【正文】 資產(chǎn)支撐證券之前，必須考慮資產(chǎn)支撐證券的信用風(fēng)險(xiǎn)，即資產(chǎn)質(zhì)量風(fēng)險(xiǎn)。 第二節(jié) 資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)及其防范 資產(chǎn)證券化實(shí)質(zhì)是一種抵押性質(zhì)的證券化融資，其發(fā)行的信用原則是與資金籌措主體的企業(yè)相隔離的資產(chǎn)的價(jià)值。利用保險(xiǎn)公司的信用，來(lái)為商業(yè)銀行呆壞帳證券化起媒介、催化作用。對(duì)于銀行來(lái)說(shuō)，這類(lèi)表外科目既是收入的來(lái)源，也包含著一定的風(fēng)險(xiǎn)。商業(yè)銀行可以直接開(kāi)具保函，也可以開(kāi)具信用證，擔(dān)保證券的本金和利息歸還。這種方法實(shí)際上是將風(fēng)險(xiǎn)大部分落在低級(jí)部分，從而保證高級(jí)部分能獲得較高信用級(jí)別。這種形式發(fā)行證券比用傳統(tǒng)擔(dān)保形式成本低。余下的是低級(jí)部分，一般不出售，由發(fā)起人自己持有或由第三者持有。這種方法是將證券分為兩部分：高級(jí)部分和低級(jí)部分。 （ 2）高級(jí) /低級(jí)參與結(jié)構(gòu)。這種方式簡(jiǎn)潔明了，不需支付第三者費(fèi)用。對(duì)于不良資產(chǎn)的證券化，除了在價(jià)格上吸引投資者外，還必需提高信用級(jí)別。信用增級(jí)，是提高證券信用級(jí)別、增強(qiáng)流動(dòng)性的必要手段。根據(jù)美國(guó)“財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)”第 77條規(guī)定，實(shí)現(xiàn)真實(shí)銷(xiāo)售必須滿(mǎn)足以下三個(gè)條件： (1) 出讓人必須放棄對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)利益的控制； (2) 出讓人必須有能力合理估計(jì)出在附有追索權(quán)條款下，它應(yīng)承擔(dān)的義務(wù)； (3) 除非附有追索權(quán)條款，否則受讓人不能將資產(chǎn)退還給出讓人 。為了避免破產(chǎn)可能對(duì)證券化資產(chǎn)產(chǎn)生不利的影響，原始權(quán)益人需要將證券化資產(chǎn)以真實(shí)銷(xiāo)售的方式出售給為證券化交易而特別設(shè)立的公司。為此，出售給信托機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)及其現(xiàn)金流量必須有效，信托機(jī)構(gòu)對(duì)于資產(chǎn)的權(quán)益必須是完全的，并享有超越其他權(quán)益的優(yōu)先地位，使其對(duì)證券化資產(chǎn)擁有完全的控制權(quán)。證券化資產(chǎn)由與原始權(quán)益人分離的 SPV持有，若原始權(quán)益人破產(chǎn)清算，證券化資產(chǎn)不列為破產(chǎn)清算范圍，以確保證券化資產(chǎn)和由其產(chǎn)生的現(xiàn)金流免受原始權(quán)益人任何不測(cè)事件所造成的不利影響。之所以要強(qiáng)調(diào)真實(shí)交易，目的是為保證證券化資產(chǎn)的破產(chǎn)隔離。也就是說(shuō)，已出售的資產(chǎn)不再屬于出售者。 二 . 資產(chǎn)證券化運(yùn)作需涉及到的幾個(gè)關(guān)鍵步驟 一般而言，資產(chǎn)證券化的正常運(yùn)作必須涉及到以下幾個(gè)方面： 1．滿(mǎn)足“真實(shí)出售”與破產(chǎn)隔離：資產(chǎn)出售者將選定的資產(chǎn)出售給特設(shè)交易機(jī)構(gòu) (SPV)，然后從SPV獲取資金。由資產(chǎn)池產(chǎn)生的收入在還本付息、支付各項(xiàng)服務(wù)費(fèi)之后，若有剩余，按協(xié)議約定在原始權(quán)益人和 SPV之間進(jìn)行分配。 (九 ) 到期還本付息，對(duì)聘用機(jī)構(gòu)付費(fèi) 到了規(guī)定期限，托管行將積累金撥入付款帳戶(hù)，對(duì)投資者付息還本。 (七 ) 資產(chǎn)支撐債券發(fā)行完畢后到交易所掛牌上市 (八 ) 實(shí)施資產(chǎn)管理，建立投資考應(yīng)收積累金 原始權(quán)益人指定一個(gè)資產(chǎn)池管理公司或親自對(duì)資產(chǎn)池進(jìn)行管理，負(fù)責(zé)收取、記錄由資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金收入，并將這些收款全部存入托管行的收款專(zhuān)戶(hù)。 (六 ) 獲取證券發(fā)行收入，向原始權(quán)益人支付購(gòu)買(mǎi)價(jià)格特設(shè)交易機(jī)構(gòu)從證券承銷(xiāo)商那里獲取證券發(fā)行收入，再按資產(chǎn)買(mǎi)賣(mài)合同規(guī)定的購(gòu)買(mǎi)價(jià)格，把發(fā)行收入的大部分支付給原始權(quán)益人。 (五 ) 進(jìn)行發(fā)行評(píng)級(jí)，安排證券銷(xiāo)售 信用增級(jí)后，特設(shè)交易機(jī)構(gòu)應(yīng)再次聘請(qǐng)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)資產(chǎn)支撐證券進(jìn)行正式的發(fā)行評(píng)級(jí)，將評(píng)級(jí)結(jié)果向投資者公告；然后由證券承銷(xiāo)商負(fù)責(zé)向投資者銷(xiāo)售資產(chǎn)支撐證券。 (四 ) 信用增級(jí) 為吸引更多的投資者，改善發(fā)行條件，特設(shè)交易機(jī)構(gòu)必須提高資產(chǎn)支撐證券的信用等級(jí)，即必須進(jìn)行“信用增級(jí)”。然后請(qǐng)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)該交易結(jié)構(gòu)及設(shè)計(jì)好的資產(chǎn)支撐證券進(jìn)行內(nèi)部評(píng)級(jí)。 SPV的活動(dòng)在法律上受到嚴(yán)格的限制： (1) 不能建立任何子公司； (2) 不得自聘任何工作人員； (3) 非常有限的開(kāi)支 (如年度商業(yè)登記費(fèi)等 )； (4) 除證券化業(yè)務(wù)以外，不能形成任何其他類(lèi)型資產(chǎn)； (5) 除承擔(dān)證券化所形成的債務(wù)以外，不能發(fā)生任何其他債務(wù)； (6) 在履行支付投資者本息義務(wù)之前，不能分配紅利。破產(chǎn)隔離使資產(chǎn)池的質(zhì)量與原始權(quán)益人自身的信用水平分離開(kāi)來(lái)，投資者就不會(huì)再受到原始權(quán)益人的信用風(fēng)險(xiǎn)影響。特設(shè)交易機(jī)構(gòu)成立后，與原始權(quán)益人簽訂買(mǎi)賣(mài)合同，原始權(quán)益人將資產(chǎn)池中的資產(chǎn)出售給特設(shè)交易機(jī)構(gòu)。其收入主要來(lái)自其發(fā)行的資產(chǎn)支撐證券。 (二 ) 組建特設(shè)交易機(jī)構(gòu) (SPV)，實(shí)現(xiàn)真實(shí)出售 特設(shè)交易機(jī)構(gòu)有時(shí)由原始權(quán)益人設(shè)立，但它是一個(gè)以資產(chǎn)證券化為唯一目的的、獨(dú)立的信托實(shí)體。 第二節(jié) ABS 的流程及運(yùn)作步驟 一、資產(chǎn)證券化的建立步驟 (一 ) 確定資產(chǎn)證券化目標(biāo)，組成資產(chǎn)池 原始權(quán)益人首先分析自身的資產(chǎn)證券化融資需求，根據(jù)需求確定資產(chǎn)證券化目標(biāo)；然后對(duì)自己擁有的能夠產(chǎn)生未來(lái)現(xiàn)金收入流的信貸資產(chǎn)進(jìn)行清理、估算和考核，根據(jù)證券化目標(biāo)確定資產(chǎn)數(shù)；最后將這些資產(chǎn)匯集形成一個(gè)資產(chǎn)池。 1993年，美國(guó)的商業(yè)銀行所持有的各類(lèi)資產(chǎn)支持證券已占其總資產(chǎn)的 9%。 2．投資人能夠提高資產(chǎn)的流動(dòng)性：如果投資人向發(fā)起人直接發(fā)放貸款，所形成的資產(chǎn)流動(dòng)性很低；如果投資人購(gòu)買(mǎi)發(fā)起人直接發(fā)行的債務(wù)證券，由于發(fā)起人自身資信程度的限制，流動(dòng)性也偏低。 （二）投資人的收益 1．投資人可以獲得較高的投資回報(bào)：通過(guò)資產(chǎn)證券化技術(shù)投資人將避開(kāi)中介機(jī)構(gòu)經(jīng)手的間接融資方式，而直接投資于能產(chǎn)生更高收益率的原始資產(chǎn)組合。 5．拓寬資金來(lái)源：資產(chǎn)證券化是一種新型的融資渠道。當(dāng)資產(chǎn)組合以低于其自身收益率的收益率出售時(shí)，發(fā)起人可以獲得利差。 4．提高財(cái)務(wù)成果： （ 1）發(fā)起人能提高資產(chǎn)收益率。 3．更好的資產(chǎn) /負(fù)債管理：由于證券化的資產(chǎn)組合通常是隱含了提前償付期權(quán)的抵押貸款，使得原始的權(quán)益持有人（發(fā)起人）面臨提前償付風(fēng)險(xiǎn)，很難建立一種與這些資產(chǎn)組合不確定的現(xiàn)金流量結(jié)構(gòu)相適應(yīng)的負(fù)債結(jié)構(gòu)。 2．提高資本充足率：由于發(fā)起人通常是銀行等金融機(jī)構(gòu)，銀行界的 《 巴塞爾協(xié)議 》 要求各國(guó)銀行的資本充足率（資本與風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)總額之比）不低于 8%。 （一）發(fā)行人的收益 1．增加資產(chǎn)流動(dòng)性：通過(guò)出售證券化的資產(chǎn)組合，發(fā)起人可以迅速獲得流動(dòng)性。目前 ,資產(chǎn)證券化正在世界許多國(guó)家的二級(jí)抵押市場(chǎng)中，以不可阻擋的勢(shì)頭迅速發(fā)展。由此可見(jiàn)，債券發(fā)行成功與否，投資銀行的作用舉足輕重。為了完成融資目標(biāo)，投資銀行也幫助發(fā)起人協(xié)調(diào)各方的關(guān)系，與信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)、受托人、擔(dān)保機(jī)構(gòu)合作。 6. 投資銀行 擔(dān)任財(cái)務(wù)顧問(wèn)和債券承銷(xiāo)的職能。根據(jù)歷史經(jīng)驗(yàn)，由專(zhuān)業(yè)擔(dān)保公司擔(dān)保的債券幾乎沒(méi)有發(fā)生過(guò)違約事件。金融擔(dān)保在債券評(píng)級(jí)中的作用明顯，尤其是專(zhuān)業(yè)擔(dān)保公司如美國(guó)資本市場(chǎng)擔(dān)保公司 (CapMAC)、亞洲證券化和基建擔(dān)保公司 (ASIA Ltd.)的參與，會(huì)大大提高資產(chǎn)或投資的安全性。在債券存續(xù)期間，評(píng)級(jí)公司將繼續(xù)根據(jù)發(fā)行人的財(cái)務(wù)狀況、風(fēng)險(xiǎn)因素變動(dòng)情況調(diào)整債券的信用級(jí)別。 4. 信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)： 資產(chǎn)支持證券一般經(jīng)一家甚至兩家國(guó)際認(rèn)可的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)如標(biāo)準(zhǔn)普爾 (Standard ＆ Poor‘s Corporation)、穆迪 (Moody’s Investors Service Inc． )、惠譽(yù) (Fitch— IBCA)等評(píng)定信用等級(jí)。 沒(méi)有投資者的認(rèn)同 ， 任何方案都是紙上談兵 。 3. 投資者 包括機(jī)構(gòu)投資者和個(gè)人投資者 ， 以機(jī)構(gòu)投資者為主 。 2. 受托管理人 由境外信用良好的商業(yè)銀行擔(dān)任 ， 受發(fā)行人委托 ， 管理發(fā)行人和投資者的賬戶(hù) 。服務(wù)人負(fù)責(zé)管理應(yīng)收賬款的催收 、 采集 、 匯總統(tǒng)計(jì) 、 到期本息的收取 。 一些金融中介公司也能夠作為發(fā)行人 ， 通過(guò)向不同的發(fā)起人購(gòu)買(mǎi)金融資產(chǎn) 、 組合包裝后發(fā)行債券 。公司設(shè)立的最初資本是支持發(fā)債的應(yīng)收賬款和融資費(fèi)用與發(fā)債收入的差額 。 3. 發(fā)行人 專(zhuān)門(mén)為發(fā)債成立的有限責(zé)任公司 ， 即特設(shè)交易機(jī)構(gòu) —— SPV公司 。 發(fā)起人根據(jù)資金需求 、 資產(chǎn)質(zhì)量和規(guī)模 、 資本市場(chǎng)狀況 ， 界定用于證券化的資產(chǎn)和融資規(guī)模 。 2. 發(fā)起人 又稱(chēng)原始權(quán)益人 。 資產(chǎn)受益者和企業(yè)的關(guān)系并不隨初始權(quán)益的轉(zhuǎn)讓而發(fā)生變化 。 消資產(chǎn)受益者的信用決定了企業(yè)金融資產(chǎn)的質(zhì)量 。 不同的參與主體在資產(chǎn)證券化的過(guò)