【文章內(nèi)容簡介】 實質(zhì)是非上市公司收購上市公司殼公司與上市公司殼公司反向收購非上市公司全部或大部分資產(chǎn)的雙重組合收購行為,是一種高級形態(tài)的上市公司收購行為。具體講，借殼上市是指集團公司或某個大型企業(yè)先將一個子公司或部分資產(chǎn)改造上市后．然后再將其他資產(chǎn)注入，實現(xiàn)重組上市，從而得以規(guī)避現(xiàn)實的額度管理。借殼的對象是集團或跨國公司中的子公司。借殼上市是與買殼上市非常類似的企業(yè)間兼并并購行為。在我國,借殼上市在概念上有廣義和狹義之分。狹義的借殼上市是指上市公司的控股母公司集團公司借助已擁有控制權(quán)的上市公司子公司,通過資產(chǎn)重組將自己的資產(chǎn)、業(yè)務(wù)注入上市公司子公司,擴大其運營規(guī)模、提高盈利水平、增強其融資能力,以滿足集團公司戰(zhàn)略發(fā)展的需要,并逐步實現(xiàn)集團整體上市目的的一種行為和方式。廣義的借殼上市概念,除了狹義的借殼上市,還包括理論界經(jīng)常使用的買殼上市。所謂買殼上市是指非上市企業(yè)、公司通過收購上市公司的股權(quán)取得控股地位,然后利用其對上市公司的控股地位,由上市公司反向收購非上市公司、企業(yè)的資產(chǎn)業(yè)務(wù),從而實現(xiàn)間接上市目的的一種企業(yè)購并行為。但是,無論是母借子殼上市,還是買殼上市兩者都是非上市公司、企業(yè)先通過擁有上市公司的控股權(quán),然后利用控股地位由上市公司反向收購非上市公司,從而實現(xiàn)自身資產(chǎn)、業(yè)務(wù)間接上市,只不過在運作過程中取得上市公司控制權(quán)的方式和時間不同而19 / 161已。 其他相關(guān)概念界定 殼殼,并非指殼公司,其實質(zhì)上是指一個上市公司的上市資格。一個上市公司不論其資產(chǎn)、業(yè)務(wù)好壞, 只要其具備上市資格都可稱為殼。習慣上,人們一般把“殼”理解為上市公司是不準確的。具體來說，殼是指上市公司的資格。所謂殼公司，在我國指已經(jīng)取得并繼續(xù)擁有上市資格的股份公司。在中國由于上市資格受到政府的控制，使得上市成為一種稀缺資源。只有經(jīng)批準獲得上市資格的企業(yè)，才可以通過證券市場，以發(fā)行公眾股的形式從社會直接募集資金。企業(yè)千方百計都想成為上市公司，而要直接上市無論是在國內(nèi)還是國外都需要具備較高的要求和標準。在我國股票發(fā)行上市實行額度管理的條件下，上市公司更是成為一種非常稀缺的資源，即使在現(xiàn)階段，并非誰都能夠上市，上市公司的稀缺性依然存在。所以這就存在了一大批試圖通過買殼這種方式間接上市的非上市公司。同時在已上市公司中，由于各種原因，一部分上市公司的表現(xiàn)不盡如人意，迫于各種壓力和現(xiàn)實的考慮愿意將這個上市公司的殼進行轉(zhuǎn)讓或出賣。這樣買殼市場也就形成了。 殼公司殼公司,按國際慣例是指在國際證券市場上,擁有和保持上市資20 / 161格, 但相對規(guī)模小或停業(yè), 業(yè)績一般或無業(yè)績、總股本與可流通股規(guī)模小或停牌終止交易,股價低或股價趨于零的股份公司。在中國,殼公司泛指已經(jīng)取得并繼續(xù)擁有上市資格的股份公司。相對其他上市公司而言,一般負債率較高, 資產(chǎn)狀況不佳,公司主營業(yè)務(wù)規(guī)模小,甚至停業(yè)、業(yè)績較差或極差, 無新的利潤增長點,看不到成長前景, 股價低或股價趨于零甚至已經(jīng)停牌交易的上市公司?！皻す尽?（Shell Company）,是對經(jīng)營業(yè)績差的上市公司的一種形象比喻。殼公司與一般上市公司的主要區(qū)別在于，殼公司的規(guī)模一般較小，凈資產(chǎn)較少，主營業(yè)務(wù)業(yè)績不佳或者虧損，公司的流通股價格較低，經(jīng)營已無法持續(xù)或者已經(jīng)停頓。上市公司被譽為殼，則意味著其經(jīng)營業(yè)績差，出現(xiàn)經(jīng)營困難，甚至面臨破產(chǎn)的危險。它通常分為“實殼公司” 、 “空殼公司”和“凈殼公司”三種。 殼公司的類型第一類：“實殼公司”指保持上市資格，業(yè)務(wù)規(guī)模小，業(yè)績一般或不佳，總股本和可流通股規(guī)模小，股價低的上市公司。 “實殼公司”產(chǎn)生的原因較為普通。任何證券市場上，總會存在業(yè)務(wù)規(guī)模小，業(yè)績平淡或不佳，股票流通量小，股價低的上市公司，在長期低迷的股市中更易見到這類公司。第二類：“空殼公司”指業(yè)務(wù)有顯著困難或遭受重大損害，公司業(yè)務(wù)嚴重萎縮或停業(yè)，業(yè)務(wù)無發(fā)展前景，重整無望，股票尚在流通，但交易量和股價持續(xù)下跌至很低，或股票已經(jīng)停牌終止交易的21 / 161上市公司。 “空殼公司”產(chǎn)生的原因較為復雜，多是“實殼公司”在一定條件下轉(zhuǎn)化而來。第三類：“凈殼公司”指無負債、無法律糾紛、無違反上市交易規(guī)則、無遺留資產(chǎn)的上市“空殼公司” 。 “凈殼公司”來源主要有兩方面：一是上市“空殼公司”大股東在重整無望的情況下，解散員工、出售資產(chǎn)、清理債務(wù)、解決法律糾紛，進行一系列清理“空殼公司”工作，最終只維持“空殼公司”上市資格，以備自己發(fā)展或合并新業(yè)務(wù)時使用；或者待價而沽，售給意欲“買殼上市”的買主及投資銀行或相關(guān)專業(yè)投資顧問機構(gòu)。二是一些擅長經(jīng)營“買殼上市”業(yè)務(wù)的投資銀行或相關(guān)專業(yè)投資顧問機構(gòu)，專門搜尋上市“空殼公司” ，通過詳盡調(diào)查，避開有債務(wù)和法律糾紛等不利因素的“空殼公司” ，對分散各處符合要求的“空殼公司”主要股東洽談并購，完成買殼業(yè)務(wù)后，對“空殼公司”進行凈殼處理。 借殼上市的淵源借殼上市是隨著證券市場產(chǎn)生、發(fā)展而產(chǎn)生發(fā)展而來的。即使在證券市場較發(fā)達國家, 公司上市也有兩種方式,即直接上市和間接上市借殼上市。借殼上市也是作為非上市公司尋求上市的一種方式或捷徑而存在的。一般而言,欲借殼上市的企業(yè)首先要以最小的成本收購一個上市公司殼公司。通常要求流通盤子小, 沒有不良債務(wù)負擔的殼公司,借殼成功后即著手進行反向收購,殼公司以發(fā)新股方式籌資購入借殼方的資產(chǎn)和業(yè)務(wù)。這樣非上市公司、企業(yè)借殼方借助22 / 161殼公司籌資便捷等優(yōu)勢, 展開新一輪整合發(fā)展,從而達到借殼上市目的。這一資本運營現(xiàn)象在西方發(fā)達國家可謂歷時久長了。在美國, 借殼上市是自年開始實行的一種簡捷的上市方式并已在世界通行,其主要特點是待上市的公司在股市收購一家無業(yè)績、無債務(wù)、無法律訴訟、保持上市公司身份的空殼公司, 待上市的公司在完成了與殼公司合并后自然成為上市公司, 繼而銷售股票融資, 借殼上市成本低、風險小、時間短, 通常個月時間即可上市, 是一種比較理想的資產(chǎn)重組方式。 借殼上市的產(chǎn)生借殼上市是企業(yè)兼并收購方式的一種,在我國的運作首先是被用于購并香港企業(yè),以達到使我國企業(yè)在香港上市的目的。國企在香港借殼上市最早可追溯到年,這段時間主要是注資購買財政上出現(xiàn)問題的香港上市公司。以后,中國企業(yè)在香港的借殼活動變得頻繁起來。這一時期,國企在香港借殼上市的運作對企業(yè)發(fā)展的積極作用是顯而易見的。由于在香港直接上市對申請人資格審查標準嚴格, 手續(xù)繁復, 需要投入極大的人力、物力和財力, 而且還能節(jié)省時間, 較快的把資產(chǎn)注入到上市公司,實現(xiàn)資產(chǎn)整現(xiàn),達到籌資的目的。它的成功運作為國內(nèi)證券市場上借殼上市提供了范例, 積累了寶貴的經(jīng)驗。80年代與90年代初,大陸企業(yè)借殼上市主要是以香港為試驗田。此后, 便轉(zhuǎn)移到了內(nèi)陸滬、深兩地證券市場。23 / 161 借殼上市的特點政府在企業(yè)借殼上市中的作用帶有明顯的計劃經(jīng)濟痕跡。相當一部分上市公司從一開始股權(quán)結(jié)構(gòu)設(shè)置就不合理,國有股、法人股比重很大且不能流通, 相當一部分企業(yè)重組或多或少都與政府的干預相關(guān),政府以替大多數(shù)嚴重虧損企業(yè)尋出路為前提,依靠行政職權(quán)“拉郎配”借殼上市現(xiàn)象嚴重,而根本不考慮借殼方非上市企業(yè)、公司有無借殼上市能力。以至于借殼上市這一本純屬于市場行為的資產(chǎn)重組方式帶上了濃重的行政色彩,導致上市公司殼公司自身缺乏競爭力和重組動力。借殼上市仍然有搞圈錢運動的嫌疑。部分上市公司或母公司進行重組僅僅是為了達到配股的最低標準, 短期行為嚴重。真正以轉(zhuǎn)換經(jīng)營機制, 實現(xiàn)資源優(yōu)化配置為目的的借殼較少。借殼方都向殼公司注入了新業(yè)務(wù),借殼上市的高科技含量很高。隨著借殼上市的進一步深化,注重借殼上市的內(nèi)涵,長遠效益已經(jīng)成為今后借殼上市的主流方向。諸如高科技、高成長、高效益優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)或優(yōu)質(zhì)項目注入上市殼公司已成為今后非上市公司借殼上市的主流。所借“殼”特征明顯。多數(shù)效益較差、甚至虧損,原控股股東出讓控股權(quán)的意愿較強。股權(quán)轉(zhuǎn)讓, 尤其是國有股轉(zhuǎn)讓大都得到了當?shù)卣闹С帧?4 / 161 我國借殼上市的背景分析 國際經(jīng)濟背景 國際經(jīng)濟背景狀況世界經(jīng)濟在2022 年經(jīng)歷了過去30年以來增長最快的一年。2022年世界經(jīng)濟增長速度有所減慢，%的較高增長。美國%的增長率。亞洲經(jīng)濟繼續(xù)保持良好的勢頭，中國和印度成為亞洲經(jīng)濟高速增長的基軸。2022 年的世界經(jīng)濟雖然面臨重重風險，%的經(jīng)濟增長率。在經(jīng)歷三年增長后，世界經(jīng)濟預計在2022 年將減速。世界總產(chǎn)出增長率將從2022年的%下降到2022 %。發(fā)展中國家的增長仍保持強勁勢頭，發(fā)展中國家和轉(zhuǎn)型國家2022 %%，預計在2022 年略有減緩，%%的水平。 境外借殼上市的發(fā)展在資本市場日益走向國際化今天，隨著國際金融市場的迅速發(fā)展，國際融資方式也正在發(fā)生深刻變化。作為直接融資方式的一種，借殼上市在境外很普遍，其歷史可以追溯到上世紀30 年代。歷史上有許多大公司是通過借殼成為上市公司的，如特納廣播公司（CNN 的前身）、美國Radio Shack 公司等。但更多通過借殼上市的公司是不符合通過首次公開發(fā)行上市（IPO）標準進行直接上市的中小公司。中小公司通過借殼上市進入資本市場后，利用資本市場的資源，可以成長為一個中大型公司，股票將升級到更高一級的資本市場。25 / 161美國、加拿大、澳大利亞、新加坡、香港都可以進行借殼上市，其中公認最適合中國企業(yè)的是美國場外電子柜臺交易市場（OTCBB）。美國具有世界上最發(fā)達、最多樣化的金融市場，從20世紀90年代中期開始，隨著資本市場的發(fā)展和殼資源市場的規(guī)范化這兩股力量推動著殼資源市場步入了健康發(fā)展的新階段，借殼上市的交易數(shù)量和金額有了大幅度的增長。 海外投資者對中國概念興趣加大2022 年一季度，中國的國內(nèi)生產(chǎn)總值50287 億人民幣，同比增%。中國近年來經(jīng)濟整體實力的走強吸引了許多海外投資者透過海外市場來買賣國內(nèi)企業(yè)的股票。這樣一方面海外的投資者能夠分享到中國經(jīng)濟快速發(fā)展的成果，通過買賣中國企業(yè)股票來分享人民幣升值；另一方面，也吸引更多的國內(nèi)企業(yè)到海外上市。中國GDP 的增長速度已經(jīng)位居世界前列，發(fā)展迅速的中國企業(yè)能夠為各大交易所提供高素質(zhì)、高成長性的上市資源。境外投資者紛紛看好中國經(jīng)濟的增長前景，欲分享中國經(jīng)濟快速增長的果實。目前，在海外資本市場上，中國概念的股票受到投資者追捧，總體表現(xiàn)好于市場平均水平。中國概念股票在世界受到歡迎，這對融資困難、還不能完全以國民同等待遇上市的中國很多企業(yè)是非常重要的。越來越多的中國企業(yè)在美國場外電子柜臺交易市場(OTCBB)融得了國內(nèi)難以獲取的寶貴的發(fā)展資金，并從美國場外電子柜臺交易市場(OTCBB)成功轉(zhuǎn)入美26 / 161國乃至世界主流的證券交易所，利用國外資本市場籌集到巨額資金通過收購兼并、聯(lián)合重組等方式迅速向規(guī)?；?、大型化方向發(fā)展，通過獲得持續(xù)融資的渠道和資本運作的舞臺真正走向世界。據(jù)預測，未來的10 年中將有1000 家中國企業(yè)赴美上市，平均每年可增加市值2022 億美元3000 億美元。中國概念股將逐漸成為美國資本市場上的新興力量。 中國企業(yè)融資難、上市難的現(xiàn)狀在我國以支持大中型國有企業(yè)融資為取向的傳統(tǒng)金融體系下，我國其他很多企業(yè)暫時還無法得到與國有經(jīng)濟同等的金融待遇。受我國傳統(tǒng)金融體系和所有制理論的影響，銀行信貸投入的主流方向至今依然更青睞大型企業(yè)，選擇國有經(jīng)濟領(lǐng)域。很多企業(yè)大部分的資本金都來源于其自身投入或者未分配利潤的轉(zhuǎn)入，由于資本結(jié)構(gòu)相對單一，已無法適應當前日益激烈的市場競爭，資金瓶頸越來越成為阻礙民營企業(yè)可持續(xù)發(fā)展的障礙，進而制約著整體國民經(jīng)濟的飛速發(fā)展。我國直接融資和間接融資的比例大概為1：9，而且這種格局短期內(nèi)難以迅速逆轉(zhuǎn)。而英美等發(fā)達市場企業(yè)直接融資占融資總額的比例超過80%，印度、韓國等新興市場也超過50%。相比之下，長期以來，國內(nèi)企業(yè)形成了對銀行貸款的高度依賴，間接融資快速增長，將過大的風險集中于銀行體系，不利于國民經(jīng)濟發(fā)展及金融體系的穩(wěn)定。中國證券市場由于建立初期市場容量有限，主要定位于為國27 / 161企融資解圍，同時行政限制多，制度不完善，導致未能在直接融資中發(fā)揮應有的作用，包括股票、債券在內(nèi)的直接融資過低。 嚴格的上市準入制度，我國一直以來實行的上市制度是上市審批制, 嚴格控制總量并限報家數(shù)。公司上市指標的獲取采取了政府推薦, 管理部門審批的的方式, 造成市場結(jié)構(gòu)的不平衡。以致實際上使上市資格日益成為一種稀缺的資源。上市額度制使上市資格成為有價值的商品, 那些拿不到通行證的企業(yè), 尤其是民營企業(yè)便通過借殼的方式擠進中國的資本市場另一方面, 國有資本從一般性行業(yè)的戰(zhàn)略性退出,使借殼上市有了政策上的許可和支持, 此外二級市場對重組概念的追逐, 以及持續(xù)的牛市為收購提供了暴力的機會。盡管后來上市制度由原來的審批制改為核準制, 降低了上市的門檻, 簡化了程序, 可遺憾的是隨后有關(guān)管理部門又推出限報家數(shù), 這樣計劃體制痕跡明顯的審核辦法, 讓人感覺直接上市門檻還是那么高, 在新制度被嚴格實施之前, 使上市資格的稀缺價值依然存。 證券交易所對上市公司有比較嚴格的基本條件規(guī)定, 要求公司遵守持續(xù)上市條件和信息披露政策, 并通過相應的審查。有的公司想上市卻不符合交易所股票上市的有關(guān)規(guī)定，有的公司雖然符合這些規(guī)定, 卻不愿意將自己的經(jīng)營活動暴露在公眾和競爭對手面前, 借殼上市提供了這種可能。 我國擬上市的公司較多, 而管理層考慮市場承受能力, 限制上市規(guī)模, 造成上市資格成為稀缺資源。有些有實力的公司不愿意排隊等候, 干脆借殼上市。在核