【正文】 。 計(jì)算各資本來(lái)源的資本成本及其結(jié)構(gòu)比例 , 并計(jì)算方案的 加權(quán)平均 資本成本。 1598 比較綜合資本成本法 ?比較資本成本法是通過(guò)計(jì)算不同籌資方案的 加權(quán)平均 資本成本 , 并以此作為評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn) , 從中選擇 加權(quán)平均 資本成本最低的方案為最佳資本結(jié)構(gòu)方案。 ?但本方法的缺點(diǎn)也很明顯：不考慮企業(yè)債務(wù)比例變化引起的風(fēng)險(xiǎn)增加 ， 從而可能減少企業(yè)價(jià)值 。 ?根據(jù)每股收益無(wú)差異點(diǎn)，可分析判斷在什么樣的銷售水平（或息稅前利潤(rùn)水平）應(yīng)采用何種資本結(jié)構(gòu)。 1596 ?每股收益分析是利用每股收益的無(wú)差異點(diǎn)進(jìn)行的。 1594 最佳資本結(jié)構(gòu)的決策方法 ?理論上認(rèn)為企業(yè)存在一個(gè)最佳的資本結(jié)構(gòu)，它是指企業(yè)在一定時(shí)期內(nèi)，使其綜合資本成本最低且企業(yè)價(jià)值最大的資本結(jié)構(gòu)。 1593 最佳資本結(jié)構(gòu)決策 ?所謂 最佳的資本結(jié)構(gòu) 是指企業(yè)在一定時(shí)期內(nèi) , 使 加權(quán)平均 資本成本率最低、企業(yè)價(jià)值最大時(shí)的資本結(jié)構(gòu)。 在不考慮稅盾不確定性的條件下， 負(fù)債比例越高 ， 稅盾越大 ， 企業(yè)價(jià)值越高 ， 因此企業(yè)應(yīng)盡量提高負(fù)債比例 。 1592 ? 稅收影響 ： 由于利息費(fèi)用而減少的支出 （ 相當(dāng)于利息費(fèi)用乘以稅率 ） 被稱為稅盾 （ Tax Shield） 。 高盈利的企業(yè)一般勢(shì)必先盡可能利用保留盈余 ， 然后再發(fā)行債券；而低盈利企業(yè)則更大程度上依靠負(fù)債融資 ， 造成負(fù)債比例較高 。 ? 企業(yè)規(guī)模：在財(cái)務(wù)實(shí)務(wù)中 ， 大企業(yè)收益比小企業(yè)更穩(wěn)定 ， 其破產(chǎn)成本將更低， 因而大企業(yè)可較小企業(yè)更多的負(fù)債 。 1590 ? 經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn) ： 通常 ， 即使是相同行業(yè)的企業(yè) ， 其經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)也可能存在不同 ， 因此經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)便成為影響企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的一個(gè)獨(dú)立因素 。 資本成本直接決定了企業(yè)籌資來(lái)源的選擇及組成情況。 一般認(rèn)為 ， 高風(fēng)險(xiǎn)行業(yè)負(fù)債水平不宜過(guò)高 ， 資產(chǎn)流動(dòng)性高的企業(yè)可以高負(fù)債；不同的資本規(guī)模影響企業(yè)資本結(jié)構(gòu) 。 利用債務(wù)籌資可以獲得財(cái)務(wù)杠桿利益。 1588 研究資本結(jié)構(gòu)的意義 ?在資本結(jié)構(gòu)決策中，合理地利用債務(wù)籌資、安排債務(wù)資本的比例對(duì)企業(yè)有著重要影響。 籌資方式的組合不同決定著企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的構(gòu)成及其比例關(guān)系的不同 。 ?財(cái)務(wù)杠桿作用可能產(chǎn)生好的效果 (正財(cái)務(wù)杠桿 ),也可能產(chǎn)生壞的效果 (負(fù)財(cái)務(wù)杠桿 ). ?通常 DFL較高的企業(yè)具有較高的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)檩^高的 DFL意味著較大的固定財(cái)務(wù)費(fèi)用支出 . ?企業(yè)沒(méi)有債務(wù)時(shí) ,財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)為 1. ?企業(yè)資本結(jié)構(gòu)不同 ,財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)也不同 .當(dāng)企業(yè)在它的資本結(jié)構(gòu)中增加固定成本融資的比例時(shí)，喪失償債能力的概率也就增加 . ? 但是：優(yōu)先股本身具有股權(quán)性質(zhì)，其股利支付不具有強(qiáng)制性，即使 DFL較高，也不會(huì)造成破產(chǎn)的壓力 1579 復(fù)合杠桿系數(shù) (DTL) 在銷售為 Q時(shí)的 DTL 總（復(fù)合）杠桿系數(shù) 銷售變動(dòng) 1%所導(dǎo)致的企業(yè) EPS變動(dòng)的百分比 . 經(jīng)營(yíng)杠桿通過(guò)擴(kuò)大銷售影響息稅前利潤(rùn) ,而財(cái)務(wù)杠桿通過(guò)息稅前利潤(rùn)影響每股收益 ,兩種杠桿的連鎖作用就稱為復(fù)合杠桿作用或總杠桿作用 . = EPS變動(dòng)百分比 Q變動(dòng)百分比 1580 計(jì)算 DTL DTL S dollars of sales DTL Q 件 (or S 元 = ( DOL Q 件 (or S 元 ) ) x ( DFL EBIT of X 元 ) = EBIT + FC EBIT I [ PD / (1 t) ] DTL Q units Q (P V) Q (P V) FC I [ PD / (1 t) ] = 1581 DTL 例 Lisa Miller 想知道 EBIT=$500,000 時(shí) 的D T L. 我們?nèi)约俣?: ?F C = $100,000 ?P= $?V C= $ /個(gè) 1582 全部權(quán)益融資的 DTL DTL S dollars of sales = $500,000 + $100,000 $500,000 0 [ 0 / (1 .3) ] DTLS dollars = (DOL S dollars) x (DFLEBIT of $S ) DTLS dollars = ( ) x ( * ) = = *Note: 無(wú)杠桿 . 1583 全部債務(wù)融資的 DTL DTL S dollars of sales = $500,000 + $100,000 { $500,000 $100,000 [ 0 / (1 .3) ] } DTLS dollars = (DOL S dollars) x (DFLEBIT of $S ) DTLS dollars = ( ) x ( * ) = = 1584 風(fēng)險(xiǎn)與收益 比較權(quán)益和債務(wù)兩種融資方式的 E（ EPS）和DTL. 融資方式 E(EPS) DTL 權(quán)益 $ 債務(wù) $ E（ EPS） 越高，潛在的風(fēng)險(xiǎn)越大 ( DTL越高 )! 1585 適當(dāng)?shù)呢?cái)務(wù)杠桿 ? ? 企業(yè)應(yīng)當(dāng)首先分析它的 期望現(xiàn)金流量 . ? 企業(yè)的期望現(xiàn)金流量 越大 和 越穩(wěn)定 , 公司的最大負(fù)債能力也就越大 . ? 固定財(cái)務(wù)費(fèi)用包括 : 債務(wù)本金和利息的支付、融資租賃付款和優(yōu)先股利 . 最大負(fù)債能力 企業(yè)可充分履行的最大債務(wù)（和其他固定費(fèi)用融資）金額 . 1586 復(fù)合杠桿作用的意義 ?能夠估計(jì)銷售額變動(dòng)對(duì)每股收益造成的影響 . ?使我們看到經(jīng)營(yíng)杠桿和財(cái)務(wù)杠桿之間的相互關(guān)系 .同一復(fù)合杠桿系數(shù)下 ,DFL和DOL可以有很多不同的組合 ,如 DOL較高的企業(yè)可以使用較低的 DFL,DOL較低的企業(yè)可以使用較高的 DFL. 1587 第三節(jié) 資本結(jié)構(gòu) ?所謂資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種長(zhǎng)期資金籌集來(lái)源的構(gòu)成及其比例關(guān)系 。 (133%)+5000 40% 12% =360+240=600萬(wàn)元 . 1573 ?其財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)為 : 600 ?DFL＝ 600－ 5 000 40％ 12％ ＝ ?由上例計(jì)算結(jié)果 可 知 , 當(dāng)息稅前利潤(rùn)增長(zhǎng) （減少） 1倍 , 普通股每股利潤(rùn)增長(zhǎng) （減少） 倍。 (EBIT I) (1 t) PD NS（流通在外的普通股股數(shù)） EPS = 1562 EBITEPS 圖 ?當(dāng)前普通股股數(shù) = 50,000 ?為了生產(chǎn)擴(kuò)張還要再籌 $100萬(wàn)，有三種選擇： ?全為普通股，發(fā)行價(jià) $20/股 (50,000 股 ) ?全部為利率 10%的負(fù)債 ?全部為優(yōu)先股，股利率為 9% ?期望 EBIT = $500,000 ?所得稅率 30% BW 公司完全通過(guò)普通股籌集到長(zhǎng)期資金 $200萬(wàn) . 1563 EBITEPS 分析： 全為普通股融資 EBIT $500,000 $150,000* 利息 0 0 EBT $500,000 $150,000 所得稅