【正文】 monetary policy39。2010年全年，按年多增899億元；%，%；%。12月份CPI高位回落，%。面對(duì)通脹壓力不斷加速上行和2010年下半年CPI的超預(yù)期增長，宏觀調(diào)控力度不斷加大。從目前情況看，經(jīng)濟(jì)增速在2010年逐季回落，經(jīng)濟(jì)增速繼續(xù)明顯放緩并不合適，應(yīng)注意讓經(jīng)濟(jì)增長逐漸平穩(wěn)，避免經(jīng)濟(jì)增長過快回落，這是當(dāng)前宏觀調(diào)控的一個(gè)主要任務(wù)。貨幣政策旨在拉動(dòng)投資、增加需求、刺激消費(fèi)、實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)增長。皮斯和羅利（PearceandRoley）使用1977—1982年的周數(shù)據(jù)重新檢驗(yàn)了股票價(jià)格對(duì)貨幣供應(yīng)公告的反應(yīng)，其結(jié)論是未預(yù)期到的貨幣存量的變化與股票價(jià)格變化是負(fù)向關(guān)系。Sprinkel（1964）通過比較股票價(jià)格和貨幣供應(yīng)增長率的圖形，提出股票價(jià)格是過去貨幣供應(yīng)變化量的直接函數(shù)。上個(gè)世紀(jì)90年代以來，國內(nèi)已有部分學(xué)者對(duì)該問題進(jìn)行過研究。孫好華等（2003）發(fā)現(xiàn)所有貨幣供應(yīng)量對(duì)證券市場(chǎng)都沒有影響，李文軍（2002）發(fā)現(xiàn)貨幣供應(yīng)量和股價(jià)之間存在一定的互動(dòng)關(guān)系，劉顯松（2004）則認(rèn)為貨幣供應(yīng)量與股價(jià)并不存在長期的聯(lián)系，但Ml對(duì)股價(jià)有明顯影響。我國學(xué)者已有研究表明財(cái)富效應(yīng)和投資效應(yīng)在我國并沒有顯著的體現(xiàn)，證券市場(chǎng)傳導(dǎo)貨幣政策至實(shí)體經(jīng)濟(jì)的作用并不明顯。其次，指出面對(duì)當(dāng)前證券市場(chǎng)的各種多方向發(fā)展帶來的各種問題，進(jìn)一步從市場(chǎng)和政府兩方面考慮得出實(shí)時(shí)有效的建議，促進(jìn)證券市場(chǎng)健康有序地發(fā)展。如果中央銀行用紙幣購買公債，這無異于紙幣發(fā)行，從而產(chǎn)生通貨膨脹效應(yīng)；如果商業(yè)銀行購買公債，且可以用公債作為準(zhǔn)備金而增加貸款的話，也會(huì)導(dǎo)致貨幣發(fā)行，從而使流通中的貨幣增加等等。（3）含義：經(jīng)濟(jì)增長的正效應(yīng)被物價(jià)上漲所抵消，物價(jià)回落的正效應(yīng)為經(jīng)濟(jì)增長的負(fù)效應(yīng)所抵消。（2）對(duì)貨幣政策數(shù)量效應(yīng)大小的判斷，一般著眼于實(shí)施的貨幣政策所取得的效果與預(yù)期所要達(dá)到的目標(biāo)之間的差距。 證券市場(chǎng)的貨幣政策效應(yīng)現(xiàn)實(shí)中我們面臨著通貨膨脹的威脅，長期看又面臨這通貨緊縮的壓力，這是中國從來沒有遇到過的宏觀經(jīng)濟(jì)失衡，是的貨幣政策的效率降低。中央銀行的貨幣政策對(duì)證券市場(chǎng)的影響可以從以下三個(gè)方面加以分析：（1）利率中央銀行調(diào)整基準(zhǔn)利率對(duì)證券價(jià)格產(chǎn)生影響一般來說利率下降時(shí)股票價(jià)格就上升；而利率上升時(shí)股票價(jià)格就下降。3證券市場(chǎng)與貨幣政策關(guān)系分析 貨幣政策與證券市場(chǎng)價(jià)格關(guān)系 過去20年來，各國中央銀行已經(jīng)相當(dāng)成功地抑制住了一般物價(jià)水平的上漲，但是，伴隨著全球性流動(dòng)性的膨脹，又出現(xiàn)了多種資產(chǎn)價(jià)格的大幅波動(dòng)，很多經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為，低通脹與高資產(chǎn)價(jià)格的同時(shí)出現(xiàn)并非偶然，BIS的經(jīng)濟(jì)學(xué)家甚至給這種現(xiàn)象取名為“中央銀行信譽(yù)悖論”（paradox of central bank credibility），認(rèn)為正是由于中央銀行成功獲得了反通脹的聲譽(yù)，通脹的壓力才從商品和勞務(wù)領(lǐng)域轉(zhuǎn)移到資產(chǎn)領(lǐng)域，最終增加了金融體系的脆弱性。此外，由于大多數(shù)資產(chǎn)價(jià)格的漲跌與信貸擴(kuò)張收縮聯(lián)系在一起，它的波動(dòng)還會(huì)對(duì)金融體系進(jìn)而對(duì)實(shí)際經(jīng)濟(jì)本身造成損失。 貨幣政策與證券市場(chǎng)的流動(dòng)性 羅格流動(dòng)性的變化，使得傳統(tǒng)的貨幣需求函數(shù)和貨幣流通速度都變成不穩(wěn)定，從而使得貨幣供應(yīng)量與名義收入、物價(jià)水平之間的關(guān)系也就得不穩(wěn)定起來。其中，中、農(nóng)、工、建、交五大行及郵儲(chǔ)銀行分三期繳存，從9月5日開始按月繳存，比例為20%、40%和40%；其他銀行則從9月15日起，分六期繳存，前四期均為15%，后兩期為20%。隨著我國貨幣政策由直接調(diào)控向間接調(diào)控轉(zhuǎn)型，中央銀行流動(dòng)性管理也日益成為貨幣政策實(shí)施的中心內(nèi)容之一。 證券市場(chǎng)的貨幣效應(yīng)傳導(dǎo)機(jī)制所謂的貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制,就是指中央銀行運(yùn)用一定的貨幣政策工具,對(duì)操作目標(biāo)和中介目標(biāo)產(chǎn)生影響,從而最終引起實(shí)際產(chǎn)出變化的過程。圖2： 貨幣政策傳導(dǎo)渠道目前我國貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制存在的問題是一個(gè)復(fù)雜的、綜合性的問題，涉及企業(yè)、居民、商業(yè)銀行、中央銀行、政府等諸多方面的體制和行為。在全流通背景下我國證券市場(chǎng)并不能很好的發(fā)揮貨幣政策傳導(dǎo)渠道的作用。（4）協(xié)調(diào)發(fā)展貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)。所以要在將M2作為中間目標(biāo)的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步優(yōu)化信貸結(jié)構(gòu)，穩(wěn)定市場(chǎng)幣值。圖5：三季度新增外匯占款明顯增加圖6：三季度貨幣乘數(shù)穩(wěn)中有降要想防范外匯風(fēng)險(xiǎn)最關(guān)鍵的是形成一個(gè)靈活的匯率形成機(jī)制，提高人民幣匯率生成機(jī)制的市場(chǎng)化程度?？梢栽诟鼜V泛的貨幣政策風(fēng)險(xiǎn)管理方法下采用這種方法，并需系統(tǒng)地加以運(yùn)用。新興經(jīng)濟(jì)需求尚不足，借此來彌補(bǔ)發(fā)達(dá)的經(jīng)濟(jì)體缺口，未來全球經(jīng)濟(jì)增長速度在較短時(shí)間內(nèi)難以恢復(fù)到危機(jī)前水平，這就導(dǎo)致新興經(jīng)濟(jì)體面臨的通脹及資本流入壓力加大。中央銀行是一國的貨幣當(dāng)局, 負(fù)有制定和執(zhí)行貨幣政策, 對(duì)金融業(yè)實(shí)施監(jiān)督管理的責(zé)任。繼續(xù)完善貨幣市場(chǎng)架構(gòu)，加強(qiáng)信息系統(tǒng)建設(shè)，拓展貨幣市場(chǎng)信用工具，提高資金流動(dòng)效率；積極培育代理人、做市商、經(jīng)紀(jì)人等中介機(jī)構(gòu)，以滿足不同交易主體的融資需求；開展債券柜臺(tái)交易，提高貨幣市場(chǎng)的覆蓋面與影響力，促使貨幣市場(chǎng)走向成熟與完善；同時(shí)，要注意平衡發(fā)展貨幣市場(chǎng)各子市場(chǎng)，一個(gè)發(fā)達(dá)、完善的貨幣市場(chǎng)體系應(yīng)由眾多自身發(fā)育較成熟的子市場(chǎng)構(gòu)成，各子市場(chǎng)間應(yīng)相互關(guān)聯(lián)、協(xié)調(diào)發(fā)展。我國中央銀行金融宏觀調(diào)控方式正在進(jìn)行重大變革的重要內(nèi)容是由直接控制轉(zhuǎn)向間接控制。一方面由于完善的貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)能夠靈敏地反映市場(chǎng)信號(hào)，中央銀行根據(jù)其反映的經(jīng)濟(jì)和金融運(yùn)行狀況并結(jié)合其它宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)才能制定出特定時(shí)期內(nèi)的貨幣政策實(shí)施方案，同時(shí)中央銀行還要在貨幣市場(chǎng)上運(yùn)用貨幣政策工具進(jìn)行操作。中介目標(biāo)應(yīng)從以貨幣供應(yīng)量為主逐步向以利率為主轉(zhuǎn)變。股市價(jià)格的漲跌會(huì)影響貨幣供應(yīng)量，影響到實(shí)體經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行。2009年下半年以來，中國經(jīng)濟(jì)持續(xù)快速回升，但基礎(chǔ)不穩(wěn)，目前已出現(xiàn)緩慢下滑趨勢(shì)。繼續(xù)增強(qiáng)調(diào)控的針對(duì)性和靈活性，把握政策實(shí)施力度、節(jié)奏和重點(diǎn)；靈活運(yùn)用多種貨幣政策工具，保持貨幣信貸適度增長；繼續(xù)落實(shí)“有扶有控”的信貸政策，調(diào)整優(yōu)化信貸結(jié)構(gòu)；完善人民幣匯率形成機(jī)制；加強(qiáng)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)防范，保持金融體系穩(wěn)定，促進(jìn)宏觀經(jīng)濟(jì)均衡增長。完善市場(chǎng)機(jī)制，充分發(fā)揮市場(chǎng)在資源配置中基礎(chǔ)性作用。中國證券市場(chǎng)從發(fā)展到現(xiàn)在時(shí)間很短，諸多機(jī)制還不健全，需要市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)自動(dòng)調(diào)節(jié)，當(dāng)然更需要國家宏觀調(diào)控來調(diào)節(jié)。總之，貨幣政策效應(yīng)在證券市場(chǎng)的穩(wěn)健運(yùn)行有著不可忽視的作用，不同時(shí)期采用不同的貨幣政策。34(8):830~840[20] Gergopoulos, G. , 2001, / Measuring Regional Effect s of Monetary Policy in Canada ,University of Toronto Working Paper, 2001.[21] Conrad Kaul TimeVariance in Expected Returns 1988（04）[22] Goyenko, ., Ukhov, .,Stock andBond Market Liquidity: A LongRun Empirical Analysis. Journal of financial and quantitative analysis,2009(44)。其中，%，漲幅有所回落。公債政策的貨幣效應(yīng)又取決于公債認(rèn)購的對(duì)象和資金來源。此貨幣政策對(duì)證券市場(chǎng)的影響可以從以下三個(gè)方面加以分析：（1）利率（2）中央銀行的公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)對(duì)證券價(jià)格的影響（3）調(diào)節(jié)貨幣供應(yīng)量對(duì)證券市場(chǎng)的影響 證券市場(chǎng)與貨幣政策關(guān)系（1） 貨幣政策與證券市場(chǎng)價(jià)格關(guān)系（2） 貨幣政策與證券市場(chǎng)的流動(dòng)性之間的關(guān)系（3） 證券市場(chǎng)的貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制 證券市場(chǎng)的貨幣效應(yīng)實(shí)證分析主要通過對(duì)三季度數(shù)據(jù)仔細(xì)分析從M新增外匯數(shù)額、居民貸款等幾個(gè)方面分析，得出貨幣政策效應(yīng)與證券市場(chǎng)不可分割的關(guān)系。丘卓在《證券市場(chǎng)的貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制》通過運(yùn)用統(tǒng)計(jì)的方式歸結(jié)了決策方法，從而說明了貨幣傳導(dǎo)機(jī)制的重要性，進(jìn)而指出中國在貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的不足，提出構(gòu)想。71(3):417~428[19] Krumwiede D model for reverse logistics entry by thirdparty International Journal of Management 2005。此外，邵老師還及時(shí)對(duì)我提出的疑問給予認(rèn)真的解答。最后，我要感謝父母二十多年來的養(yǎng)育之恩，你們的關(guān)懷與支持是我堅(jiān)定信心，不怕困難，學(xué)有所成的最大動(dòng)力，感謝所有關(guān)心我的人！ 孫曉陽 2011年11月6日