【文章內(nèi)容簡介】 地發(fā)展成為未來的一個大的經(jīng)濟(jì)實(shí)體，企業(yè)也希望能夠良性地、健康地發(fā)展成為未來的又大又強(qiáng)的企業(yè)。企業(yè)投資的正確性，無疑決定了企業(yè)本身和未來社會經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。（二）機(jī)遇與挑戰(zhàn)從宏觀和微觀的環(huán)境來看，一方面整個環(huán)境很好，但另一方面中國真正的發(fā)展也就二十多年，市場經(jīng)濟(jì)條件下的金融發(fā)展不過十幾年，投資體系的發(fā)展也不過十幾年，在這種體系下，怎樣把大量的資金流入，當(dāng)成是對國家的一種貢獻(xiàn)而非經(jīng)濟(jì)侵略，這確實(shí)是一個難題。我國的企業(yè)，尤其是有外貿(mào)性的企業(yè)，可能已經(jīng)深刻感受到了匯率波動給自身帶來的風(fēng)險，而這只是整個大環(huán)境中一個很小的因素，還有很多其他因素，例如由匯率風(fēng)險所帶來的未來整個國家的金融政策風(fēng)險。這個風(fēng)險對于微觀經(jīng)濟(jì)體來說，無疑是最大的。 中國企業(yè)依靠的融資環(huán)境和融資條件，除了很小部分的個人拆借和互相的補(bǔ)充之外，99%依靠的是銀行，因?yàn)槲覈闹苯油度谫Y市場——股市還不發(fā)達(dá)，資本市場還不發(fā)達(dá)。在這種狀況下，國家進(jìn)行金融方面的宏觀調(diào)控是非常容易的一件事情，可以通過以下幾種辦法實(shí)現(xiàn)：198。 降低基礎(chǔ)貨幣流量，銀行沒錢自然就不能發(fā)行貸款；198。 提高利率，通過提高利率的市場化手段，來抑制投資行為；198。 行政化的命令。所以對于控制中國的宏觀層面，中國政府是非常有辦法的，加之現(xiàn)在的經(jīng)濟(jì)體目前還是內(nèi)源性的經(jīng)濟(jì)體，非常容易實(shí)現(xiàn)調(diào)控管理。例如從2002年以來，我國每個月100多個億的凈流入都變成了外匯儲備。而根據(jù)中國人民幣的穩(wěn)定性原則，要求對每個月100多個億的凈流入，要發(fā)1000億人民幣作為對沖，也就是說保持這樣一個外匯儲備，就必須有足額的人民幣流出去，才能與它產(chǎn)生互補(bǔ)。在這種狀況下，中國政府的三個調(diào)控手段的作用是有限的，因?yàn)槊總€月必須流出那么多的錢，所以緊縮銀根不成立，這時候，提高貸款利率幾乎是沒有可能的，因?yàn)槊總€月100個億的外匯過來，人民幣的貸款利率如果提高，存款的利率也會提高，會有更多的外資過來。行政化命令的措施就是行動的命令，當(dāng)它失效的時候，只有一個辦法，就是一刀切，堵兩頭。即一方面控制銀行，不允許放貸，或者大規(guī)模地減少額度。例如每年大概20000億的貸款額度要縮小1/3，甚至1/2。另一方面是加強(qiáng)對外資的流入控制，也就是對外資并購的控制，例如凱雷收購徐工就已經(jīng)上升到事關(guān)國家安全的層面上，有經(jīng)濟(jì)安全方面的考慮。這些新的情況對過去的金融政策是一個挑戰(zhàn)，同時也是對以前一律在政府的保護(hù)下進(jìn)行的市場行為的挑戰(zhàn)。198。 基礎(chǔ)不牢我國從改革開放到現(xiàn)在僅僅只有幾十年的發(fā)展歷程，缺乏良好的投資基礎(chǔ)。以前中國的企業(yè)沒有錢投資，現(xiàn)在有了錢怎么去投，這有一個基礎(chǔ)不牢固的問題。198。 觀念落后中國的傳統(tǒng)觀念對于借貸行為的摒棄，對于融資投資性心理的慣性，使得投資觀念也非常落后，不能及時適應(yīng)發(fā)展的需求。我國當(dāng)前的發(fā)展有很多的后發(fā)優(yōu)勢，但是現(xiàn)實(shí)狀況是在最近幾年的整體發(fā)展里面，單個的經(jīng)濟(jì)體和國外的差距不是在縮小，而是在擴(kuò)大。原因在于經(jīng)濟(jì)呈幾何級的成長的年代里，中國企業(yè)所面臨的問題不僅是學(xué)習(xí)，更要學(xué)習(xí)如何超越，中國的企業(yè)學(xué)習(xí)能力很強(qiáng)，而創(chuàng)新性不足，導(dǎo)致了后發(fā)優(yōu)勢集中在產(chǎn)業(yè)鏈的低端而非高端。所以怎樣把低端轉(zhuǎn)換為高端，怎樣真正體現(xiàn)后發(fā)優(yōu)勢，而不是淪落為一個加工廠，或者代工廠的地位，這是每一個企業(yè)需要深刻思考的。企業(yè)投資的意義（一）宏觀層面從宏觀層面來看，企業(yè)投資對于中國企業(yè)自身的發(fā)展，對于整個社會的發(fā)展，對于企業(yè)的做大做強(qiáng)，對于社會的做大做強(qiáng)，都有很大的意義。（二）微觀層面從微觀層面來說，對于企業(yè)自身，企業(yè)的投資這種實(shí)踐和理論的掌握，不僅可以保證投資的成功，同時也可以保證企業(yè)在未來的繼續(xù)發(fā)展，或者是多元化的投資，或者是專業(yè)化集群的投資，還可以為未來的金融和實(shí)業(yè)設(shè)置足夠的防火墻，同時讓它們相輔相成地發(fā)展。第五講 企業(yè)投資與融資（五）企業(yè)融資的必要性和迫切性企業(yè)融資是指企業(yè)通過一定的途徑，為自己更進(jìn)一步的發(fā)展而籌措資金，用這些資金來度過發(fā)展難關(guān)或進(jìn)行進(jìn)一步的再投資，使得企業(yè)能不斷做大、做強(qiáng)的過程。企業(yè)掌握正確融資的必要性和融資理論的迫切性，主要體現(xiàn)在以下兩個方面：：社會層面中國和發(fā)達(dá)國家經(jīng)濟(jì)上的差距決定了企業(yè)融資的必要性。：企業(yè)層面企業(yè)正確融資的必要性與掌握融資理論的迫切性，與企業(yè)投資的內(nèi)容比較相似，而且其特征和面臨的問題也基本相同。正確認(rèn)識融資的雙刃劍效應(yīng)TCL的投資盡管事先經(jīng)過非常深入和細(xì)致的工作，但到目前為止，還沒有看到它投資帶來的利潤。創(chuàng)維試圖用一些資金促進(jìn)企業(yè)的發(fā)展，希望企業(yè)獲得更大的利潤，但由于缺乏對游戲規(guī)則的透徹了解和掌握，其創(chuàng)始人面臨著6年的牢獄之災(zāi)。所以，就企業(yè)投資而言，這把雙刃劍的作用非常明顯。憑心而論，企業(yè)融資的這把雙刃劍效應(yīng)相對于投資來說，可能有過之而無不及。【案例】格林柯爾格林柯爾在上世紀(jì)90年代通過一些概念的炒作，取得了上市公司的資格。但由于一直以來沒有很好的資產(chǎn)注入，沒有產(chǎn)生利潤的源泉，最終崩盤。點(diǎn)評：這恰恰說明了融資的雙刃劍效應(yīng)。正所謂成也融資，敗也融資，當(dāng)初的光環(huán)和榮耀來源于成功的融資，而后來的牢獄之災(zāi)也來源于當(dāng)初成功融資之后后續(xù)工作的不完善，尤其是實(shí)業(yè)層面沒有緊跟上來?！景咐啃旃ば旃ぜ瘓F(tuán)作為中國最大的工程機(jī)械開發(fā)、制造和出口企業(yè)，是國有獨(dú)資企業(yè)，2004年營業(yè)額增長到170億元，成為行業(yè)龍頭。 2005年10月25日，美國凱雷集團(tuán)與徐工集團(tuán)簽約，％的股份。這也是私人股權(quán)投資基金（Private Equity Fund）在中國第一個真正意義上的控股權(quán)收購（Buyout）。，%徐工機(jī)械股權(quán)。同時，，全部由凱雷認(rèn)購。凱雷需要在交易完成的當(dāng)期支付6000萬美元，如果徐工機(jī)械2006年的經(jīng)常性EBITDA（經(jīng)常性EBITDA是指不包括非經(jīng)常性損益的息、稅、折舊、攤銷前利潤）達(dá)到約定目標(biāo)，凱雷還將另外支付6000萬美元。上述股權(quán)轉(zhuǎn)讓及增資完成后，凱雷將擁有徐工機(jī)械85%的股權(quán)，徐工集團(tuán)仍持有徐工機(jī)械15%的股權(quán)，變更為中外合資經(jīng)營企業(yè)。 ，%。此次股權(quán)轉(zhuǎn)讓及增資行為完成后，徐工科技實(shí)際控制人將發(fā)生變更，并因此觸發(fā)上市公司要約收購。 2005年10月25日，凱雷與徐工集團(tuán)、徐工機(jī)械簽署《股權(quán)買賣及股本認(rèn)購協(xié)議》，%的股權(quán)，加上對賭協(xié)議和增資，將持股比例提高到 85%。同時董事會9名董事中6名由凱雷委任，2名由徐工集團(tuán)任命，另1名董事由總經(jīng)理擔(dān)任，董事長由凱雷任命。 國家有規(guī)定，外資進(jìn)入中國1億美金以上的項目，一定要經(jīng)過中華人民共和國商務(wù)部批準(zhǔn)，同時因?yàn)閯P雷收購還涉及到徐工集團(tuán)國有資產(chǎn)的轉(zhuǎn)讓，所以還要經(jīng)過國資委、財政部以及國家工商總局等一系列部門的審批。經(jīng)過近1年的等待，凱雷收購徐工機(jī)械的原方案未能獲得國家有關(guān)部門的批準(zhǔn)，在這種情況下，徐工集團(tuán)、徐工機(jī)械和凱雷于2006年10月16日簽署修訂協(xié)議，將收購比例和增資價格進(jìn)行調(diào)整，最終持股比例由原先的85%降至50%。修訂的新方案取消了原有的對賭協(xié)議，董事會達(dá)到10名左右，董事長由徐工任命，雙方委任董事相同，另外新方案還對部分條款進(jìn)行了修訂，但保留了毒丸計劃與懲罰性條款。毒丸計劃是上市公司為了保持自己的控股地位所進(jìn)行的一個計劃。例如新浪被盛大增持的時候，新浪就拋出了毒丸計劃，使得盛大的陳天橋當(dāng)時在已經(jīng)成為新浪實(shí)際的第一大股東的情況下，沒有辦法對新浪產(chǎn)生實(shí)際的影響，導(dǎo)致在2006年11月，盛大拋售了部分新浪的股權(quán)。直到今天，盛大還是新浪的第一大股東，但是盛大在新浪里面還是沒有相對應(yīng)的一些控制地位。所以毒丸計劃和懲罰性條款是對徐工有利的一種做法。從整個改變來看，應(yīng)該說在新的方案里，未來實(shí)際的控制人應(yīng)該還是徐工。點(diǎn)評：這說明，一方面，中國政府在這件事情的處理上，有了明確的政策信號，也說明凱雷和徐工在整個的事情中，由于廣泛的探討，越來越趨向于得到一個雙方均能接受的公正和合理的解決方案。同時，這個協(xié)議到目前為止還在報批階段，不管結(jié)果如何，我們都有理由相信，對于投資于中國所有產(chǎn)業(yè)的良性外資，中國政府一定是歡迎的，而惡性的外資或者有可能對自身構(gòu)成威脅或者有危險的、不安定的外資，一定會在未來得到越來越多的約束和控制。【案例】雙匯2006年4月28日，雙匯發(fā)展（）發(fā)布公告稱，由美國高盛集團(tuán)、鼎暉中國成長基金Ⅱ授權(quán)、代表上述兩公司參與投標(biāo)的香港羅特克斯有限公司，最終中標(biāo)雙匯股權(quán)拍賣。點(diǎn)評：近一年來在整個中國媒體上充斥著國資是否被賤買的聲音，大家經(jīng)常聽到正反兩個方面針鋒相對的觀點(diǎn)。正方的觀點(diǎn)很明確，認(rèn)為外國的資金過來之后，會帶來先進(jìn)的技術(shù)、先進(jìn)的理念、先進(jìn)的文化，會讓中國的企業(yè)盡快地走出國門，盡快地成為世界級的企業(yè)。反方的觀點(diǎn)也非常明確，并購關(guān)系到中國的發(fā)展戰(zhàn)略和經(jīng)濟(jì)安全，如果某個行業(yè)被外資并購，那就意味著這個行業(yè)的未來會充斥著外方的聲音，定價權(quán)、自主權(quán)、相關(guān)權(quán)益等就可能都會得不到很好的保護(hù)。所以上述案例說明了以下兩個問題：198。 首先是怎樣進(jìn)行融資；198。 其次是在進(jìn)行融資的時候，怎樣堅持自己的聲音，怎樣在未來堅持自己的主導(dǎo)地位，怎樣和資本良性結(jié)合，而非惡性結(jié)合，同時，又怎樣把自己的企業(yè)經(jīng)營和國家的發(fā)展戰(zhàn)略和安全放到一個同樣的高度來對待。例如徐工收購案，就可能存在這樣的問題：198。 2～3億的美金收購中國機(jī)械行業(yè)的老大，這個價格是否公允；198。 在整個行業(yè)里面，其他類似的如中聯(lián)重科和三一重工這樣的產(chǎn)業(yè)整合，未來怎樣融合在一起，中國的企業(yè)怎樣做大做強(qiáng)；198。 凱雷到底真正能給這個企業(yè)帶來什么。凱雷只是一個財務(wù)性投資者，而非戰(zhàn)略性投資者。財務(wù)性投資者最大的目的，是要自己獲取更多的收益，而不是給這個企業(yè)帶來什么附加值。所以在這種情況下，凱雷真正的意圖是什么？是要把這個工程制造業(yè)的未來拋售給類似卡特彼勒的巨頭，還是真正成為一個戰(zhàn)略股東長期持有？包括對我們的經(jīng)濟(jì)安全威脅等問題，確實(shí)值得我們反思。雙匯也可能存在以下類似的問題：198。 作為中國肉類行業(yè)的老大，世界肉類行業(yè)排行第四的企業(yè)，20個億左右的資金轉(zhuǎn)讓，雙匯集團(tuán)100%的控股權(quán)。雙匯集團(tuán)間接控制上市公司雙匯發(fā)展公司60%以上的股份，又涉及到要約收購，涉及到上市公司和集團(tuán)層面的控股權(quán)轉(zhuǎn)換。這里面，高盛到底能夠給雙匯帶來什么，除了資金，它真正能夠帶來先進(jìn)的管理和理念嗎？198。 中國排名第二的肉類企業(yè)是在香港上市的雨潤集團(tuán)，其幕后10%左右的股票持有者是高盛。在這樣一種狀況下，高盛用什么樣的表現(xiàn)來證明對中國的這種收購是善意的收購，而并不會威脅到中國的戰(zhàn)略層面。也就是說怎樣慎重分析每一個微觀經(jīng)濟(jì)體的投融資行為，用什么更好的辦法去和這些外來資本抗衡、博弈、共贏？ 198。 在雙匯發(fā)展的過程中，出現(xiàn)了一個海宇投資公司，而這個投資公司占了整個雙匯發(fā)展25%的股份，而海宇的投資注冊地恰恰就在雙匯大廈里面，這里面到底會有什么樣的問題呢？為什么在雙匯要賣給高盛的時候，而海宇投資公司的25%的股份早已賣給高盛？198。 賣價20個億公允嗎？因?yàn)閷τ谝粋€年產(chǎn)值200個億，稅后利潤約5個億以上的企業(yè)，20個億的估值到底是怎么估出來的呢？198。 為什么是高盛，而不是其他的機(jī)構(gòu)？雙匯當(dāng)初設(shè)置競購對象的時候，有兩個前提：第一個前提是收購者的資產(chǎn)要在500個億以上；第二個前提是在中國投資相關(guān)的產(chǎn)業(yè)。而香港羅特克斯有限公司，肯定沒有達(dá)到這一資產(chǎn)規(guī)模，而且已經(jīng)占了雨潤的股份，是否還有別的其他股份，是否違反了雙匯當(dāng)初設(shè)置的競購對象的原則。198。 這里面是否有MBO的傾向？這些都是媒體的聲音，企業(yè)確實(shí)需要進(jìn)行思考。更重要的是每一個未來要進(jìn)行融資的企業(yè)都應(yīng)該進(jìn)一步思考，要考慮到自己的做法是否有足夠的前瞻性。2006年8月8號國家六部委公布了一個文件，從9月8號開始實(shí)施，俗稱六部委新規(guī)，即外國投資者并購中國企業(yè)的規(guī)定。中國企業(yè)如果希望進(jìn)行境外融資，尤其是境外股權(quán)融資，這就是一個指導(dǎo)性的文件。雖然現(xiàn)在對這個文件的解讀有這樣或者那樣的不同，也沒有具體的可操作性的細(xì)則，但到目前為止，它畢竟是中國政府對于中國的企業(yè)和個人吸納海外投資的一個綱領(lǐng)性的指導(dǎo)文件。如果用六部委的新規(guī)來重新詮釋一些相關(guān)企業(yè)的融資案例，會有很多令人值得深思的地方。這個文件主要涵蓋了以下三個方面的內(nèi)容：198。 企業(yè)所進(jìn)行的收購是否涉及到了壟斷；198。 企業(yè)所進(jìn)行的收購是否威脅到了國家的安全；198。 企業(yè)所進(jìn)行的收購的整個流程是否規(guī)范。企業(yè)融資的機(jī)遇與挑戰(zhàn)（一）中國的企業(yè)現(xiàn)在更大的問題不是投資，而是融資。因?yàn)橹袊髽I(yè)的底子薄，投資最多是在自己企業(yè)內(nèi)部進(jìn)行一些擴(kuò)建項目，融資就更難了，涉及到內(nèi)外方方面面的問題。（一）機(jī)遇目前中國的宏觀環(huán)境是非常良好的，但是，在這種好的大背景之下，中國宏觀經(jīng)濟(jì)政策的不完善問題還是比較突出的，尤其是在金融領(lǐng)域。中國通常的做法是實(shí)踐先行，政策跟進(jìn)，例如農(nóng)村聯(lián)產(chǎn)承包責(zé)任制的嘗試。在整個政策系統(tǒng)里，最滯后的一個恐怕就是金融政策了，所以金融之所以成為老大難問題也就不難解釋了?？傮w來說，宏觀的大環(huán)境很好，微觀的金融環(huán)境不足也是現(xiàn)實(shí)。從20世紀(jì)90年代初期中國建立了自己的資本市場，到2000年后中國進(jìn)行了比較系統(tǒng)的金融領(lǐng)域的改革。截止到目前，整個金融體制上的硬傷是越來越少了。不管是國務(wù)院的一系列規(guī)定，還是部門的相關(guān)規(guī)章，都越來越有章可循。當(dāng)然還存在一些有章不循的現(xiàn)象，但是畢竟隨著金融和資本環(huán)境的不斷優(yōu)化，有章可循的地方越來越多了。中國的經(jīng)濟(jì)成長，在過去20年一直保持每年8%～9%左右的增長，未來的25年里，%～%以上的增長速度。處在這樣一個GDP高速增長的狀態(tài)，幾乎各個行業(yè)的周期性膨脹都會到來?！景咐恐袊娨曅袠I(yè)的進(jìn)程在20年前，中國如果誰有幾臺電視機(jī)的指標(biāo)，誰有一個購買權(quán)，連這個購買權(quán)都是可以賣錢的。但是今天，如果誰的店鋪里面放了幾百臺彩電，就要趕快賣，不賣可能就要砸在手里，因?yàn)檫^兩天又要降價了，可能就又要虧了。點(diǎn)評：這說明中國用了20年的時間，由一個產(chǎn)品求大于供的國家，變成了一個商品供大于求的國家。這種轉(zhuǎn)變過程在美國和歐洲都是用了上百年的時間，而中國只用了20年。也就是說別人要走100年的路，中國只走了20年，這里面自然就會有這樣那樣的問題。但是，總的來說