【文章內(nèi)容簡介】 所五、市場走勢：長期牛市中的調(diào)整2005年以來的制度變革給中國資本市場的帶來的是革命性的影響，上市公司治理、投資者保護(hù)以及交易制度等方面的變革加大了市場的吸引力。而中國經(jīng)濟(jì)的長期增長前景仍然樂觀，伴隨著工業(yè)化和城市化進(jìn)程的展開，中國經(jīng)濟(jì)在較長時期的穩(wěn)定增長是可以預(yù)期的。在制度變革和經(jīng)濟(jì)增長的雙重推動下，長期資金將源源不斷的進(jìn)入中國A股市場，我們維持05年底做出的2006年是中國股市開始進(jìn)入較長時期牛市起點的判斷。短期來看，影響市場的利空因素逐漸突出：2006年下半年，估值水平大幅上升，A股市場無論與成熟市場和新興的市場相比，其估值的優(yōu)勢已經(jīng)不明顯，甚至有一定的溢價；就上市公司的經(jīng)營環(huán)境看，產(chǎn)能過剩的影響正在顯現(xiàn)，而下半年預(yù)期的宏觀調(diào)控將給上市公司經(jīng)營帶來進(jìn)一步的壓力，企業(yè)盈利能力有下滑的趨勢。制度性的因素可能減緩上市公司業(yè)績下滑的程度，但總體上預(yù)計上市公司的經(jīng)營業(yè)績對市場的影響仍將趨于負(fù)面。資金面相對充足，但短期IPO和再融資的需求還是超過了預(yù)期，而限售股上市也可能對投資者的心理帶來一定的沖擊，從而影響短期資金入市的意愿?？傮w判斷，短期來看，進(jìn)一步上漲風(fēng)險顯著增大，上漲的空間也十分有限，市場有必要經(jīng)過一個調(diào)整過程以積蓄力量調(diào)整結(jié)構(gòu)。但看好中國A股市場的長線資金仍然充足，市場情緒也伴隨著制度改革發(fā)生了根本轉(zhuǎn)變，同時由于目前市場的估值水平并沒有大幅度的高估，因此從性質(zhì)上講，這次調(diào)整仍屬于牛市初期的調(diào)整，調(diào)整幅度和調(diào)整時間有限。從目前判斷下半年整體的運(yùn)行區(qū)間大致在1400－1700點之間。六、投資策略著眼長期：緊隨穩(wěn)定增長的主題新興國家資本市場的全部魅力在于宏觀經(jīng)濟(jì)的增長前景和上市公司中層出不窮的成長故事。目前在中國工業(yè)化和經(jīng)濟(jì)增長轉(zhuǎn)型中，制造業(yè)的升級和消費(fèi)服務(wù)的升級是一個長期的過程，在這個過程中，一方面是市場總規(guī)模的擴(kuò)大，一方面是市場份額向優(yōu)勢企業(yè)集中，兩者都將加快優(yōu)勢企業(yè)的成長。這批快速成長的優(yōu)勢企業(yè)將成為支撐市場的主要力量。就投資品企業(yè)而言，具備技術(shù)優(yōu)勢的公司、具有市場控制力的公司、從制造業(yè)向中國轉(zhuǎn)移中最大受益的公司無疑將從中國不斷擴(kuò)大的市場中得到最大的利益；就消費(fèi)服務(wù)企業(yè)而言，我們認(rèn)為具有良好品牌和盈利復(fù)制能力的公司將不斷成長。資產(chǎn)重組：講述大股東的故事全流通后市場格局最大的變化是大股東進(jìn)入市場，以產(chǎn)業(yè)投資的角度通過資本運(yùn)作實現(xiàn)利潤最大化和資產(chǎn)增殖，在這種情況下，大股東有動力向上市公司注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，一方面在不損失控股權(quán)的情況下以較高的價格出賣資產(chǎn)，另一方面也有助于公司利潤的增長，提高股票價格，這在以市值考核管理層的制度下顯得尤為重要。因此金融資本將以產(chǎn)業(yè)資本的眼光去發(fā)現(xiàn)股票市場的資產(chǎn)價值，并且會長期持有被低估的戰(zhàn)略資產(chǎn)。我們認(rèn)為大股東行為在全流通實現(xiàn)后將表現(xiàn)的更加積極，整體上市、以定向增發(fā)的方式向上市公司注入資產(chǎn)等方式的資產(chǎn)重組成為大股東的主要故事。所以建議關(guān)注大股東有優(yōu)質(zhì)經(jīng)營資產(chǎn)的上市公司。在全流通的市場環(huán)境下，基于價值發(fā)現(xiàn)和產(chǎn)業(yè)整合的并購逐漸增加。上市公司控股股東之間的對話將逐步活躍。在市場的推動下，2006年以來，管理層連續(xù)就股權(quán)收購出臺了一系列的管理辦法，包括《上市公司收購管理辦法》、《外國投資者對上市公司戰(zhàn)略投資管理辦法》等，這無疑將推動控股權(quán)市場的發(fā)展。由于中國制造業(yè)的市場競爭結(jié)構(gòu)基本上仍以眾多中小企業(yè)完全競爭為主，而產(chǎn)能的過剩也可能帶來并購的契機(jī)。我們認(rèn)為目前市場的并購以擴(kuò)大企業(yè)市場份額為主同行業(yè)的橫向兼并。除了一定的財務(wù)指標(biāo)外，我們認(rèn)為在某一細(xì)分行業(yè)中具有較大的產(chǎn)能、較多的市場流通渠道或者較好的市場品牌將可能成為被國內(nèi)外強(qiáng)勢企業(yè)并購的對象。表4：并購原因和行業(yè)并購原因行業(yè)行業(yè)景氣低點、價格低于凈資產(chǎn)或重置成本鋼鐵、水泥經(jīng)營牌照、渠道、市場銀行、證券、機(jī)械、食品飲料、家電改私有化石化、有色金屬行業(yè)內(nèi)部并購家電、百貨、證券整體上市、重組鋼鐵、化工、汽車資料來源：華泰證券研究所股改盛宴：尋找尚未股改的明珠2005年以來的行情在一定程度上是股權(quán)分置改革大幅度降低了上市公司的估值水平導(dǎo)致的。自股改以來，股改的上市公司賺錢效應(yīng)日益明顯。隨著股權(quán)分置改革進(jìn)入攻堅階段，未股改的上市公司越來越少，部分未股改的優(yōu)質(zhì)上市公司可能成為稀缺的“明珠”。圖33：股權(quán)分置改革的賺錢效應(yīng)明顯資料來源：wind表5：部分未股改公司證券代碼證券簡稱EPS05EPS06PE05PE06增長率06/05股改后的市盈率（）000731四川美豐600205山東鋁業(yè)600270外運(yùn)發(fā)展600697歐亞集團(tuán)600028中國石化600995文山電力600102萊鋼股份600310桂東電力600449賽馬實業(yè)600795國電電力000939凱迪電力600202哈空調(diào)600176中國玻纖600006東風(fēng)汽車600693東百集團(tuán)000617石油濟(jì)柴600296蘭州鋁業(yè)600333長春燃?xì)?00280南京中商600835上海機(jī)電600035楚天高速600182佳通輪胎600203福日股份000591桐君閣000068賽格三星七、行業(yè)與投資品種增持行業(yè)根據(jù)各行業(yè)研究員的意見，2006年下半年我們建議增持零售、食品飲料、空調(diào)、交通運(yùn)輸、銀行以及鋼鐵等行業(yè)，謹(jǐn)慎增持電子元器件行業(yè)。216。 零售業(yè)2006年前4月,我國消費(fèi)品零售總額穩(wěn)步增長,與此同時,物價指數(shù)與消費(fèi)者信心指數(shù)也表現(xiàn)良好,我們認(rèn)為零售業(yè)穩(wěn)步增長的趨勢在三季度仍將繼續(xù)。隨著區(qū)域內(nèi)市場占有率的提高，部分原區(qū)域百貨龍頭企業(yè)先后邁出跨區(qū)域發(fā)展的步伐。我們認(rèn)為跨區(qū)域發(fā)展是百貨龍頭企業(yè)的必然發(fā)展趨勢，但從目前來看，跨區(qū)域發(fā)展初期百貨企業(yè)將面臨規(guī)模效益難以發(fā)揮、資源及經(jīng)驗優(yōu)勢下降等障礙，我們對于此類企業(yè)跨區(qū)域發(fā)展初期仍持謹(jǐn)慎態(tài)度,不建議因此而提高對公司的評級或值.我們堅持認(rèn)為零售業(yè)具備長期增長的基礎(chǔ)，故維持行業(yè)”增持”評級。相應(yīng)的其中龍頭企業(yè)也將隨之長期獲益，建議投資者長期持有百貨業(yè)中在區(qū)域內(nèi)占據(jù)絕對優(yōu)勢的龍頭企業(yè)，超市業(yè)中密集布點的區(qū)域龍頭企業(yè)及家電業(yè)中唯一上市龍頭企業(yè)—蘇寧電器。此外，隨再融資政策的變化，我們認(rèn)為大股東擁有較多優(yōu)質(zhì)商業(yè)資產(chǎn)的公司有可能帶來投資機(jī)會。上市公司中我們看好大商股份、蘇寧電器、G銀座、G中百、東百集團(tuán)、廣州友誼等216。 食品飲料行業(yè)2006年14月份食品飲料行業(yè)主要子行業(yè)銷售收入繼續(xù)以超過20%的速度增長，糧食作物以及生豬等主要原料價格保持穩(wěn)中有降的態(tài)勢，對全行業(yè)盈利增長起到支撐作用。目前行業(yè)的發(fā)展趨勢主要體現(xiàn)為以下三個方面：一是，行業(yè)集中度繼續(xù)提高；二是，外資外企介入積極；三是酒類提價風(fēng)行，有助于行業(yè)整體利潤提高。就食品飲料行業(yè)龍頭企業(yè)06年平均PE達(dá)到30倍的情況，我們進(jìn)行了國際估值比較。通過比較我們發(fā)現(xiàn)盡管目前食品飲料龍頭企業(yè)的平均PE高于國際可比公司水平。但以10年為觀察期看，可比公司的PE波動幅度很大，高的時候曾經(jīng)達(dá)到50倍，低的時候為20倍。可見PE是動態(tài)的，是受到當(dāng)時企業(yè)自身的發(fā)展趨勢以及當(dāng)時的證券市場狀況等多種因素影響的。在中國目前的市場情況下，食品飲