上市公司并購重組過程中投資者的利益保護(hù)-文庫吧
2025-03-29 04:15 本頁面
【正文】 舉如：①投資銀行等中介機(jī)構(gòu)出于自身收費(fèi)目的，勸誘上市公司進(jìn)行的無助于公司發(fā)展和股東利益的并購重組活動。②上市公司的內(nèi)部控制人出于特定的利益輸送目的而進(jìn)行的并購重組活動。比如某生產(chǎn)整車的上市公司A，其董事長兼總經(jīng)理X先生為讓其朋友Y的汽車配件生產(chǎn)線溢價套現(xiàn)，則促成董事會既而是股東大會決定以整合上游企業(yè)為名溢價收購Y的汽車配件生產(chǎn)線。事實上無論從A公司的自有財務(wù)能力看，還是從Y生產(chǎn)線的資產(chǎn)質(zhì)量和工藝技術(shù)水平看，該等收購重組都不會給A帶來理想的結(jié)果。又如，某醫(yī)藥類上市公司的內(nèi)部控制人X促成董事會既而是股東大會作出決定：將該公司收益率最高的一塊資產(chǎn)出讓給他的親戚Y。出讓價格依資產(chǎn)凈值作價，而不考慮現(xiàn)金流量折現(xiàn)和市盈率概念。③大股東或內(nèi)部控制人出于其他目的而進(jìn)行的無助于公司利益的并購重組活動。比如為了響應(yīng)號召或“趕時髦”（舉如乘什么什么東風(fēng)大搞收購重組以作姿態(tài)或做給人看）、為了二級市場炒作（當(dāng)前市場上俯拾皆是）、為了擴(kuò)大知名度、為了在權(quán)力斗爭的公司內(nèi)部政治中黨同伐異鞏固自我（舉如將異己力量轄下的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)廉價賣掉，以此削弱異己分子的力量或者令異己分子隨資產(chǎn)而去）、甚至為了意氣用事（舉如公司A的老總X與公司B的老總Y結(jié)怨經(jīng)年，X利用A作為上市公司的籌資優(yōu)勢不惜代價一舉收購了B公司，目的就是要將Y趕下臺，而絲毫不問B公司的資產(chǎn)和財務(wù)狀況），等等。 “不適當(dāng)”的并購重組活動。撇開并購重組過程中的各種惡意動機(jī)和做法不說，即便是出于完全善意動機(jī)的并購重組，其之于上市公司及其股東的效果也是一把“雙刃劍”。適當(dāng)?shù)牟①徶亟M有利于公司的發(fā)展，從而有利于股東的利益；不適當(dāng)?shù)牟①徶亟M有害于公司的發(fā)展，從而有害于股東的利益。從語義上說，上已述及的種種“惡意”并購重組行為自然當(dāng)屬“不適當(dāng)”的范圍。這里所說的“不適當(dāng)并購重組”是指非出于不良動機(jī)的并購重組中的“不適當(dāng)”情況，其情形千差萬別，很難罄列。茲舉兩例以說明問題：①新入主大股東的不適當(dāng)，比如某上市公司A深感現(xiàn)有的大股東對自己經(jīng)營發(fā)展的支持意義不大，于是想尋求更有實力的戰(zhàn)略投資人取代現(xiàn)有大股東。為此發(fā)生收購行為。結(jié)果是新入主的大股東較諸原股東不單更為支持不力，而且還增添了許多原來沒有的合作困難。從公司發(fā)展和股東利益角度來說，這一“引進(jìn)戰(zhàn)略投資人”的并購行為顯然是“不適當(dāng)”的。②重組戰(zhàn)略的不適當(dāng)，比如某上市公司主業(yè)為生化制品，它的產(chǎn)品市場空間尚大，其產(chǎn)銷遠(yuǎn)未達(dá)到應(yīng)有規(guī)模。然而它卻確立了一個通過并購重組快速實現(xiàn)多角化經(jīng)營的發(fā)展戰(zhàn)略。為此，它賣掉部分主業(yè)資產(chǎn)套取現(xiàn)金，再加上歷年的配股資金和貸款，用以收購一系列的百貨業(yè)、無線尋呼和水泥業(yè)資產(chǎn)。結(jié)果是原來主業(yè)的競爭力受到嚴(yán)重削弱，新進(jìn)入的產(chǎn)業(yè)因不懂行及管理整合困難而狀況堪憂。最終因戰(zhàn)線過長，公司人、財、物力不足以支撐，公司經(jīng)營陷入嚴(yán)重困境。凡此種種不適當(dāng)?shù)牟①徶亟M，雖然非出于“惡意”，亦無什么惡劣情節(jié)。但其給公司及股東帶來的不良后果卻未必會輕于那些惡意性的并購重組。好心也能辦壞事，而且也可能辦得更壞。比如在戰(zhàn)略不適當(dāng)情況下的并購重組，給公司及投資者帶來的損失往往是災(zāi)難性的。所以保護(hù)投資者利益不宜將此忽略。 并購重組中的政府意志介入。中國社會的行政化可謂是無孔不入。盡管中國經(jīng)濟(jì)的市場化進(jìn)程走了20年，而且上市公司是在這個進(jìn)程中走在最前面的那一撥。然而中國企業(yè)對所在社區(qū)的過分依賴特性，以及政府對絕大部分上市公司的控股地位，令到政府意志對上市公司的介入并不亞于對通常的國有企業(yè)。從不利于投資者利益的角度來說，政府意志介入上市公司的并購重組活動，當(dāng)前階段的突出表現(xiàn)有：①拒斥外來的收購者，認(rèn)為好不容易搞了個上市公司，被人并購掉了沒面子，要賣也要賣給本地企業(yè)。這實際上是背棄市場經(jīng)濟(jì)原則，限制了上市公司依據(jù)自身發(fā)展需要自由選擇“適當(dāng)?shù)摹睉?zhàn)略投資人的權(quán)利。②以國有資產(chǎn)保值增殖名義，審查和否決“合理的”重組方案，或在出讓股權(quán)或資產(chǎn)時漫天要價，貽誤重組時機(jī)或擱淺重組方案。③為了解決本地困境企業(yè)及職工的困難，強(qiáng)調(diào)“強(qiáng)帶弱、富幫貧”，舉并購重組、資本經(jīng)營之旗，行行政捏合之實，拒斥外來的“適當(dāng)”資產(chǎn)和業(yè)務(wù)。④有的地方政府濫用其控股地位或行政力量，對上市公司的籌資優(yōu)勢和信用能力取一種破壞性開發(fā)的態(tài)度，寅吃卯糧、竭澤而漁。甚至于把上市公司當(dāng)作實現(xiàn)本地困境資產(chǎn)套現(xiàn)的“容器”，通過注入資產(chǎn)來套取股民的資金。此外，出于種種不同的因素，政府意志的介入往往也會驅(qū)動上面述及的種種“無謂的、惡意的和不適當(dāng)?shù)摹辈①徶亟M行為。 并購重組中的市場操縱和內(nèi)幕交易。并購重組概念是二級市場炒作的永恒主題。在投機(jī)性較強(qiáng)、投資者還不成熟的新興市場，并購重組概念往往有風(fēng)就是雨，易于炒作成勢，因而給炒作主力及有關(guān)內(nèi)幕人士帶來豐厚利潤。于是乎，事情的邏輯發(fā)生轉(zhuǎn)折：原本是“因為并購重組而發(fā)生市場炒作和內(nèi)幕交易”，現(xiàn)實中則往往是“為了炒作和內(nèi)幕交易而發(fā)生并購重組”。炒作和內(nèi)幕交易的需要成為我國許多上市公司并購重組活動的主要驅(qū)動力。無論誰是“原生”的誰是“伴生”的，反正并購重組與市場操縱及內(nèi)幕交易有著緊密的聯(lián)系。這種情況對上市公司及投資者利益的危害（潛在的和直接的）在于：①整個并購重組活動可能圍繞市場炒作和內(nèi)幕交易的需要而展開，至少要顧及這種不當(dāng)需要。結(jié)果是并購重組的方案和做法偏離公司的發(fā)展需要及股東利益的最大化。②市場操縱的結(jié)果是股價扭曲，投資決策遭誤導(dǎo)，投資風(fēng)險放大，正常的投資演變成為貓與老鼠玩博弈游戲式的的“博彩”。③我國的實際情況是，并購重組中的市場炒作和內(nèi)幕交易，或者是上市公司或其內(nèi)部控制人躬親為之；或者是與炒作主力合謀串通為之。是為嚴(yán)重的證券欺詐行為，屬刑事犯罪之列。這實際上是將上市公司置于重大法律風(fēng)險的籠罩之中。一旦東窗事發(fā)，公司承擔(dān)的法律責(zé)任（罰款、沒收所得、股票暫停交易甚或除牌、司法調(diào)查及管理層變更對公司形象及正常經(jīng)營管理的沖擊等）終究會是股東利益的損失。 作為反收購策略的資產(chǎn)重組行為。在公司受到收購?fù){或襲擊的時候，公司決策者（內(nèi)部控制人或主政大股東）往往會采用對公司發(fā)展及股東利益有著負(fù)面效應(yīng)（這種負(fù)面效應(yīng)有時是致命性的）的重組行動，以為反收購的策略。著名的焦土術(shù)（Scorched Earth Policy），就是這
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