【正文】 金融視野 P4 卡尼 集團研究總部 總第 119期 2020年 11 月 23日 星期五 的。 根據(jù)中國政府公布的估計數(shù)字，近年來，農(nóng)村騷亂及其它“群體性事件”的數(shù)量急劇上升，迫使政府在經(jīng)濟增長方面要采取更為均衡的方式，以 減弱不同政見。 這一戰(zhàn)略涉及一些重大風(fēng)險。 中國農(nóng)業(yè)銀行 (Agricultural Bank of China)是中國“四大”商業(yè)銀行之一，目前受困于大量不良貸款。 此外，中國還有 32,000 多家農(nóng)村信用社，類似于世界上其它地區(qū)的小額信貸機構(gòu)?！? 中國擬允許外資與國內(nèi)券商合資 據(jù)政府高級官員和銀行管理人士透露，中國計劃在年底前出臺新的規(guī)定，允許少數(shù)外資投資銀行與本地證券公司組建合資企業(yè)。 政府官員表示，根據(jù)修訂后的規(guī)定，外資銀行與本地合作伙伴新成立證券合資公司，外資銀行將獲準(zhǔn)持有 33%的股份。這兩年的緩沖期旨在給本地公司留出更多時間，為更激烈的競爭做好準(zhǔn)備。曾任高盛 (Goldman Sachs)董事長的美國財政部長漢克? 保爾森(Hank Paulson)正敦促中國解決這一問題。 幾家外國投資銀行正渴望獲準(zhǔn)進(jìn)入新股發(fā)行活躍的中國市場。 中國證券監(jiān)督管理委員會 (CSRC)主席尚福林沒有就外商投資中國證券業(yè)的政策細(xì)節(jié)發(fā)表評論。他補充稱，中國將逐漸放開證券業(yè)。 按照規(guī)定，對于 12 月 1 日前已經(jīng)開戶的期貨投資者，期貨公司應(yīng)當(dāng)在 2020 年 6 月 1 金融視野 P5 卡尼 集團研究總部 總第 119期 2020年 11 月 23日 星期五 日前核對投資者開戶材料，采集并保存投資者影像資料。 這份《關(guān)于進(jìn)一步加強期貨公司開戶環(huán)節(jié)實名制工作的通知》規(guī)定，自然人投資者必須本人親自辦理開戶手續(xù)，簽署開戶文件，不得委托代理人代為辦理開戶手續(xù)。 期貨公司應(yīng)當(dāng)對照核實投資者期貨結(jié)算賬戶戶名與其本人姓名或者名稱完全一致。各營業(yè)部也應(yīng)當(dāng)保存所辦理的投資者開戶資料及其影像資料。 《通知》稱，加強開戶實名制工作是一項十分重要的基礎(chǔ)性市場建設(shè)工作，中國證監(jiān)會將對期貨公司落實進(jìn)一步加強開戶實名制工作的情況進(jìn)行持續(xù)性的現(xiàn)場檢查。最后一次嗎？肯定不是，至少在可以看得見的未來，存款法定準(zhǔn)備金率仍將是中國央行回籠貨幣的重要貨幣政策工具。 如果用中國央行的官話來說，這次上調(diào)存款法定準(zhǔn)備金率，是“為加強銀行體系流動性管理，抑制貨幣信貸過快增長”，那么用市場的語言就是目前中國貨幣市場的流動性過剩仍未根治，中國央行仍需要這個貨幣政策工具來回籠貨幣。 而且對中國央行來說，現(xiàn)在回收流動性沒有比準(zhǔn)備金率更好的工具了，相比較公開市場而言，存款法定準(zhǔn)備金率成本優(yōu)勢明顯，尤其是近期央票中標(biāo)收益率急劇跳升后更是如此，以目前一年期央票中標(biāo)收益率為例，經(jīng)過前兩周連續(xù)大幅跳升后，參考收益率已達(dá) %，創(chuàng)下歷史新高，而目前中國的存款法定準(zhǔn)備金利率僅為 %，相差逾一倍。 對于中國來說，用法定準(zhǔn)備金率配合公開市場回籠流動性，目前是中國央行回籠貨幣的最佳手段，但是，如果中國不能對“本”進(jìn)行根治，僅在“末”上大動干戈，很顯然，無論多少次準(zhǔn)備金率都無濟于事，直到中國經(jīng)濟見頂。 不過，對于海外投資者來說，也許他們已經(jīng)對中國資產(chǎn)“牛市”的信心已經(jīng)動搖。 雖然此前有美國鋁業(yè)減持中國鋁業(yè)的先例，也有“股神”巴菲特減持中石油的事實，但這些只是星星之火，尚不能燎原，不過，一旦這只拋空中國股市獲利的 ETF 產(chǎn)品在美國掛牌，將會引來大量的巨鱷聞腥而來，尤其是已經(jīng)通過 QFII 在中國 A股投資的大行。正在飚升的油價很有可能會改變中國傳說中的“人口紅利”，出口不變，進(jìn)口增加，隨著油價的繼續(xù)走升，中國居高不下的貿(mào)易順差很有可能日趨平衡，從而使國際收支失衡造成的股市和樓市泡沫反向重估，另一方面，高油價還會吞蝕中國企業(yè)的利潤，從而使給目前高估的市值釡底抽薪。 而且從目前看，油價仍未有歇足的意思。最近一段時間，美聯(lián)儲降息、美國次債危機的再次發(fā)作，使美元資產(chǎn)成為全球金融市場的“棄兒”，美元也跌至谷底，而且從目前看，毫無走強跡象。很顯然，如果油價繼續(xù)飚升，將使中國的“人口紅利”成為泡影。目前中國的宏觀經(jīng)濟領(lǐng) 域正在重現(xiàn)這一切，雖然有點過猶不及。 當(dāng)然，中國的投資者沒有必要認(rèn)為目前 A 股牛市已經(jīng)見頂，雖然周四 A 股的暴跌足以動搖所有投資者的牛市信心，狂挫 點，并一舉擊穿投資者的心理支撐點 60 點均線，而且大盤藍(lán)籌股也全軍覆沒。 中國 維系市場信心尚需監(jiān)管重拳 回顧 2020 年的中國股市，依然是全球資本市場發(fā)展最強勁的市場。并超過美國 510億美元和英國 430億美元 IPO 融資額。這樣的瘋狂局面也帶來了 ，和這次的股市“五連陰”，而隨之而來的就是中國股市有史以來最大的單日漲幅為 %。 金融視野 P7 卡尼 集團研究總部 總第 119期 2020年 11 月 23日 星期五 股市國際競爭力與投資者保護 從 1984 年 11 月上海飛樂音響股份公司成立算起，我國的證券市場已經(jīng)歷了將近 24 年的發(fā)展歷程。但是，我國的股市在高速成長的背后，也存在著泡沫成分濃厚和投資者行為非理性的隱憂，僅在 2020 年初至今，就經(jīng)歷了“ ”、“ ”、“ ”、“ ”、“ ”、“ ”、“ ”、“ ”和“ ”等 9 次暴跌，上述問題事關(guān)我國股市乃至國民經(jīng)濟的可持續(xù)發(fā)展。 投資者信心和投資者保護何以如此重要？這是因為股票市場和商品市場的運行 機制有實質(zhì)上的區(qū)別。股票的供給則取決于企業(yè)的發(fā)行上市需求以及監(jiān)管部門對股票發(fā)行上市計劃的審批。一旦出現(xiàn)股票發(fā)行過度，在市場力量的作用下，企業(yè)的股權(quán)融資成本就會自動地提高，從而約束企業(yè)發(fā)行股票的數(shù)量和管理層擴容的速度。金融創(chuàng)新和信息技術(shù)的發(fā)展大大縮短了各國股市和證券交易所在發(fā)行方式、交易方式、交割結(jié)算方式、交易基礎(chǔ)設(shè)施和相關(guān)技術(shù)方面的差異，使各國股市的競爭領(lǐng)域集中地體現(xiàn)在公司治理、監(jiān)管制度和投資者保護機制等制度層面。而在當(dāng)前的“公共選擇”理論中，認(rèn)為政府是無私“守夜人”的“公共利益”理論早就被“利益集團”理論所淹沒。在一個各國證券交易所都在爭奪國際資本的大背景下，改善公司治理、懲治內(nèi)幕交易和打擊違規(guī)行為是吸引各國投資者的手段，使之“放心”地在該國投資和交易，使該國成為國際資本的“洼地”，股票發(fā)行量和交易量的大 幅增加使該國股市發(fā)展成為全球主要股市，帶動了證券業(yè)的繁榮，也使證券交易所的上市費、交易費、監(jiān)管費和信息費等各項收入增加，證券業(yè)的繁榮進(jìn)一步帶動了會計、法律、評估和咨詢等相關(guān)行業(yè)的發(fā)展。 然而，在中國的股票市場中，政府對股票的供給擁有強有力的控制力，政府不僅通過各種經(jīng)濟杠桿調(diào)節(jié)股票市場的需求，而且可以管制股票的供給，這可能導(dǎo)致股票供給與股票需求之間的脫節(jié)。供給不足就會造成股價上漲預(yù)期，從而刺激股票需求；供給過度則會造成投資者對后市信心不足，從而抑制股票需求。在“十五大”之后，為 金融視野 P8 卡尼 集團研究總部 總第 119期 2020年 11 月 23日 星期五 國有企業(yè)解困的思路導(dǎo)致了大量國有股發(fā)行和股票的過度供給，使股市進(jìn)入下降周期。從 2020 年 10 月底開始，股市開始大幅調(diào)整。這損害了投資者的利益，進(jìn)而有可能進(jìn)一步導(dǎo)致投資者信心的喪失。這正是我國股市運行機制中最為薄弱的環(huán)節(jié)。 對于中國國內(nèi)股票定價過高的問題，從 A 股和 H 股之間的比價關(guān)系加以描述，對于那些“ A＋ H”股來說， A股的價格是 H股價格的 3－ 5 倍，從 2020 年 11 月 12 日的數(shù)據(jù)來看，A股價格比 H 股高出 倍，出現(xiàn)了“寧贈外人，不予家奴”式的價格歧視。截至 2020 年 10 月 15日，外國戰(zhàn)略投資者在這 10 家銀行所獲得的賬面盈利達(dá)到 億元，平均每家銀行 億元。在國內(nèi)外投資者的“同股不同價”相當(dāng)于拿國內(nèi)投資者的利益去“討好”外國投資者。前者易漲易消、速生速滅、忽上忽下、“吹彈可破”，后者大漲小回，長期雖 呈“慢牛”走勢，但其上漲因有盈利能力、公司價值、成長性和穩(wěn)定連續(xù)的制度等實體性因素的支撐而具有穩(wěn)定性和可持續(xù)性。 說流動性過剩，是因為金融機構(gòu)高達(dá) 萬億元的存貸差，更是由于資本因產(chǎn)品市場飽和和行政壟斷的市場準(zhǔn)入管制而被迫從產(chǎn)業(yè)部門游離出來進(jìn)入金融市場。根據(jù)基于一般貿(mào)易的國家統(tǒng)計局方法估算，我國 2020 年的投機資本流入規(guī)模為 億美元， 2020 年上半年高達(dá) 億美元，接近 2020年全年的兩倍，而 2020 年 1－ 9 月份更是高達(dá) ，是 2020年全年的 倍。長期以來，中國把股市作為“為國有企業(yè)解困”的工具和實現(xiàn)“以公有制為主體”這一股份制目標(biāo)的途徑，而不是優(yōu)化資源配置的手段，“所有制”和“所有 權(quán)”的沖突始終是伴隨中國股市發(fā)展歷史的主要矛盾。根據(jù)《經(jīng)濟觀察報》經(jīng)濟觀察研究院的研究， 2020 年中國上市公司的信任度指標(biāo)全部不及格，信任度指數(shù)平均僅為 ，其中最高分僅 51 分， 2020年為 。由于其長期利益缺乏保障，投機盛行，短炒短賣，換手率 金融視野 P9 卡尼 集團研究總部 總第 119期 2020年 11 月 23日 星期五 居高不下，投資者只關(guān)心政策面、消息面、重組概念和短期利潤，對股票是否有投資價值和上市公司是否有核心競爭力之類的話題不屑一顧。這正是產(chǎn)生股市泡沫的微觀基礎(chǔ)。中國把所有的股票分為國有股、法人股和公眾流通股，其中不可流通的國有股和法人股占約總股本的 69％，可以流通的公眾流通股僅占31％，這從股權(quán)結(jié)構(gòu)上使流通股的相對規(guī)模偏小，從而從存量上抬高了流通股的價格。對于三類股東的同股不同價造成了出資 比率較低的國有股和法人股股東擁有較高的股權(quán)比率；而出資比率較高的流通股股東卻擁有較低的股權(quán)比率這一怪現(xiàn)象。這種以非流通股為主的股權(quán)結(jié)構(gòu)客觀上使虛高的股價 —— 不管上市公司的質(zhì)量多差，不管上市公司的盈利能力多低，也不管上市公司截留投資者應(yīng)得收益的行為多么嚴(yán)重 —— 得以繼續(xù)“支撐”下去；三是中國股票市場的層次單一，中國先后關(guān)閉了地方性的產(chǎn)權(quán)交易中心，并于1999 年關(guān)閉了 STAQ 和 NET 這兩個法人股交易系統(tǒng)，深圳的二板市場也是遲遲未能推出，使股票需求的 “火力”集中在上海、深圳這兩大證券交易所上市的股票上。具體來說，在 中國股票市場面前懸著以下三把“達(dá)摩克利特之劍”： （ 1）外匯管制的放松。外資銀行經(jīng)營過程中的跨國資金調(diào)撥早已合法化，而且中國已經(jīng)引進(jìn)了合格的國內(nèi)投資者計劃（ QDII）。根據(jù)中國國家外匯管理局的統(tǒng)計，在所有需要管制的資本項目中，國家外匯管理局能夠管制住的只有 5 項。 （ 2）股權(quán)分置改革的后續(xù)存量擴容效應(yīng)。而隨著“大非”和“小非”的解禁，存量擴容的壓力不斷顯現(xiàn)出來，對資金面是個極大的考驗。 （ 3）業(yè)績泡沫的消失。一旦業(yè)績泡沫破滅，股價的實質(zhì)性支撐因素也就灰飛煙滅。與其他國家和地區(qū)比較，中國在全球資本市場一枝獨秀。長達(dá) 3 年多的熊市 金融視野 P10 卡尼 集團研究總部 總第 119期 2020年 11 月 23日 星期五 給大多數(shù)投資者帶來的是巨額虧損，投資股市成為大多數(shù)人所不齒之事。越來越多的平民認(rèn)為，在中國經(jīng)濟高速增長的 過程中，成為“基民”或是“股民”是他們造就財富的必要選擇，股市已成為“掘金”的首選場所。不斷高漲的投資熱情使得一些原本應(yīng)引起我們重視的鬧劇卻靜靜地淹沒在市場的喧囂中。諸如此類的個案不過是證券市場中的冰山一角，種種現(xiàn)象表明，中國上市公司的面貌并沒有在一夜之間發(fā)生奇跡改變，在目前的 1500 家上市公司中，許多企業(yè)依然質(zhì)量低劣，不完善的信息披露和會計準(zhǔn)則使得人們無從知道它們的確切財務(wù)狀況，謠言、內(nèi)幕交易、一些莊家哄抬股價，這些都讓目前的中國股市注定仍是短期投機者的天堂。 誠然，我們應(yīng)當(dāng)充分肯定管理層在 維護市場秩序和保護投資者利益方面所做出的一系列努力。同時，我們還可以看到我 國資本市場在執(zhí)法體制建設(shè)方面所進(jìn)行的積極探索，發(fā)行審核委員會制度的改革、專門的行政處罰委員會的建立等，使得執(zhí)法機制、執(zhí)法程序、執(zhí)法行為都得到了前所未有的加強。 但是，必須看到，資本市場具有操作技術(shù)專業(yè)化、信息 高度透明、資金流動量大而迅速、博弈紛繁激烈等特征，必然要求管理層以更為嚴(yán)格的監(jiān)管舉措來保證市場的公開、公平和公正。根據(jù)美國哥倫比亞大學(xué)法學(xué)院約翰而美國證監(jiān)會追查的金融詐騙案范圍更加廣泛。更為重要的是，美國是為數(shù)不多的允許發(fā)起證券集體訴訟的國家之一，美國允許在勝訴時律師費可視乎判決賠償金額而定的國家，這種 勝訴取酬制已經(jīng)產(chǎn)生了類似賞金獵人的特定律師群體，勝訴酬金是成為美國執(zhí)法行動的真正推動力。正如約翰因為更嚴(yán)厲的法律和執(zhí)法行動將令投資者對其投資的安全性具有足夠信心，近期美國上市數(shù)量的回落并非與執(zhí)法問題有關(guān)，