【正文】 風(fēng)險(xiǎn)股票必要報(bào)——股票的貝他系數(shù)；——無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率；—式中：mffmfssRRRRRRK?? ????? 3)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)法 ? 根據(jù)某項(xiàng)投資“風(fēng)險(xiǎn)越大，要求的報(bào)酬率越高”的原理，普通股股東對(duì)企業(yè)的投資風(fēng)險(xiǎn)大于債券投資者，因而會(huì)在債券投資者要求的報(bào)酬率上再要求一定的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)?！胀ü墒袃r(jià)；——預(yù)期年股利額；——留存收益成本；—式中：GPDKGPDKccsccs??? 2)資本資產(chǎn)定價(jià)模型法 ?按照“資本資產(chǎn)定價(jià)模型法”，留存收益成本的計(jì)算公式則為： ?某期間市場(chǎng)無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率為 8%，平均風(fēng)險(xiǎn)股票必要報(bào)酬率為 12%，某公司普通股 β值為 。計(jì)算留存收益成本的方法很多，主要有以下三種： ? 1)股利增長(zhǎng)模型法 ? 股利增長(zhǎng)模型法是依照股票投資的收益率不斷提高的思路計(jì)算留存收益成本。如果企業(yè)將留存收益用于再投資所獲得的收益率低于股東自己進(jìn)行另一項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)相似的投資的收益率，企業(yè)就不應(yīng)該保留留存收益而將其分派給股東。在此基礎(chǔ)上，將半年期資本成本轉(zhuǎn)化為年資本成本： ? （三）留存收益成本 ? 留存收益成本是企業(yè)繳納所得稅后形成的，其所有權(quán)屬于股東。 第二步，將投資者要求的報(bào)酬率轉(zhuǎn)化為債券的資本成本。 ? 假設(shè)某公司發(fā)行的債券的面值為 1000元，息票利率為 8%，期限 6年，每半年付息一次，假設(shè)相同期限政府債券的報(bào)酬率為 7%，考慮風(fēng)險(xiǎn)因素，投資者對(duì)公司債券要求的報(bào)酬率為 9%，則半年期利率為 %[（ ） 1/21]。假設(shè)籌資費(fèi)率為 3%，公司所得稅稅率為 25%。 ? ?? ? %%5160 00%331%1050 00 ???????bK? ?? ? %%51400 0%331%10500 0 ???????bK? 如果將時(shí)間價(jià)值考慮在內(nèi)，債券成本的計(jì)算與長(zhǎng)期借款成本的計(jì)算一樣，公式為： ? 例題見教材 244頁 ? ?? ? ? ?之積—票面價(jià)值與票面利率——債券面值——債券成本；—式中：b1I。該債券成本為： ? ?? ? %%515 0 0 0%331%105 0 0 0 ???????bK ? 折價(jià)發(fā)行： ? 假定上述公司發(fā)行面額為 5000萬元的 5年期債券，票面利率為 10%，發(fā)行費(fèi)用率為 5%，發(fā)行價(jià)格為 4000萬元，公司所得稅率為 33%。該債券的成本為： ? 若債券溢價(jià)或折價(jià)發(fā)行，為更精確的計(jì)算資本成本，應(yīng)以實(shí)際發(fā)行價(jià)格作為債券籌資額。按照一次還本、分期付息的方式，債券資本成本的計(jì)算公式為： ? ?? ?bbbFBTIK???11—債券籌費(fèi)用率。債券利息的處理與長(zhǎng)期借款利息的處理相同，應(yīng)以稅后的債務(wù)成本為計(jì)算依據(jù)。運(yùn)用時(shí)，先通過第一個(gè)公式，采用插值法求解借款的資本成本。 ? 公式中的等號(hào)左邊是借款的實(shí)際現(xiàn)金流入；等號(hào)右邊為借款引起的未來現(xiàn)金流出的現(xiàn)值總額，由各年稅后利息支出的年金現(xiàn)值加上到期本金的復(fù)利現(xiàn)值而得。該項(xiàng)長(zhǎng)期借款的資本成本為： ? ?上述計(jì)算長(zhǎng)期借款資本成本的方法比較簡(jiǎn)單，但缺點(diǎn)在于沒有考慮貨幣的時(shí)間價(jià)值。 ? 債務(wù)成本（一）長(zhǎng)期借款成本 ? 長(zhǎng)期借款的資金占用費(fèi)是利息，稅后支付；資金籌集費(fèi)時(shí)銀行手續(xù)費(fèi)，但通常很低，可以忽略不計(jì)。比如，企業(yè)發(fā)行的證券金額很大，資金籌集費(fèi)和資金占用費(fèi)都會(huì)上升，而且證券發(fā)行規(guī)模的增大還會(huì)降低其發(fā)行價(jià)格，由此也會(huì)增加企業(yè)的資本成本。 ?融資規(guī)模是影響企業(yè)資本成本的另一個(gè)因素。經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)是企業(yè)投資決策的結(jié)果，表現(xiàn)在資產(chǎn)收益率的變動(dòng)上；財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是企業(yè)的籌資決策的結(jié)果，表現(xiàn)在普通股收益率的變動(dòng)上。如果某種證券的市場(chǎng)流動(dòng)性不好，投資者想買進(jìn)或賣出證券相對(duì)困難，變現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)加大，要求的收益率就會(huì)提高；或者雖然存在對(duì)某證券的需求，但其價(jià)格波動(dòng)較大，投資的風(fēng)險(xiǎn)大，要求的收益率也會(huì)提高。 ? 證券市場(chǎng)條件影響證券投資風(fēng)險(xiǎn)。具體說，如果貨幣需求增加，而供給沒有相應(yīng)增加，投資人便會(huì)提高其投資收益率，企業(yè)的資本成本便會(huì)上升；反之，則會(huì)降低其要求的投資收益率，使資本成本下降?？傮w經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化的影響，反映在無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率上。 ?資本成本還可以用作衡量企業(yè)經(jīng)營(yíng)成果的尺度，即經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率應(yīng)高于資本成本，否則表明業(yè)績(jī)欠佳。因此，一般用相對(duì)數(shù)表示，不考慮貨幣時(shí)間價(jià)值的話： %100??籌資費(fèi)用籌資總額資金占用費(fèi)資本成本?應(yīng)用： ?資本成本的概念廣泛運(yùn)用于企業(yè)理財(cái)?shù)脑S多方面： ?對(duì)于企業(yè)籌資來講，資本成本是選擇資金來源、確定籌資方案的重要依據(jù)，企業(yè)力求選擇資本成本最低的籌資方式。 ? 表示方法：資本成本是公司理財(cái)中的重要概念。 ? 計(jì)量形式：資本成本可有多種計(jì)量形式。資金占用費(fèi)是指占用資金支付的費(fèi)用，如股票的股息、銀行借款和債券利息等。 ? 內(nèi)容：資本成本包括資金籌集費(fèi)和資金占用費(fèi)兩部分。狹義的資本成本僅指籌集和使用長(zhǎng)期資金（包括自有資本和借入長(zhǎng)期資金）的成本。第七章 資本成本和資本結(jié)構(gòu) 第一節(jié) 資本成本 第二節(jié) 杠桿原理 第三節(jié) 資本結(jié)構(gòu)決策 第一節(jié) 資本成本 ?一、資本成本概述 ?二、個(gè)別資本成本 ?三、加權(quán)平均資本成本 一、資本成本概述 ? 定義：資本成本是指企業(yè)為籌集和使用資金而付出的代價(jià)。廣義講，企業(yè)籌集和使用任何資金，不論短期的還是長(zhǎng)期的，都要付出代價(jià)。由于長(zhǎng)期資金也被稱為資本，所以長(zhǎng)期資金的成本也成為資本成本。資金籌集費(fèi)指在資金籌集過程中支付的各項(xiàng)費(fèi)用，如發(fā)行股票、債券支付的印刷費(fèi)、發(fā)行手續(xù)費(fèi)、律師費(fèi)、資信評(píng)估費(fèi)、公證費(fèi)、擔(dān)保費(fèi)、廣告費(fèi)等。相比之下，資金占用費(fèi)是籌資企業(yè)經(jīng)常發(fā)生的，而資金籌集費(fèi)通常在籌集資金時(shí)一次性發(fā)生的，因此在計(jì)算資本成本時(shí)可作為籌集金額的一項(xiàng)扣除。在比較各種籌集方式中，使用個(gè)別資本成本，包括普通股成本、留存收益成本、長(zhǎng)期借款成本、債券成本；在進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策時(shí)，使用加權(quán)平均資本成本；在進(jìn)行追加籌資決策時(shí)，則使用邊際資本成本。首先，資本成本是企業(yè)投資者（包括股東和債權(quán)人）對(duì)投入企業(yè)的資本所要求的收益率；其次，資本成本是投資本項(xiàng)目（或本企業(yè)）的機(jī)會(huì)成本。 ?對(duì)于企業(yè)投資來講，資本成本是評(píng)價(jià)投資項(xiàng)目、決定投資取舍的重要標(biāo)準(zhǔn)。 決定資本成本高低的因素 總體經(jīng)濟(jì)狀況： 資金供求、通貨膨脹 融資規(guī)模： 項(xiàng)目所需的融資數(shù)量 公司經(jīng)營(yíng)和融資決策： 經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) 市場(chǎng)條件： 證券流動(dòng)性 無風(fēng)險(xiǎn)收益率 風(fēng)險(xiǎn)收益率 + 公司資本成本 資金供求平衡 無通貨膨脹 ? 總體經(jīng)濟(jì)環(huán)境決定了整個(gè)經(jīng)濟(jì)中資本的供給和需求，以及預(yù)期通貨膨脹的水平。顯然，如果整個(gè)社會(huì)經(jīng)濟(jì)中的資金需求和供給發(fā)生變動(dòng)，或者通貨膨脹水平發(fā)生變化，投資者也會(huì)相應(yīng)改變其所要求的收益率。如果預(yù)期通貨膨脹水平上升，貨幣購買力下降，投資者也會(huì)提出更高的收益率來補(bǔ)償預(yù)期的投資損失，導(dǎo)致企業(yè)資本成本上升。證券市場(chǎng)條件包括證券的市場(chǎng)流動(dòng)難易程度和價(jià)格波動(dòng)程度。 ?企業(yè)內(nèi)部的經(jīng)營(yíng)和融資狀況，指經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的大小。如果企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)大，投資者便會(huì)有較高的收益率要求。企業(yè)的融資規(guī)模大，資本成本高。 二、個(gè)別資本成本 ? 個(gè)別資本成本是指使用各種長(zhǎng)期資金的成本，包括債務(wù)成本（長(zhǎng)期借款、債券）、普通股、留存收益等各項(xiàng)籌資方式的成本。如果不考慮貨幣時(shí)間價(jià)值，借款成本公式為： )1()1(ltl FLTIK???)T1(iK l ??，則：如為單利，忽略手續(xù)費(fèi)?某企業(yè)取得 10年長(zhǎng)期借款 2022萬元，年利率為8%，每年付息一次，到期一次還本，籌資費(fèi)用率為 %，企業(yè)所得稅率為 33%。 ? ?? ?? ?%%%331%8%% 0 0 0%331%82 0 0 011????????????KK或：? 考慮貨幣時(shí)間價(jià)值的長(zhǎng)期借款成本： ? 使 ? 求出 KL即可。 ? 按照這種辦法，實(shí)際上是將長(zhǎng)期借款的資本成本看作是使這一借款的現(xiàn)金流入等于其現(xiàn)金流出現(xiàn)值的貼現(xiàn)率。 ?? ?????nttlttl KPTIFL1 )1()1()1(?債務(wù)成本（二）債券成本 :發(fā)行債券的成本主要指?jìng)⒑突I資費(fèi)用。債券的籌資費(fèi)用一般比較高，不可在計(jì)算成本時(shí)省略。—價(jià)格確定；—債券籌資額，按發(fā)行——債券資本成本；—式中：FbBK b? 面值發(fā)行： ? 某公司發(fā)行總面額為 5000萬元的 5年期債券，票面利率為 10%，發(fā)行費(fèi)用率為 5%，公司所得稅率為 33%。 ? 溢價(jià)發(fā)行： ? 假定上述公司發(fā)行面額為 5000萬元的 5年期債券，票面利率為 10%，發(fā)行費(fèi)用率為 5%，發(fā)行價(jià)格為 6000萬元，公司所得稅率為 33%。該債券成本為： ? 上述計(jì)算債券成本的方式，同樣沒有考慮貨幣的時(shí)間價(jià)值。11)1(1PKKPKTIFBbnbnttbbb??????? ??? 例題 ，某公司決定按面值發(fā)行息票利率為 8%的 10年期債券，面值為 1000元。該債券每年付息一次，到期一次還本，則該債券的資本成本可通過下式求得： ? 或： 1000 （ 13%）＝ 1000 （ 1－ 25%）（ P/A，Kd ， 10）＋ 1000（ P/S， Kd， 10） 利用試算法（或稱插值法）可解得債券資本成本約為 %。根據(jù)上述資料，這種債券的資本成本 計(jì)算如下： 第一步，根據(jù)投資者要求的報(bào)酬率確定債券的價(jià)格 Pb，則： ? ? 結(jié)果表明，如果投資者的到期收益率為 9%[（ ） 21]，則債券的市場(chǎng)價(jià)格為 ，或相當(dāng)于債券面值的 %。假設(shè)公司所得稅稅率為 25%，稅前籌資費(fèi)率為發(fā)行額的 3%，則債券資本成本（半年）為： ? 解得債券資本成本（半年）為 %。股東將這一部分未分派的稅后利潤(rùn)留存于企業(yè)，實(shí)質(zhì)上是對(duì)企業(yè)追加投資。 ? 留存收益成本的估算難于債務(wù)成本，這是因?yàn)楹茈y對(duì)諸如企業(yè)未來發(fā)展前景及股東對(duì)未來風(fēng)險(xiǎn)所要求的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)做出準(zhǔn)確的測(cè)定。一般假定收益率以固定的年增長(zhǎng)率遞增，則留存收益成本的計(jì)算公式為： ?某公司普通股目前市價(jià)為 60元，估計(jì)年增長(zhǎng)率為12%，本年發(fā)放股利 4元，則： ? Dc=4 (1+12%)=(元 ) ? Ks=+12%=% —普通股年增長(zhǎng)率。留存收益的成本為： ? Ks=8%+ (12%－ 8%)=% ? ?酬率。依照這一理論，留存收益的成本公式為： ? 債務(wù)成本比較容易計(jì)算，難點(diǎn)在于確定 RPc，即風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。一般認(rèn)為，某企業(yè)普通股風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)對(duì)其自己發(fā)行的債券來講，大約在 3%～ 5%之間，當(dāng)市場(chǎng)利率達(dá)到歷史性最高點(diǎn)時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)通常 價(jià)。這樣，留存收益成本為： ? ?例如，對(duì)于債券成本為 9%的企業(yè)來講，其留存收益成本為： ? ?而對(duì)于債券成本為 13%的另一家企業(yè)，其留存收益成本則為： ? %4?? bs kK%13%4%9 ???sK%17%4%13 ???sK?（四）普通股成本 ?這里的普通股指企業(yè)新發(fā)行的普通股，普通股成本可以按照前述股利增長(zhǎng)模型的思路計(jì)算，但需調(diào)整發(fā)行新股時(shí)發(fā)生的籌資費(fèi)用對(duì)資本成本的影響。其計(jì)算如下： 留存收益臨界點(diǎn) =留存收益的增加 /普通股所占的比例 【 例 】 某公司預(yù)期 2022年新增留存收益為 5000萬元。該企業(yè)資本預(yù)算超過多少時(shí)，需要發(fā)行股票籌資 ? 留存收益臨界點(diǎn)＝ 5000247。資本預(yù)算超過 10000萬元的臨界點(diǎn)時(shí)，公司才要發(fā)行普通股籌資。為進(jìn)行籌資決策，就要計(jì)算確定企業(yè)全部長(zhǎng)期資金的總成本，即加權(quán)平均資本成本。 的比重。其中成本分別為 %， %，%， 12%，該企業(yè)的加權(quán)平均資本成本為： ? % （ 1?000/5?000） +% （ 500/5?000）+% （ 2?500/5?000） +12% （ 1?000/5?000）=% ? 上述計(jì)算中的個(gè)別資本占全部資本的比重，是按賬面價(jià)值確定的，其資料容易取得。為了克服這一缺陷，個(gè)別資本占全部資本比重的確定還可以按市場(chǎng)價(jià)值或目標(biāo)價(jià)值確定，分別稱為市場(chǎng)價(jià)值權(quán)數(shù)、目標(biāo)價(jià)值權(quán)數(shù)。這樣計(jì)算的加權(quán)平均資本成本能反映企業(yè)目前的實(shí)際情況。 ?目標(biāo)價(jià)值權(quán)數(shù)是指?jìng)⒐善币晕磥眍A(yù)計(jì)的目標(biāo)市場(chǎng)價(jià)值確定權(quán)數(shù)。然而，企業(yè)很難客觀合理的確定證券的目