【文章內(nèi)容簡介】 債務(wù)成本。 財務(wù)比率和信用級別存在相關(guān)關(guān)系。收集目標公司所在行業(yè)各公司的信用級別及其關(guān)鍵財務(wù)比率，并計算出各財務(wù)比率的平均值，編制信用級別與關(guān)鍵財務(wù)比率對照表，如表 6－ 6所示。 表 6－ 6 信用級別與關(guān)鍵財務(wù)比率對照表 財務(wù)比率 AAA AA A BBB BB B CCC 利息保障倍數(shù) － 凈現(xiàn)金流 /總負債 % % % % % % % 資本回報率 % % % % % % － % 經(jīng)營利潤 /銷售收入 % % % % % % % 長期負債 /總資產(chǎn) % % % % % % % 總負債 /總資產(chǎn) % % % % % % % 根據(jù)目標公司的關(guān)鍵財務(wù)比率，以 及信用級別與關(guān)鍵財務(wù)比率對照表，就可以估計出公司的信用級別，然后就可以按照前述 “ 風險調(diào)整法 ” 估計其債務(wù)成本。 （五）稅后債務(wù)成本 由于利息可從應稅收入中扣除，因此負債的稅后成本是稅率的函數(shù)。利息的抵稅作用使得負債的稅后成本低于稅前成本。 稅后債務(wù)成本＝稅前債務(wù)成本 （ 1－所得稅稅率） 由于所得稅的作用，債權(quán)人要求的收益率不等于公司的稅后債務(wù)成本。因為利息可以免稅，政府實際上支付了部分債務(wù)成本，所以公司的債務(wù)成本小于債權(quán)人要求的收益率。 【思考】以上計算沒有考慮籌資費用，如果考慮如何計算？ 如果債券半年付息一次，如何計算資本成本（有效年資本成本）？ （六）優(yōu)先股成本的估計 優(yōu)先股成本的估計方法與債務(wù)成本類似，不同的只是其股利在稅后支付，沒有 “ 政府補貼 ” ，其資本成本會高于債務(wù)。 這里： g＝ 0 【例 計算題】某公司現(xiàn)有優(yōu)先股的情況如下：面值 100元，股息率 10%，每年付息一次，其當前的市價為 110元，如果新發(fā)行優(yōu)先股，需要承擔每股 2元的發(fā)行成本。要求計算優(yōu)先股的資本成本。 [答疑編號 3949060404] 『正確答案』 資本成本＝（ 10010% ） /（ 110－ 2）＝ % 第四節(jié) 加權(quán)平均資本成本 【知識點 1】加權(quán)平均資本成本 加權(quán)平均資本成本是個別資本成本的加權(quán)平均數(shù)，權(quán)數(shù)是各種資本占全部資本的比重。其中的權(quán)數(shù)可以有三種選擇，即賬面價值加權(quán)、實際市場價值加權(quán)和目標資本結(jié)構(gòu)加權(quán)。 類別 性質(zhì) 優(yōu)缺點 賬面價值加權(quán) 反映過去 優(yōu)點是計算方便，缺點是不一定符合未來狀態(tài)，會歪曲資本成本 實際市場價值加權(quán) 反映現(xiàn)在 優(yōu)點是計算結(jié)果反映企業(yè)目前的實際情況。其缺點是證券市場價格變動頻繁。 目標資本結(jié)構(gòu)加權(quán) 反映未來 優(yōu)點是能體現(xiàn)期望的資本結(jié)構(gòu)，據(jù)此計算的加權(quán)平均資本成適用于企業(yè)籌措新資金。 目前大多數(shù)公司在計算資本成本時采用按平均市場價值計量的目標資本結(jié)構(gòu)作為權(quán)重。 【例 6－ 8】 ABC公司按平均市場價值計量的目標資本結(jié)構(gòu)是： 40%的長期債務(wù)、 10%的優(yōu)先股、50%的普通股。長期債務(wù)的 稅后成本是 %，優(yōu)先股的成本是 %，普通股的成本是 %。 [答疑編號 3949060501] 『正確答案』該公司的加權(quán)平均成本是： WACC＝（ 40%% ）＋（ 10%% ）＋（ 50%% ） ＝ %＋ %＋ % ＝ % 【提示】加權(quán)平均資本成本是公司未來融資的加權(quán)平均成本，而不是過去所有資本的平均成本。其中，債務(wù)成本是發(fā)行新債務(wù)的成本，而不是已有債務(wù)的利率；權(quán)益成本是新籌集權(quán)益資本的成本，而不是過去的權(quán)益成本。 【例 單選題】某企業(yè)的預計的資本結(jié)構(gòu)中，產(chǎn)權(quán)比率為 2/3，債務(wù)稅前資本成本為 14%。目前市場上的無風險報酬率為 8%，市場上所有股票的平均收益率為 16%，公司股票的 β 系數(shù)為 ，所得稅稅率為 30%，則加權(quán)平均資本成本為（ ）。假設(shè)流動負債可以忽略不計，長期負債 均為金融負債。 % % % % [答疑編號 3949060502] 『正確答案』 A 『答案解析』產(chǎn)權(quán)比率＝負債 /所有者權(quán)益＝ 2/3，所以，負債占全部資產(chǎn)的比重為： 2/（ 2＋ 3）＝ ，所有者權(quán)益占全部資產(chǎn)的比重為 1－ ＝ ，債務(wù)稅后資本成本＝ 14% （ 1－ 30%）＝ %，權(quán)益資本成本＝ 8%＋ （ 16%－ 8%）＝ %，加權(quán)平均資本成本＝ % ＋ % ＝%。 【知識點 2】發(fā)行成本的影響 大多數(shù)的債務(wù)籌資是私下進行而不是通過公開發(fā)行，大多數(shù)權(quán)益籌資來自內(nèi)部留存收益而非外部權(quán)益籌資，因此沒有發(fā)行費用。如果公開發(fā)行債務(wù)和股權(quán)，發(fā)行成本就需要給予重視。 （一）債務(wù)的發(fā)行成本 如果在估計債務(wù)成本時考慮發(fā)行費用，則需要將其從 籌資額中扣除。此時，債務(wù)的稅前成本 Kd應使下式成立： 稅后債務(wù)成本 Kdt＝ Kd （ 1－ T） 其中： P是債券價格； M是債券面值； F是發(fā)行費用率； N是債券的到期時間； T是公司的所得稅率； I是每年的利息數(shù)量； Kd是經(jīng)發(fā)行成本調(diào)整后的債務(wù)稅前成本。 【例 計算題】 ABC公司擬平價發(fā)行 30年期的債券，面值 1 000元，利率 10%（按年付息），所得稅稅率 40%，發(fā)行費用率為面值的 1%。 [答疑編號 3949060503] 『正確答案』 1000 （ 1－ 1%）＝ 100010% （ P/A， Kd,30）＋ 1000 （ P/F,Kd， 30） Kd＝ % 稅后債務(wù)成本 Kdt＝ % （ 1－ 40%）＝ % 如果不考慮發(fā)行費用，稅后債務(wù)成本為： Kdt＝ 10% （ 1－ 40%）＝ 6% 【提示】一般情況下，不需要考慮發(fā)行成本。原因如下： （ 1）調(diào)整前后的債務(wù)成本差別不大。 （ 2）在進行資本預算時預計現(xiàn)金流量的誤差較大，遠大于發(fā)行費用調(diào)整對于資本成本的影響。 （ 3）這里的債務(wù)成本是按承諾收益計量的，沒有考慮違約風險，違約風險會降低債務(wù)成本，可以抵消發(fā)行成本 增加債務(wù)成本的影響。因此，多數(shù)情況下沒有必要進行發(fā)行費用的調(diào)整。 實際上，除非發(fā)行成本很大，很少有人花大量時間進行發(fā)行費用的調(diào)整。 如果發(fā)行費用率比較大，在計算加權(quán)平均成本時，需要考慮發(fā)行費用的債務(wù)應與沒有發(fā)行費用的債務(wù)分開，分別計量它們的成本和權(quán)重。 【例 多選題】（ 2020年考題） 下列關(guān)于計算加權(quán)平均資本成本的說法中，正確的有（ ）。 ，理想的做法是按照以市場價值計量的目標資本結(jié)構(gòu)的比例計量每種資本要素的權(quán)重 ，每種資本要素的相關(guān) 成本是未來增量資金的機會成本，而非已經(jīng)籌集資金的歷史成本 ，需要考慮發(fā)行費用的債務(wù)應與不需要考慮發(fā)行費用的債務(wù)分開，分別計量資本成本和權(quán)重 ，如果籌資企業(yè)處于財務(wù)困境，需將債務(wù)的承諾收益率而非期望收益率作為債務(wù)成本 [答疑編號 3949060504] 『正確答案』 ABC 『答案解析』加權(quán)平均資本成本是各種資本要素成本的加權(quán)平均數(shù)，有三種加權(quán)方案可供選擇，即賬面價值加權(quán)、實際市場價值加權(quán)和目標資本結(jié)構(gòu)加權(quán)。賬面價值會歪曲資本成本，市場價值不斷變動，所以，賬面價值加權(quán)和實際市場價值加權(quán)都不理想。目標資本結(jié)構(gòu)加權(quán)是指根據(jù)按市場價值計量的目標資本結(jié)構(gòu)衡量每種資本要素的比例，這種方法可以選用平均市場價格，回避證券市場價格變動頻繁的不便，所以，是理想的方法，即選項 A的說法正確。因為資本成本的主要用途 是決策，而決策總是面向未來的，因此，相關(guān)的資本成本是未來的增量資金的邊際成本（屬于機會成本），而不是已經(jīng)籌集資金的歷史成本，所以，選項 B的說法正確。如果發(fā)行費用率比較高，則計算債務(wù)的成本時需要考慮發(fā)行費用，需要考慮發(fā)行費用的債務(wù)的成本與不需要考慮發(fā)行費用的債務(wù)的成本有較大的差別，所以，選項 C的說法正確。如果籌資公司處于財務(wù)困境或者財務(wù)狀況不佳，債務(wù)的承諾收益率可能非常高，如果以債務(wù)的承諾收益率作為債務(wù)成本，可能會出現(xiàn)債務(wù)成本高于權(quán)益成本的錯誤結(jié)論，所以，選項 D的說法不正確。 （二）普通股的發(fā)行成本 新發(fā)行普通股的成本，也被稱為外部權(quán)益成本。新發(fā)行普通股會發(fā)生發(fā)行成本，所以它比留存收益進行再投資的內(nèi)部權(quán)益成本要高一些。 如果將籌資費用考慮在內(nèi)，新發(fā)普通股成本的計算公式則為： 式中： F—— 普通股籌資費用率。 【提示】留存收益成本與普 通股成本的差異：留存收益成本不考慮籌資費用。 【例 計算題】 ABC公司現(xiàn)有資產(chǎn) 1 000萬元，沒有負債，全部為權(quán)益資本。其資產(chǎn)凈利率為15%，每年凈收益 150萬元，全部用于發(fā)放股利，公司的增長率為零。公司發(fā)行在外的普通股 100萬股，每股息前稅后利潤 （ 150萬元 /100萬股）。股票的價格為 10元。公司為了擴大規(guī)模購置新的資產(chǎn)（該資產(chǎn)的期望報酬與現(xiàn)有資產(chǎn)相同），擬以 10元的價格增發(fā)普通股 100萬股，發(fā)行費用率為 10%。該增資方案是否可行？ [答疑編號 3949060505] 『正確答案』 該公司未經(jīng)發(fā)行費用調(diào)整的股權(quán)成本： 該公司經(jīng)發(fā)行費用調(diào)整的普通股成本： 由于資產(chǎn)報酬率只有 15%，因此該增資方案不可行。 【知識點 3】影響資本成本的因素 在市場經(jīng)濟環(huán)境中，多方面因素的綜合作用決定著企業(yè)資本成本的高低，其中 主要的有：利率、市場風險、稅率、資本結(jié)構(gòu)、股利政策和投資政策。這些因素發(fā)生變化時，就需要調(diào)整資本成本。 外部因素 利率 市場利率上升，資本成本上升，投資的價值會降低，抑制公司的投資。利率下 降，公司資本成本也會下降，會刺激公司投資。 市場風險溢價 根據(jù)資本資產(chǎn)定價模型可以看出，市場風險溢價會影響股權(quán)成本。股權(quán)成本上升時，各公司會增加債務(wù)籌資，并推動債務(wù)成本上升。 【提示】市場風險溢價既影響股權(quán)成本，又影響債務(wù)成本，并且是同方向變化。 稅率 稅率變化能影響稅后債務(wù)成本以及公司加權(quán)平均資本成本。 內(nèi)部因素 資本結(jié)構(gòu) 增加債務(wù)的比重，會使平均資本成本趨于降低，同時會加大公司的財務(wù)風險，財務(wù)風險的提高，又會引起債務(wù)成本和權(quán)益成本上升。因此，公司應適度負債，尋求資本成本最小化的資本結(jié)構(gòu)。 股利政策 根據(jù)股利折現(xiàn)模型，它是決定權(quán)益資本成本的因素之一。公司改變股利政策，就會引起權(quán)益成本的變化。 投資政策 公司的資本成本反映現(xiàn)有資產(chǎn)的平均風險。如果公司向高于現(xiàn)有資產(chǎn)風險的項目投資，公司資產(chǎn)的平均風險就會提高，并使得資本成本上升。因此，公司投資政策發(fā)生變化對資本成本就會發(fā)生變化。 【例 計算題】（ 2020年） C公司正在研究一項生產(chǎn)能力擴張計劃的可行性，需要對資本成本進行估計。估計資本成本的有關(guān)資料如下： （ 1）公司現(xiàn)有長期負債：面值 1 000元，票面利率 12%，每半年付息的不可贖回債券；該債券還有 5年到期，當前市價 1 元；假設(shè)新發(fā)行長期債券時采用私募方式，不用考慮發(fā)行成本。 （ 2）公司現(xiàn)有優(yōu)先股：面值 100元，股息率 10%，每季付息的永久性優(yōu)先股。其當前市價 元。如果新發(fā)行優(yōu)先股，需要承擔每股 2元的發(fā)行成本。 （ 3）公司現(xiàn)有普通股：當前市價 50元，最近一次支付的股利為 元 /股，預期股利的永續(xù)增長率為 5%，該股票的貝他系數(shù)為 。公司不準備發(fā)行新的普通股。 （ 4）資本市場：國債收益率為 7%；市場平均風險溢價估計為 6%。 （ 5）公司所得稅稅率： 40%。 要求： （ 1）計算債券的稅后資本成本； （ 2）計算優(yōu)先股資本成本； （ 3）計算普通股資本成本：用資本資產(chǎn)價模型和股利增長模型兩種方法估計，以兩者的平均值作為普通股資本成本； （ 4）假設(shè)目標資本結(jié)構(gòu)是 30%的長期債券、 10%的優(yōu)先股、 60%的普通股，根據(jù)以上計算得出的長期債券資本成本、優(yōu)先股資本 成本和普通股資本成本估計公司的加權(quán)平均資本成本。 [答疑編號 3949060506] 『正確答案』 （ 1） 1 00012%/2 （ P/A， K， 10）＋ 1 000 （ P/F， K， 10）＝ 1 60 （ P/A， K， 10）＋ 1 000 （ P/F， K， 10）＝ 1 根據(jù)內(nèi)插法，求得： 半年期債券稅前成本＝ % 半年期債券稅后成本＝ % （ 1－ 40%）＝ % 債券的稅后資本成本＝（ 1＋ %） 2－ 1＝ % （ 2）每季度股利＝ 10010%/4 ＝ （元） 季度優(yōu)先股成本＝ （ － 2） 100% ＝ % 優(yōu)先股資本成本＝（ 1＋ %） 4－ 1＝ % （ 3）按照股利增長模型 普通股資本成本＝ （ 1＋ 5%） /50＋ 5%＝ % 按照資本資產(chǎn)定價模型普通股資本成本＝ 7%＋ 6% ＝ % 普通股資本成本＝（ %＋ %） 247。2 ＝ 14% （ 4）加權(quán)平均資本成本＝ %30% ＋ %10% ＋ 14%60% ＝ % 【注】本題答案根據(jù)現(xiàn)行教材表述進行重新整理，故與當年的標準答案并不完全吻合。 【例題 計算題】（ 2020年） B公司是一家制造企業(yè)， 2020年度財務(wù)報表有關(guān)數(shù)據(jù)如下：