)月的9個(gè)贏者和輸者組合，排序期為12個(gè)月的6個(gè)贏者和輸者組合。 為了檢驗(yàn)長(zhǎng)期反轉(zhuǎn)策略的表現(xiàn)，我們研究了如下套利組合：買入過(guò)去輸者并賣出過(guò)去贏者。從1996年到1998年，我們構(gòu)造了基于3年排序期的贏者和輸者組合。對(duì)于每個(gè)組合，隨后的5年是檢驗(yàn)期。 實(shí)證結(jié)
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