上市公司并購(gòu)重組過程中投資者的利益保護(hù)-文庫(kù)吧資料
2025-04-19 04:15本頁(yè)面
【正文】 之。然而我國(guó)企業(yè)家隊(duì)伍的發(fā)展尚處在起步階段，眾多的企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)人從認(rèn)識(shí)到能力都遠(yuǎn)沒能臻達(dá)“現(xiàn)代企業(yè)家”的水準(zhǔn)。并購(gòu)重組屬于資本經(jīng)營(yíng)的范疇，系企業(yè)經(jīng)營(yíng)決策中的最高級(jí)形態(tài)。這類情況不勝枚舉，地方政府利益取向甚至是政府長(zhǎng)官的私人利益取向是其實(shí)質(zhì)。于是盡可能地將虧損企業(yè)并入盈利的上市公司。然而與此同樣多見的是，政府的利益取向往往與上市公司發(fā)展的實(shí)際需要相背離。因此，地方政府往往會(huì)有動(dòng)機(jī)扶持當(dāng)?shù)氐纳鲜泄尽Ｕ睦嫒∠蚺c股東利益的背離。國(guó)外有研究指出，所謂收購(gòu)兼并，就是指能夠給企業(yè)內(nèi)部人帶來重大利益同時(shí)又能令中介機(jī)構(gòu)收取可觀費(fèi)用的一種活動(dòng)，至于公司及其股東能否從中得益，誰也不知道。圍繞炒作需要而進(jìn)行的并購(gòu)重組現(xiàn)象，在我國(guó)證券市場(chǎng)中俯拾皆是。這就為中介機(jī)構(gòu)的收費(fèi)和投機(jī)者的炒作獲利提供了機(jī)會(huì)。中介機(jī)構(gòu)及投機(jī)者利益取向與股東利益的背離。股東缺位正好就讓位給內(nèi)部人控制。二是在沒有公有控股股東的情況下，上市公司的股權(quán)多半是一種過分分散的狀態(tài)（比如滬市的“三無”概念股），很少有股東的持股比例大到足以決定性地影響公司的意志。內(nèi)部人控制是現(xiàn)代企業(yè)制度下的法人治理實(shí)踐中常見的現(xiàn)象。大股東利用其大比例持股的地位影響或左右上市公司的意志，作出有關(guān)的并購(gòu)重組決策，將利益傾斜予大股東本身或其關(guān)聯(lián)人，上市公司本身及其中小股東的利益因此而受到損害。盡管很復(fù)雜，但從其實(shí)質(zhì)上說，并購(gòu)重組過程中的投資者利益損害問題主要可以歸結(jié)為：大股東利益取向與中小股東利益的背離。由此可見，并購(gòu)重組中投資者利益的保護(hù)倘要進(jìn)入“損失賠償”的操作階段，其間還有很長(zhǎng)的路要走。那么小股東X持有10，000股，理論上說損失60，000元?，F(xiàn)在的問題是，在現(xiàn)代企業(yè)制度下，企業(yè)資產(chǎn)及其損益的所有權(quán)歸屬公司法人，股東不能對(duì)公司財(cái)產(chǎn)享有直接控制和處分權(quán)（此項(xiàng)意義似可延伸為：股東也不能直接“分擔(dān)”公司損失）。在“理論狀態(tài)”上說，A公司在這一買一賣的過程中共損失了4000萬元。其實(shí)不然，在實(shí)際生活中“投資者利益”的認(rèn)定是一個(gè)十分復(fù)雜的問題。其次是“投資者利益”的復(fù)雜性。從這個(gè)角度上說，投資者利益的保護(hù)是一項(xiàng)復(fù)雜的社會(huì)系統(tǒng)工程。我國(guó)企業(yè)家隊(duì)伍的成長(zhǎng)尚處在稚嫩的起步階段，企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)者欠缺資本經(jīng)營(yíng)能力，社會(huì)也遠(yuǎn)沒能夠具備企業(yè)重組的良好環(huán)境，亦未能形成并購(gòu)重組的專業(yè)咨詢能力，于是“不適當(dāng)”并購(gòu)重組的出現(xiàn)勢(shì)所必然，投資者因此而受到的利益損失，即便是遠(yuǎn)大于某些惡意重組所造成的后果，也只能是“告訴無門”。首先是導(dǎo)致投資者利益受損的因素相當(dāng)復(fù)雜，而消弭這些因素則比這些因素本身更為復(fù)雜。投資者利益因之受到損害是不言而喻的（參見“反并購(gòu)策略”一章的有關(guān)內(nèi)容）。焦土術(shù)的運(yùn)用，在收取反收購(gòu)效果方面往往是立竿見影的。焦土術(shù)的常用做法主要是二種：一是售賣“冠珠”，即把公司里具價(jià)值和吸引力的資產(chǎn)、業(yè)務(wù)或部門（在反收購(gòu)圈里稱之為“皇冠上的明珠”Crown Jewels）賣掉，使收購(gòu)者失去收購(gòu)的興趣。在公司受到收購(gòu)?fù){或襲擊的時(shí)候，公司決策者（內(nèi)部控制人或主政大股東）往往會(huì)采用對(duì)公司發(fā)展及股東利益有著負(fù)面效應(yīng)（這種負(fù)面效應(yīng)有時(shí)是致命性的）的重組行動(dòng)，以為反收購(gòu)的策略。一旦東窗事發(fā)，公司承擔(dān)的法律責(zé)任（罰款、沒收所得、股票暫停交易甚或除牌、司法調(diào)查及管理層變更對(duì)公司形象及正常經(jīng)營(yíng)管理的沖擊等）終究會(huì)是股東利益的損失。是為嚴(yán)重的證券欺詐行為，屬刑事犯罪之列。②市場(chǎng)操縱的結(jié)果是股價(jià)扭曲，投資決策遭誤導(dǎo)，投資風(fēng)險(xiǎn)放大，正常的投資演變成為貓與老鼠玩博弈游戲式的的“博彩”。這種情況對(duì)上市公司及投資者利益的危害（潛在的和直接的）在于：①整個(gè)并購(gòu)重組活動(dòng)可能圍繞市場(chǎng)炒作和內(nèi)幕交易的需要而展開，至少要顧及這種不當(dāng)需要。炒作和內(nèi)幕交易的需要成為我國(guó)許多上市公司并購(gòu)重組活動(dòng)的主要驅(qū)動(dòng)力。在投機(jī)性較強(qiáng)、投資者還不成熟的新興市場(chǎng)，并購(gòu)重組概念往往有風(fēng)就是雨，易于炒作成勢(shì)，因而給炒作主力及有關(guān)內(nèi)幕人士帶來豐厚利潤(rùn)。 并購(gòu)重組中的市場(chǎng)操縱和內(nèi)幕交易。甚至于把上市公司當(dāng)作實(shí)現(xiàn)本地困境資產(chǎn)套現(xiàn)的“容器”，通過注入資產(chǎn)來套取股民的資金。③為了解決本地困境企業(yè)及職工的困難，強(qiáng)調(diào)“強(qiáng)帶弱、富幫貧”，舉并購(gòu)重組、資本經(jīng)營(yíng)之旗，行行政捏合之實(shí)，拒斥外來的“適當(dāng)”資產(chǎn)和業(yè)務(wù)。這實(shí)際上是背棄市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)原則，限制了上市公司依據(jù)自身發(fā)展需要自由選擇“適當(dāng)?shù)摹睉?zhàn)略投資人的權(quán)利。然而中國(guó)企業(yè)對(duì)所在社區(qū)的過分依賴特性，以及政府對(duì)絕大部分上市公司的控股地位，令到政府意志對(duì)上市公司的介入并不亞于對(duì)通常的國(guó)有企業(yè)。中國(guó)社會(huì)的行政化可謂是無孔不入。所以保護(hù)投資者利益不宜將此忽略。好心也能辦壞事，而且也可能辦得更壞。凡此種種不適當(dāng)?shù)牟①?gòu)重組，雖然非出于“惡意”，亦無什么惡劣情節(jié)。結(jié)果是原來主業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力受到嚴(yán)重削弱，新進(jìn)入的產(chǎn)業(yè)因不懂行及管理整合困難而狀況堪憂。然而它卻確立了一個(gè)通過并購(gòu)重組快速實(shí)現(xiàn)多角化經(jīng)營(yíng)的發(fā)展戰(zhàn)略。從公司發(fā)展和股東利益角度來說，這一“引進(jìn)戰(zhàn)略投資人”的并購(gòu)行為顯然是“不適當(dāng)”的。為此發(fā)生收購(gòu)行為。這里所說的“不適當(dāng)并購(gòu)重組”是指非出于不良動(dòng)機(jī)的并購(gòu)重組中的“不適當(dāng)”情況，其情形千差萬別，很難罄列。適當(dāng)?shù)牟①?gòu)重組有利于公司的發(fā)展，從而有利于股東的利益；不適當(dāng)?shù)牟①?gòu)重組有害于公司的發(fā)展，從而有害于股東的利益。 “不適當(dāng)”的并購(gòu)重組活動(dòng)。③大股東或內(nèi)部控制人出于其他目的而進(jìn)行的無助于公司利益的并購(gòu)重組活動(dòng)。又如，某醫(yī)藥類上市公司的內(nèi)部控制人X促成董事會(huì)既而是股東大會(huì)作出決定：將該公司收益率最高的一塊資產(chǎn)出讓給他的親戚Y。比如某生產(chǎn)整車的上市公司A，其董事長(zhǎng)兼總經(jīng)理X先生為讓其朋友Y的汽車配件生產(chǎn)線溢價(jià)套現(xiàn)，則促成董事會(huì)既而是股東大會(huì)決定以整合上游企業(yè)為名溢價(jià)收購(gòu)Y的汽車配件生產(chǎn)線。舉如：①投資銀行等中介機(jī)構(gòu)出于自身收費(fèi)目的，勸誘上市公司進(jìn)行的無助于公司發(fā)展和股東利益的并購(gòu)重組活動(dòng)。上面提及的刻意壓價(jià)或高估、虛買虛賣、假做利潤(rùn)等等，當(dāng)屬“惡意”的范圍，但它們主要是指并購(gòu)重組過程中某一具體做法的“惡意”。其三、稅收剛性使得虛做利潤(rùn)的公司無端負(fù)擔(dān)相應(yīng)稅負(fù)，導(dǎo)致公司無緣無故的凈現(xiàn)金流出，給公司造成直接損失。虛買虛賣和假做利潤(rùn)給投資者利益帶來的損失主要表現(xiàn)在多方面：其一、公司信息扭曲和
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