地區(qū)投資者保護、異地并購與協(xié)同效應-文庫吧資料
2025-07-03 13:41本頁面
【正文】 F*************DWN133133133133535353535959595921212121注：括號內(nèi)為P值，下同。在地方國企、央企中，地區(qū)投資者保護程度及差異并未對超額累積收益率產(chǎn)生顯著影響。而且，模型擬合優(yōu)度較好，變量間的線性關系在5%水平下顯著。我們按企業(yè)性質(zhì)劃分子樣本組。樣本期間時逢通過并購重組進行國企改革，為控制并購中產(chǎn)權性質(zhì)變化帶來的影響，我們加入國有化Stat、民營化Pri作為控制變量。表6顯示，對全部樣本進行的回歸中，收購方公司所在地的地區(qū)投資者保護程度并未與超額累積收益率存在顯著相關關系()。在控制變量中，負債率Lev 與CAR(1，1)在5%水平下正相關，國有化Stat與CAR(1，1)在10%水平下負相關，民營化Pri與CAR(1，1)在5%水平下正相關。由于CAR(1，1)顯著為正，雙變量的相關關系初步顯示，收購方公司地區(qū)投資者保護程度越高，收購方公司的并購收益越小，目標公司地區(qū)投資者保護程度越高，收購方公司的并購收益越大。過半數(shù)的非關聯(lián)異地并購發(fā)生在2007和2008年。%、51%，表明非關聯(lián)的異地并購多為控股收購。CAR(1，1)。表3 并購公告的市場反應(N=133)均值T值均值T值CAR(1，0)***CAR (5，5)** CAR (0，1)CAR (6，6)** CAR (1，3)**CAR (7，7) CAR (3，1)***CAR (8，8) CAR (1，1)*** CAR (9，9) CAR (2，2)*** CAR (10，10) CAR (3，3)** CAR (15，15) CAR (4，4)** CAR (20，20) 注：***、**、*分別表示顯著性水平高于1%、5%、10%，下同。并購公告前后3到6個交易日的累積超常收益率也均在5%水平下大于0。表21 異地非關聯(lián)并購樣本地區(qū)分布20 / 20 目標公司所在地小計收購方公司所在地 上海廣東北京浙江天津江蘇福建遼寧山東黑龍江新疆四川吉林海南內(nèi)蒙古河北湖北重慶山西河南廣西湖南安徽江西云南陜西寧夏甘肅青海貴州西藏境外數(shù)量比重%上海823231121116廣東9211211112416北京237111111112浙江181111117天津14113江蘇191114福建219115遼寧131316山東13113黑龍江1112新疆124115四川1131126吉林13256海南1111115內(nèi)蒙古2103河北111湖北1214127重慶1212山西101河南200廣西1312湖南111413安徽1412江西101云南11133陜西112寧夏011甘肅101青海2113貴州2113西藏1102小計數(shù)量91718441426100320635512122208240208133 比重% 100表22 異地非關聯(lián)并購樣本地區(qū)分布 目標方 收購方 低于中位數(shù)高于中位數(shù)合計低于中位數(shù)161935高于中位數(shù)227698 合計3895133(二)公告日窗口期市場反應在并購首次公告的若干窗口期中，收購方公司在并購首次公告日前后6個交易日的窗口期內(nèi)均獲得顯著為正的累積超常收益率。進一步按地區(qū)投資者保護程度的中位數(shù)把異地并購樣本作四方位圖，表22顯示在133個并購樣本中，分別有98個收購方公司、95個目標公司來自投資者保護強的地區(qū)，表明地區(qū)投資者保護程度越強，越容易發(fā)生異地并購?？傮w上，來自投資者保護程度強地區(qū)的收購方公司多選擇同樣來自投資者保護程度強地區(qū)的目標公司，來自投資者保護程度弱地區(qū)的收購方公司也多選擇來自投資者保護程度強地區(qū)的目標公司。例如，來自吉林省的收購方公司選擇了地處上海、北京、遼寧的目標公司。來自上海、北京、廣東的收購方公司最多，%、%、%。來自廣東、北京、江蘇、上海的目標公司最多，%、%、%、%，來自境外的目標公司有8個，%②。如果并購事件發(fā)生于新會計準則實施后的年份，則取值為1，否則為0。如果收購方公司為民營性質(zhì)，目標公司為國有性質(zhì)，則取值為1，否則為0。如果收購方公司為國有性質(zhì)，目標公司為民營性質(zhì)，則取值為1，否則為0。如果并購雙方處于相同行業(yè)，則取值為1，否則為0(使用證監(jiān)會的行業(yè)分類標準，以行業(yè)分類代碼的第一位為準，第一位為C的以前兩位為準)。Vol并購交易規(guī)模，用并購的股份占目標公司的股權比例衡量。Grow收購方公司的成長性，用并購前一年銷售收入的增長率衡量。如果目標公司所在地投資者保護程度大于中位數(shù)，而且收購方公司所在地投資者保護程度小于中位數(shù)，該變量取值為1，否則為0。如果目標公司所在地投資者保護程度大于收購方公司所在地投資者保護程度，該變量取值為1，否則為0。使用目標公司所在地投資者保護程度減去收購方公司所在地投資者保護程度后的差值衡量。Pro5目標公司所在地投資者保護程度。Pro4并購雙方所在地投資者保護程度差異啞變量。Pro3并購雙方所在地投資者保護程度差異啞變量。Pro2并購雙方所在地投資者保護程度差異。測試變量和控制變量的定義如表1所示。Pro是測試變量，代表地區(qū)投資者保護程度。我們使用市場模型法來計算收購方公司的累積超常收益率。其余財務數(shù)據(jù)和計算并購的累積超常收益率所使用的交易數(shù)據(jù)均來自CSMAR數(shù)據(jù)庫。以并購雙方注冊地所在省(市)作為它們的所在地。對于目標公司，通過逐一查閱并購公告中披露的目標公司經(jīng)營范圍，參照中國證監(jiān)會的行業(yè)分類標準進行確定。企業(yè)所處行業(yè)。對于收購方公司和上市的目標公司，我們根據(jù)上市公司的實際控制人性質(zhì)來判斷上市公司是屬于國有還是民營性質(zhì)，實際控制人性質(zhì)來自CSMAR 、CCER和Wind數(shù)據(jù)庫。各地區(qū)“市場中介組織的發(fā)育”是對“律師人數(shù)與當?shù)厝丝诘谋壤?、“注冊會計師人?shù)與當?shù)厝丝诘谋壤钡木C合反映，而法律、注冊會計師是投資者保護的主要力量。(二)代理變量和數(shù)據(jù)來源地區(qū)投資者保護程度。三、研究設計(一)樣本的建立我們以CSMAR“中國上市公司并購重組研究數(shù)據(jù)庫”中20032008年發(fā)生的、上市公司作為收購方公司的異地非關聯(lián)股權標的并購事件作為初選樣本①，然后按以下標準進行篩選：第一，由于財務指標不可比，剔除收購方公司或目標公司為金融行業(yè)的并購事件；第二，前后兩次并購至少間隔6個月；第三，當同一家上市公司在同一天宣告兩筆或兩筆以上的并購交易時，如果目標公司不是同一家公司時，為避免目標公司異質(zhì)性對并購的超常累積收益率產(chǎn)生噪音，對這樣的并購事件給予剔除，如果是同一家上市公司與同一目標公司的不同股東進行并購交易，則將這些交易合并為一個事件；第四，剔除上市當年發(fā)生的并購事件；第五，為避免同時披露季報、中報或年報可能會對并購的超常累積收益率產(chǎn)生噪音，剔除在并購首次公告日當天同時披露季報、中報或年報的樣本公司；第六，剔除無法識別目標公司行業(yè)和性質(zhì)的并購事件；第七，剔除財務指標存在缺失的并購事件；第八，由于對投資者保護的要求不同，剔除同時發(fā)生B股、H股的上市公司；第九，剔除交易金額小于2000萬元的并購事件。地方國企受到地方政府財政收入動機、地方官員晉升動機的影響而進行并購(潘紅波等，2008)，央企受到通過并購重組加強國有資本控制力的政策驅(qū)動(方軍雄，2008)，地區(qū)投資者保護可能并不能解釋這兩類企業(yè)的異地并購收益。(三)收購方公司產(chǎn)權性質(zhì)與并購收益不同產(chǎn)權性質(zhì)的收購方公司進行異地并購的動機可能存在差異。Bris和Carbolis(2007)對法國公司收購德國公司的并購行為行為進行的研究，為拔靴假說提供了支持證據(jù)?；诎窝ゼ僬f(bootstrapping hypothesis)的分析，如果收購方公司處于投資者保護程度較低的地區(qū)，目標公司處于投資者保護程度較高的地區(qū)，通過并購活動，收購方公
環(huán)評公示相關推薦
鄂ICP備17016276號-1