【正文】 過逐步加大市場開拓，提升生產(chǎn)工藝，擴(kuò)大產(chǎn)能等措施，加速市場份額搶奪，提升盈利水平，為公司持續(xù)健康發(fā)展提供保障 。 05:38:2023:38:2023:38Tuesday, March 28, 2023 1不知香積寺，數(shù)里入云峰。 2023年 3月 28日星期二 5時(shí) 38分 20秒 05:38:2028 March 2023 1一個(gè)人即使已登上頂峰，也仍要自強(qiáng)不息。 05:38:2023:38:2023:383/28/2023 5:38:20 AM 1成功就是日復(fù)一日那一點(diǎn)點(diǎn)小小努力的積累。 —— 均不符合投資價(jià)值的基本內(nèi)涵。也不符合 《 資產(chǎn)評估價(jià)值類型指導(dǎo)意見 》 的有關(guān)規(guī)范。特別是企業(yè)投資并購中的協(xié)同效應(yīng)、投資者偏好，放大了這種差異，對乘數(shù)的調(diào)整是糾正這種差異的有效做法。本質(zhì)上是對企業(yè)現(xiàn)狀未來持續(xù)經(jīng)營假設(shè)前提下正常的收益預(yù)測。 ② 如果交易雙方對這些資產(chǎn)有不同的考慮，可能反映在談判達(dá)成的具體出售條件中，并在這些條件下達(dá)成交易價(jià)格，評估結(jié)論應(yīng)當(dāng)單獨(dú)反映該等資產(chǎn)評估值。市場上具有與此相似的公司，而且同屬一個(gè)行業(yè)或所屬行業(yè)屬性類似或受相同的經(jīng)濟(jì)環(huán)境制約，且能夠收集到符合可比性標(biāo)準(zhǔn)的交易實(shí)例，市場法也可以作為交叉驗(yàn)證的評估方法。 （ 2）涉及的協(xié)同效應(yīng)產(chǎn)生的時(shí)間，在很大程度上取決于投資并購交割后的公司整合進(jìn)度。 通過不同商業(yè)環(huán)境和發(fā)展情境的分析，得出不同的評估結(jié)論，形成評估結(jié)論范圍，方便投資并購方了解目標(biāo)公司價(jià)值變化幅度并最終做出定價(jià)決策。 ?客觀受限：受客觀條件限制無法實(shí)施調(diào)查（如涉及國家規(guī)定保密企業(yè)的生產(chǎn)資料、地下或海底設(shè)施等）。因此，在投資價(jià)值評估中，作為評估師無論名義上是何種身份，其角色都是委托方的價(jià)值顧問，即咨詢專家（ expert advisor）或 “ 顧問 ” 。而投資價(jià)值強(qiáng)調(diào) “ 具有特定的投資目標(biāo)或動(dòng)機(jī)，多為戰(zhàn)略上的考慮，可能付出比市場價(jià)格更高的價(jià)格 ” 。 咨詢專家 (expert advisor)， 是為客戶提供關(guān)于最佳方案 （ 如最高賣價(jià)或最低買價(jià) ） 的建議 。 這意味著，凈資產(chǎn)評估值只有 ，通過產(chǎn)權(quán)交易中心競價(jià)，賣出了 ，溢價(jià)率達(dá)到空前的 1000% 一個(gè)很久以前的案例，成了今天必須深思的話題 1 ? 中國資產(chǎn)評估師： 。 僅為 描述性定義層面； 使用原則層面 ； 、大的方面的概念； 的理論層面、操作等方面很多 2023年 2023年 2023年 2023年 國務(wù)院國資委 《 投資價(jià)值評估研究 》 （編號： 2023A54)課題 國外圍繞協(xié)同效應(yīng)評估理論研究相對深入，成果較多； 國際投行、會計(jì)所、咨詢公司并購估值實(shí)踐也相對豐富； 第一部分 投資價(jià)值類型定義及內(nèi)涵理解 16 準(zhǔn)則 投資價(jià)值定義 解釋 國際評估準(zhǔn)則 (IVS) 資產(chǎn)對于具有明確投資或運(yùn)營目標(biāo)的所有者或潛在所有者所具有的價(jià)值 。 4 協(xié)同效應(yīng) 充分考慮 投資者 自身資源與標(biāo)的資產(chǎn)的結(jié)合 。同樣， MARR與被投資企業(yè) /項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)成正比：被投資企業(yè) /項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)越大，投資者要求的 MARR也越大，相應(yīng)地，被投資企業(yè) /項(xiàng)目的資本成本也就越高。而且，同一目標(biāo)企業(yè)，不同的投資并購方案，假設(shè)不同，評估結(jié)論不同。 例： A公司通過吸收合并收購 B公司，收購后 B公司注銷，現(xiàn)需要評估 B公司的投資價(jià)值。 “更高的預(yù)期增長率”，“更高的增長期”、“更低的成本”等參數(shù)為例，投資并購方案是其可靠性的唯一前提。這一并購特點(diǎn)，直接決定了評估時(shí)無法對標(biāo)的公司進(jìn)行深入全面的盡職調(diào)查，取得的評估信息資料多為市場公開資料等， ? 直接并購 —— 具備采用收益法 和市場法 評估的條件 由于并購雙方是通過一定程序進(jìn)行磋商，共同商定，進(jìn)而在協(xié)議的條件下進(jìn)行并購，評估時(shí)能夠?qū)?biāo)的公司進(jìn)行深入全面的盡職調(diào)查，能夠取得系統(tǒng)的評估信息資料，也能夠取得市場公開資料，能夠掌握投資并購方的戰(zhàn)略意圖及整合措施，也能夠系統(tǒng)了解到目標(biāo)公司的經(jīng)營、資產(chǎn)和財(cái)務(wù)信息，并購整合后公司的未來經(jīng)營業(yè)績和風(fēng)險(xiǎn)可以預(yù)計(jì)并量化， 投資并購對象 3 ? 對于單項(xiàng)收益性資產(chǎn)（或一個(gè)投資項(xiàng)目，或一個(gè)項(xiàng)目的權(quán)益） ： 符合收益法的前提條件，能夠反映企業(yè)并購動(dòng)機(jī)，能夠體現(xiàn)或量化并購協(xié)同效應(yīng)價(jià)值，收益法自然是相對理想的評估方法。境外并購估值實(shí)踐做法是，與管理層及法律顧問討論，對這些負(fù)債和資產(chǎn)進(jìn)行估計(jì)和量化。他認(rèn)為：通過回答兩個(gè)基本問題，協(xié)同性是可以評估的。特別是按照盈利、收入為基礎(chǔ)構(gòu)建的價(jià)值比率。 關(guān)于評估價(jià)值類型和評估方法，案例描述為： “某外國飛機(jī)有限公司所擁有的 A公司旋翼機(jī)中國代理權(quán)無形資產(chǎn)對于 LA集團(tuán)公司的投資價(jià)值正是委托方通過旋翼機(jī)未來市場銷售數(shù)量的合理估計(jì)來體現(xiàn)的。根據(jù)被評估單位實(shí)際情況，假設(shè)被評估單位可永續(xù)經(jīng)營 3. 預(yù)測情況為： 未考慮 A公司并購后，為 B公司帶來的管理費(fèi)用下降、市場份額增加 案例的基本做法是： 1. 評估基本假設(shè) “公開市場假設(shè)”，在投資價(jià)值類型中不適用，公開市場假設(shè)對應(yīng)的是市場價(jià)值類型。 2023年 3月 28日星期二 上午 5時(shí) 38分 20秒 05:38: 1比不了得就不比，得不到的就不要。 05:38:2023:38:2023:38Tuesday, March 28, 2023 1知人者智，自知者明。 上午 5時(shí) 38分 20秒 上午 5時(shí) 38分 05:38: 楊柳散和風(fēng)，青山澹吾慮。 05:38:2023:38:2023:383/28/2023 5:38:20 AM 1以我獨(dú)沈久，愧君相見頻。 采用資產(chǎn)基礎(chǔ)法及收益法進(jìn)行評估，選用了收益法的評估結(jié)果。同一類型的協(xié)同效應(yīng)，也可能影響多個(gè)評估參數(shù)。 ③ 息稅前利潤（ EBIT） 。收益法通常三段模型 預(yù)測模型 并購整合公司現(xiàn)金流折現(xiàn)估算示意圖 協(xié)同效應(yīng) 各種協(xié)同效應(yīng)有時(shí)能夠同時(shí)出現(xiàn)，有時(shí)隨著時(shí)間的推移而相繼出現(xiàn)。 （ 3）資產(chǎn)負(fù)債識別 ① 協(xié)同資產(chǎn)識別： 企業(yè)投資并購中，投資并購方站在自身戰(zhàn)略的角度，對標(biāo)的公司資產(chǎn)和負(fù)債的識別與被并購方可能存在差異。 局限 ① 難以找到與并購整合后公司相似的風(fēng)險(xiǎn)偏好、協(xié)同效應(yīng)、等相近的的案例。資產(chǎn)評估特定目的貫穿資產(chǎn)評估的全過程，影響著評估人員對評估對象的界定、價(jià)值類型的選擇等。 投資價(jià)值評估 ,是投資并購價(jià)格的參考和咨詢意見，最終投資并購價(jià)格確定取決于雙方談判等因素。全程溝通，把委托方對于影響標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)值的關(guān)注點(diǎn)，及時(shí)轉(zhuǎn)換到評估假設(shè)、參數(shù)和方法的建立和調(diào)整等技術(shù)手段上來。投資回報(bào)水平反映了一項(xiàng)投資活動(dòng)的獲利能力，也體現(xiàn)了投資者對于預(yù)期投資回報(bào)的判斷標(biāo)準(zhǔn)。 課題組 定義 定義理解 ① 對 協(xié)同效應(yīng)和投資回報(bào)水平的考慮 —— 主客觀全考慮 ? 客觀判斷： 基于投資者自身稟賦條件的特殊性或其交易目的特殊性而作出的客觀判斷 ； ? 主觀判斷： 除了上述考慮以外，還考慮了投資者自身的個(gè)性化和主觀化判斷 ，此時(shí)的投資價(jià)值 與部分國外評估準(zhǔn)則中提及的 “ 主觀價(jià)值 ” 相似。 企業(yè) 并購項(xiàng)目尚未 真正 應(yīng)用投資價(jià)值類型評估，部分境外項(xiàng)目估值有所應(yīng)用 。 監(jiān)管機(jī)構(gòu)涉及 企業(yè)并購 的評估政策規(guī)定體現(xiàn)出對市場價(jià)值類型的基本要求，制約了企業(yè)的投資并購中對投資價(jià)值類型評估的應(yīng)用。 例如 ， 折現(xiàn)率可能是另類投資者的特定預(yù)期收益率 。 ? 國內(nèi)外關(guān)于協(xié)同效應(yīng)的理論研究現(xiàn)狀有一個(gè)共同的認(rèn)識，就是協(xié)同效應(yīng)的獲取是企業(yè)并購發(fā)生的重要原因。不但包括評估基礎(chǔ)知識和評估對象專業(yè)技術(shù)知識，而且包括一系列評估相關(guān)知識。 ? 基于市場價(jià)值類型的評估結(jié)論一般都給出確定的數(shù)值，報(bào)告使用者以此為參考決定交易價(jià)格。投資價(jià)值區(qū)間值上限扣除了并購方產(chǎn)生的協(xié)同效應(yīng)價(jià)值后的數(shù)值，才是并購方提出收購價(jià)格的上限。 尤其是當(dāng)目標(biāo)公司未來的收益難以做出合理預(yù)測時(shí)，收益法評估受到限制，而市場法受到的限制相對較小。 ① 在企業(yè)并購初期， 間接評估方法 —— 市場法 可操作性較強(qiáng)；如果取得財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，資產(chǎn)基礎(chǔ)法也不失為一種可使用的方法； ② 企業(yè)并購定價(jià)（報(bào)價(jià)）階段 —— 收益法具備使用條件。 ① 企業(yè)并購為戰(zhàn)略并購 ?（ 財(cái)務(wù)并購的主要目的是轉(zhuǎn)移價(jià)值，戰(zhàn)略并購的主要目的是創(chuàng)造價(jià)值 ?戰(zhàn)略并購是以實(shí)現(xiàn)協(xié)同效應(yīng) ?創(chuàng)造價(jià)值為目標(biāo)的 ）； ② 按評估依據(jù)的投資并購方案完成并購行為（ 并購整合后公司并不實(shí)際存在，實(shí)質(zhì)上對一個(gè)假設(shè)企業(yè)的價(jià)值評估）； ③ 并購整合措施全部按時(shí)實(shí)施（ 并購整合是并購成敗的決定性因素，是實(shí)現(xiàn)并購戰(zhàn)略目標(biāo)的可靠保證；并購整合措施是并購協(xié)同效應(yīng)實(shí)現(xiàn)的必要條件和前提） ④ 并購整合后企業(yè)持續(xù)經(jīng)營 （評估時(shí)，企業(yè)并購正在實(shí)施，并購整合后公司并不實(shí)際存在，更談不上持續(xù)經(jīng)營問題。 1. 可比公司或交易案例的選擇 2. 價(jià)值乘數(shù)的確定 與市場價(jià)值評估一樣，由評估對象價(jià)值作為 分母 ，由于評估對象相關(guān)的財(cái)務(wù)或非財(cái)務(wù)乘數(shù)作為分母，構(gòu)建“價(jià)值乘數(shù)”進(jìn)行估值。具體來說，并購整合的方式?jīng)Q定了并購后企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)、生產(chǎn)經(jīng)營方式、生產(chǎn)規(guī)模、管理模式等，這些特征直接奠定了企業(yè)價(jià)值評估參數(shù)確定的基礎(chǔ)。 案例 2 ? 預(yù)測角度并非投資價(jià)值 某醫(yī)用設(shè)備公司投資價(jià)值評估案例 A公司擬通過吸收合并 B公司 B公司（專業(yè)從事血液凈化醫(yī)療器械研發(fā)、生產(chǎn)及銷售的企業(yè)） 重新整合其人才、技術(shù)、產(chǎn)品、管理等方面，輸出專業(yè)高效的運(yùn)營團(tuán)隊(duì)，強(qiáng)化 B公司的管理團(tuán)隊(duì)。評估應(yīng)當(dāng)充分反映并購協(xié)同效應(yīng)； ? 評估報(bào)告披露不全面： 未披露企業(yè)并購方案 。 2023年 3月 28日星期二 上午 5時(shí) 38分 20秒 05:38: 1楚塞三湘接，荊門九派通。 2023年 3月 28日星期二 上午 5時(shí) 38分 20秒 05:38: 1最具挑戰(zhàn)性的挑戰(zhàn)莫過于提升自我。 上午 5時(shí) 38分 20秒 上午 5時(shí) 38分 05:38: 沒有失敗，只有暫時(shí)停止成功！。 在評估過程中充分未充分考慮并使用了僅適用于特定投資者或者某一類投資者的特定評估資料和經(jīng)濟(jì)技術(shù)參數(shù)，而使對被評估企業(yè)所涉及交易、收入、支出、投資等業(yè)務(wù)的歷史和預(yù)測資料收集不足，存在較大的評估風(fēng)險(xiǎn)。一