【正文】 3年該公司本有利潤2億多，2004年一下又虧損6833萬元，而董事長顧雛軍依然領(lǐng)取高達600萬元的年薪，仍位居上市公司榜首。又比如，2005年廣州沙東公司董事長楊錦興自定并提取點子獎2000萬元/年的消息公布以后，一時輿論嘩然。與亞泰集團的高管相比，曾經(jīng)是“優(yōu)秀企業(yè)家”的深南電（000037）的董事長勞德容就不那么幸運了，她因為在推行股權(quán)激勵計劃過程中被涉嫌利用職權(quán)為自己謀取私利而于2002年11月被中國證監(jiān)會立案調(diào)查繼而被“雙規(guī)” 具體資料可參考上海榮正投資咨詢公司，中國企業(yè)家價值報告（2003），百家出版社，2003，6：240－244。可是，到了2001年，%，公司董事會再度提出提取認(rèn)股權(quán)獎勵基金，中小股東立即強烈反對。例如，亞泰集團（600881）％，董事會適時提出了針對包括董事、監(jiān)事在內(nèi)的高管人員的認(rèn)股權(quán)激勵方案，決定由國有股東、公司以及高管自身三方共同出資購入本公司流通股，然后按貢獻獎勵給相關(guān)高管人員。這些辦法出臺的共同宗旨之一就是杜絕企業(yè)老總自定薪酬。辦法規(guī)定了中央企業(yè)負(fù)責(zé)人的薪酬由基薪、績效薪金和中長期激勵單元構(gòu)成，提出了對企業(yè)負(fù)責(zé)人薪酬規(guī)范管理和與業(yè)績掛鉤的具體措施。國資委的前任和現(xiàn)任領(lǐng)導(dǎo)多次強調(diào)央企負(fù)責(zé)人與員工的薪酬差距不能再擴大。其次，目前我國大多數(shù)國有企業(yè)負(fù)責(zé)人薪酬采取企業(yè)自報、國資委審核備案的方式，存在與經(jīng)濟效益脫節(jié)的情況。大量研究表明，國有企業(yè)存在嚴(yán)重的內(nèi)部人控制（青木昌彥、錢穎一，1995；張曙光，1996；楊瑞龍等，1998）?！傲畠r投票權(quán)”的后果是，一些并不具有經(jīng)營才能但偏好于“控制權(quán)”的人可以通過賄賂擁有投票權(quán)的人來取得經(jīng)營者崗位。但是，我國國有控股的主體地位，帶來的是公司所有者缺位和控制權(quán)轉(zhuǎn)移到內(nèi)部人或管理層。首先，我國上市公司最主要的所有權(quán)特征表現(xiàn)為“一股獨大”。深入分析管理層對自身薪酬契約的影響力問題，有助于我們從新的角度理解我國管理層薪酬以及薪酬業(yè)績相關(guān)性、敏感度等問題，也有助于進一步細(xì)致審視我國企業(yè)的公司治理現(xiàn)狀，得出新的治理建議。值得注意的是，隨著輿論的壓力、觀念的提升以及企業(yè)與市場制度的完善，近年來逐漸增多的研究表明，上市公司管理層薪酬與績效已經(jīng)呈現(xiàn)出一定的相關(guān)性，如陳志廣（2002）、吳淑琨（2002）、劉斌等（2003）、張俊瑞等（2003）、魏明海等（2004a、2004b）以及杜勝利等（2005）等。首先，管理層薪酬本身受很多因素影響，行業(yè)、規(guī)模、所處地域等都會直接影響管理層薪酬的大小。對于該問題，學(xué)術(shù)界至今仍處于熱度討論中。與此同時，許多學(xué)者發(fā)現(xiàn)，我國管理層薪酬與企業(yè)績效不相關(guān)或相關(guān)性很低（魏剛，1999；諶新民、劉善敏，2003等）。 二、國內(nèi)制度背景和文獻回顧 （一）國內(nèi)制度背景分析 自20世紀(jì)80年代以來，我國以放權(quán)讓利為核心的改革模式逐步強化了對國有企業(yè)經(jīng)營者的激勵程度，90年代以來管理層激勵的方式日趨多樣化，管理層的薪酬和企業(yè)的績效都取得了顯著的提高。并以董事長總經(jīng)理兩職兼任公司作為研究對象，對這類企業(yè)的薪酬特征進行了分析，實證結(jié)果基本證實了我們的假設(shè)。 （二）本文的研究目的和內(nèi)容 本文試圖研究我國高管權(quán)力對薪酬契約和薪酬業(yè)績相關(guān)性的影響，并嘗試對管理層影響自身薪酬的途徑進行分析與檢驗，從而為我國企業(yè)激勵機制的完善提供相關(guān)證據(jù)。這些研究對于我國開展高管激勵的相關(guān)問題研究具有重要的參考意義。Cheng（2005）進一步分析了存在管理層利益壕溝的企業(yè)，發(fā)現(xiàn)這些公司的管理層薪酬對于盈利和虧損業(yè)績存在更為明顯的非對稱性，即薪酬與盈利業(yè)績的敏感度更高，而與虧損業(yè)績敏感度更低。這種情況下，高管可能利用股價的波動而獲利。；對高管所持期權(quán)行權(quán)后的股票變現(xiàn)行為不加任何限制 這種情況下，高管有可能利用私人信息，事先了解股價的漲跌動向，從而獲取租金。一般來說，行權(quán)價應(yīng)該按照高于授予期權(quán)時當(dāng)時股價的一定百分比確定。管理層利益壕溝的基本含義是指許多公司的高管能夠通過其權(quán)力影響董事會或薪酬委員會，獲取有利的薪酬契約條款，從而即使是在業(yè)績連年下滑甚至虧損的情況下仍能繼續(xù)維持其職位或建立起一旦被迫取消職位將取得巨額利益補償?shù)男匠陾l款。Dorff（2005）采取實驗?zāi)Ｐ妥C明了管理層權(quán)力理論的存在，即高管能夠運用對于董事的權(quán)力來獲取超額報酬，并提出完善董事選舉機制以降低高管的影響力。Bebchuk et ：管理層薪酬激勵并不必然是解決代理問題的工具，它自身也可能成為代理問題的一部分。因此，只要在一定的范圍內(nèi)不激怒（outrage）股東，通過一定的隱藏（camouflage），管理層還是可以實現(xiàn)內(nèi)部控制、影響薪酬契約進而實現(xiàn)自身利益最大化。其基本觀點是，管理層可以利用其權(quán)力影響自身薪酬從而獲取租金。前者認(rèn)為股東能夠控制董事會，并能夠按照股東價值最大化原則設(shè)計管理層薪酬安排，這種理論適合解釋股權(quán)集中的公司；后者則強調(diào)董事會不能完全控制管理層薪酬契約的設(shè)計，管理層有能力影響自己的薪酬，并運用權(quán)力尋租（rent extraction），這種理論適合解釋股權(quán)分散、存在內(nèi)部人控制的公司由于董事會、外部市場以及股東權(quán)力本身的局限性，最優(yōu)契約假說并不能解釋現(xiàn)實中管理層激勵的各種現(xiàn)象。Shivadasani and Yermack（1999）發(fā)現(xiàn)了CEO參與新的董事會成員選舉從而減少自身所受監(jiān)管壓力的證據(jù)。（薪酬相關(guān)） 學(xué)者們由此開始關(guān)注管理層權(quán)力（managerial power）對管理層利益的影響。Conyon（1997）根據(jù)薪酬委員會的設(shè)置與高管報酬負(fù)相關(guān)的現(xiàn)象分析得出，公司薪酬委員會不起作用,而且40％的公司薪酬委員會中端坐著CEO或其他執(zhí)行董事，說明薪酬委員會并不獨立，仍受高管的影響。（薪酬管理） 較早發(fā)現(xiàn)這一現(xiàn)象的是Main（1993），他發(fā)現(xiàn)一些CEO牢牢掌握著董事的提名過程。這種現(xiàn)象被一些學(xué)者披露以后，立即引起了財務(wù)、法學(xué)界的興趣和社會的廣泛關(guān)注，成為近年國外管理層激勵領(lǐng)域研究的一個新的熱點。但是，近年來許多文獻發(fā)現(xiàn)，公司高管在很大程度上影響甚至決定自己的薪酬。股東大會選舉出董事會，董事會再選聘管理層進而確定其薪酬，被認(rèn)為是現(xiàn)代企業(yè)管理層激勵機制運行的基本模式。因此，本文在分析薪酬結(jié)構(gòu)時，以貨幣薪酬為主，適當(dāng)兼顧在職消費和管理層持股。由于福利多與職位相關(guān)，與業(yè)績的相關(guān)性較弱，國外研究貨幣薪酬（cash pay）以及包含貨幣薪酬和股權(quán)激勵在內(nèi)的總薪酬（total pay）的激勵效應(yīng)的文獻較多。雖然目前我國上市公司高管的薪酬有待提高，但必須依賴程序的完善，自我激勵將是對公司治理的踐踏，不利于企業(yè)的健康長遠(yuǎn)發(fā)展。本文以董事長總經(jīng)理兩職兼任的公司為研究對象，發(fā)現(xiàn)這類企業(yè)相對于其他上市公司具有以下顯著特征：高管的底薪更大，薪酬業(yè)績要么不相關(guān)要么敏感度更高，在職消費更多；而且盈余管理嚴(yán)重的公司相對于盈余管理較輕的公司，薪酬業(yè)績相關(guān)性和敏感度都更高。 上市公司高管在自定薪酬嗎？ ——來自我國兩職兼任公司的初步證據(jù) 【摘要】西方近年的研究表明，薪酬激勵并不必然是解決代理問題的有效機制，管理層權(quán)力有可能使得薪酬決定機制也成為代理問題之一部分。根據(jù)本文的理論分析，我國的制度背景也給上市公司高管自定薪酬提供了溫床。這些都說明，兩職兼任公司高管在利用其權(quán)力影響甚至決定自己的薪酬。（薪酬設(shè)定） 【關(guān)鍵詞】管理層權(quán)力 薪酬激勵 公司治理 兩職兼任 一、引言 （一）研究背景與問題的提出 在西方，管理層的薪酬激勵 在薪酬契約中，管理層激勵的基本方式主要包括貨幣薪酬（包括基薪和績效獎金）、福利（含在職消費）以及股權(quán)激勵（管理層持股、業(yè)績股票和股票期權(quán)等）。在我國，正式實施股權(quán)激勵的公司較少，在職消費的數(shù)據(jù)不易取得。向來被認(rèn)為是解決委托代理問題的一種重要的公司治理機制。在這一模式下，董事會完全控制和決定高管的薪酬契約，由此可能制定出符合股東利益最大化的最優(yōu)薪酬契約（Jensen和Meckling，1976；Holmstrom，1979）。高管影響甚至決定自己的薪酬，是近年內(nèi)部人控制以及該領(lǐng)域研究的新進展。正有越來越多的文獻在分析這一現(xiàn)象，并探討相應(yīng)的治理完善措施。Hallock(1997)進一步發(fā)現(xiàn)一些公司通過與其他公司互派董事結(jié)成關(guān)系網(wǎng)，造成高管報酬決定不獨立、不公正。Yermack（1997）發(fā)現(xiàn)CEO總是在公司的好消息公布之前不久獲得股票期權(quán)，作者經(jīng)過分析排除了內(nèi)部交易和操控信息公布日期等解釋，由此得出公司經(jīng)理能夠影響自身薪酬條款的結(jié)論。Core et al.（1999）發(fā)現(xiàn)當(dāng)董事會規(guī)模較大且很多外部董事由CEO來任命時，CEO的薪酬往往很高。Bebchuk et al.（2002）和Bebchuk and Fried（2003）進一步提出了決定經(jīng)理人員薪酬契約的兩種理論：最優(yōu)契約理論和管理層權(quán)力理論。Bebchuk et al.（2002）提出的“管理層權(quán)力假說”（managerial power approach）并不是以推翻“最優(yōu)契約論”（optimal contracting approach）為目的，而是希望成為最優(yōu)契約論的很好補充。但是，管理層不可能無限制的侵害股東利益，否則必然會遭到替換。他們的文獻成為該領(lǐng)域的經(jīng)典文獻，引發(fā)了對該問題的熱烈討論（Murphy，2002；Murphy and Zabojnik，2004），并促成該領(lǐng)域研究的進一步繁榮。 近年研究管理層權(quán)力對薪酬契約影響的文獻主要是圍繞管理層利益壕溝（managerial entrenchment）問題展開。具體表現(xiàn)在，一些學(xué)者發(fā)現(xiàn)：高管能夠影響薪酬委員會建立反收購條款，而且這些高管往往獲得更高的薪金、更多的期權(quán)，更可能獲得“金色降落傘”安排（Borokhovich et al., 1997）；高管能夠在股價下滑且股票期權(quán)到期無法行權(quán)的情況下，要求董事會對期權(quán)重新確定行權(quán)價（option repricing）(Carter and Lynch, 2001； Chance et al.,2002； Chen, 2004)；高管通過影