【正文】 以及2. 沖回截至2007年12月31日的計提的220萬人民幣獎金（銷售成本包括170萬元人民幣；管理費(fèi)用包括50萬元人民幣），該項金額在2008年并未實際支付。我們建議對管理層的賬戶做如下調(diào)整。 研發(fā)費(fèi)用：o 預(yù)測期內(nèi)的研發(fā)費(fèi)用一直增長，原因是管理層相信先進(jìn)的技術(shù)對奧瑞安保持在中國CBM市場的領(lǐng)先地位及取得快速發(fā)展是至關(guān)重要的。o 預(yù)測期內(nèi)的攤銷主要為預(yù)測期內(nèi)新購入的無形資產(chǎn)的攤銷（詳情參見現(xiàn)金流量部分）o 一般管理費(fèi)用的租賃支出為奧瑞安辦公室租金。o 根據(jù)管理層，上述部門員工的辦公及通訊支出按標(biāo)準(zhǔn)的每人每月600元計算。該項費(fèi)用按總收入的2%計算。o 管理層認(rèn)為，辦公室和通訊支出按銷售和市場部每人每月700元計算。 銷售稅： 銷售稅的計算方式如下：鉆井、排采、% ，% % 。o 工程費(fèi)用中的折舊代表一些正在使用的交通工具的折舊消耗。o 與供應(yīng)服務(wù)有直接聯(lián)系的差旅費(fèi)支出按每個員工每月1000元的標(biāo)準(zhǔn)計算。該數(shù)字由奧瑞安人力資源部按其生產(chǎn)發(fā)展制定的發(fā)展計劃提供。 o 生產(chǎn)維護(hù)的機(jī)器成本與排采成本情況相同。 生產(chǎn)維護(hù)： 管理層指出，2006和2007年的成本/收入率低是由于該時期的收益源微小，人力成本不納入生產(chǎn)維護(hù)的成本中。o 增產(chǎn)成本主要包括材料成本以及支付給外包供應(yīng)商的機(jī)器租賃的成本。o 管理層指出，技術(shù)服務(wù)成本主要包括： 在服務(wù)過程中發(fā)生的研究成本及與之相關(guān)的員工成本。o 每臺機(jī)器成本為65萬元，這是公司與機(jī)器供應(yīng)商所簽合同中的實際價格。 由于生產(chǎn)率提高（單位人力成本下降），%%。o 由于在鉆井過程中可能會產(chǎn)生諸如返工或額外的材料消耗等問題，其余成本主要指這些額外的成本。管理層指出，從2009年開始，所有水平鉆井活動將由奧瑞安公司采用自己的設(shè)備進(jìn)行。 2009至2012年的折舊按購買及發(fā)貨時間年份之初計算折舊。o 自主鉆井成本主要為水平鉆井部分成本。 鉆井： 由于采用奧瑞安自己的機(jī)器使得外包成本下降自主開發(fā)的鉆井?dāng)?shù)量上升，成本/%下降到 % 。 o 單位價格：2008年。我們無法獲取2006及2007年的數(shù)量。由于鉆井在其生產(chǎn)周期內(nèi)需要維持，維持服務(wù)的收入屬經(jīng)常性收入。管理層預(yù)測，單位價格將隨著單位成本的下降，于2010年下降至45萬元/井 并于2011年維持在40萬元/井。2008年73口鉆井?dāng)?shù)量為已簽訂合同或正在談判中的合同數(shù)量。 增產(chǎn)：通過采用專業(yè)化的機(jī)器將目前已有鉆井的日產(chǎn)量提高到某一水平。（% 至 %之間）管理層預(yù)計，技術(shù)服務(wù)的收入將隨著整體業(yè)務(wù)的發(fā)展而穩(wěn)步上升。鑒于顧客采購數(shù)量會上升，管理層預(yù)測，單位價格將與采購價格下調(diào)保持一致，于2012年逐步下降到 76萬元。（參考以上說明）2008年的單位價格為300萬元/井，2009年為250萬元 /井； 2010年這一數(shù)字將為200萬元/井。根據(jù)管理層提供的信息，從2008年始，所有的鉆井合同將包含由奧瑞安公司鉆井所采用的排采及排采機(jī)器。 排采：排采服務(wù)包括：通過使用專業(yè)化的機(jī)器使得新鉆井的日產(chǎn)量達(dá)到目標(biāo)水平排采機(jī)器的銷售 排采服務(wù)與鉆井合同相關(guān)，屬一次性收入。o 單位價格：由于鉆井成本下降（效率及生產(chǎn)率提高，規(guī)模擴(kuò)大），鉆井單位價格將在這一段期間隨之下降，這將能滿足顧客對降低單位價格的需求。鉆井收入屬一次性收入。167。因此，使用收益法時考慮了控股影響，不考慮非控股溢價。 基于控股權(quán)益或非控股權(quán)益，用收益法都能估算出其價值，這主要得看待估價的現(xiàn)金流的性質(zhì)。 公司里控股權(quán)益的所有者享有一些非控股權(quán)益者沒有的寶貴權(quán)利。由于私有企業(yè)的利潤無法進(jìn)入上市公司已經(jīng)成型的市場，因此，私有公司的每股價值和同等條件的上市公司低。. 調(diào)整企業(yè)價值來計算股本價值 估值溢價和折扣167。167。 國家風(fēng)險溢價 (%) ，由 A. Damodoran (紐約大學(xué)史頓商學(xué)院)依據(jù)穆迪氏國家風(fēng)險排名（更新至2008年1月）計算出來 。奧瑞安管理層通過分析公司的財務(wù)和業(yè)務(wù)要素對公司特定風(fēng)險溢價進(jìn)行量化，%。下一步，也是最后一步，結(jié)合挑選出來的資本結(jié)構(gòu)和實際稅率，奧瑞安公司將選中的這些無借貸貝塔系數(shù)轉(zhuǎn)換成自己公司的貝塔系數(shù)。 管理層認(rèn)為這些公司和奧瑞安公司有可比性，理由如下：這些公司都在石油和煤氣行業(yè)，都有鉆井和/或排采服務(wù)業(yè)務(wù)。下列公司代表了估算貝塔系數(shù)時可能用到的參數(shù)。 貝塔系數(shù)(“beta”) 指公司面對市場整體的、系統(tǒng)性的風(fēng)險（即不可分散的風(fēng)險）。 市場風(fēng)險溢價指投資者期望的額外回報，以彌補(bǔ)因投資某一市場組合而不能再投資其他風(fēng)險更小的資產(chǎn)所需要承擔(dān)的額外風(fēng)險。通常采用的長期國債利率作為無風(fēng)險率。資本資產(chǎn)定價模型（ CAPM）是被廣泛接受的 和使用的計算資本成本的方法。計算一個企業(yè)的資本成本的標(biāo)準(zhǔn)方法是通過衡量資產(chǎn)和負(fù)債在產(chǎn)生公司價值的所占的比重來得出企業(yè)的資本成本。GDP的增長率更高，預(yù)計2008年增長10%%。 通常用以下的公司來估算企業(yè)的企業(yè)終值： TV = 企業(yè)終值MCFn = 財務(wù)預(yù)測期間最后一年的自由現(xiàn)金流Ke = 股本成本r = 現(xiàn)金流計算期間的長期增長率167。 167。理論上來說，現(xiàn)金流量折現(xiàn)法已成為企業(yè)價值評估的首選方法。該方法尤其適合用來對周期限定的項目和/或可預(yù)見的現(xiàn)金流進(jìn)行估值。收益法一般采用現(xiàn)金流量折現(xiàn)法來估算價值。管理層認(rèn)為在預(yù)測期間投資無形資產(chǎn)符合公司飛速發(fā)展的業(yè)務(wù)需要。 o 每臺機(jī)器的成本預(yù)計是四千萬元人民幣。 資本支出規(guī)劃詳細(xì)內(nèi)容預(yù)期資本成本20082009201020112012總計人民幣/千元鉆井設(shè)備183,930199,792119,875503,597無形資產(chǎn) 10,020 15,000 20,000 25,000 30,000 100,020總計 193,950 15,000 219,792 25,000 149,875 193,950 167。然而，該公司資本支出和稅收支出用盡了公司所有的現(xiàn)金結(jié)余（2007年12月31日約為一億一千一百萬元人民幣）。從2009年開始，營運(yùn)資本需求的增加要符合收入的增加。 營運(yùn)資本需求在2007年為負(fù)，主要因為應(yīng)收帳款周轉(zhuǎn)天數(shù)的減少及應(yīng)付帳款周轉(zhuǎn)天數(shù)增加雙重影響?；?007年的歷史數(shù)字，管理層不期望在預(yù)測期內(nèi)對收入周轉(zhuǎn)天數(shù)作任何改動。167。 其他負(fù)債主要包括待付租金150,000元以及截至2006年12月31日待付咨詢費(fèi)390,000元。167。管理層假定這項貸款在4年內(nèi)還清。 截至2007年12月31日，應(yīng)收關(guān)聯(lián)方款項包括奧瑞安能源國際有限公司的8,000,000元人民幣。167。 2008年12月31日和2010年12月31日的在建工程的余額為設(shè)備的預(yù)付款，相關(guān)設(shè)備將于第二年（即2009和2011）收到。 資產(chǎn)負(fù)債表的歷史數(shù)據(jù)以公司審計后報表為基礎(chǔ)，并經(jīng)過德勤咨詢的調(diào)整。 每位雇員的人均費(fèi)用將從2008年的人民幣144,000元在2012年增加至480,000元。輔助職能的增加只占總增加人數(shù)的14%。公司管理層表示在中國找到煤層沼氣行業(yè)的專業(yè)工程師相對容易。2011年起，所得稅率上調(diào)為25%。由于管理層因為這類收入不會重復(fù)發(fā)生，且具備不確定性，所以在預(yù)測階段沒有體現(xiàn)。預(yù)期階段的財務(wù)費(fèi)用包括2008年12月31日由于缺乏現(xiàn)金，向銀行貸款1千2百萬元所需支付的10%的利息。 銷售及管理費(fèi)用，研發(fā)費(fèi)用的進(jìn)一步分析請參見附錄I167。管理費(fèi)用的增加主要由于新購無形資產(chǎn)的攤銷費(fèi)用增加，以及2008年新招員工引起的人力成本增加。 損益賬戶的其他項目：銷售及管理費(fèi)用/研發(fā)費(fèi)用/財務(wù)費(fèi)用/其他收入及損失/稅費(fèi)167。 而在2011和2012這兩年，總成本與總收入的比率會因為高成本率（%）% 增加到 %。 預(yù)算收入剩余的817,360千元還尚未簽訂或還未開始商談，%。公司管理層表示，%目前正在商談，合同預(yù)期在2008年夏季簽訂。在奧瑞安合同簽訂情況/客戶關(guān)系 167。數(shù)字顯示預(yù)期待鉆的井的數(shù)量會顯著增加。 另外，根據(jù)中聯(lián)煤層氣有限責(zé)任公司的信息，中國有煤層氣儲量大于美國。而中國市場在這方面晚于美國15年。 由于規(guī)模經(jīng)濟(jì)導(dǎo)致成本降低以及勞動生產(chǎn)率的提高，各項服務(wù)預(yù)估的單價會逐漸降低。而對生產(chǎn)維護(hù)來說，管理層假定這些服務(wù)會提供給所有委托奧瑞安鉆井的客戶以及一部分奧瑞安提供增產(chǎn)服務(wù)的客戶。原因有如下幾點：o 20062012業(yè)務(wù)量大幅增加， 迅速增長的市場需求以及行業(yè)擴(kuò)張o 除了鉆井業(yè)務(wù)，新業(yè)務(wù)的蓬勃發(fā)展為總收入增加了多樣性，刺激總收入增長167。 20082009，隨著息稅折舊攤銷前利潤率和息稅前利潤率減少，奧瑞安支付了第一筆稅費(fèi)，于是其凈利潤率低于對比公司的平均凈利潤率。 這反映了出兩個事實：(a) 奧瑞安的息稅折舊攤銷前利潤率低于對比公司的平均值(b) 這是由于2008年增加資本性支出引起的折舊和攤銷的費(fèi)用增加的結(jié)果，同時也說明用來計算折舊的是雙倍余額遞減法（詳情見“現(xiàn)金流量表”）。主要因為貝克休斯公司和 BJ 油田服務(wù)公司兩家公司的息稅折舊攤銷前利潤率減少，也就減少了奧瑞安與其他公司在收益性方面的差距。 這些公司都被管理層認(rèn)為具有可比性(哈里伯頓公司；美國斯倫貝謝公司；中海油田服務(wù)股份有限公司；安東油田服務(wù)集團(tuán)；貝克休斯公司；BJ油田服務(wù)公司，). o 收入增加：奧瑞安增長的明顯比上述對比公司快(詳情見“收入”項). o 息稅折舊攤銷前利潤：與這些公司相比， 20072010年奧瑞安的息稅折舊攤銷前利潤率低于所有對比公司的平均值。 凈利潤與總收入的百分比下降主要由于息稅前利潤的減少以及所得稅一路上漲，比如，2007年所得稅為 0%，%，2011是25%，從2011年開始一直保持25%（詳情參見“損益其他科目”）。 167。2008年抵消銷售綜合管理費(fèi)用，研發(fā)費(fèi)用的增加部分后，仍有盈余。2011年毛利潤率預(yù)計減少，是因為有較低毛利潤率的業(yè)務(wù)（增產(chǎn)業(yè)務(wù)）比有較高毛利潤率的業(yè)務(wù)（排采，生產(chǎn)維護(hù)）增長快。 相對于2006年，2007年的毛利潤率有所增加。 2008年的預(yù)期市盈率倍數(shù)表明奧瑞安的估值水平在同等公司的估值水平范圍內(nèi)(奧瑞安16倍市盈率；同等公司的市盈率范圍 在12倍到27倍 )。 節(jié)。 通貨膨脹：盡管經(jīng)濟(jì)環(huán)境有通脹的趨勢，單位售價和單位成本預(yù)期將會下降，因此，管理層假定通貨膨脹不會對財務(wù)預(yù)測產(chǎn)生實質(zhì)性影響。167。 關(guān)于奧瑞安：財務(wù)預(yù)測和估值結(jié)果是以在奧瑞安公司獨(dú)立運(yùn)營的基礎(chǔ)上做出的。167。 資料分析：167。 ? 到目前為止，奧瑞安公司都能招聘到所需的員工。綜合問題——人力資源? 奧瑞安預(yù)計公司將從2007年的大約100人的規(guī)模發(fā)展到2012年超過700人。? 理由：管理層無法預(yù)測2008年至2012年期間人民幣對美元的匯率變化情況。? 管理層已經(jīng)購買了2008年所需的設(shè)備。? 奧瑞安希望通過加大研發(fā)投入來保持技術(shù)領(lǐng)先? 如果奧瑞安公司不能將其研發(fā)成果成功商業(yè)化，研發(fā)投入將對收入產(chǎn)生影響。? 至于缺少相關(guān)技術(shù)人員所造成的潛在影響，請參看下面的人力資源問題分析。? 理由：奧瑞安公司將繼續(xù)在垂直鉆井、水平鉆井的準(zhǔn)備工作方面尋求外部資源，而且，由于購買了鉆井設(shè)備，從2008年起，奧瑞安公司將開展自行鉆井，員工的工作效率也因此得到提高。? 2007年，奧瑞安公司通過降低成本（外部采購成本）來減輕均價下降對收入產(chǎn)生的影響。? 理由：來自客戶的壓力導(dǎo)致了價格下降。 然而，煤層氣工業(yè)在中國是個新生行業(yè)，容易受到不利因素的影響， 例如規(guī)章制度、氣體管道設(shè)施不足、國內(nèi)外煤氣價格變化等。奧瑞安的客戶（現(xiàn)有的和新開發(fā)的）預(yù)期的資本支出，以及2008年的訂單和已簽合同的金額。收入增長——總體收入和產(chǎn)量 ? 奧瑞安總體收入將從2007年的兩億七千四百萬人民幣增長到2012年的五十一億人民幣。 ? 由此可見，目前為止奧瑞安公司沒有大的直接競爭對手。 %的股份。所以，技術(shù)上的領(lǐng)先使奧瑞安有條件提供其他的服務(wù)（技術(shù)服務(wù)、增產(chǎn)和生產(chǎn)維護(hù)）。奧瑞安提供的服務(wù)包括鉆井、排采、技術(shù)服務(wù)、增產(chǎn)和生產(chǎn)維護(hù)。 北京奧瑞安能源科技發(fā)展有限公司（奧瑞安）85%的股份由北京奧安能源科技發(fā)展有限公司持有，另15%由泛亞大陸能源投資有限公司持有。 財產(chǎn)估價；167。