【正文】 的過程。市場上具有與此相似的公司，而且同屬一個行業(yè)或所屬行業(yè)屬性類似或受相同的經(jīng)濟(jì)環(huán)境制約，且能夠收集到符合可比性標(biāo)準(zhǔn)的交易實例，市場法也可以作為交叉驗證的評估方法。如果市場上具有與此相似的業(yè)務(wù)單元類型，而且同屬一個行業(yè)或所屬行業(yè)屬性類似或受相同的經(jīng)濟(jì)環(huán)境制約，且能夠收集到符合可比性標(biāo)準(zhǔn)的交易實例，市場法也可以作為交叉驗證的評估方法。 如果單項收益性資產(chǎn)或一個投資項目，在市場上存在交易實例，而且符合設(shè)定的可比性標(biāo)準(zhǔn)，市場法也可以作為交叉驗證的評估方法。 如 ： ?間接并購 —— 多選擇市場法 并購公司在證券市場上以高于目標(biāo)公司股票市價的價格大量收購其股票，從而達(dá)到控制該公司的目的。 ② 更難建立企業(yè)價值與企業(yè)財務(wù)和非財務(wù)參數(shù)之間的關(guān)系 市場法 優(yōu)點 ① 投資者重點關(guān)注目標(biāo)公司某項資產(chǎn)或資源時，成本法具有適用性； ② 協(xié)同效應(yīng)及其價值，直接通過明確的資產(chǎn)價值來反映時，資產(chǎn)基礎(chǔ)法適用； ③ 企業(yè)并購初始階段，對標(biāo)的企業(yè)各項資產(chǎn)價值采用成本法估算，能夠為投資者清晰、全面了解被并購企業(yè)實際擁有的資產(chǎn)價值提供決策參考。 ③ 在企業(yè)并購初期，由于時間和信息 較少 ，市場法能夠節(jié)約時間和資源，甚至在財務(wù)資料缺乏或無法進(jìn)行深入盡職調(diào)查階段，通過非財務(wù)乘數(shù)對被并購企業(yè)價值進(jìn)行初步判斷，如資源保有量、生產(chǎn)能力、穩(wěn)定客戶數(shù)量等，十分有效。 尤其是當(dāng)目標(biāo)公司未來的收益難以做出合理預(yù)測時，收益法評估受到限制，而市場法受到的限制相對較小。 ? 市場價值評估方法選擇的因素 ，一般有： ① 評估目的 ② 價值類型 （ 考慮評估目的、市場條件、評估對象自身條件等因素，恰當(dāng)選擇 ） ③ 評估對象 ④ 資料收集情況 市場價值 投資價值 （一） 優(yōu)點 能夠直觀量化協(xié)同效應(yīng)，應(yīng)用最為廣泛，也被廣泛認(rèn)可 ； ① 能夠預(yù)計不同預(yù)期收益方案下的風(fēng)險狀況，折現(xiàn)率也充分反映協(xié)同效應(yīng)產(chǎn)生過程中可能存在的風(fēng)險要素； ② 能夠通過“預(yù)測期”充分考慮并購協(xié)同效應(yīng)的實現(xiàn)過程； 局限 ① 并購中的協(xié)同效應(yīng)價值全部予以量化存在一定難度； ② 各種協(xié)同效應(yīng)是否會按預(yù)計時間實現(xiàn)，存在很大的不確定性；這直接影響收益法評估預(yù)期收益和風(fēng)險的判斷。 （ 2）涉及的協(xié)同效應(yīng)產(chǎn)生的時間，在很大程度上取決于投資并購交割后的公司整合進(jìn)度。 4. 評估結(jié)論表述方式 在投資價值評估報告中，評估結(jié)論的表達(dá)采用兩種區(qū)間表達(dá)： ?一是：區(qū)間范圍； ?二是： “ 不大于 ” 或 “ 不高于 ” ， ?三是：“不小于”或“不低于”。因此，披露投資并購方案是評估結(jié)論成立的前提條件，也是相關(guān)方面準(zhǔn)確理解評估報告、合理利用評估結(jié)論的重要前提。 3. 披露投資并購方案相關(guān)假設(shè) 投資并購方案是評估目的、評估方法和參數(shù)確定的重要前提，該假設(shè)的變化不但直接影響結(jié)論，也是評估結(jié)論成立的重要前提。它是評估人員在進(jìn)行具體資產(chǎn)評估時必須首先明確的基本事項。該投資并購方案直接決定了本次評估的特定目的，即引起資產(chǎn)評估的特定經(jīng)濟(jì)行為（資產(chǎn)業(yè)務(wù)）決定了資產(chǎn)評估的特定目的，它對評估結(jié)果的性質(zhì)、價值類型等有重要影響。投資價值區(qū)間值上限扣除了并購方產(chǎn)生的協(xié)同效應(yīng)價值后的數(shù)值，才是并購方提出收購價格的上限。國內(nèi)外企業(yè)投資并購實踐中，這種事前價值判斷，進(jìn)而確定自己認(rèn)可的價格區(qū)間，通常是利用評估或估值的方法，而且一般會聘請專業(yè)機(jī)構(gòu)對并購標(biāo)的進(jìn)行評估得出并購標(biāo)的價格區(qū)間。 通過不同商業(yè)環(huán)境和發(fā)展情境的分析，得出不同的評估結(jié)論，形成評估結(jié)論范圍，方便投資并購方了解目標(biāo)公司價值變化幅度并最終做出定價決策。 在投資并購領(lǐng)域，基于評估結(jié)論服務(wù)于確定投資并購價格、服務(wù)于投資并購方價格談判，借助投資決策中的風(fēng)險分析技術(shù) —— 敏感性分析手段，找出影響評估結(jié)論最敏感的預(yù)測參數(shù)，然后詳細(xì)分析該評估參數(shù)未來變化趨勢，以及變化幅度對評估結(jié)論的影響程度可以更好地為投資并購方提供談判依據(jù)。經(jīng)分析，該收購行為實施后，規(guī)模增大，可變成本降低，存在明顯的經(jīng)營協(xié)同。 —— 在談判區(qū)間劃分 圖中的 “ 交易價格線 ” ，并不是由評估師所決定的，而是由并購雙方的交易談判最終形成，因為會受到交易目的、談判能力以及團(tuán)隊等方面因素的影響。因此，估值結(jié)論在存在很多不確定因素，很難較準(zhǔn)確給出固定的數(shù)值，以區(qū)間的形式表達(dá)評估結(jié)論，可以給投資人決策更靈活的判斷空間，按照不同的談判條件給出不同的報價。隨著投資并購進(jìn)程的深入，投資并購方案不斷清晰和完整，投資價值估算也越來越準(zhǔn)確。 ? 基于市場價值類型的評估結(jié)論一般都給出確定的數(shù)值，報告使用者以此為參考決定交易價格。 ? 評估資料局限 ?客觀受限，涉及法律法規(guī)政策規(guī)定的資料保密義務(wù)下，賣方或目標(biāo)企業(yè)無法提供自身所擁有的必要信息資料的情形。 ?客觀受限：受客觀條件限制無法實施調(diào)查（如涉及國家規(guī)定保密企業(yè)的生產(chǎn)資料、地下或海底設(shè)施等）。 與市場價值評估不同，投資價值評估，獲知目標(biāo)企業(yè)自身資源與經(jīng)營的相關(guān)信息，以及與目標(biāo)企業(yè)經(jīng)營、與并購行為相關(guān)的法律法規(guī)的很重要的途徑是盡職調(diào)查，也就是說，盡職調(diào)查是獲得評估依據(jù)的重要手段與方式之一 3 程序 ? 現(xiàn)場調(diào)查受限 投資價值評估實踐中，往往受限于目標(biāo)企業(yè)的配合。 （ 2）并購整合如期實現(xiàn)： 目標(biāo)企業(yè)自身的資源、管理、市場、生產(chǎn)、技術(shù)等方面，以及投資企業(yè)擬進(jìn)行的整合，是投資者判斷與量化協(xié)同效應(yīng)的重要條件。協(xié)同效應(yīng)的來源、量化一般通過投資者的投資方案反映，其前提是該投資方案能夠由投資者付諸實施。 站在維護(hù)委托方利益的角度提供估值服務(wù)。 投資并購?fù)顿Y價值評估具有全過程、動態(tài)化特點。不但包括評估基礎(chǔ)知識和評估對象專業(yè)技術(shù)知識，而且包括一系列評估相關(guān)知識。這類似于律師行業(yè)的利益沖突。因此，在投資價值評估中，作為評估師無論名義上是何種身份，其角色都是委托方的價值顧問，即咨詢專家（ expert advisor）或 “ 顧問 ” 。 一 . 投資價值評估全程多元特點 全 程 多 元 從國外評估實踐來看，投資價值評估服務(wù)內(nèi)容，主要有 ： ? 目標(biāo)公司或標(biāo)的資產(chǎn)所在國家（地區(qū)）宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)研分析； ? 協(xié)助擬定目標(biāo)公司所在行業(yè)的環(huán)境和發(fā)展趨勢分析； ? 協(xié)助投資并購方多目標(biāo)公司選擇決策咨詢分析； ? 協(xié)助擬選目標(biāo)公司投資價值預(yù)估； ? 協(xié)助編制投資并購可行性研究報告； ? 協(xié)助投資并購方案論證分析； ? 提供投資并購方案下的投資價值評估及報價建議； ? 協(xié)助企業(yè)投資并購后評價； ? 提供企業(yè)并購成本分?jǐn)傇u估 ； ? 等 等 。 三 與市場價值類型的比較 ① 邏輯方面 ② 要件方面 ③ 數(shù)量方面 ① 邏輯方面 ? 特殊與一般 ： 投資價值內(nèi)涵的核心是 “ 特定 ” 二字，市場價值內(nèi)涵的核心是 “ 一般 ” 二字，二者之間具有特殊與一般的關(guān)系； ? 系統(tǒng)與獨立： 著眼于投資整合前后時，投資價值的定位在于“ 系統(tǒng) ” ，市場價值的定位在于 “ 獨立 ” ，二者之間又具有系統(tǒng)與獨立的關(guān)系； ? 交叉轉(zhuǎn)換： 并且，實踐證明，在特定條件下，二者之間還會呈現(xiàn)出相互轉(zhuǎn)換、螺旋發(fā)展的關(guān)系。在并購?fù)顿Y領(lǐng)域，是從投資角度看， “ 資本成本 ” 則是投資者（即資本提供者）要求或希望達(dá)到的預(yù)期最低投資報酬率（ MARR）。其進(jìn)一步表現(xiàn)為標(biāo)的資產(chǎn)對于特定投資者和一般市場參與者而言的未來資金成本與風(fēng)險可能存在不同。 協(xié)同效應(yīng)分類 —— 有內(nèi)部協(xié)同和外部協(xié)同效應(yīng)之分； —— 有即時和實物期權(quán)協(xié)同效應(yīng)之分； —— 有正和負(fù)協(xié)同效應(yīng)之分； 投資回報是投資主體從一項投資活動中得到的經(jīng)濟(jì)回報。 ? 國內(nèi)外關(guān)于協(xié)同效應(yīng)的理論研究現(xiàn)狀有一個共同的認(rèn)識，就是協(xié)同效應(yīng)的獲取是企業(yè)并購發(fā)生的重要原因。 投資價值考慮了特定投資者站在自身角度對標(biāo)的資產(chǎn)預(yù)期收益的判斷，或充分考慮了其自身資源與標(biāo)的資產(chǎn)的結(jié)合。而投資價值強(qiáng)調(diào) “ 具有特定的投資目標(biāo)或動機(jī)，多為戰(zhàn)略上的考慮，可能付出比市場價格更高的價格 ” 。 1. 明確的投資者 不同的投資者，投資價值不同；投資價值評估得出的評估結(jié)論是針對特定投資者的。但，協(xié)同效應(yīng)劃分為市場參與者協(xié)同效應(yīng)和買方特定協(xié)同效應(yīng)兩大類。而投資價值強(qiáng)調(diào)“具有特定的投資目標(biāo)或動機(jī)，多為戰(zhàn)略上的考慮，可能付出比市場價格更高的價格”。 ② 對價值影響因素的考慮 —— 只考慮經(jīng)濟(jì)因素 特定投資者對預(yù)期增量收益的判斷可能是出于經(jīng)濟(jì)性的考量，也可能是出于政治、社會甚至心理等角度的考量 ? 經(jīng)濟(jì)因素： 特定投資者所追求的特定投資目的都是出于經(jīng)濟(jì)性因素考慮（如希望通過收購、合并甚至處置等交易形成的各種協(xié)同效應(yīng)產(chǎn)生增量收益）； ? 非經(jīng)濟(jì)性因素： 如基于一定的政治目的而對海外具有戰(zhàn)略性的資源收購、對國家戰(zhàn)略物資儲備的優(yōu)化，或是基于社會效益的考慮而通過投資棚戶區(qū)改造對社會民生進(jìn)行改善，甚至可能是因特殊原因而愿意支付高額溢價競拍特定收藏品以獲取心理滿足感等心理效應(yīng)。 國內(nèi)外評估準(zhǔn)則關(guān)于投資價值的定義比較 一 定義 某項資產(chǎn) 在 明確的投資者基于 特定目的 、充分考慮 協(xié)同效應(yīng) 和 投資回報 水平的情況下，在 評估基準(zhǔn)日 的價值估計數(shù) 額。 例如 ， 折現(xiàn)率可能是另類投資者的特定預(yù)期收益率 。 德國 評估準(zhǔn)則 基于收購方自身情況的最佳經(jīng)營條件下的現(xiàn)金流量的現(xiàn)值決定了企業(yè)的主觀價值 。 咨詢專家 (expert advisor)， 是為客戶提供關(guān)于最佳方案 （ 如最高賣價或最低買價 ） 的建議 。在這種情況下 ， 評估師在建立自己對未來經(jīng)營狀況的預(yù)測模型的同時 ， 也考慮客戶的判斷和預(yù)測 ， 因此這種評估是具有主觀性的 。 投資價值體現(xiàn)了某一特定個人或主體擁有某種資產(chǎn)所有權(quán)而享有的收益 ， 通常與一般市場參與者無關(guān) 。 第十八條 注冊資產(chǎn)評估師執(zhí)行資產(chǎn)評估業(yè)務(wù)，當(dāng)評估業(yè)務(wù)針對的是特定投資者或者某一類投資者，并在評估業(yè)務(wù)執(zhí)行過程中充分考慮并使用了僅適用于特定投資者或者某一類投資者的特定評估資料和經(jīng)濟(jì)技術(shù)參數(shù)時，注冊資產(chǎn)評估師通常應(yīng)當(dāng)選擇投資價值作為評估結(jié)論的價值類型。 境內(nèi)評估機(jī)構(gòu) 簡單、機(jī)械、想當(dāng)然的運用