【文章內(nèi)容簡介】 把創(chuàng)業(yè)企業(yè)管理隊(duì)伍的素質(zhì)作為評價創(chuàng)業(yè)企業(yè)的首要因素,并認(rèn)為創(chuàng)業(yè)投資很大一部分是對人的投資,優(yōu)秀的管理隊(duì)伍可以使投資風(fēng)險(xiǎn)大大降低，增加創(chuàng)業(yè)投資項(xiàng)目的價值。專有技術(shù)或產(chǎn)品可以給創(chuàng)業(yè)企業(yè)帶來競爭優(yōu)勢,它一方面使創(chuàng)業(yè)企業(yè)獲得產(chǎn)品高附加值帶來的超額利潤,另一方面在競爭者面前設(shè)立了較高的進(jìn)入壁壘。但是由于創(chuàng)業(yè)企業(yè)經(jīng)營業(yè)務(wù)的特殊性:高技術(shù)、高風(fēng)險(xiǎn)、高潛在回報(bào),很難對其做出準(zhǔn)確的評估。一般來說,創(chuàng)業(yè)投資公司通常是通過與創(chuàng)業(yè)企業(yè)保持接觸以了解其實(shí)際情況,就創(chuàng)業(yè)企業(yè)的產(chǎn)品或服務(wù)、技術(shù)、市場、商業(yè)規(guī)模及管理等幾個方面進(jìn)行考察以決定是否值得投資。如果創(chuàng)業(yè)投資公司認(rèn)為創(chuàng)業(yè)企業(yè)具有投資價值,并決定對其進(jìn)行投資,則必須解決用一定數(shù)量的資金究竟該換取多少股權(quán)的問題。創(chuàng)業(yè)投資項(xiàng)目財(cái)務(wù)價值評估的信息準(zhǔn)備創(chuàng)業(yè)投資家對項(xiàng)目進(jìn)行評估時的信息可以分為內(nèi)部信息和外部信息。內(nèi)部信息就是創(chuàng)業(yè)投資家自己對項(xiàng)目的各項(xiàng)指標(biāo)的預(yù)期，比如說要求的投資收益率的預(yù)期，這個預(yù)期一般建立在創(chuàng)業(yè)投資家以前對同類價值結(jié)構(gòu)的創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目進(jìn)行投資的經(jīng)驗(yàn)，或者同行業(yè)中其他類似項(xiàng)目案例的分析中得出的預(yù)期。外部信息就是指風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)家提交的商業(yè)計(jì)劃書中對于未來各項(xiàng)指標(biāo)的預(yù)期。外部信息的來源包括以下創(chuàng)業(yè)企業(yè)家提供的資料中的：商業(yè)計(jì)劃書中的損益表； 商業(yè)計(jì)劃書中的資產(chǎn)負(fù)債表；商業(yè)計(jì)劃書中預(yù)期現(xiàn)金流量；可比公司的相關(guān)數(shù)據(jù)，市盈率，增長率；銷售和市場信息。本文在第三部分的寫作中，將詳細(xì)的介紹創(chuàng)業(yè)投資項(xiàng)目現(xiàn)金流的預(yù)測方法，從而為編制以上報(bào)表提供數(shù)據(jù)來源，為對創(chuàng)業(yè)投資項(xiàng)目的財(cái)物價值進(jìn)行評估提供足夠的信息，保證對項(xiàng)目的評估的準(zhǔn)確性。創(chuàng)業(yè)投資項(xiàng)目評估方法的選擇創(chuàng)業(yè)投資家們使用的評估方法很多，這些方法與企業(yè)家們使用的 DCF 法和 NPV 法有明顯的區(qū)別：企業(yè)家和投資者所使用的折現(xiàn)率或投資回報(bào)率不同；所有的方法都會利用市盈率來預(yù)測風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)在期末的市場價值?，F(xiàn)在的創(chuàng)業(yè)投資家越來越不信任 DCF 或NPV 法，調(diào)侃的說法是：DCF－Deceit by Computer Fraud：被計(jì)算機(jī)欺騙，很科學(xué)又極端不可信的；NPV－No Positive Value：不可能出現(xiàn)正值。一種廣泛使用但基本上沒用的創(chuàng)業(yè)投資評估方法。創(chuàng)業(yè)投資的評估方法有很多，有其不適用性和局限性，創(chuàng)業(yè)投資家應(yīng)該根據(jù)現(xiàn)金流和折現(xiàn)率的可信度具體選擇，或者采用多種方法評估，降低評估方法自身缺陷造成的風(fēng)險(xiǎn)。我們在后面將具體介紹幾種評估方法并且做出較為詳細(xì)的比較，從而選擇出一套較為實(shí)用的創(chuàng)業(yè)投資項(xiàng)目財(cái)物價值評價方法，有效地避免因?yàn)樵u估方法的使用不當(dāng)造成的誤差，較為準(zhǔn)確的對創(chuàng)業(yè)投資項(xiàng)目的財(cái)務(wù)價值進(jìn)行評價。折現(xiàn)率的選擇創(chuàng)業(yè)投資家普遍選用內(nèi)部收益率作為折現(xiàn)率，創(chuàng)業(yè)投資家期望的內(nèi)部收益率隨著不同的投資階段、風(fēng)險(xiǎn)資本市場的供求情況而變化。3創(chuàng)業(yè)投資項(xiàng)目財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的預(yù)測估計(jì)備選創(chuàng)業(yè)投資項(xiàng)目方案的相關(guān)現(xiàn)金流量是創(chuàng)業(yè)投資項(xiàng)目預(yù)算過程中的一個重要組成部分。任何一個新的創(chuàng)業(yè)投資項(xiàng)目都會引起公司現(xiàn)金流的變化。在評價一個創(chuàng)業(yè)投資項(xiàng)目時，我們必須考慮公司現(xiàn)金流量的預(yù)期變化情況，并確定現(xiàn)金流變化是否能夠增加公司的價值。成功的創(chuàng)業(yè)投資項(xiàng)目投資決策將通過增加現(xiàn)金流來增加股東的財(cái)富。通過估計(jì)項(xiàng)目未來現(xiàn)金流并計(jì)算其凈現(xiàn)值來評價創(chuàng)業(yè)投資項(xiàng)目，是計(jì)算股東預(yù)期財(cái)富增長的方法。正確的識別某一個創(chuàng)業(yè)投資項(xiàng)目的相關(guān)現(xiàn)金流量，是計(jì)算凈現(xiàn)值或項(xiàng)目分析過程中最重要的步驟之一?，F(xiàn)金流是指在某一特定時點(diǎn)上公司的收入和支出。創(chuàng)業(yè)投資項(xiàng)目分析的重點(diǎn)就是現(xiàn)金流分析，因?yàn)槲覀兒苋菀子矛F(xiàn)金流來度量創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目對公司財(cái)富的作用。在對創(chuàng)業(yè)投資項(xiàng)目的現(xiàn)金流進(jìn)行度量的過程中，我們應(yīng)該注意以下要點(diǎn)：獨(dú)立項(xiàng)目的原則間接或協(xié)同的效應(yīng)機(jī)會成本原則沉淀成本一般管理費(fèi)用流動資本的處理稅后現(xiàn)金流折舊的處理應(yīng)付稅款投資減稅1財(cái)務(wù)資金流1現(xiàn)金流的年內(nèi)時間價值1通貨膨脹在創(chuàng)業(yè)投資項(xiàng)目評價中，項(xiàng)目提案的現(xiàn)金流是指這個項(xiàng)目未來的期望現(xiàn)金流。這個基準(zhǔn)不是過去或歷史的數(shù)據(jù)，而是由項(xiàng)目的提案預(yù)測出的未來數(shù)據(jù)。在項(xiàng)目評價中至關(guān)重要的工作就是對于期望現(xiàn)金流的估測，預(yù)測的現(xiàn)金流構(gòu)成了項(xiàng)目評價的基礎(chǔ)。創(chuàng)業(yè)投資項(xiàng)目評價的現(xiàn)金流估算包括四個主要階段： 預(yù)測項(xiàng)目提案的資本支出及營運(yùn)現(xiàn)金流入用稅收因素調(diào)整這些估算值并計(jì)算稅后現(xiàn)金流確定對創(chuàng)業(yè)投資項(xiàng)目經(jīng)限制影響最大的變量如果必要的話，對未來資源進(jìn)行分配以提高前期識別出關(guān)鍵的可靠性在現(xiàn)金流的預(yù)測問題上，通常會用到數(shù)量的方法和定性的或經(jīng)驗(yàn)的方法兩種常用的方式。：數(shù)量的方法及預(yù)測流程定量分析的方法適用于以下情況：（1）能夠獲得需要預(yù)測變量的歷史信息；（2）信息可以定量化或者識別項(xiàng)目某一變量在一定時期內(nèi)的狀況，然后將這些關(guān)系或狀況用于項(xiàng)目的預(yù)測。 回歸分析試圖通過一個或多個自變量(或解釋變量)的變化狀況來解釋另一個特定因變量的狀況。為了用一個回歸方程來預(yù)測未來的某個數(shù)值，我們有必要去識別那些能夠說明該自變量歷史狀況的相關(guān)變量。如果能夠收集到相關(guān)變量的歷史值，就能夠使用某種方法得到恰當(dāng)?shù)幕貧w方程。如果能夠預(yù)測回歸方程中解釋變量（或自變量）的將來值，就可以將這些值運(yùn)用到對于因變量值的預(yù)測中。.如果預(yù)測的因變量受某個解釋變量的影響很大，應(yīng)該使用雙變量回歸模型，即用一個解釋變量去解釋因變量的狀況。如果預(yù)測的因變量受某兩個或多個解釋變量的影響均很大的話，就要使用多重回規(guī)模性，即用兩個或更多的解釋變量去解釋因變量的狀況。雙變量的回歸模型回歸方程如下：其中：Y表示因變量 X表示自變量或解釋變量， α表示回歸方程的一個參數(shù)，稱為回歸截距 β表示回歸方程的一個參數(shù)，稱為回歸斜率或回歸系數(shù) U表示隨即擾動或誤差項(xiàng)通過使用EXCEL或SPSS軟件，我們可以比較容易得獲得α、β地估計(jì)值，從而得到回歸方程。當(dāng)有多個變量時的回歸方程在此不再贅述。當(dāng)使用回歸分析進(jìn)行預(yù)測時，一個基本的要求就是能夠獲得解釋變量的預(yù)測值。在無法獲得解釋變量的預(yù)測值或者因變量值在未來有一長期的趨勢就可以使用時間趨勢分析來進(jìn)行預(yù)測。時間趨勢分析是彈性的，既可以用于短期的預(yù)測，又可以用于長期的預(yù)測。時間趨勢分析特別是用于存在有一貫上升或下降的時間序列中。而且要求以前的發(fā)展趨勢將在未來繼續(xù)。時間趨勢分析方法可以看作是一個簡單回歸分析的特例，它的自變量是時間。使用EXCEL軟件進(jìn)行分析，對方程Y=α+βt進(jìn)行回歸分析。其中t時解釋變量，即時間。通過以上方法，可以預(yù)測出項(xiàng)目的各年的被解釋變量的值。當(dāng)因變量的歷史時間序列值沒有顯著的趨勢時，是不能使用時間趨勢進(jìn)行分析的。這種情況下，可以使用平滑模型進(jìn)行分析，因?yàn)槠交Ｐ涂梢院芎玫奶幚硪蜃兞侩S時間產(chǎn)生的非趨勢性變化。特別適用的情況為：近期的觀測值對未來影響大，而遠(yuǎn)期的預(yù)測值對未來影響小，因此在市場預(yù)測中，這種方法能夠給時間序列中最新的觀測值賦予最大的權(quán)重。平滑模型的應(yīng)用非常簡單，通常能夠在短期或中期預(yù)測中得到合理的預(yù)測結(jié)果。缺點(diǎn)為：因?yàn)轭A(yù)測的基礎(chǔ)是歷史數(shù)據(jù)的某種加權(quán)平分，所以它捕獲不到重要的轉(zhuǎn)折點(diǎn)。該模型也不適用于與新產(chǎn)品有關(guān)的預(yù)測，因?yàn)樾庐a(chǎn)品沒有歷史數(shù)據(jù)作為移動平均的基礎(chǔ)。常用的建立在平滑模型基礎(chǔ)上的三種預(yù)測方法有：簡單移動平均法；加權(quán)移動平均法和指數(shù)平滑法。簡單移動平均取時間序列中最新的n個值進(jìn)行平均，并將其作為下一個時期的預(yù)測值。如選擇n=3。第一個三年的移動平均的計(jì)算：下一個移動平均可以通過去掉第一年加上第四年來計(jì)算，即在預(yù)測未來值的時候，可以把最后一個移動平均值當(dāng)作下一個時期的預(yù)測值。江前兩年的實(shí)際值與最后一年的預(yù)測值進(jìn)行移動平均，就能夠預(yù)測在下一年的預(yù)測值。移動平均的方法只適用于預(yù)測未來兩到三個預(yù)測值的情況，預(yù)測值的數(shù)量超過三個就不適用了。在加權(quán)移動平均法中，對時間序列中各年的值被賦予了不同的權(quán)重。比如決策者認(rèn)為在一項(xiàng)預(yù)測中，較新的數(shù)據(jù)比較早的數(shù)據(jù)更為重要，那么他就將給較新的數(shù)據(jù)賦予更大的權(quán)重。所用權(quán)重的和等于1。分配權(quán)重是預(yù)測的一個重要的方面，如果決策者認(rèn)為近期數(shù)據(jù)比遠(yuǎn)期數(shù)據(jù)對未來的的指示性更強(qiáng)的話，就可以給最近的觀測值賦予更大的權(quán)重。按照與簡單移動平均相同的程序?qū)ξ磥磉M(jìn)行預(yù)測，為了確定一組n值和權(quán)重的組合是否由于另外一組，我們可以選擇多組不同的n值與權(quán)重的組合，并使用Excel電子數(shù)據(jù)表進(jìn)行檢驗(yàn)。我們選擇出均方差檢驗(yàn)值最小的那一組即可。指數(shù)平滑法是加權(quán)移動平均的一種特殊情況。它只選擇最新的觀測值的權(quán)重作為平滑常數(shù)，過去數(shù)據(jù)的權(quán)重是根據(jù)一個公式計(jì)算出來的。觀測值離現(xiàn)在的時間越遠(yuǎn)，賦予它的權(quán)重就越小?；镜闹笖?shù)平滑模型為： Ft+1=αYt+(1α)Ft其中，F(xiàn)t+1表示t+1時間的預(yù)測值；Yt表示既t時間的實(shí)際值；Ft表示t期間的預(yù)測值；α表示平滑常數(shù)。α值得確定并沒有嚴(yán)格的規(guī)定。平滑常數(shù)的值越接近1當(dāng)前觀測值對預(yù)測值的影響越大。通常情況下，如果時間序列中的數(shù)值存在很多隨機(jī)變化，那么平滑常數(shù)的值越小越好。如果存在大量的隨機(jī)變化，就會導(dǎo)致很多的預(yù)測誤差。在這種情形下，人們對預(yù)測結(jié)果進(jìn)行大量的調(diào)整是不恰當(dāng)?shù)?。因此選擇較小的平滑常數(shù)是比較有利的。相反當(dāng)時間序列的隨機(jī)變化較少，較大的平滑常數(shù)就較為合適，這樣就使預(yù)測能夠更快的反應(yīng)變化的環(huán)境。為了獲得一個創(chuàng)業(yè)投資項(xiàng)目的現(xiàn)金流的預(yù)測，可以使用多種預(yù)測分析流程。如何選擇或者選擇何種分析流程是由項(xiàng)目的性質(zhì)決定的。分析流程主要包括自上而下式的和自下而上式的兩種。從全球的宏觀層次入手，即為了在微觀層次上預(yù)測個別公司的現(xiàn)金流而考察國際經(jīng)濟(jì)狀況，就是自上而下的流程，這種流程適合于大型的與國際經(jīng)濟(jì)有著密切聯(lián)系的公司。這樣的公司如果沒有對宏觀情況進(jìn)行分析判斷就采取行動，它將會成為“事后反應(yīng)式”的而不是“提前反應(yīng)式”的。它會受制于更多沒有被識別出來的因素的影響，也不會有如何應(yīng)對其他市場力量的準(zhǔn)備。相反針對局部市場的小項(xiàng)目，從公司的微觀層次入手，然后根據(jù)其對國家和國際的影響，從而對預(yù)測加以細(xì)化，就是自下而上的分析流程。這些項(xiàng)目不是從國際經(jīng)濟(jì)或金融發(fā)展入手，而是從分析公司現(xiàn)存業(yè)務(wù)趨勢開始，然后調(diào)整這些趨勢使其適應(yīng)不斷變化的行業(yè)和經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r。這種預(yù)測分析流程是適用于擴(kuò)展現(xiàn)有業(yè)務(wù)活動的項(xiàng)目，這些項(xiàng)目相對較小，以至于對行業(yè)總體的供給和價格沒有太大的影響。在兩個流程中，我們可以選用一種方法，也可以綜合運(yùn)用這種方法得到合適的現(xiàn)金流預(yù)測。：定性或經(jīng)驗(yàn)的方法在上一節(jié)我們講到定量分析的方法適用于以下情況：（1）能夠獲得需要預(yù)測變量的歷史信息；（2）信息可以定量化或者識別項(xiàng)目某一變量在一定時期內(nèi)的狀況，然后將這些關(guān)系或狀況用于項(xiàng)目的預(yù)測。但是并非在所有的情況下都能獲得歷史信息，同時，在沒有足夠的時間獲得數(shù)據(jù)或者應(yīng)用定量的方法時，或者環(huán)境的變化非常迅速以至于根據(jù)統(tǒng)計(jì)預(yù)測得到的數(shù)據(jù)對實(shí)際沒有指導(dǎo)作用時，都需要使用定性的方法。接下來對預(yù)測項(xiàng)目現(xiàn)金流的定性的方法進(jìn)行簡要的介紹：調(diào)查：預(yù)測活動中的調(diào)查過程是一個既包括設(shè)計(jì)問卷或其他調(diào)查工具，又包括分析這些調(diào)查數(shù)據(jù)的過程。因此，一項(xiàng)調(diào)查包括很多相互關(guān)聯(lián)的步驟。識別需求信息設(shè)計(jì)樣本開發(fā)問卷收集數(shù)據(jù)分析數(shù)據(jù)撰寫報(bào)告“前向”聯(lián)系“后向”聯(lián)系資料來源：Based on Alreck and Settle,1995圖中的前向聯(lián)系表明，前期的決策會影響以后各階段的選擇。后向聯(lián)系則表明，調(diào)查不會只是簡單的按照流程進(jìn)行，在前一個步驟完成之后再考慮下一個步驟，而是要受到很多約束。下面對上圖中調(diào)查分析的主要部分分別進(jìn)行詳細(xì)的介紹：因?yàn)闀r間和資源的有限，再收集信息時，對信息按照其重要程度分為三類：（1）絕對必要的：這是調(diào)查的目的決定的；（2）對預(yù)作決策非常有價值；（3）支持性數(shù)據(jù)，能夠?qū)⒔Y(jié)果闡述的更清楚，但并不是十分必要。、在將問題進(jìn)行邏輯分組的時候，必須非常認(rèn)真地分析，識別出需要回答的最重要的問題并將它們合理的設(shè)計(jì)到問卷中，而且這些答案進(jìn)行合理的排序。其中更具建設(shè)性和更私人化的問題應(yīng)該放在問卷的最后。確定調(diào)查對象是所有調(diào)查工作中的一個關(guān)鍵組成部分。在創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目的財(cái)務(wù)評價中，為了得到可靠的輸入，詢問的對象應(yīng)該是有足夠的經(jīng)驗(yàn)和知識并能提供可靠估計(jì)值的人。在調(diào)查人口數(shù)量很大的情況下，不可能對每一個人進(jìn)行調(diào)查，需要在樣本設(shè)計(jì)的基礎(chǔ)上進(jìn)行選擇。典型的選擇是在概率和非概率樣本之間的選擇。如果選擇隨機(jī)樣本，還需要進(jìn)一步確定樣本設(shè)計(jì)方式，典型的方式有簡單隨機(jī)樣本、層次樣本和多級樣本。最基本的原則是，估計(jì)參數(shù)的相關(guān)專家或目標(biāo)人數(shù)越少，問卷就越應(yīng)該短。設(shè)計(jì)問卷通常會產(chǎn)生很多種方案。問卷開發(fā)工作中的一個重要部分通常是首先在一個小樣本中進(jìn)行測試，通過測試，可以對問卷中的許多問題進(jìn)行修改。同時保證設(shè)計(jì)出的問卷能夠很好的得到所有的需要的信息，而又沒有多余的問題。調(diào)查可以通過面談、電話訪談或者回收和整理郵件的方式進(jìn)行。面談成本高而且消耗時間多，適用于目標(biāo)人群或調(diào)查人群很小且相對集中的情況。且只有在訪談對象的參與程度高時，才會出現(xiàn)反應(yīng)偏差，這是一種比較理想的方式。電話訪談在被訪談?wù)哂捎诠ぷ麝P(guān)系不能接受訪談時，尤其是所需要的信息很直接時十分有效，但是不適用于收集非常復(fù)雜的數(shù)據(jù)以及需要細(xì)致的思索或者計(jì)算才能得到的數(shù)據(jù)。郵件調(diào)查的方式適用于需要獲得大量的一樣本數(shù)據(jù)時，在這種方式下，需要注重考慮人的反應(yīng)偏差。分析數(shù)據(jù)是將調(diào)查結(jié)果總結(jié)成敘述性的統(tǒng)計(jì)數(shù)字或者圖表的過程，在此過程中可能會用到諸如多元分析和顯著性檢驗(yàn)等推論性統(tǒng)計(jì)方法。撰寫報(bào)告市委數(shù)據(jù)收集過程和結(jié)果制作一份永久性的報(bào)告。如果收集的信息僅在內(nèi)部使用，其內(nèi)容包括簡單的匯總圖表和簡要的數(shù)據(jù)分析的初步報(bào)告。甚至有時根本不需撰寫報(bào)告。在調(diào)查和市場研究的基礎(chǔ)上進(jìn)行估計(jì)為了識別顧客的購買意圖而對顧客進(jìn)行調(diào)查是很常見的做法，而且調(diào)查結(jié)果還可能為預(yù)測提供有用的數(shù)據(jù)。有些機(jī)構(gòu)會發(fā)布與顧客情感和購買計(jì)劃相關(guān)的直屬，預(yù)測者很可能使用它們的調(diào)查數(shù)據(jù)。從這些數(shù)據(jù)中可以得到如公司產(chǎn)品銷售增加或者減少