【正文】 謝謝 演講完畢，謝謝觀看！ 。 ? 信雅達(dá)截止到 2023年 12月 31日 股東權(quán)益總額 =346,367, 每股凈資產(chǎn) =股東權(quán)益 /總股本 = 346,367,536,000 =；理論上流通股股價 =（ 534,747,?64,736,000)/28,800,000= 2023年 12月 31日信雅達(dá)的收盤價為 。 ? 無風(fēng)險利率 r: 2023年 8月 10日財政部第六期記賬式國債發(fā)行了十年期品種，票面利率為 %，我們選取其作為 BS模型中無風(fēng)險利率 r的估計，即r=%。 ? 執(zhí)行期間 T： ? 考察現(xiàn)實中公司的壽命，大量中小公司的壽命在幾年之內(nèi)，極個別公司壽命在百年以上，作為上市公司主體的大中型公司的壽命可合理推斷為在 10年到幾十年之間。 ? 標(biāo)的資產(chǎn)現(xiàn)值 S： 本例中，查詢杭州信雅達(dá)系統(tǒng)工程股份有限公司2023年年度報告，其合并資產(chǎn)負(fù)債表 2023年度期末資產(chǎn)總計 672,762,36712元，將作為 Bs模型中標(biāo)的資產(chǎn)現(xiàn)值 s的估計，即 s一 672,762,36712。 ? 選取杭州信雅達(dá)系統(tǒng)工程股份有限公司人民幣普通股 (A股 )股票于 2023年 11月 1日起在上海證券交易所上市交易，截止 2023年 4月 30日可獲得兩年半、 30個月共 605個交易日的數(shù)據(jù)。 ? 案例資料： ? 信雅達(dá)公司的創(chuàng)始人及實際控制人郭華強(qiáng) 1996年 7月與陳旭分別出資 95萬元、 5萬元創(chuàng)辦杭州信雅達(dá)系統(tǒng)工程有限公司。 其中 :V為公司價值， X為發(fā)行在外的所有債務(wù)面值。正是由于期權(quán)有時間價值，企業(yè)在承擔(dān)初始投資或放棄成本之前，會采取觀望態(tài)度 ? 清算日股權(quán)資本的收益 =VX 當(dāng) VX時 。相反，放棄期權(quán)的價值之所以產(chǎn)生，是因為它能夠在油價上漲的時候使投資項目產(chǎn)生正的現(xiàn)金流。期權(quán)的時間價值，即不行使放棄期權(quán)和推遲做出放棄決策的價值是 3363636美元。期權(quán)的敲定價為 200萬美元。放棄項目本身意味著它將損失一筆事先成本 (Upfront Cost) 背景： ?在上面的案例中， BP石油公司投資于墨西哥灣的油井后突然油價下跌至 10美元 /桶，油井的產(chǎn)量仍為預(yù)期的 20萬桶 ?石油質(zhì)量下降，開采和提煉成本都上漲為 12美元/桶 ?英國政府要求 BP放棄該項目，預(yù)計該項目的放棄成本為 200萬美元 ?無風(fēng)險利率為 10% ? 如果油價 10美元 /桶和生產(chǎn)成本 12美元 /桶肯定在將來持續(xù)則 BP公司為了避免 400萬 （ 20萬桶 ?(2美元 )/）美元的運營成本而必須支付 200萬美元的放棄成本，這就是放棄期權(quán)的內(nèi)在價值。其結(jié)果是，敲定價的一部分就是今天投資的 機(jī)會成本 ，當(dāng)放棄的未來投資價值小于現(xiàn)在立即投資的價值時，該時間就是可選擇的投資時間 ? 一個期權(quán)的內(nèi)在價值只取決于標(biāo)的資產(chǎn)的價值和期權(quán)的敲定價。換言之，今天決定投資的決策必須與未來某一天投資于類似或相同項目的決策進(jìn)行比較。 ? 企業(yè)也可以選擇推遲投資決策以便得到更多的信息。 ? OPEC成員國家目前正就石油生產(chǎn)和價格展開激烈的爭論 OPEC 限量生產(chǎn)，油價維持在 30美元 /桶 產(chǎn)量增加，油價維持在 10美元 /桶 ? 初始投資： I0=$2023萬 ,每年增加 10% ? 貼現(xiàn)率： i=10% ? 一年后的實際價格：ｐ＝ $10/桶或者 p=$30美元 /桶，概率均為 50% ? 預(yù)期油價： E(P)=$20/桶 ? 目前的油價為 20美元 /桶 ? 可變生產(chǎn)成本 8美元 /桶 ? 不存在其他固定生產(chǎn)成本，稅率為 0 ? 預(yù)期產(chǎn)量： 20萬桶 /年 ? 所有現(xiàn)金流在年底發(fā)生 ? 不同選擇帶來的凈現(xiàn)金流 ? 到期期限為一年的投資期權(quán)降低未來石油價格的不確定性，從而做出更明智的決策 BP 的 選 擇 00()P V QN PV Ii???()[ ( 1 ) ]P V QN PV i Ii?? ? ?今天投資 等待一年再 決定是否投資 ? 如果立即投資或者永不投資，那么項目的凈現(xiàn)值計算最簡單，對于此類項目，沒有機(jī)會等待更多的信息。如果投資項目的凈現(xiàn)值只是稍微大于項目的初始投資，則一般認(rèn)為該項目不值得投資。石油的特點是它可以在油田里儲存很久。從期權(quán)的角度看，這相當(dāng)于實物期權(quán)至到期日的期限。 從實物期權(quán)本身來說，期權(quán)定價模型有著較多假設(shè)條件，這些假設(shè)條件很難完全滿足現(xiàn)實情況，使用期權(quán)定價法會引起一定的偏差 實物期權(quán)定價模型中涉及到較多參數(shù)，這些參數(shù)能否順利的獲得，關(guān)系到定價的精確性 另外，現(xiàn)實中的經(jīng)濟(jì)活動較為復(fù)雜，實物期權(quán)之間存在交互影響，找到一個適合的實物期權(quán)定價模型也較為困難 ? 案例一 實物投資期權(quán)與市場進(jìn)入 ? 當(dāng)今越來越多的石油產(chǎn)于海上油井，北海和墨西哥灣已經(jīng)采用這種方式。實物期權(quán)的概念在我國概念較新，管理者 投資者以及資本市場 產(chǎn)權(quán)市場的其他參與者對其較為陌生，能否接受期權(quán)定價法估算出來的企業(yè)價值也是一個需要注意的問題。 只有當(dāng)企業(yè)存在不確定性，并且這種不確定性對企業(yè)影響較大時，期權(quán)定價法的使用才具有合理性 另外，只要企業(yè)不上市，其真實價值難以知曉，雖然具有賬面價值，但賬面價值難以反映企業(yè)狀況，特別是對無形資產(chǎn)占有很大比重的科技型創(chuàng)業(yè)企業(yè)。這些都是傳統(tǒng)方法無法做到的。但實物期權(quán)可以根據(jù)不確定的因素，包括內(nèi)部和外部因素幫助管理者制定和及時調(diào)整投資決策。 ? ，喚起決策者或管理者充分發(fā)揮作用的積極性。因此，忽略不同階段之間的聯(lián)系會造成對后期投資價值的判斷失誤。而凈現(xiàn)值法則孤立地看待一個投資項目，這其中包括兩個方面：一方面，凈現(xiàn)值把整個戰(zhàn)略投資看成一個單一的大型投資項目，另一個方面，當(dāng)一個大的戰(zhàn)略投資項目拆分幾個不同階段的小項目時，凈現(xiàn)值法往往忽略不同階段之間的聯(lián)系。 對于一個重要的投資項目，管理者總是會在不同的階段作出不同的戰(zhàn)略選擇。 傳統(tǒng)企業(yè)定價方法使企業(yè)管理者的注意力更傾向于短期經(jīng)營的現(xiàn)金流，忽視企業(yè)戰(zhàn)略性經(jīng)營以及管理靈活性和創(chuàng)新性 研發(fā)投入和資本投資是企業(yè)重要的長期發(fā)展戰(zhàn)略的手段，它會在未來給企業(yè)帶來長期的收益，因此進(jìn)行企業(yè)價值評估時，應(yīng)將這些因素考慮進(jìn)去 實物期權(quán)定價方法關(guān)注企業(yè)長期收益的價值，是評估研發(fā)投入項目價值的重要方法 另外，實物期權(quán)定價方法也考慮企業(yè)經(jīng)營靈活性的價值 。傳統(tǒng)企業(yè)價值評估方法缺乏對未來不確定性的反映，容易造成對投資項目真實價值的低估，而實物期權(quán)方法則考慮了這種不確定性 對于投資者來說，實物期權(quán)理論改變了投資者關(guān)于不確定性和風(fēng)險的觀念，正確判斷企業(yè)的隱含價值，理性選擇具有增長潛力的企業(yè) 實物期權(quán)在企業(yè)定價領(lǐng)域中的應(yīng)用為企業(yè)管理者的經(jīng)營決策提供有益的思考，由于經(jīng)營環(huán)境中的不確定性及競爭策略的改變，管理者需要重新進(jìn)行戰(zhàn)略規(guī)劃，識別新戰(zhàn)略中的實物期權(quán)，借助實物期權(quán)方法重新進(jìn)行企業(yè)價值評估 處于初期投資階段或成長階段的企業(yè)，符合價值波動性的特點，而且由于面臨著變化的投資機(jī)會，未來收益難以確定，使用 DCF法受到很大的局限，而使用期權(quán)定價則能較好的解決這一問題。 ? 實物期權(quán)定價是利用金融期權(quán)的思維方式和技術(shù)方法進(jìn)行定價，考慮企業(yè)經(jīng)營過程中的選擇權(quán)和未來投資機(jī)會，對傳統(tǒng)定價方法無法解決的不確定性價值和經(jīng)營靈活性價值加以模型化和量化。 ? 應(yīng)用 NPV法進(jìn)行項目評估時，隱含的兩個假設(shè)： ? （ 1）兩種選擇：投資或放棄； ? （ 2）無不利情況下的關(guān)閉或停業(yè)的可能，也無有利情況下追加投資的可能。因此單獨使用 DCF方法會造成企業(yè)價值的低估 DCF方法更多地考慮了企業(yè)的 短期效益 ，對于企業(yè)戰(zhàn)略投資中的長期收益并未涉及，而這些長期收益是構(gòu)成企業(yè)價值的重要組成部分 同時， DCF方法低估投資機(jī)會帶來的企業(yè)價值，造成企業(yè)研發(fā)支出和資本投資的不足，降低企業(yè)的長期競爭力。 收益法是通過估算被評估企業(yè)未來預(yù)期收益并折成現(xiàn)值 ,借以確定被評估資產(chǎn)價值的一種評估方法 目前 , 國際上通用的評估企業(yè)的整體內(nèi)在價值的方法是 DCF法 。 市場法的典型是市盈率乘數(shù)法 運用市盈率乘數(shù)法評估企業(yè)價值，需要有一個較為完善的證券交易市場 ,要有行業(yè)部門齊全且足夠數(shù)量的上市公司 但我國資本市場發(fā)育不盡完善，企業(yè)價值評估還不宜采用此方法。另一方面 ,對企業(yè) 無形資產(chǎn) 的價值估計不足。 ? 1. 成本法。 ? 總的來說，實物期權(quán)定價方法可以很好地應(yīng)用于企業(yè)價值評估之中 它重點考慮了選擇權(quán)或不同的投資機(jī)會所創(chuàng)造的價值 期權(quán)在定價中應(yīng)用前景廣闊 ,凡具有 或有索償權(quán) 選擇權(quán) 特征的問題 , 都可以考慮納入期權(quán)理論的框架來定價。 ? 高新技術(shù)企業(yè)的生命周期一般可分為六個階段，即研究開發(fā)期 、創(chuàng)業(yè)期、 早期成長期 、加速成長期 、定成長期和成熟期 高科技企業(yè)在各個發(fā)展階段的特點符合實物期權(quán)的特征，進(jìn)入高科技企業(yè)的風(fēng)險投資等社會資金必須對高科技企業(yè)的價值做出評估 在對高科技企業(yè)進(jìn)行價值評估過程中，傳統(tǒng)的企業(yè)價值評估方法已不能滿足定價的需要，實物期權(quán)為企業(yè)價值評估提供了新思路對于風(fēng)險投資方來說，在進(jìn)行風(fēng)