【文章內容簡介】 預期的、隨機發(fā)生的，它只影響一個或少數公司，不會對整個市場產生太大影響。這種風險可以通過多樣化投資來分散，即發(fā)生于一家公司的不利事件可以被其他公司的有利事件所抵消。由于非系統(tǒng)風險是個別公司或個別資產所特有的，因此也稱“公司特有風險”。由于非系統(tǒng)風險可以通過投資多角化分散掉，因此也稱為“可分散風險”。 2．從公司經營本身劃分，風險又可分為經營風險和財務風險 經營風險是指因生產經營方面的原因給企業(yè)盈利帶來的不確定性。企業(yè)的供、產、銷等各種生產經營活動都存在著很大的不確定性，都會對企業(yè)收益帶來影響，因而經營風險是普遍存在的。產生經營風險的因素既有內部的因素，又有外部的因素。如原材料供應地政治經濟情況變動，運輸方式改變，價格變動等，這些因素會造成供應方面的風險；由于所生產產品質量不合格，生產組織不合理，設備事故等因素而造成生產方面的風險；由于出現(xiàn)新的競爭對手，消費者愛好發(fā)生變化，銷售決策失誤，產品廣告推銷不力以及貨款回收不及時等因素帶來的銷售方面的風險。所有這些生產經營方面的不確定性，都會引起企業(yè)的利潤或利潤率的變化，從而導致經營風險。 財務風險又稱籌資風險，是指由于舉債而給企業(yè)財務成果帶來的不確定性。企業(yè)舉債 經營，全部資金中除主權資金外還有一部分借入資金，這會對主權資金的盈利能力造成影 響；同時，借入資金需還本付息，一旦無力償付到期債務，企業(yè)便會陷入財務困境甚至破產。 當企業(yè)息稅前資金利潤率高于借入資金利息率時，使用借入資金而獲得的利潤除了補償利 息外，還有剩余，因而使自有資金利潤率提高。但是，當息稅前資金利潤率低于借入資金利 息率時，借入資金所獲得的利潤不足以支付利息，需動用自有資金利潤來支付利息，從而使 自有資金利潤率降低?？傊捎谥T多因素的影響，使得息稅前資金利潤率與借入資金利息率具有不確定性，從而引起自有資金利潤率的變化，這種風險即為財務風險。其風險大小受借入資金與自有資金比例的影響，借入資金比例越大，風險程度越大；借入資金比例減小，風險程度就會隨之減小。對財務風險的管理，關鍵是要保證有一個合理的資金結構，維持適當的負債水平，既要充分利用舉債經營這一手段獲取財務杠桿利益，提高資金盈利能力，又要注意防止過度舉債而引起的財務風險加大，避免陷入財務困境。 （三）風險管理的意義 隨著風險的日趨嚴重和競爭的日益激烈，風險管理已經逐漸被提到議事日程上來，越來越多的金融機構和跨國公司已經設置了專門的風險管理機構。風險管理（Risk Management）是經濟單位通過對風險的確認和評估，采用合理的經濟和技術手段對風險進行規(guī)避或者控制，縮小實際和期望之間的偏差，達到保護風險管理者目的的一種管理活動。以上定義有三層含義：（1）風險管理的主體是經濟單位，即個人、家庭、社會團體、企業(yè)和政府機關都可以運用風險管理進行自我保護；（2）風險管理過程中，風險辨識和風險評估是基礎，而選擇合理的風險控制手段才是關鍵；（3）風險管理必須采取合理經濟的手段，也就是說，如果風險規(guī)避是有成本的話，那么只有當規(guī)避風險產生的收益大于規(guī)避風險的成本時，風險規(guī)避才有意義。 風險管理的意義在于：如果一個公司采取積極有效的措施管理其經營風險和財務風險，公司價值的波動就會下降。公司的風險管理行為有利于公司價值的最大化，公司應該采取積極的態(tài)度開展風險管理活動。（四）風險衡量 客觀存在的風險時刻影響著企業(yè)的財務活動，因此，正視風險并將風險程度予以量化，進行較為準確的衡量，便成為企業(yè)財務管理中的一項重要工作。對于投資活動來講，由于風險是與投資收益的不確定相聯(lián)系的，對風險的計量必須從投資收益的概率分布開始分析，尤其是在長期投資決策中，投資者必須考慮風險，而且還要對風險程度進行衡量。 1．概率分布和預期收益 一般情況下，風險的大小與未來各種可能結果變動程度的大小有直接關系，人們在對風險進行計量時，往往采用概率和數理統(tǒng)計的方法來進行。 在經濟活動中，某一事件在相同的條件下可能發(fā)生也可能不發(fā)生，這類事件稱為隨機事件。概率就是用來表示隨機事件發(fā)生可能性大小的數值。通常，把必然發(fā)生的事件的概率定為1，把不可能發(fā)生的事件的概率定為0。 將隨機事件的各種可能后果按其可能性數值的大小順序排列，并列出各種后果的相應概率，這一完整的描述，稱為概率分布。 如果隨機變量（如收益率）只取有限個值，并且對應于這些值有確定的概率，則稱隨機變量是離散型分布。如果隨機變量的取值為無數多個，也對應著無數個相應的概率，則隨機變量的概率分布為連續(xù)型分布，比如正態(tài)分布就是連續(xù)型分布的一種常見的形態(tài)。我們在進行投資分析時，為了簡化計算，通常假設經濟情況的個數是有限個的，并為每一種經濟情況賦予一定的概率，這種概率分布就是屬于離散型分布。離散型概率分布必須符合以下兩條規(guī)則： （1）所有的概率（P）都在0和1之間，即：0≤P≤1 （2）所有的概率之和必須等于1，即：=1（n為可能出現(xiàn)結果的個數）。在投資活動中，我們一般用概率來表示每一種經濟情況出現(xiàn)的可能性，同時也就是各種不同預期收益率出現(xiàn)的可能性。在這里，收益率作為一個隨機變量，受到多種因素的影響和制約。但為了簡化計算，我們一般假設其他的因素都相同，只有經濟情況這一個因素影響收益率。 但需注意的是，實際上出現(xiàn)的經濟情況往往遠不只幾種，有無數可能的情況發(fā)生，如果對每種情況都賦予一個概率，并分別測定其收益率，則可以用連續(xù)型分布描述。統(tǒng)計上，我們常用正態(tài)分布這種連續(xù)型分布。雖然實際上并非所有的問題都符合正態(tài)分布，但是，根據統(tǒng)計學的理論，無論總體分布是正態(tài)還是非正態(tài)，當樣本很大時，其樣本平均數都呈正態(tài)分布。一般說來，如果被研究的變量受彼此獨立的大量偶然因素的影響，并且每個因素在總的影響中只占很小部分，那么，這個總影響所引起的數量上的變化，就近似服從于正態(tài)分布。 隨機變量的各個取值，以相應的概率為權數的加權平均數，叫做隨機變量的期望值（數學期望或均值），它反映隨機變量取值的平均化。在投資活動中，我們以各種經濟情況出現(xiàn)的概率（即各種收益率出現(xiàn)的概率）為權數計算收益率的加權平均數，即期望收益。期望收益率計算公式如下： = 式中：表示預期收益率；表示第i種經濟情況出現(xiàn)的概率；表示第i種結果出現(xiàn)后的期望報酬率；n表示所有可能的經濟情況的數目。 【例2－18】某企業(yè)現(xiàn)有A、B兩個投資項目，假設未來的市場景氣程度有三種：繁榮、一般和蕭條。根據預測，兩個項目在不同經濟情況下的預期報酬率和概率分布如表2－1。表2－1 A、B兩個投資項目的預期報酬率與概率分布 經濟景氣程度概率投資報酬率項目A項目B繁榮一般蕭條90%15%－60%20%15%10% 根據公式可以分別計算出投資A、B兩項目的期望收益率如下： A項目期望收益率（）=90％+15％+（－60％）=15% B項目期望收益率（）=20％+15％+10％=15% 期望收益率僅代表一個投資項目的獲利水平的高低，反映預計收益的平均化，在各種不確定性因素影響下，它代表著投資者的合理預期，但不能反映投資項目的風險程度。如【例2－18】中A、B兩個項目，雖然其預期收益率相同，但其概率分布不同。因此，還需要通過一系列指標刻畫投資項目的風險程度。 2．風險程度的衡量 實際生活中存在著很多投資機會，它們的期望收益相同，但是它們的收益率的概率分布差別很多，也就是說它們能否達到期望收益的可能性相差很大，這就是我們所說的投資風險。為了定量地衡量風險大小，還需使用統(tǒng)計學中衡量概率分布離散程度的指標。 統(tǒng)計學中表示隨機變量離散程度的指標很多，包括平均差，方差、標準差和全距等，最常用的是方差、標準差和標準離差率。 （1）方差方差是指各種可能情況下發(fā)生的投資報酬與預期報酬之差的平方再乘以相應概率的和，是用來表示隨機變量與期望值之間離散程度的一個重要指標，通常用表示。其計算公式為： 根據例2－18提供的數據資料，可以計算出該投資項目的方差為： （A）=（90％－15％）+（15％－15％）+（－60％－15％）= （B）=（20％－15％）+（15％－15％）+（10％－15％）= 方差一定程度上反映了各種可能發(fā)生的投資報酬率偏離預期報酬的離散程度。方差越大說明投資報酬的離散程度越大，投資風險越高；方差越小說明投資報酬的離散程度越小，投資風險越低。 （2）標準差標準差也叫均方差，是方差的平方根。它是各種可能的收益率偏離期望收益率的綜合差異。通常情況下，用標準差（Standard Deviation）刻畫投資項目報酬的離散程度，以反映投資項目的風險程度。如果用表示標準差，則其計算公式為： 根據例2－18提供的數據資料，可以計算出A和B投資項目的標準差分別為： 雖然方差和標準差能夠反映投資項目的風險程度，但是，沒有反映與投資報酬的變化關系。一個投資項目的方差或標準差很大，但是，其投資報酬率可能也很大，一個投資項目的方差或標準差很小，但是，其投資報酬率可能也很小。如果兩個投資項目的方差或標準差相等，投資者應該選擇哪種方案呢?因此，僅僅知道方差或標準差，投資者仍然不能做出正確的選擇，還需要借助于標準離差率進行決策選擇。 （3）標準離差率標準離差率等于標準差除以預期報酬，也叫變異系數。其計算公式為： V=100％ 式中，V代表標準離差率，σ為標準差，代表預期報酬率。 根據標準差和預期報酬率的計算結果可以計算出例2－18中投資項目A、B的標準離差率分別為： V（A）=100％= V（B）=100％= 標準離差率是一個相對指標，它以相對數反映決策方案的風險程度，表示每單位預期收益所包含的風險，即每一元預期收益所承擔的風險的大小。方差和標準差作為絕對數，只適用于期望值相同的決策方案風險程度的比較。對于期望值不同的決策方案，評價和比較其各自的風險程度只能借助于標準離差率這一相對數值。在期望值不同的情況下，標準離差率越大，風險越大；反之，標準離差率越小，風險越小。 二、單項資產投資的收益與風險 在有效市場假設條件下，風險與報酬是相互匹配的，即高風險高報酬、低風險低報酬。投資者可以根據自身風險承受能力的大小選擇適度風險的投資品種，獲得預期報酬。 美國經濟學家哈里馬科維茨（Harry ）通過對投資者的行為特征進行研究發(fā)現(xiàn)，理性投資者具有兩個基本特征：一是追求收益最大化；二是厭惡風險。這兩個特征決定著理性投資者在投資決策時必定會遵循以下兩條基本原則：一是在兩個風險水平相同的投資項目中，投資者會選擇預期收益較高的投資項目，二是在兩個預期收益相同的投資項目中，投資者會選擇風險較小的投資項目。盡管人們對風險的厭惡程度不完全相同，有的人對風險厭惡程度較強，有的較弱，甚至有的人可能偏好風險，但是，從理論上講，理性投資者一般是厭惡風險的。對于厭惡風險的理性投資者來說，要使之接受風險較大的投資項目，就必須給予風險補償，風險越大，風險補償也應越高。投資者在進行投資時總是追求效用最大化，效用最大化就是投資者上述兩個行為特征的綜合反映，其中投資收益帶來正效用，風險帶來負效用，因此，投資者效用函數就取決于投資的預期收益和風險兩個因素。 由于我們假定了資產交易的參與者都是風險回避者，因此他們都會尋求風險和收益的一種權衡。對風險的厭惡并不意味著他們會不惜任何代價來回避風險，對風險的消極態(tài)度能被較高的收益水平所抵銷。對于每項資產，投資者都會因承擔風險而要求額外的補償，其要求的最低收益率應該包括無風險收益率與風險收益率兩部分。因此，對于每項資產來說，所要求的必要收益率可以用以下的模式來度量： 必要收益率=無風險收益率+風險收益率 式中，無風險收益率（通常用R表示）是純粹利率與通貨膨脹補貼率之和，通常用短期國債的收益率來近似地替代，而風險收益率表示因承擔該項資產的風險而要求的額外補償，其大小則視所承擔風險的大小及投資者對風險的偏好程度而定。 從理論上來說，風險收益率可以表述為風險價值系數（b）與標準離差率（V）的乘積。即： 風險收益率=bV 因此， 必要收益率R=R+bV 標準離差率（V）反映了資產全部風險的相對大?。欢L險價值系數（b）則取決于投資者對風險的偏好。對風險的態(tài)度越是回避，要求的補償也就越高，因而要求的風險收益率就越高，所以風險價值系數（b）的值也就越大；反之，如果對風險的容忍程度越高，則說明風險的承受能力較強，那么要求的風險補償也就沒那么高，所以風險價值系數的取值就會較小。 風險價值系數b的計算可采用統(tǒng)計回歸方法對歷史數據進行分析得出估計值，也可結合管理人員的經驗分析判斷而得出。但是，由于b受風險偏好的影響，而風險偏好又受風險種類、風險大小及心理因素的影響，因此對于b的準確估計就變得相當困難和不夠可靠。表21為在1962－1997年間美國幾種金融性資產收益率的統(tǒng)計表。表中，資產的平均收益率和標準差分別用期望值及方差公式算出。將各金融性資產平均報酬率和國庫券的年平均報酬率相減，可以算出風險性金融資產的風險收益率。％（％－％）。 表21 19261997年美國重要金融資產統(tǒng)計表 單位：％ 股票長期公司債券長期政府債券中長期政府債券國庫券通貨膨脹率平均收益率風險收益率標準差資料來源：轉引自[美]斯蒂芬A．羅斯，羅德爾福W．威斯特菲爾德，杰弗利F．杰富著．吳世農，沈藝