【文章內(nèi)容簡(jiǎn)介】 操作。SPV是為實(shí)現(xiàn)預(yù)期財(cái)務(wù)目標(biāo)而設(shè)立的一個(gè)特殊的法律實(shí)體。在美國(guó)，SPV的法律形式主要有有限合伙、信托、公司三種，其中以信托和有限合伙為典型。反觀我國(guó)現(xiàn)行的相關(guān)制度。有限合伙尚未取得合法地位?！缎磐蟹ā冯m然早就列入了八屆人大五年立法計(jì)劃中，但至今仍未出臺(tái)。自1979年我國(guó)第一家信托機(jī)構(gòu)設(shè)立以來(lái)，僅有1986年的《銀行管理暫行條例》和《金融信托投資機(jī)構(gòu)管理暫行規(guī)定》來(lái)規(guī)范信托的運(yùn)作。這都嚴(yán)重制約了資產(chǎn)證券化的發(fā)展。 （三）、證券化資產(chǎn)的轉(zhuǎn)讓：真實(shí)出售 資產(chǎn)證券化在許多國(guó)家得到認(rèn)可，它和擔(dān)保貸款、抵押貸款、信托貸款的區(qū)分具有嚴(yán)格的法律依據(jù)。發(fā)起人和特設(shè)機(jī)構(gòu)之間的資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓有三種法律形式： 債務(wù)更新 發(fā)起人和債務(wù)人之間的原有債權(quán)債務(wù)關(guān)系終止，特設(shè)機(jī)構(gòu)與債務(wù)人重新簽署協(xié)議。 債權(quán)轉(zhuǎn)讓 發(fā)起人通過(guò)法律合同將資產(chǎn)或債權(quán)轉(zhuǎn)讓給特設(shè)機(jī)構(gòu)，被轉(zhuǎn)讓的對(duì)象具有法律認(rèn)可的可轉(zhuǎn)讓性質(zhì)。 從屬參與 發(fā)起人和債務(wù)人之間的債權(quán)債務(wù)關(guān)系不變，特設(shè)機(jī)構(gòu)和債務(wù)人沒有合同關(guān)系。一般是由特設(shè)機(jī)構(gòu)先發(fā)行債券，將發(fā)債收入轉(zhuǎn)貸給發(fā)起人，轉(zhuǎn)貸金額等于資產(chǎn)池的金額。發(fā)起人用資產(chǎn)池產(chǎn)生的現(xiàn)金流償付貸款。 宋芳秀認(rèn)為[19]，真實(shí)出售是資產(chǎn)證券化運(yùn)作的另一特色。要真正作到破產(chǎn)隔離，證券化結(jié)構(gòu)應(yīng)該保證發(fā)起人的破產(chǎn)不會(huì)對(duì)SPV的正常運(yùn)營(yíng)產(chǎn)生影響。為了做到這一點(diǎn)，證券化資產(chǎn)從發(fā)起人到SPV的轉(zhuǎn)移一般應(yīng)為真實(shí)出售，而不是擔(dān)保融資。如果資產(chǎn)在發(fā)起人和SPV之間的轉(zhuǎn)移為擔(dān)保融資，那么資產(chǎn)仍保留發(fā)起人的資產(chǎn)負(fù)債表上，在發(fā)起人破產(chǎn)時(shí)，抵押支撐證券的持有人只能以受擔(dān)保的債權(quán)人的身份，參加破產(chǎn)清算，因此投資者能夠獲得的款項(xiàng)會(huì)受發(fā)起人的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的影響。界定交易是真實(shí)出售，還是擔(dān)保融資，各國(guó)法律的側(cè)重點(diǎn)不同。美國(guó)的界定標(biāo)準(zhǔn)是重實(shí)質(zhì)而輕形式。一般情況下，美國(guó)法庭在確定交易是否為真實(shí)出售時(shí)，需根據(jù)：⑴、當(dāng)事人的意圖；⑵、損失風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移的程度/追索權(quán)；⑶、轉(zhuǎn)移發(fā)生后賣方對(duì)轉(zhuǎn)移資產(chǎn)的控制程度；⑷、會(huì)計(jì)和稅收處理；⑸、對(duì)第三方當(dāng)事人的通知等五個(gè)方面的因素來(lái)判斷交易是否為真實(shí)出售。 ＩＡＳ３９《金融工具：確認(rèn)與計(jì)量》采用金融合成法對(duì)包括資產(chǎn)證券化以內(nèi)的金融交易進(jìn)行確認(rèn)。在第１７０段，還對(duì)資產(chǎn)證券化的披露作了進(jìn)一步的規(guī)定，指出“如果企業(yè)進(jìn)行了證券化或簽訂了回購(gòu)協(xié)議，則應(yīng)就發(fā)生在當(dāng)前財(cái)務(wù)報(bào)告期的這些交易和發(fā)生在以前財(cái)務(wù)報(bào)告期的交易形成的剩余留存利息，單獨(dú)披露：⑴、這些交易的性質(zhì)和范圍，包括相關(guān)擔(dān)保的說(shuō)明、有關(guān)用于計(jì)算新利息和留存利息公允價(jià)值的關(guān)鍵假設(shè)的數(shù)量信息；⑵、金融資產(chǎn)是否已終止確認(rèn)”。 （四）、信用升級(jí) 在實(shí)際操作中，信用升級(jí)有多種方式，并根據(jù)不同資產(chǎn)證券化交易的特點(diǎn)采用不同的信用升級(jí)方式。信用升級(jí)按來(lái)源不同可以分為外部信用升級(jí)和內(nèi)部信用升級(jí)兩大類。外部信用升級(jí)是通過(guò)發(fā)行人之外的金融機(jī)構(gòu)提供的全部或部分信用擔(dān)保，借以提高證券化債券的信用級(jí)別的方式。⑴、銀行提供的信用擔(dān)保。具體分為信用證、第一損失保護(hù)、現(xiàn)金儲(chǔ)備貸款等；⑵、單線擔(dān)保公司的擔(dān)保；⑶、保險(xiǎn)公司的擔(dān)保。 內(nèi)部信用升級(jí)是通過(guò)證券化結(jié)構(gòu)的內(nèi)部調(diào)整，重新分配現(xiàn)金流，使債券達(dá)到所需的信用級(jí)別。⑴、優(yōu)先從屬結(jié)構(gòu)；⑵、現(xiàn)金儲(chǔ)備帳戶；⑶、利差帳戶；⑷、超額抵押；⑸、回購(gòu)條款；⑹、擔(dān)保投資基金。 針對(duì)外部信用升級(jí)方式，王旺國(guó)認(rèn)為[20],應(yīng)該建立權(quán)威的擔(dān)保機(jī)構(gòu)。理由是：只有權(quán)威的擔(dān)保機(jī)構(gòu)的擔(dān)保，才能真正確保ABS的穩(wěn)定和相對(duì)確定的收益,提高ABS的信用等級(jí)。所以王旺國(guó)建議，擔(dān)保機(jī)構(gòu)應(yīng)由中央政府出面組建，而且必須是全國(guó)性的。 （五）、信用評(píng)級(jí) 信用評(píng)級(jí)是由專業(yè)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)應(yīng)證券發(fā)行人和承銷人請(qǐng)求進(jìn)行，為證券投資者提供決策依據(jù)。信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)為資產(chǎn)證券化交易中所發(fā)行的債券進(jìn)行評(píng)級(jí)，其標(biāo)準(zhǔn)和程序與對(duì)普通企業(yè)債券的評(píng)級(jí)類似，所評(píng)定的信用等級(jí)表明發(fā)行人按照契約向投資者及時(shí)支付利息和本金的可能性。唯一的區(qū)別是，信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)首先要確認(rèn)資產(chǎn)證券化方案中的交易結(jié)構(gòu)，在法律上已經(jīng)將資產(chǎn)的信用和初始權(quán)益人或發(fā)起人的信用相隔離，然后針對(duì)資產(chǎn)或特設(shè)機(jī)構(gòu)及其采取的信用升級(jí)措施進(jìn)行評(píng)級(jí)，不考慮發(fā)起人的信用級(jí)別。資產(chǎn)證券化交易的法律、支持資產(chǎn)和結(jié)構(gòu)特點(diǎn)是評(píng)級(jí)分析的重點(diǎn)。
評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)任何公司或債券的評(píng)級(jí)都需經(jīng)歷三個(gè)最基本的步驟：⑴、收集足夠的資料作為研究評(píng)價(jià)信用質(zhì)量的基本因素。⑵、分析并評(píng)定出恰當(dāng)?shù)男庞眉?jí)別。、⑶監(jiān)督已評(píng)級(jí)債券和發(fā)行人信用質(zhì)量，并隨時(shí)根據(jù)信用質(zhì)量的變化對(duì)評(píng)級(jí)進(jìn)行調(diào)整。 有觀點(diǎn)認(rèn)為[21],我國(guó)目前缺乏被市場(chǎng)投資者所普遍接受和認(rèn)可的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)。資產(chǎn)支持證券的評(píng)級(jí)是投資者進(jìn)行投資選擇的重要依據(jù)，獨(dú)立、客觀的信用評(píng)級(jí)是資產(chǎn)證券化成敗的關(guān)鍵。我國(guó)的信用評(píng)級(jí)制度仍不完善，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的體制和組織形式不符合中立、規(guī)范的要求，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的運(yùn)作很不規(guī)范，信用評(píng)級(jí)透明度不高，沒有一個(gè)統(tǒng)一的評(píng)估標(biāo)準(zhǔn)，難以做到獨(dú)立、客觀、公正地評(píng)估。缺乏被市場(chǎng)投資者所普遍接受和認(rèn)可的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，必然影響資產(chǎn)支持證券的市場(chǎng)接受程度，進(jìn)而影響資產(chǎn)證券化的順利進(jìn)行。 （六）、債券的設(shè)計(jì)與發(fā)行 經(jīng)過(guò)前幾個(gè)階段，證券化交易就進(jìn)入了核心環(huán)節(jié)，即發(fā)行以資產(chǎn)為支撐的證券。正如前文所述，資產(chǎn)證券化作為一項(xiàng)系統(tǒng)工程，其各個(gè)環(huán)節(jié)都是相互聯(lián)系和銜接的。債券的設(shè)計(jì)是資產(chǎn)證券化的核心步驟，證券化安排的各種獨(dú)特結(jié)構(gòu)都能在此得到體現(xiàn)。債券的設(shè)計(jì)與發(fā)行要根據(jù)市場(chǎng)需求、企業(yè)融資目標(biāo)和融資成本，選擇債券的種類、期限、利率、幣種、本金支付方式、主要發(fā)售對(duì)象、發(fā)行方式等。根據(jù)對(duì)現(xiàn)金流處理方式的不同可以將證券分為過(guò)手結(jié)構(gòu)證券、抵押擔(dān)保支撐債券和本息剝離證券。抵押擔(dān)保支撐證券和本息剝離證券可以被總結(jié)為轉(zhuǎn)付結(jié)構(gòu)證券。 過(guò)手結(jié)構(gòu)證券 過(guò)手結(jié)構(gòu)證券基本上不對(duì)資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流進(jìn)行特別處理，而是在扣除了有關(guān)“過(guò)手”費(fèi)用后將剩余的現(xiàn)金流直接“過(guò)手”給證券投資者。具體而言，抵押過(guò)手證券可以設(shè)計(jì)為以下三種：⑴直接過(guò)手證券。其特點(diǎn)是一旦收到借款人償付的本息就立即直接“過(guò)手”給證券投資者。⑵局部修正型過(guò)手證券。其特點(diǎn)是不管是否收到了借款人償付的本息，這種證券的投資者都可以獲得一定本息的償付。發(fā)行人可能會(huì)作出按時(shí)償付本息的部分保證，其保證償付額有一定的限制。⑶完全修正型過(guò)手證券。其特點(diǎn)是不管是否收到了借款人償還的本金和利息，都要保證按計(jì)劃向投資者償付所有本金和利息。這是抵押過(guò)手證券中最為成功的一種類型。 在過(guò)手結(jié)構(gòu)安排中，基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流沒有經(jīng)過(guò)重新安排，所以基礎(chǔ)資產(chǎn)的任何波動(dòng)和變化都幾乎是“原封不動(dòng)”地“過(guò)手”給投資者，中間沒有任何的“減震”措施。所有的風(fēng)險(xiǎn)收益都按比例地細(xì)化到每個(gè)投資者身上。由于缺乏不同風(fēng)險(xiǎn)和收益組合的證券化產(chǎn)品，所以不利于不同偏好的投資者對(duì)證券化產(chǎn)品的投資。這也是修正型過(guò)手結(jié)構(gòu)證券更受歡迎的原因所在。 轉(zhuǎn)付結(jié)構(gòu)證券 轉(zhuǎn)付結(jié)構(gòu)證券是某一類證券化產(chǎn)品按現(xiàn)金流的償付特征進(jìn)行的概括。這種轉(zhuǎn)付結(jié)構(gòu)的特點(diǎn)是：用于償付證券本息的資金是來(lái)源于經(jīng)過(guò)了重新安排的住宅抵押貸款組合產(chǎn)生的現(xiàn)金流。它與過(guò)手結(jié)構(gòu)證券最大的區(qū)別在于前者根據(jù)投資者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)、收益和期限等的不同偏好對(duì)抵押貸款組合產(chǎn)生的現(xiàn)金流進(jìn)行了重新安排和分配，使本金與利息的償付機(jī)制發(fā)生了變化。目前，廣泛使用的轉(zhuǎn)付結(jié)構(gòu)證券有抵押擔(dān)保支撐債券、僅付本金債券和僅付息債券。 （七）、維護(hù)與償還 債券發(fā)行后的維護(hù)包括三方面的內(nèi)容。⑴、為了維持所發(fā)行債券的流動(dòng)性，投資銀行應(yīng)負(fù)有造市商的責(zé)任。⑵、評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)要對(duì)資產(chǎn)支持債券進(jìn)行跟蹤監(jiān)督，根據(jù)經(jīng)濟(jì)、金融形勢(shì)的變化、資產(chǎn)庫(kù)質(zhì)量和規(guī)模變動(dòng)、本息償還情況，以及作為第三方信用擔(dān)保機(jī)構(gòu)的信用變化，對(duì)債券信用等級(jí)進(jìn)行必要的調(diào)整，并對(duì)外提供報(bào)告。⑶、服務(wù)人和受托人要負(fù)責(zé)維護(hù)資產(chǎn)庫(kù)、分配現(xiàn)金流，對(duì)于滾動(dòng)方式轉(zhuǎn)讓的資產(chǎn)庫(kù)，發(fā)起人有義務(wù)通過(guò)其正常的業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)，提供源源不斷