【正文】 資不足問題 含義 是指因企業(yè)采用不盈利項目或高風(fēng)險項目而產(chǎn)生的損害股東以及債權(quán)人的利益并降低企業(yè)價值的現(xiàn)象 。 觀點 債務(wù)代理成本與收益的權(quán)衡 。 表達式 VL=VU+PV（ 利息抵稅 ） PV（ 財務(wù)困境成本 ） 財務(wù) 困境成本 （ 1） 直接 成本：企業(yè)因破產(chǎn) 、 進行清算或重組所發(fā)生的法律費用和管理費用等 。D負 債 權(quán) 益 比 （ D /E ）Kd（ 1 T ）資 本成 本（ % ）OK0W A C CKUeKLeKTW A C C2021/6/16 【 例 1】 下列關(guān)于 MM理論的說法中，正確的有 ( AB ) ，企業(yè)加權(quán)平均資本成本的高低與資本結(jié)構(gòu)無關(guān)，僅取決于企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險的大小 ，有負債企業(yè)的權(quán)益成本隨負債比例的增加而增加 ，企業(yè)加權(quán)平均資本成本的高低與資本結(jié)構(gòu)有關(guān)，隨負債比例的增加而增加 無企業(yè)所得稅情況下的權(quán)益資本成本高 三、資本結(jié)構(gòu)的其他理論 觀點 強調(diào)在平衡債務(wù)利息的抵稅收益與財務(wù)困境成本的基礎(chǔ)上 ，實現(xiàn)企業(yè)價值最大化時的最佳資本結(jié)構(gòu) 。 表達式 相關(guān)結(jié)論 (1)有債務(wù)企業(yè)的權(quán)益資本成本 ＝相同風(fēng)險等級的無負債企業(yè)的權(quán)益資本成本 ＋以市值計算的債務(wù)與權(quán)益比例成比例的風(fēng)險報酬 (2)風(fēng)險報酬取決于企業(yè)的債務(wù)比例以及所得稅稅率 。 表達式 相關(guān)結(jié)論 有負債企業(yè)的價值 VL＝具有相同風(fēng)險等級的無負債企業(yè)的價值 VU＋債務(wù) 利息抵稅收益的現(xiàn)值 。 表達式 相關(guān)結(jié)論 (1)有負債企業(yè)的權(quán)益資本成本 ＝無負債企業(yè)的權(quán)益資本成本 ＋風(fēng)險溢價 (2)風(fēng)險溢價與以市值計算的財務(wù)杠桿 (債務(wù) /權(quán)益 )成正比例 。 表達式 相關(guān)結(jié)論 VL＝無負債企業(yè)的價值 VU。即公司息前稅前利潤具有永續(xù)的零增長特征，以及債券也是永續(xù)的。即公司或個人投資者的所有債務(wù)利率均為無風(fēng)險利率，與債務(wù)數(shù)量無關(guān)。 ? （ 3） 完美資本市場（ perfect capital markets），即在股票與債券進行交易的市場中沒有交易成本，且個人與機構(gòu)投資者的借款利率與公司相同。 二、資本結(jié)構(gòu)的 MM理論 ? （ 1） 經(jīng)營風(fēng)險可以用息前稅前利潤的方差來衡量，具有相同經(jīng)營風(fēng)險的公司稱為風(fēng)險同類（ homogeneous risk class）。廣義的資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)全部資本的各種構(gòu)成及其比例關(guān)系。第 4章 資本結(jié)構(gòu) 第 1節(jié) 資本結(jié)構(gòu)理論 第 2節(jié) 資本成本的測算 第 3節(jié) 杠桿利益與風(fēng)險的衡量 第 4節(jié) 資本結(jié)構(gòu)決策分析 第 1節(jié) 資本結(jié)構(gòu)理論 一、資本結(jié)構(gòu)的概念 二、資本結(jié)構(gòu)的 MM理論 三、資本結(jié)構(gòu)的其他理論 一、資本結(jié)構(gòu)的概念 ? 資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資本的價值構(gòu)成及其比例關(guān)系，是企業(yè)一定時期籌資組合的結(jié)果。 ? 資本結(jié)構(gòu)有廣義和狹義之分。 ? 狹義的資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種長期資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系，尤其是指長期債務(wù)資本與（長期）股權(quán)資本之間的構(gòu)成及其比例關(guān)系 。 ? （ 2） 投資者等市場參與者對公司未來的收益與風(fēng)險的預(yù)期是相同的（ homogeneous expectations）。 ? （ 4） 借債無風(fēng)險。 ? （ 5） 全部現(xiàn)金流是永續(xù)的。 MM理論 命題 I 基本觀點 企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)價值無關(guān)；企業(yè)加權(quán)平均資本成本與其資本結(jié)構(gòu)無關(guān) 。 ＝經(jīng)營風(fēng)險等級相同的無負債企業(yè)的權(quán)益資本成本 ， 即： 命題 II 基本觀點 有負債企業(yè)的權(quán)益資本成本隨著財務(wù)杠桿的提高而增加 。 UeU0W A C CL KE B ITVKE B ITV ???? ?dUeUeUeLe KKEDK風(fēng)險 溢價KK ?????Ue0W AC C KK ?圖 1： 無企業(yè)所得稅情況下的 MM理論 負 債 總 額 （ D ）VL= VU企 業(yè)價 值（ V ）O負 債 權(quán) 益 比 （ D /E ）Kd資 本成 本（ % ）OK0W A C CKUeKLe 企業(yè)所得稅條件下的 MM理論 命題 I 基本觀點 隨著企業(yè)負債比例提高 ， 企業(yè)價值也隨之提高 ， 在理論上 全部 融資來源于負債時 ， 企業(yè)價值達到最大 。 命題 II 基本觀點 有負債企業(yè)的權(quán)益資本成本隨著財務(wù)杠桿的提高而增加 。DTVV UL ???? ?? ? EDT1KKK風(fēng)險報 酬KK dUeUeUeLe ??????圖 2：有 企業(yè)所得稅情況下的 MM理論 負 債 總 額 （ D ）VU企 業(yè)價 值（ V ）OVLT 此時所確定的債務(wù)比率是債務(wù)抵稅收益的邊際價值等于增加的財務(wù)困境成本的現(xiàn)值 。 （ 2） 間接 成本：企業(yè)資信狀況惡化以及持續(xù)經(jīng)營能力下降而導(dǎo)致的企業(yè)價值損失 。 表達式 VL=VU+PV（ 利息抵稅 ） PV（ 財務(wù)困境成本 ） PV（ 債務(wù)的代理成本 ） +PV（ 債務(wù)的代理收益 ） （ 1）代理成本 ? 債務(wù)的代理成本既可以表現(xiàn)為因過度投資使經(jīng)理和股東收益而發(fā)生債權(quán)人價值向股東轉(zhuǎn)移，也可以表現(xiàn)為因投資不足問題而發(fā)生股東為避免價值損失而放棄給債權(quán)人帶來的價值增值。 是指因企業(yè)放棄凈現(xiàn)值為正的投資項目而使債權(quán)人利益受損并進而降低企業(yè)價值的現(xiàn)象 。 發(fā)生在企業(yè)陷入財務(wù)困境且有比例較高的債務(wù)時 （ 即企業(yè)具有風(fēng)險債務(wù) ） ， 股東如果預(yù)見采納新投資項目會以犧牲自身利益為代價補償了債權(quán)人 ， 因股東與債權(quán)人之間存在著利益沖突 ， 股東就缺乏積極性選擇該項目進行投資 。如果公司的策略不變，年末的資產(chǎn)市值僅為 90萬元，顯然公司將違約。新策略不需要預(yù)先投資，但成功的可能性只有 50％。盡管如此，公司經(jīng)理仍然建議采納新策略。如果當(dāng)前的無風(fēng)險利率為 5％，這項投資的凈現(xiàn)值明顯為正。由于公司已陷入財務(wù)困境，無法發(fā)行新股籌資，假設(shè)現(xiàn)有股東向企業(yè)提供所需要的l0萬元新資本，股東和債權(quán)人在年末的所得將如表所示。 ? 基本觀點：是當(dāng)企業(yè)存在融資需求時，首先選擇內(nèi)源融資，其次會選擇債務(wù)融資，最后選擇股權(quán)融資。假定目前的證券市場屬于成熟市場，根據(jù)優(yōu)序融資理論的基本觀點，甲公司在確定 2021年籌資順序時，應(yīng)當(dāng)優(yōu)先考慮的籌資方式是（ B ）。 ? ? 包括用資費用和籌資費用兩部分。