【正文】 在 1987 年又對風險投資的評價指標做了一個類似的統(tǒng)計調查。在 1989 年，美國的 Richard 和 Howard Auken 隨機抽取了 275 家美國風險投資機構，對他們做了問卷調查，最終得到了 69 份有效答卷。CarterAuken 提出的指標體系也證實企業(yè)家的素質和經(jīng)驗是風險投資家最為關注的。mberg 教授對 10家風險投資機構的投資決策過程進行了研究。mberg 的研究第一次全面關注項目的篩選與評價過程。該研究證實了風險投資家們普遍考慮的投資準則包括投資機會的吸引力（市場規(guī)模、戰(zhàn)略、技術、客戶）和競爭能力、投資條款。1996 年香港中文大學決策科學與企業(yè)經(jīng)濟系的客座教授劉常勇先生等，在創(chuàng)投工會的幫助下，對臺灣地區(qū)風險投資事業(yè)的特點、經(jīng)營形態(tài)和投資策略進行了相關研究，同時總結出風險投資的決策程序和評價準則。Rah（1991 年） 、Rah and Turpin（1993 年）又分別分析了新加坡和日本風險投資公司的投資準則。 11 / 59第三部分　我國風險投資評價研究 風險投資項目評價概述 風險投資項目評價流程美國中等規(guī)模的風險投資公司一年要審核數(shù)百件商業(yè)計劃書，其中只有不到 5%的項目可以通過評價，由此可見評價之嚴格。 風險投資決策流程的第一步是收集項目，項目收集之后便開始了風險投資項目評價流程。（１）項目的篩選許多風險投資公司根據(jù)自身的投資策略和產業(yè)偏好，設定公司自己的篩選標準，以此來快速過濾不合適的項目。根據(jù)以上標準，投資公司快速過濾明顯不合條件的項目。風險投資家只有通過閱讀商業(yè)計劃書，憑自己的經(jīng)驗和已有知識進行判斷，并不需要對其中各項深入調研，這樣才能保證通過最短的時間過濾最多的無評價價值的項目。大量的信息首先可以驗證商業(yè)計劃書的真實性，例如對創(chuàng)業(yè)者背景、創(chuàng)業(yè)團隊能力、創(chuàng)業(yè)者的信譽考察；其次用以驗證商業(yè)計劃書的可行性，通過訪問用戶和潛在用戶來調查其市場前景，向有關的專家詢問其技術先進性和行業(yè)競爭者的情況；投資于企12 / 59業(yè)發(fā)展晚期的投資者還要與會計師會面，了解財務情況，投資于企業(yè)早期的投資者更關心項目的技術優(yōu)勢和產品的先進性，一般來說，投資公司會從創(chuàng)業(yè)團體的背景和能力、市場的規(guī)模和潛力、產品和技術的先進性、財務計劃和投資報酬等多方面進行評價。第一階段評價的目標是決定項目是否有投資潛力，第二階段的目標是找出什么是投資的潛在風險，如何克服。 6 風險投資項目評價信息獲取渠道由于大量的風險企業(yè)的信息是非公開的、隱蔽性的，風險投資家很難用傳統(tǒng)的正規(guī)的技術調研和市場調研方法，也沒有充足的出版物可以利用，所以風險投資家一般要通過非正式渠道，如與創(chuàng)業(yè)者及管理人員會談，詢問有關人士和參觀有關企業(yè)等方法獲得有關的信息，并根據(jù)掌握的其他情報對投資項目的技術、財務等方面進行分析。 7具體調研方式見表 。13 / 59表 風險投資家所采用的信息調研方式調查方式 采用頻率（%）與管理隊伍所有人員面談 100參觀企業(yè) 100詢問創(chuàng)業(yè)者的前商業(yè)合作伙伴 96詢問創(chuàng)業(yè)企業(yè)現(xiàn)有投資者 96詢問當前用戶 93詢問潛在用戶 90調查其競爭對手的市場價值 86與有關專家對產品性能進行非正式討論 84深入調研創(chuàng)業(yè)企業(yè)前階段的財務報表 84詢問其競爭對手 71詢問與其合作過的銀行家 62征求本公司其他風險投資家的意見 56詢問供應商 53征求其他風險投資公司的意見 52詢問會計師 47詢問律師 44進行深入的文獻調研 40利用正式的產品的技術評價 36利用正式的市場調研 31風險投資家認為，風險投資的事業(yè)基本上是一種網(wǎng)絡經(jīng)營形態(tài)，如何發(fā)展和管理這個網(wǎng)絡是風險投資成敗的關鍵因素。一方面，風險投資公司之間往往要合作結成聯(lián)盟，對某些項目相互合作、聯(lián)合投資，增進彼此信息交換與協(xié)調關系，降低風險；另一方面，風險投資公司在投資過程中，必須與政府主管部門、專業(yè)機構、主要出14 / 59資股東、潛在創(chuàng)業(yè)家、創(chuàng)業(yè)公司，以及其他參與投資的機構形成密切合作的網(wǎng)絡，交流市場、資金、技術、管理等方面的信息、經(jīng)驗和建議，這樣才能保證決策正確，保證順利完成每一項投資。律師、會計師、技術專家、研究發(fā)展機構等專業(yè)機構出資者政府主管部門其他風險投資公司其他參與投資者（個人、法人）創(chuàng)業(yè)公司潛在創(chuàng)業(yè)者風險投資公司資金、資源收益回報資金、信息、管理專有技術、市場、信息經(jīng)驗、技術信息、知識監(jiān)督、管理政策優(yōu)惠技術、信息資金 市場信息 策略聯(lián)盟 管理專業(yè)知識技術知識15 / 59是企業(yè)加速壯大和超額利潤產生的基礎。風險企業(yè)要組合各種人才優(yōu)勢、市場潛力、前瞻技術等資源形成被極度關注的局面。本論文認為，評價投資機會的思考框架見圖 。就是說，有極佳市場感覺和把握能力的創(chuàng)始人與高素質、豐富經(jīng)驗的管理團隊相結合，掌握著具有很高進入壁壘和保護的產品及技術，在健全的市場等宏觀環(huán)境中，運作具有良好約束與激勵等機制的初創(chuàng)企業(yè)，這時唯一需要的就是風險資本的支持與幫助。人才與資源經(jīng)驗、創(chuàng)新能力技能、知識敬業(yè)精神投資機會政治經(jīng)濟環(huán)境法律法規(guī)政策、退出安排市場機會市場前景與增長技術性能、進入壁壘替代品競爭管理機制風險與機遇分析激勵與約束管理治理結構16 / 59但是，現(xiàn)實中情況紛繁復雜，必須理智冷靜、全面分析影響投資的各項因素并作出相應對策，才能將風險降低到最低，并防患于未然。各因素具體分析如下：（１）人的因素風險投資領域中選擇項目有一句格言：“寧愿投資 A 級管理團隊+B 級經(jīng)營方案，而不愿投資 B 級管理團隊+A 級經(jīng)營方案 ”。涉及到人的問題時，考慮的因素最多也最復雜。 10在我實際工作中，接觸過一家風險企業(yè)，企業(yè)的領導人具有在本行業(yè)內大公司做負責人的經(jīng)歷，并且企業(yè)目前的發(fā)展狀況也很好。因此基于這一關鍵因素，風險投資家們放棄了這次投資機會。 評價風險企業(yè)的盈利增長潛力時，首先應當評價其參與競爭的行業(yè)的盈利潛力，因為各行業(yè)的盈利能力不同，并且是有規(guī)律、可預測的?？偟膩碚f，一個行業(yè)的平均盈利潛力受下列因素影響：現(xiàn)在企業(yè)間的競爭程度、新企業(yè)加入該行業(yè)的難9魯年：“警惕風險投資變成危險投資” ， 《財經(jīng)界》2022 年第 4 期。17 / 59易程度、獲得替代產品的難易程度等。 按照美國風險投資協(xié)會的分類，投資的重點行業(yè)有：生物工程、通訊、計算機及周邊設備、環(huán)保產品、醫(yī)藥、健康保健、軟件與信息、半導體及設備等十五項。這些產業(yè)在風險投資的支持下，在 80 年代末至今得到飛速發(fā)展，為近年美國經(jīng)濟結構調整和國民經(jīng)濟長期穩(wěn)定發(fā)展做出杰出貢獻，同時又無一不具有廣闊的發(fā)展未來。投資于上述產業(yè)的優(yōu)質企業(yè)中，不但預示著在我國有廣闊的發(fā)展前景和巨大的市場潛力，而且還能爭取到政策、稅收等優(yōu)惠，無償扶植與低息貸款等金融支持。為了明確企業(yè)的競爭優(yōu)勢，必須考慮到行業(yè)競爭的性質及企業(yè)本身的人才、技術、財務運作等能力。在如今飛速發(fā)展的網(wǎng)絡時代，搶占先機對企業(yè)發(fā)展和投資機會選擇至關重要。按照這一理論，在高科技領域進行投資時，首先要確定“旋風地帶” ，即超高速成長的市場；然后，確定這一市場的巨猩（行業(yè)霸主） ，即處于行業(yè)領導地位的企業(yè)，并將資金注入其中；若暫時無霸主，就要選擇潛在的巨猩公司，向其提供資金，使其盡快控制市場。由市場前景、產品的革命性及先進性、行業(yè)競爭壁壘所決定的市場領先地位，是風險投資成功的關鍵因素。完備的激勵、監(jiān)督與約束等各項管理制度，使創(chuàng)始人、投資股東、管理團隊、員工等各方面的利益與企業(yè)利益方向一致，充分調動了各方的積極主動性。（５）退出安排的前提嚴格定義的風險投資的唯一目的就是追求資本回報。因此具有比較確定的退出安排，是其選擇投資方向和對象的又一重要原則。為了將投資風險降低到最小，投資前對目標及環(huán)境中各種風險因素的分析都是事后風險控制與管理的前提保障。11劉希宋、曹霞、李大震：“風險投資及投資風險評價” ， 《中國軟科學》2022 年第3 期。（３）競爭者分析 主要指競爭的地域范圍、競爭者的戰(zhàn)略與策略、市場統(tǒng)治者的優(yōu)勢分析、市場份額的變化趨勢、替代品的競爭狀況、市場進入壁壘、產品差異性、持續(xù)性的優(yōu)勢資源、對新競爭形勢的反應等。 管理評價當企業(yè)的商業(yè)計劃書適合風險投資公司戰(zhàn)略方向，并且能簡單判斷其可行性后，就要接觸企業(yè)及管理團隊，開始有關管理方面的評價與分析。（２）在得到有關管理團隊背景資料的基礎上，深入企業(yè)對管理團隊進行詳細評價主要包括：接觸風險企業(yè)的董事和高級職員，了解在計劃書中提到的各主要有關人員的詳細情況；評價風險投資企業(yè)的關鍵雇員，了解這些人的經(jīng)驗、年齡、學識、業(yè)務經(jīng)歷、婚姻狀況；評價管理團隊的戰(zhàn)略目標一致性、與企業(yè)外部網(wǎng)絡資源的聯(lián)系、團隊內信息溝通的渠道與效率、相互間和對外界的學習能力及效率；評價風險投資企業(yè)管理者的薪金及報酬結構；評價風險投資企業(yè)管理層的職權分配情況，了解其管理集團成員間職權分配的基本情況以及將來的發(fā)展設想；評價風險投資企業(yè)管理者的職業(yè)道德情況；評價風險投資企業(yè)的認股計劃，了解此計劃是否是標準計劃，有沒有延遲償付計20 / 59劃；風險投資企業(yè)的主要股東資歷、背景情況，以及這些主要股東為獲得股權付出的代價等；風險投資企業(yè)的員工合同協(xié)議情況；風險投資企業(yè)的雇員與本企業(yè)之間的利益沖突情況等。素質、能力與機遇的結合，是造就成功的企業(yè)和企業(yè)家的基礎，也是風險投資潛在的投資機會。成功的企業(yè)家一般具有誠實正直、富于創(chuàng)造與創(chuàng)新、具有領導能力且膽識過人、具有良好的交際與溝通能力、愉快等五個特征。指是否具備成就感、忠誠正直、創(chuàng)新能力、旺盛的精力、機敏的思維、淵博的學識、豐富的經(jīng)驗、領導天分等素質。包括財務控制和解決資金不足的能力。體現(xiàn)在風險企業(yè)家能否建立起強有力的中層管理隊伍，將其想法、行動方案有效的實施。對風險企業(yè)來講，在缺少經(jīng)營歷史和企業(yè)信用的情況下，用債權或股權或二者結合等方法解決企業(yè)發(fā)展中的資金瓶頸問題是創(chuàng)業(yè)家的主要任務和難題。一定程度上，風險企業(yè)家的籌資能力決定企業(yè)增長的速度與規(guī)模，甚至是生死。13王松奇、李揚、王國剛：“中國創(chuàng)業(yè)投資體系研究（下） ”， 《財貿經(jīng)濟》2022 年第2 期。財務比率及趨勢分析可以幫助判斷目標企業(yè)的增長趨勢、確定財務狀況、明確財務運作效率；財務分析可以更好地了解目標公司的狀況，并可以在市場營銷策略等其他方面的審查過程提出更具體的問題。財務評價主要是評價企業(yè)償債能力、營運能力、盈利能力。對成長及成熟期企業(yè)，財務評價要求較為復雜和細致。 14這種相對明確的階段劃分，一方面使企業(yè)本身清楚地了解自己的實際狀況，正確判斷自身的價值；另一方面也使其在壯大過程中對融資的目的、用途、數(shù)量、階段等更明確，使融資交易的過程變得簡單。受上述分析的影響，結合我國宏觀環(huán)境（現(xiàn)行經(jīng)濟、法律、政策等條件下）及風險投資市場的發(fā)展狀況，提出按階段劃分的我國風險企業(yè)評價程序的思路（圖 ）及不同階段評價要點（見表 ） 。22 / 59圖 針對風險投資的企業(yè)評價程序 評價程序基本思路和原則 由于不同發(fā)展階段的風險企業(yè)及項目，在特性、目標和所面對的風險方面均不相同，同時在市場營銷、內部管理、產品技術開發(fā)、財務計劃等經(jīng)營方面的問題也有極大差異，因此在進行投資評價分析時，評價重點也會隨之而調整。再加上所面對的市場風險與技術風險遠比其他階段高，因此風險投資公司通常是采取全方位的評價與分析。在評價方案階段，較偏重創(chuàng)業(yè)家的經(jīng)歷、背景、人格特質、經(jīng)營機構的判斷對象發(fā)展階段分析風險因素及影響程度 確定評價要點并予以綜合考慮23 / 59專長與管理能力、技術能力與來源、市場潛力等方面的分析，商業(yè)計劃書有無競爭優(yōu)勢與投資機會也重點評價。一般而言，早期投資計劃的評價工作較為困難，許多決策都基于經(jīng)驗判斷，因此風險投資方必須對于產業(yè)技術市場發(fā)展具有深入的認識。一般情況下，風險投資方會通過產業(yè)調查與市場分析，主動找尋投資對象，并收集充分的信息后，再做出最有利的投資決策。因此評價的重點將放在風險公司過去與現(xiàn)在的財務狀況、經(jīng)營機構的經(jīng)營理念與管理能力、市場目前的競爭態(tài)勢、市場增長的潛力以及在產品技術開發(fā)上能力與優(yōu)勢等方面。一般而言，成長、擴充期的投資計劃較依賴理性決策，充分的信息收集與完善的評價過程，通常能降低投資風險。另外，風險企業(yè)的經(jīng)營理念是否能與風險投資方相合，也是評價一項目的重要因素。24 / 59 具體階段評價要點探討研究以本論文中對風險企業(yè)的成長階段劃分為基礎，總結階段評價要點如表：表 對企業(yè)不同成長階段評價要點成長階段 風險因素（風險大小排序）評價重點（按相對重要程度排序）種子期1. 目標市場因素：容量與增長趨勢、進入壁壘、競爭狀況等。3. 人與管理因素：個人素質、社會關系、研發(fā)能力、制度能力等。2. 目標市場：容量與趨勢、競爭狀況、進入壁壘等。4. 風險管理擴展(張)期1. 目標市場：競爭狀況、需求穩(wěn)定性、市場壁壘等。3. 產品功能性、市場接受程度、成本優(yōu)勢、后續(xù)研發(fā)能力等。成熟期1. 對企業(yè)的全面評價2. 風險管理的要求。必須在投資以前或投資管理過程中，準確預計并加以防范和有效控制風險的發(fā)生。既要考慮項目的創(chuàng)始人和管理團隊的素質與能力、企業(yè)發(fā)展階段和管理水平、技術與產品的狀態(tài)、所處的產業(yè)環(huán)境的競爭和發(fā)展狀況、