【正文】 種：股權(quán)和資產(chǎn)。 ? 研究：分析為何有的公司能超預(yù)期？這樣的因素能否持續(xù)存在？ 74 2020年 5月漲跌幅（中報業(yè)績預(yù)增股） 75 金融投資三要素 ? 符合經(jīng)濟趨勢（有沒有前途） ? 內(nèi)部管理完善（是否越辦越好） ? 有估值優(yōu)勢（一家公司股價貴不貴） 76 兼并與收購 77 兼并與收購 ? 企業(yè)并購介紹 ? 并購的動因與效應(yīng) ? 并購的決策與財務(wù)過程 ? 反并購的經(jīng)濟手段 ? 案例分析 78 什么是兼并與收購 ? 兼并通常是指一家企業(yè)以現(xiàn)金、證券或其他形式購買取得其他企業(yè)的產(chǎn)權(quán)，使其他企業(yè)喪失法人資格或改變法人實體，并取得對這些企業(yè)的決策控制權(quán)的經(jīng)濟行為。 把公司作為各種資產(chǎn)的組合體（而非有機組合），以重置成本法對公司單項資產(chǎn)進行評估，然后直接相加作為公司的重估價值。 ? （ 3） 如果目標公司為上市公司 ， 且股價較為適宜 ， 可采取現(xiàn)行市價法或比率估值法 。 ? ⑹ 假設(shè) ABC公司 2020年（并購時）負債賬面價值為 300萬元，則 ? ABC公司股權(quán)最可能的購買價值為 : 876300 =576 （萬元） )(876%)121(1%3%10)(77%)121(77%)121(73%)121(68%)121(60%)121(5255432萬元???????????????TV68 ? ◆ 并購價值評估方法的選用 ? （ 1） 如果并購的目的是為了利用目標公司現(xiàn)有的資源持續(xù)經(jīng)營 ， 則采用折現(xiàn)估值較為合理 。 ? ⑷ 假設(shè) 20 5年前的資本成本為 12%， 20 5年后穩(wěn)定增長階段資本成本為 10%。 ? ⑵ ABC公司 5年現(xiàn)金流量預(yù)測表如表 129所示。試根據(jù)有關(guān)資料分析確定目標公司的并購價值。 ? （ 3）采用 CAPM的加權(quán)平均資金成本，計算投資項目的 NPV值 ? （ 4） APV是目前國際采用較多的一種計算項目投資的方法，闡述 APV模型的本質(zhì)及其計算步驟。 A公司新項目盈利預(yù)測 20202020 單位：萬元 2020 2020 2020 2020 2020 銷售 64800 69336 73496 77171 80258 增長率 7% 6% 5% 4% EBIT 5832 折舊 800 700 600 500 500 資本支出 500 500 500 500 500 凈營運增加值 480 63 ? （ 1）在 CAPM模型下，我們對該公司過去一年的股票收益與市場收益做回歸分析，得到其 BETA值為 。詳細數(shù)據(jù)如下。 61 綜合題 資 產(chǎn) 負債與 股東權(quán)益 貨幣現(xiàn)金 217122 短期借款 16000 營運資金 * 251577 固定資產(chǎn) 2573033 長期負債 836313 無形資產(chǎn)及 其他資產(chǎn)合計 1079 股東權(quán)益 合計 2190499 資產(chǎn)合計 304281 負債與股東 權(quán)益合計 304281 62 ? *營運資金＝應(yīng)收帳款 +存貨 +預(yù)付費用 應(yīng)付帳款 預(yù)提費用 遞延稅款 ? 已知 A公司準備投資一個新 C項目，項目初始投資 60000萬元，定義2020年初為 t=0。 60 ? 對于經(jīng)營較好的國有企業(yè)來說，它的國有資產(chǎn)的經(jīng)濟價值是可以大大高于它的凈資產(chǎn)的價值的。 ? 當(dāng)然如果國有股出售的價格不低于凈資產(chǎn)的話，國家從會計的角度來說，就沒有虧。 ? 對中國大多數(shù)的公司來說，可以適當(dāng)?shù)囟鄥⒖加酶鞣N市場乘數(shù)法估出的價值。 ? 中國經(jīng)濟發(fā)展的未知數(shù)也比較多，所以對這些信息估計的誤差要更大一些。然后將所有年多賺的現(xiàn)金流按一定的折現(xiàn)率折現(xiàn)，得出的總現(xiàn)值就是麥當(dāng)勞品牌的價值。 56 怎樣估計無形資產(chǎn)（如品牌）的價值？ ? 在國外對一個無形資產(chǎn)（例如品牌）的評估一般也是采用折現(xiàn)現(xiàn)金流的方法。 第二階段是預(yù)測期以后的無限時期，稱為“后續(xù)期”，或“永續(xù)期”，在此期間假設(shè)企業(yè)進入穩(wěn)定狀態(tài)，有一個穩(wěn)定的增長率 54 兩階段預(yù)測 ? ? 2，遙遠的將來 55 非流通股應(yīng)該怎樣定價？ ? 由于不能流通，非流通股的持有者會要求比同一公司流通股東更高的回報率。 第一階段是有限的、明確的預(yù)測期，稱為“詳細預(yù)測期”，或簡稱“預(yù)測期”。預(yù)測無限期的現(xiàn)金流量數(shù)據(jù)是很困難的，時間越長，遠期的預(yù)測越不可靠。 53 怎樣制定現(xiàn)金流量的預(yù)測期？ ? 從理論上說，現(xiàn)金流量的持續(xù)年數(shù)應(yīng)當(dāng)?shù)扔谫Y源的壽命。但對小股東而言，他們能得到的現(xiàn)金流往往只是理論上屬于他們的現(xiàn)金流的一部分，即公司發(fā)的股息，如果他們沒有可能全部獲得以上說的理論上屬于他們的股權(quán)的自由現(xiàn)金流的，股票對他們的價值只能按股息貼現(xiàn)來決定。用這個現(xiàn)金流按平均資本成本（投資者平均的回報率）折現(xiàn)后得到的是企業(yè)的總價值（股權(quán)價值加上債權(quán)的價值）。 ? 資產(chǎn)的自由現(xiàn)金流是沒有將應(yīng)該支付給債權(quán)人的現(xiàn)金流去掉的現(xiàn)金流。 51 資產(chǎn)的自由現(xiàn)金流和股權(quán)的自由現(xiàn)金流的區(qū)別是什么？ ? 股權(quán)的自由現(xiàn)金流是將應(yīng)該支付給債權(quán)人的現(xiàn)金流（如利息）從資產(chǎn)的自由現(xiàn)金流減掉后得到的現(xiàn)金流，這個現(xiàn)金流理論上是由股東自由支配的。 ??? 1tt1t ＋股權(quán)融資成本）（股權(quán)自由現(xiàn)金流量??? 1 tt1t ＋加權(quán)平均資本成本）（資產(chǎn)自由現(xiàn)金流量49 求資產(chǎn)的自由現(xiàn)金流 企業(yè)資產(chǎn)的自由現(xiàn)金流是由以下方法算出來的： 預(yù)期銷售收入－成本，費用和稅收＋非現(xiàn)金成本（折舊和攤銷） －流動資金（營運資本， working capital）投入 －固定資產(chǎn)投入 (fixed assets or capital expenditure) ＝所有投資者能獲得的自由現(xiàn)金流 嚴格的定義是：息稅前收益（ 1－所得稅率） +折舊和攤消－營運資本的投資－固定資產(chǎn)投資。 48 ? 股權(quán)的自由現(xiàn)金流量模型的基本形式是： 股權(quán)價值＝ ? 資產(chǎn)的自由現(xiàn)金流量模型的基本形式是： 企業(yè)（股權(quán)加債權(quán)）的總價值＝ 股權(quán)價值＝企業(yè)總價值－債務(wù)價值 ? 這兩種方法在理論上是等價的。當(dāng)估值者沒有這些信息時，是比較難運用這個方法的。 46 ? 現(xiàn)金流折現(xiàn)法的優(yōu)點是：它可以將影響企業(yè)價值的各種因素都仔細考慮到。 40 現(xiàn)代金融市場的估值技術(shù) ? 市盈率為主，現(xiàn)金流貼現(xiàn)為輔； ? 現(xiàn)金流貼現(xiàn)，倒推市盈率（美國） 41 市盈率法 ? P=PE*EPS ? 市盈率用多少？ ? EPS用多少？ 42 EPS的估計 ? ，調(diào)整季節(jié)性影響； ? ，因為未來不確定性太高 43 PE的計算 — 簡化（需要考慮相對市盈率高低） ? ，每年 20%增長， 10倍市盈率 ? 30%增長， 20倍市盈率 ? 40%增長， 30倍市盈率 ? 每年 50%以上增長，適合 40倍市盈率 44 業(yè)績釋放與股價波動 ? 等到企業(yè)的業(yè)績釋放，股價會漂移。比如說 ， 在美國納斯達克股票市場上市的美國的網(wǎng)絡(luò)查詢公司 Google的市盈率按 2020年 10月的股價來算是 92，比美國公司平均的 20倍左右的市盈率要高好多 。 但最主要的原因是企業(yè)的成長率 。用類比法估值很難將企業(yè)的很多特殊情況考慮進去。因為它采用的是類似上市公司的乘數(shù)，它的最大優(yōu)點是能反映現(xiàn)今市場對類似公司定價的信息，給定價人提供一個現(xiàn)實的定價范圍。假設(shè)公司為一收益型公司，收益中的 40%用于再投資。 （ 3）投資意義：以一定的價格 /收益乘數(shù)為基準，超過視為高估；低于視為低估。 35 ? (一 ) 價格 /收益乘數(shù)（ P/E） ● 價格 /收益乘數(shù)或市盈率法，是股票價格相對于當(dāng)前會計收益的比值。市盈率是股票每股市場價格除以每股凈利潤 例如 AB公司的市盈率為 ,哈爾濱啤酒的每股凈利潤是 ，根據(jù) AB公司的市盈率，哈爾濱啤酒每股的股價可以按類比法算出為： =。 32 什么是市場乘數(shù)法（類比法）？常用的市場乘數(shù)有哪些？ ? 用類似的上市公司的市場乘數(shù)來估值。 31 ? 它的優(yōu)點是能夠比較準確的反映企業(yè)投資成本目前的價格水平。這個企業(yè)的凈資產(chǎn)有可能大大地高估了企業(yè)股權(quán)的實際價值 30 什么是重置資產(chǎn)法？它的優(yōu)缺點是什么？ ? 重置資產(chǎn)法和凈資產(chǎn)法有點相似，也是以投資成本為基礎(chǔ)的。 比如說，國家曾經(jīng)在歷史上為一個虧損的國有企業(yè)投入過大量的資金，這些投資都作為凈資產(chǎn)（即股東權(quán)益）記在企業(yè)的資產(chǎn)負債表上了。企業(yè)的帳面凈資產(chǎn)是它的股東歷史上投入企業(yè)的資金的總計。該股票全年平均市價為 /股，市場價值約為 117億元，與股權(quán)的會計價值相差懸殊。會計價值與市場價值是兩回事。 ? 對于習(xí)慣于使用會計價值和歷史成交價格的會計師，特別要注意區(qū)分會計價值與經(jīng)濟價值、現(xiàn)時市場價值與公平市場價值。 23 什么是企業(yè)的整體價值？ ? 整體不是各部分的簡單相加 ?