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正文內(nèi)容

我國證券市場的貨幣政策效應(yīng)研討(編輯修改稿)

2025-05-12 12:04 本頁面
 

【文章內(nèi)容簡介】 uson,2005)指出,流動(dòng)性并不是一個(gè)精確的概念,但是,在狹義上,流動(dòng)性可由中央銀行貨幣來度量;在更廣義上,它應(yīng)當(dāng)反映乘數(shù)對(duì)金融體系的影響;有時(shí)候,也可以由政策利率水平來衡量。貨幣環(huán)境相對(duì)寬松,資產(chǎn)價(jià)格快速上升時(shí),流動(dòng)性一定出現(xiàn)了“過?!薄YY產(chǎn)流動(dòng)性的變化,恰恰是影響貨幣流通速度的一個(gè)重要因素。流動(dòng)性的變化,使得傳統(tǒng)的貨幣需求函數(shù)和貨幣流通速度都變成不穩(wěn)定,從而使得貨幣供應(yīng)量與名義收入、物價(jià)水平之間的關(guān)系也就得不穩(wěn)定起來。因此,以貨幣供應(yīng)量為中介目標(biāo)的貨幣政策框架就會(huì)受到金融體系流動(dòng)性變化的較大沖擊。由于流動(dòng)性狀況的變化與人們對(duì)資產(chǎn)市場的收益與風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)息息相關(guān),因此,中央銀行的貨幣政策應(yīng)當(dāng)及時(shí)地評(píng)估任何可能會(huì)引起資產(chǎn)市場價(jià)格與風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生變化的技術(shù)、制度等因素對(duì)流動(dòng)性的影響?!兜谝回?cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》在曾在報(bào)道中指出,9月份開始,央行將商業(yè)銀行的承兌匯票、信用證、保函等業(yè)務(wù)的保證金存款納入存款準(zhǔn)備金繳存范圍。其中,中、農(nóng)、工、建、交五大行及郵儲(chǔ)銀行分三期繳存,從9月5日開始按月繳存,比例為20%、40%和40%;其他銀行則從9月15日起,分六期繳存,前四期均為15%,后兩期為20%。受此消息影響,當(dāng)日銀行間債券市場回購利率全線大幅上行,其中3天和14天品種的漲幅均超過100個(gè)基點(diǎn);7天和14天Shibor利率分別上行34個(gè)基點(diǎn)和117個(gè)基點(diǎn)。存款準(zhǔn)備金基數(shù)擴(kuò)大實(shí)際上是央行采取了對(duì)沖的措施,降低了公開市場的回籠力度。但卻在證券市場上產(chǎn)生了驚濤駭浪。隨著我國貨幣政策由直接調(diào)控向間接調(diào)控轉(zhuǎn)型,中央銀行流動(dòng)性管理也日益成為貨幣政策實(shí)施的中心內(nèi)容之一。為了改善我國流動(dòng)性管理,有效發(fā)揮證券市場的流動(dòng)性效應(yīng),應(yīng)當(dāng)采取以下措施:1) 努力促成利率形成機(jī)制的市場化, 打破貨幣市場和證券市場間的隔閡。2)建立流動(dòng)性監(jiān)測指標(biāo),使流動(dòng)性是可測的,并能夠易于被公眾所理解。3)有效的流動(dòng)性管理還需要進(jìn)一步改革中國的匯率機(jī)制與外匯管理體制。 證券市場的貨幣效應(yīng)傳導(dǎo)機(jī)制所謂的貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制,就是指中央銀行運(yùn)用一定的貨幣政策工具,對(duì)操作目標(biāo)和中介目標(biāo)產(chǎn)生影響,從而最終引起實(shí)際產(chǎn)出變化的過程。貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制對(duì)于貨幣政策調(diào)控國民經(jīng)濟(jì)的效果有著很重要的意義。20世紀(jì)90年代以后,我國金融宏觀調(diào)控方式逐步轉(zhuǎn)化,貨幣市場進(jìn)一步發(fā)展,逐步形成“中央銀行→貨幣市場→金融機(jī)構(gòu)→企業(yè)”的傳導(dǎo)體系,初步建立了“貨幣政策→操作目標(biāo)→中介目標(biāo)→最終目標(biāo)”的間接傳導(dǎo)機(jī)制,其中操作目標(biāo)為基礎(chǔ)貨幣,中介目標(biāo)是貨幣供應(yīng)量和貸款,最終目標(biāo)則為GDP 和CPI。從下圖所顯示的理解框架看,資產(chǎn)價(jià)格確實(shí)可以從多方面對(duì)實(shí)際經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生影響,但是在實(shí)證研究中要區(qū)別這幾種傳導(dǎo)機(jī)制還存在一定的困難,因?yàn)樨泿耪叩淖兓鶎?duì)三種渠道同時(shí)存在影響;從總體上看,隨著金融體系的變化,尤其是資本市場的發(fā)展,資產(chǎn)價(jià)格變化對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響是日漸增加的。圖2: 貨幣政策傳導(dǎo)渠道目前我國貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制存在的問題是一個(gè)復(fù)雜的、綜合性的問題,涉及企業(yè)、居民、商業(yè)銀行、中央銀行、政府等諸多方面的體制和行為。其中,企業(yè)和居民的行為是貨幣政策傳導(dǎo)的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ);商業(yè)銀行行為是影響貨幣政策傳導(dǎo)的中間環(huán)節(jié),也是關(guān)鍵環(huán)節(jié);貨幣市場建設(shè)和中央銀行是影響貨幣政策傳導(dǎo)的市場基礎(chǔ)和政策因素。從實(shí)際情況來看,以上各方面都不同程度地存在或多或少的缺陷,并且在理論上對(duì)于我國貨幣政策傳導(dǎo)的貨幣渠道和信貸渠道都會(huì)造成一定的影響。中央銀行的貨幣政策,尤其是利率政策是影響資本市場的重要政策變量,利率調(diào)低,應(yīng)出現(xiàn)資本市場交易活躍的現(xiàn)象,但最近的幾次利率調(diào)低對(duì)資本市場的影響比較有限,只表現(xiàn)為二級(jí)市場的暫時(shí)繁榮,未明顯起到通過刺激股市帶動(dòng)投資的作用,表明資本市場對(duì)利率政策的反映尚不夠理想,利率政策通過資本市場進(jìn)行傳導(dǎo)的機(jī)制尚不完善,這也說明我國資本市場的不成熟。在全流通背景下我國證券市場并不能很好的發(fā)揮貨幣政策傳導(dǎo)渠道的作用。所以需要采取一系列的措施:(1)繼續(xù)大力發(fā)展和規(guī)范證券市場,營造一個(gè)公平公正的環(huán)境以吸引更多的投資者。(2)既把穩(wěn)定物價(jià)作為貨幣政策最終目標(biāo),同時(shí)把經(jīng)濟(jì)增長、資產(chǎn)價(jià)格穩(wěn)定以及就業(yè)增長也作為我國貨幣政策的最終目標(biāo)。(3)注重對(duì)貨幣政策工具的選擇,建立貨幣政策對(duì)股價(jià)波動(dòng)的反應(yīng)機(jī)制。(4)協(xié)調(diào)發(fā)展貨幣市場與資本市場。4證券市場的貨幣效應(yīng)實(shí)證分析下列各圖是2010年第三季度中國貨幣政策執(zhí)行對(duì)證券市場產(chǎn)生的效應(yīng),進(jìn)一步強(qiáng)調(diào)了貨幣條件要回歸常態(tài),央行應(yīng)做好全面的準(zhǔn)備來迎接未來可能出現(xiàn)的持續(xù)通貨膨脹和資本流入的壓力,提出及時(shí)有效的貨幣政策,注重流動(dòng)性管理。 貨幣供給、貨幣信貸政策對(duì)證券市場的影響圖3:9月末貨幣供給和信貸增速較6月末有所反彈由圖3可以看出三季度中當(dāng)前貨幣供給和貨幣信貸增速有所反彈,貨幣總量增長有所回升,MM2也保持較高的增長水平。圖4:%%,基于當(dāng)前整體通貨膨脹壓力較高和流動(dòng)性的管理要求,從貨幣政策來看,%的長期平均值附近。所以要在將M2作為中間目標(biāo)的基礎(chǔ)上,進(jìn)一步優(yōu)化信貸結(jié)構(gòu),穩(wěn)定市場幣值。 外匯數(shù)額增加對(duì)中國市場的影響圖5可以得出:三季度新增外匯占款數(shù)額增加較快,09年9月份超過4000億元,達(dá)到歷史最高水平,我們可以看出,10年新增外匯數(shù)額持續(xù)攀升,說明我國貿(mào)易順差大幅增加。對(duì)應(yīng)圖6可知三季度貨幣乘數(shù)出現(xiàn)穩(wěn)中有降的趨勢,銀行體系流動(dòng)性總體很充裕。目前的外匯儲(chǔ)備主要來自于貿(mào)易順差,導(dǎo)致大量貨幣流入市場,從而造成了通貨膨脹。圖5:三季度新增外匯占款明顯增加圖6:三季度貨幣乘數(shù)穩(wěn)中有降要想防范外匯風(fēng)險(xiǎn)最關(guān)鍵的是形成一個(gè)靈活的匯率形成機(jī)制,提高人民幣匯率生成機(jī)制的市場化程度。完善人民幣匯率形成機(jī)制,進(jìn)一步發(fā)揮市場供求在人民幣匯率形成的基礎(chǔ)性作用,增強(qiáng)人民幣匯率彈性,這有助于優(yōu)化資源配置和抑制物價(jià)上漲。 房地產(chǎn)貸款變化以及所應(yīng)采取的貨幣政策中小企業(yè)、房地產(chǎn)項(xiàng)目投資等貸款仍相對(duì)需求較強(qiáng);居民戶中長期貸款有所增長較快,特別是房地產(chǎn)貸款中基礎(chǔ)設(shè)施占據(jù)很大比重。圖7:三季度居民中長期貸款增長較快在住戶房貸債務(wù)較高的經(jīng)濟(jì)體,如果貨幣政策制定者針對(duì)房價(jià)變化采取力度更大的措施(特別是當(dāng)房價(jià)迅速變化或與正常價(jià)格范圍不一致時(shí)),穩(wěn)定效果將得到改善??梢栽诟鼜V泛的貨幣政策風(fēng)險(xiǎn)管理方法下采用這種方法,并需系統(tǒng)地加以運(yùn)用。圖8:三季度房地產(chǎn)貸款略有增加三季度房地產(chǎn)貸款均略有增加,進(jìn)一步說明要實(shí)行寬松貨幣政策的刻不容緩,以免造成過度的房產(chǎn)泡沫,給中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展帶來不穩(wěn)定因素,不利于整個(gè)證券市場的穩(wěn)定。圖9:央行企業(yè)商品價(jià)格維持高位隨著經(jīng)濟(jì)效率的提高和經(jīng)濟(jì)的增長,市場力量被允許分配金融資源。通過貨幣市場執(zhí)行,央行充分利用了在基礎(chǔ)貨幣創(chuàng)造方面的壟斷地位,通過影響央行貨幣潛在需求和供給的條件,控制經(jīng)濟(jì)中的流動(dòng)性過剩。新興經(jīng)濟(jì)需求尚不足,借此來彌補(bǔ)發(fā)達(dá)的經(jīng)濟(jì)體缺口,未來全球經(jīng)濟(jì)增長速度在較短時(shí)間內(nèi)難以恢復(fù)到危機(jī)前水平,這就導(dǎo)致新興經(jīng)濟(jì)體面臨的通脹及資本流入壓力加大。當(dāng)前市場上的商品都處在較高的價(jià)格,市場貨幣流通量比較大,預(yù)期有通貨膨脹的可能,對(duì)于我國的通脹形勢,價(jià)格走勢趨于不確定,為了應(yīng)對(duì)持續(xù)的通脹和資本流入壓力,達(dá)到穩(wěn)定市價(jià)的目標(biāo),進(jìn)而獲得整個(gè)證券市場的穩(wěn)定。下一階段的貨幣政策思路重點(diǎn)應(yīng)著重于流動(dòng)性管理,特別是同時(shí)強(qiáng)調(diào)貨幣政策的前瞻性和有效性,具體表現(xiàn)在以下三個(gè)方面:首先,在突出貨幣供給增速作為中間目標(biāo)的重要性的基礎(chǔ)上,進(jìn)一步優(yōu)化信貸結(jié)構(gòu);其次,突出運(yùn)用有彈性的市場化手段,穩(wěn)定市場預(yù)期;最后,強(qiáng)化人民幣資本“走出去”,有效對(duì)沖外部資本流入沖擊。圖10:季調(diào)后通脹預(yù)期相對(duì)穩(wěn)定5 增強(qiáng)證券市場的貨幣政策效應(yīng)的建議根據(jù)我國近年來的貨幣政策實(shí)踐,針對(duì)當(dāng)前我國通貨膨脹壓力仍存在的現(xiàn)實(shí),在金融體制改革過程中,應(yīng)更加有效地運(yùn)用貨幣政策,應(yīng)保證中央銀行決策的獨(dú)立性。中央銀行是一國的貨幣當(dāng)局, 負(fù)有制定和執(zhí)行貨幣政策, 對(duì)金融業(yè)實(shí)施監(jiān)督管理的責(zé)任。 進(jìn)一步協(xié)調(diào)發(fā)展貨幣市場和資本市場1)規(guī)范發(fā)展貨幣市場和資本市場健全和完善資本市場。市場經(jīng)濟(jì)的建立必須依賴健全和完善的資本市場,這樣配置資源的作用才能突出。目前,我國應(yīng)加快共同基金、養(yǎng)老基金、金融公司和保險(xiǎn)公司的建設(shè),加快股市和債券市場的發(fā)展,讓銀行越來越多的參進(jìn)資本市場,促使社會(huì)資本的市場化,這既有利于貨幣傳導(dǎo)機(jī)制的暢通,也有利于中央銀行通過公開市場業(yè)務(wù)對(duì)金融進(jìn)行宏觀調(diào)控。繼續(xù)完善貨幣市場架構(gòu),加強(qiáng)信息系統(tǒng)建設(shè),拓展貨幣市場信用工具,提高資金流動(dòng)效率;積極培育代理人、做市商、經(jīng)紀(jì)人等中介機(jī)構(gòu),以滿足不同交易主體的融資需求;開展債券柜臺(tái)交易,提高貨幣市場的覆蓋面與影響力,促使貨幣市場走向成熟與完善;同時(shí),要注意平衡發(fā)展貨幣市場各子市場,一個(gè)發(fā)達(dá)、完善的貨幣市場體系應(yīng)由眾多自身發(fā)
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