【文章內(nèi)容簡介】 的特征、戰(zhàn)略空間及支付函數(shù)的知識。從這個(gè)角度,博弈可以劃分為完全信息博弈和不完全信息博弈。完全信息指的是每一個(gè)參與人對所有參與人(對手)的特征、戰(zhàn)略空間及支付函數(shù)有準(zhǔn)確的知識,否則,就是不完全信息。將上述兩個(gè)角度的劃分結(jié)合起來,我們就得到四種不同類型的博弈,這就是完全信息靜態(tài)博弈、不完全信息靜態(tài)博弈、完全信息動態(tài)博弈和不完全信息動態(tài)博弈。與上述四類博弈相對應(yīng)的四個(gè)均衡概念,即:納什均衡、子博弈精煉納什均衡、貝葉斯納什均衡和精煉貝葉斯納什均衡(如表一)。表一 博弈的分類及對應(yīng)的均衡概念資料來源:張維迎:《博弈論與信息經(jīng)濟(jì)學(xué)》,上海人民出版社,2002年版根據(jù)我國具體國情,可從資金配置效率的角度,用博弈論原理來分析何種融資方式應(yīng)成為我國企業(yè)融資的主要方式。我們以企業(yè)債券為例來分析直接融資的應(yīng)用。在企業(yè)債券市場,中小企業(yè)(以下簡稱企業(yè))是否發(fā)行債券的決策在前,公眾是否購買債券的決策在后,這是一個(gè)典型的動態(tài)博弈。在企業(yè)發(fā)行債券的情況下,博弈的參與者有二個(gè):一、企業(yè)。二、公眾。本文把企業(yè)分為二類:一是資金運(yùn)用風(fēng)險(xiǎn)低的企業(yè)(以下簡稱低風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)),其在全部企業(yè)中所占比重為p。二是資金運(yùn)用風(fēng)險(xiǎn)高的企業(yè)(以下簡稱高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)),其在全部企業(yè)中所占比重為(lP)。任何企業(yè)不是屬于第一類企業(yè)就是屬于第二類企業(yè)。(1)完全信息條件下的博弈分析在完全信息條件下,公眾完全知道企業(yè)的信息,這是一個(gè)完全信息條件下的動態(tài)博弈。為了分析上的方便,我們假定在企業(yè)債券市場上只存在兩種利率:和,為低風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)發(fā)行債券所要求的利率, 為高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)發(fā)行債券所要求的利率,且,在博弈中企業(yè)先行動,企業(yè)有三種選擇:以利率發(fā)行企業(yè)債券。以利率發(fā)行企業(yè)債券。不發(fā)行企業(yè)債券。當(dāng)企業(yè)不發(fā)行債券時(shí),博弈結(jié)束。由于公眾在博弈中是后行動者,這時(shí)到達(dá)公眾的信息集有四個(gè),即是:{低風(fēng)險(xiǎn)企業(yè),}、{低風(fēng)險(xiǎn)企業(yè), }、{高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè), }、{高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè),}。在每個(gè)信息集上,公眾的選擇有二個(gè):購買企業(yè)債券。不購買企業(yè)債券。因此博弈的戰(zhàn)略組合有八個(gè):低風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)以發(fā)行企業(yè)債券,公眾購買。低風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)以發(fā)行企業(yè)債券,公眾不購買。低風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)以發(fā)行企業(yè)債券,公眾購買。低風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)以發(fā)行企業(yè)債券,公眾不購買。高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)以發(fā)行企業(yè)債券,公眾購買。高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)以發(fā)行企業(yè)債券,公眾不購買。高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)以發(fā)行企業(yè)債券,公眾購買。192。高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)以發(fā)行企業(yè)債券,公眾不購買。如果不考慮發(fā)行費(fèi)用,雙方在博弈中的支付為:當(dāng)企業(yè)不發(fā)行債券時(shí),博弈結(jié)束,雙方的支付均為O。當(dāng)企業(yè)發(fā)行債券,公眾不購買時(shí),雙方的支付均為0。當(dāng)?shù)惋L(fēng)險(xiǎn)企業(yè)以利率,發(fā)行企業(yè)債券,公眾購買時(shí),根據(jù)支付和風(fēng)險(xiǎn)相一致的原則,雙方均獲得正常支付,令其為+l。當(dāng)?shù)惋L(fēng)險(xiǎn)企業(yè)以利率發(fā)行企業(yè)債券,公眾購買時(shí),由于,企業(yè)將少獲得收益而使其支付減少,令減少量為x,則企業(yè)的支付為1x。公眾將多獲得收益。相應(yīng)地,支付增加到1+x。當(dāng)高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)以利率:發(fā)行企業(yè)債券,公眾購買時(shí),根據(jù)支付和風(fēng)險(xiǎn)相一致的原則,雙方的支付均為+l。當(dāng)高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)以利率發(fā)行企業(yè)債券時(shí),公眾購買時(shí),企業(yè)由于多獲得收益而使其支付增加,令增加量為y,則企業(yè)的支付為1+y,公眾的支付相應(yīng)減少為1y。雙方的博弈如下圖。 圖1 直接融資完全信息下的博弈分析在上圖中,當(dāng)?shù)惋L(fēng)險(xiǎn)企業(yè)以利率,發(fā)行企業(yè)債券時(shí),公眾如購買,其支付為+1。如不購買,支付均為O,購買是公眾的占優(yōu)戰(zhàn)略。因此,低風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)以利率發(fā)行企業(yè)債券,公眾購買債券,即({低風(fēng)險(xiǎn), ,購買)是一個(gè)子博弈納什均衡。當(dāng)?shù)惋L(fēng)險(xiǎn)企業(yè)以利率發(fā)行企業(yè)債券時(shí),公眾如果購買,其支付為1+X。如不購買,其支付為O,購買是公眾的占優(yōu)戰(zhàn)略。因此,低風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)以利率發(fā)行企業(yè)債券,公眾購買,即({低風(fēng)險(xiǎn), },購買)是一個(gè)子博弈納什均衡。當(dāng)高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)以利率發(fā)行企業(yè)債券時(shí),公眾如購買,其支付為+l。如不購買,支付均為0,購買是公眾的占優(yōu)戰(zhàn)略。因此,高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)以利率發(fā)行企業(yè)債券,公眾購買,即({高風(fēng)險(xiǎn), },購買)是一個(gè)子博弈納什均衡。當(dāng)高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)以利率發(fā)行企業(yè)債券時(shí),公眾如不購買,支付為O。如購買,其支付為1y。此時(shí),要看1y的大小,當(dāng)lYO,購買是公眾的占優(yōu)戰(zhàn)略。因此,高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)以利率發(fā)行企業(yè)債券,公眾購買,即({高風(fēng)險(xiǎn), },購買)是一個(gè)子博弈納什均衡。當(dāng)1一y0時(shí),不購買是公眾的占優(yōu)戰(zhàn)略。因此,高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)以利率發(fā)行企業(yè)債券,公眾不購買,即({高風(fēng)險(xiǎn), },不購買)是一個(gè)子博弈納什均衡。在企業(yè)和公眾的博弈中,有四個(gè)子博弈納什均衡:({低風(fēng)險(xiǎn), },購買)、(｛低風(fēng)險(xiǎn), },購買)、({高風(fēng)險(xiǎn), },購買)及當(dāng)1yO時(shí),({高風(fēng)險(xiǎn), },購買)。當(dāng)1yO,({高風(fēng)險(xiǎn), },不購買)。下面,我們用逆向歸納法來找出博弈的子博弈精煉納什均衡。對子博弈納什均衡(｛低風(fēng)險(xiǎn), },購買)。首先從最后一個(gè)決策結(jié)開始,往前倒推,低風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)有兩種選擇:以利率發(fā)行企業(yè)債券,還是以利率發(fā)行企業(yè)債券。當(dāng)以利率發(fā)行企業(yè)債券時(shí),其支付為+l。當(dāng)以利率發(fā)行企業(yè)債券時(shí),其支付為1x。以利率rl發(fā)行企業(yè)債券是企業(yè)的占優(yōu)戰(zhàn)略。再往前倒推,在整個(gè)博弈中,公眾購買高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)發(fā)行的企業(yè)債券,其支付無論如何也不會大于1,公眾將購買低風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)以發(fā)行的企業(yè)債券。因此,低風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)以利率發(fā)行企業(yè)債券,公眾購買,即({低風(fēng)險(xiǎn), },購買)是一個(gè)子博弈精煉納什均衡。對子博弈納什均衡({低風(fēng)險(xiǎn), },購買)。從最后一個(gè)決策結(jié)開始,往前倒推,低風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)有二種選擇:以利率發(fā)行企業(yè)債券,還是以利率發(fā)行企業(yè)債券。當(dāng)以利率發(fā)行企業(yè)債券時(shí),其支付為+l。當(dāng)以利率發(fā)行企業(yè)債券時(shí),其支付為1一X。此時(shí),企業(yè)的占優(yōu)戰(zhàn)略是以利率發(fā)行企業(yè)債券,而不是以利率發(fā)行企業(yè)債券。因此,低風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)以利率發(fā)行企業(yè)債券,公眾購買,即({低風(fēng)險(xiǎn), }購買)不是一個(gè)子博弈精煉納什均衡。當(dāng)1yO時(shí),對子博弈納什均衡({高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè), },購買)。從最后一個(gè)決策結(jié)開始,往前倒推,企業(yè)有二個(gè)選擇:以利率,發(fā)行企業(yè)債券,還是以利率發(fā)行企業(yè)債券。當(dāng)以利率發(fā)行企業(yè)債券時(shí),其支付為1+y。當(dāng)以利率發(fā)行企業(yè)債券時(shí),其支付為1,以利率,發(fā)行企業(yè)債券是企業(yè)的占優(yōu)戰(zhàn)略,企業(yè)將選擇以利率,發(fā)行企業(yè)債券。再倒推到整個(gè)博弈,因公眾購買高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)發(fā)行的企業(yè)債券得到的支付1y小于購買低風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)發(fā)行的企業(yè)債券得到的支付1,公眾不會購買高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)發(fā)行的企業(yè)債券。因此,當(dāng)1yo,高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)以利率發(fā)行企業(yè)債券,公眾購買,即({高風(fēng)險(xiǎn),},購買)不是一個(gè)子博弈精煉納什均衡。當(dāng)1y0時(shí),對子博弈納什均衡({高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè), },不購買)。從最后一個(gè)決策結(jié)開始,往前倒推,企業(yè)有二個(gè)選擇:以利率發(fā)行企業(yè)債券,還是以利率發(fā)行企業(yè)債券。當(dāng)以利率發(fā)行企業(yè)債券時(shí),因公眾不購買,企業(yè)支付為O。當(dāng)以利率發(fā)行企業(yè)債券時(shí),其支付為1,以利率發(fā)行企業(yè)債券是企業(yè)的占優(yōu)戰(zhàn)略,企業(yè)將選擇以利率發(fā)行企業(yè)債券。因此,當(dāng)1一yo時(shí),高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)以利率發(fā)行企業(yè)債券,公眾不購買,即({高風(fēng)險(xiǎn), },不購買)不是一個(gè)子博弈精煉納什均衡。對子博弈納什均衡({高風(fēng)險(xiǎn), },購買)。首先從最后一個(gè)決策結(jié)開始,往前倒推,高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)有二種選擇:以利率發(fā)行企業(yè)債券,還是以利率發(fā)行企業(yè)債券。當(dāng)以利率發(fā)行企業(yè)債券時(shí),公眾將不購買而使其支付為0。當(dāng)以利率發(fā)行企業(yè)債券時(shí),其支付為1。此時(shí),以利率發(fā)行企業(yè)債券是企業(yè)的占優(yōu)戰(zhàn)略。再往前倒推到整個(gè)博弈,公眾購買低風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)發(fā)行的企業(yè)債券,其支付無論如何也不會大于1。因此,高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)以利率發(fā)行企業(yè)債券,公眾購買,即({高風(fēng)險(xiǎn), },購買)是一個(gè)子博弈精煉納什均衡。從上面的博弈分析可以得出:在完全信息條件下,有兩個(gè)子博弈精煉納什均衡,即({低風(fēng)險(xiǎn), },購買)和({高風(fēng)險(xiǎn), },購買),博弈的結(jié)果是低風(fēng)險(xiǎn)業(yè)以利率發(fā)行企業(yè)債券,高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)以利率發(fā)行企業(yè)債券。公眾以利率購買低風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)債券,以利率購買高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)債券。此時(shí),資金以較高利率配置于高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè),以較低利率配置于低風(fēng)險(xiǎn)企業(yè),資金的配置效率是高的。(2)不完全信息條件下的博弈分析完全信息是一個(gè)理想的情況。在現(xiàn)實(shí)生活中,如前文所述,公眾由于受單個(gè)資本財(cái)力的限制,無能力收集企業(yè)的信息,特別是在我國目前資本市場不完善、信息透明度不高的條件下,公眾對企業(yè)的內(nèi)部信息所知甚少。公眾和企業(yè)是在不完全信息條件下展開博弈的。在不完全信息條件下,公眾不知道企業(yè)所屬風(fēng)險(xiǎn)類型,只能根據(jù)自己對兩類企業(yè)在全部企業(yè)中所占比重的判斷,來確定自己的期望利率。我們作以下假定:①在債券市場上只存在一個(gè)利率,令其為R。②把企業(yè)分為二類:一類是低風(fēng)險(xiǎn)企業(yè),在全部企業(yè)中所占比重為P,令其的預(yù)期利潤率為。另一類是高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè),在全部企業(yè)中所占比重為(1一P),令其的預(yù)期利潤率為。同樣,因高風(fēng)險(xiǎn)意味著要求高的回報(bào),所以。公眾預(yù)期投資收益率的期望值為O,對購買低風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的債券所要求的利率為,對購買高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)債券所要求的利率為,同樣,因高風(fēng)險(xiǎn)相應(yīng)要求高回報(bào),故乓。不考慮交易費(fèi)用,雙方在博弈中的支付為:185。當(dāng)企業(yè)不發(fā)行債券時(shí),博弈結(jié)束,雙方的支付均為O。企業(yè)發(fā)行債券,公眾不購買時(shí),雙方支付也均為O。當(dāng)?shù)惋L(fēng)險(xiǎn)企業(yè)發(fā)行債券,公眾購買時(shí),企業(yè)的支付為其預(yù)期利潤率減去市場利率R,即一R。公眾的支付為市場利率R減去其預(yù)期投資收益率的期望值為0時(shí)所要求的利率[P+(1P)],即R[P+(lP)]。當(dāng)高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)發(fā)行企業(yè)債券,公眾購買時(shí),公眾的支付同樣為市場利率R減去其預(yù)期投資收益率的期望值為O時(shí)所要求的利率[P+(1P)1,即R[P+(lP)]。企業(yè)的支付為其預(yù)期利潤率減去市場利率R,即R。雙方的博弈如下圖。圖2 直接融資非完全信息下的博弈分析在上圖中“A”代表所有企業(yè),“”代表低風(fēng)險(xiǎn)企業(yè),“”代表高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè), “”代表公眾,“P”代表低風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)所占的比重,“l(fā)P”代表高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)所占的比重,“否”代表企業(yè)不發(fā)行債券,“發(fā)行”代表企業(yè)發(fā)行債券,“不”代表公眾不購買債券,“購買”代表公眾購買債券。在上面的博弈中,當(dāng)R[P+(lP)]O時(shí),公眾將不購買企業(yè)債券,此時(shí)的均衡結(jié)果是無論高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)還是低風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)均不發(fā)行企業(yè)債券,公眾不購買企業(yè)債券。當(dāng)RO時(shí),由于,故R0。因此,無論是高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè),還是低風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)都不發(fā)行企業(yè)債券,此時(shí)的均衡結(jié)果是無論高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè),還是低風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)都不發(fā)行企業(yè)債券,公眾不購買企業(yè)債券,這兩種情況沒有現(xiàn)實(shí)意義。只有當(dāng)R0,R[P+(1P)]O時(shí),分析其均衡才一有現(xiàn)實(shí)意義。當(dāng)R0時(shí),有二種情況。一種是RRO,另一種是R0R。下面本文分析在這二種情況下,博弈的均衡問題。當(dāng)R0R,R[P+(lP)]O時(shí)。此時(shí),公眾的占優(yōu)戰(zhàn)略是購買企業(yè)債券,高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的占優(yōu)戰(zhàn)略是發(fā)行企業(yè)債券,低風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的占優(yōu)戰(zhàn)略是不發(fā)行企業(yè)債券,均衡的結(jié)果是高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)發(fā)行企業(yè)債券,低風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)不發(fā)行企業(yè)債券,公眾