【正文】 久期免疫的進(jìn)化 ? 久期免疫的缺陷 ： 久期是對(duì)債券價(jià)格變化的一階近似，因此，一般來(lái)說(shuō)， 久期會(huì)低估利率變動(dòng)帶來(lái)的預(yù)期收益或損失 。 這說(shuō)明： ? (1) 當(dāng)收益率變動(dòng)幅度 較大 時(shí)， 用久期近似計(jì)算的價(jià)格變動(dòng)率就不準(zhǔn)確 ，需要考慮 凸度調(diào)整 ； ? (2) 在其他條件相同時(shí)，人們應(yīng)該偏好 凸度大的債券 。 ? ④?chē)?yán)格定義的凸度是指在 某一到期收益率 下，到期 收益率發(fā)生變動(dòng)而引起的價(jià)格變動(dòng)幅度 的變動(dòng) 程度 。 是指在某一到期收益率下，到期收益率發(fā)生變動(dòng)而引起的價(jià)格變動(dòng)幅度的變動(dòng)程度。 ? 修正久期的定義： ? 修正的久期公式： yDD?? 1** ( 5 1 8 )P DyP?? ? ? ? 1P D yPy????? ? 修正的久期是 價(jià)值曲線(xiàn)斜率 的 負(fù)值 ，當(dāng)收益和現(xiàn)值分別做（ X， Y）時(shí)，斜率越大，風(fēng)險(xiǎn)越大 7債券組合的 馬寇勒 久期 ? 計(jì)算公式： 其中， Dp表示債券組合的馬考勒久期， Wi表示債券 i的市場(chǎng)價(jià)值占該債券組合市場(chǎng)價(jià)值的比重， Di表示債券 i的馬考勒久期， k表示債券組合中債券的個(gè)數(shù)。 ? ?1 1 y? 馬寇勒 久期定理 ? 定理四： 在到期時(shí)間相同的條件下，息票率越高，久期越短 。 4馬寇勒 久期定理 ? 定理一 ： 貼現(xiàn)債券的馬考勒久期 等于它的到期時(shí)間。 ? 久期短的債券與久期長(zhǎng)的債券相比，其 利率變化的敏感度較低 。剩下的期限為 3年。 它實(shí)質(zhì)上是一個(gè) 時(shí)間的加權(quán)平均 ，權(quán)重是各期現(xiàn)金流的現(xiàn)值占債券價(jià)格的比重。 4 久期、凸度與免疫 : 1久期 ? ① 馬寇勒 久期： 由 馬寇勒 (Macaulay,1938) 提出，是 債券的平均到期時(shí)間 。 違約風(fēng)險(xiǎn)高的債券的收益率比較高，違約風(fēng)險(xiǎn)低的債券的收益率比較低。 款 當(dāng)債券 被贖回時(shí)，投資收益率降低 。 ? 如果市場(chǎng)利率低于息票率，投資者將繼續(xù)擁有債券；反之，如果市場(chǎng)利率上升，超過(guò)了息票率，投資者將放棄這種債券，收回資金，投資于其他收益率更高的資產(chǎn)。但是，如果從轉(zhuǎn)換中獲利，則持有者的實(shí)際收益率會(huì)大于承諾的收益率。 ? 流動(dòng)性比率 (Liquidity ratios) ：流動(dòng)比率和速動(dòng)比率。 ? 債券評(píng)級(jí)分為兩大類(lèi)：投資級(jí)（ BBB 或 Baa及其以上）或投機(jī)級(jí) （ BB或 Ba及其以下）。 ? 在其他條件不變的情況下，債券的流動(dòng)性與債券的名義到期收益率之間呈反比例關(guān)系 。 ? 稅收待遇是影響債券的市場(chǎng)價(jià)格和收益率的一個(gè)重要因素，參見(jiàn)例 514。對(duì)折價(jià)債券主要關(guān)注到期收益率。當(dāng)利率很低時(shí)，債券被贖回，債券價(jià)格變成贖回價(jià)格 1100美元。在這種情況下，投資者關(guān)注 贖回收益率 (yield to call, YTC) ，而 不是到期收益率 (yield to maturity)。 ? 贖回保護(hù)期 ，即在保護(hù)期內(nèi)，發(fā)行人不得行使贖回權(quán)，一般是發(fā)行后的 5至 10年。 ? 從表 56中可以發(fā)現(xiàn) 面對(duì)同樣的預(yù)期收益率變動(dòng) 債券的 息票率越低 ，債券價(jià)格的 波動(dòng)幅度越大 。在其他屬性不變的條件下， 債券的息票率越低，債券價(jià)格隨預(yù)期收益率波動(dòng)的幅度越大 。一年支付一次，面值 1000美元 剩余到期年數(shù) 以 %貼現(xiàn)的 45美元 息票支付的 現(xiàn)值 (美元 ) 以 %貼現(xiàn)的 票面價(jià)值的 現(xiàn)值 (美元 ) 債券價(jià)格 (美元 ) 20 18 16 14 12 10 8 6 4 2 1 0 折 (溢 ) 價(jià)債券的 價(jià)格變動(dòng) 零息票債券的價(jià)格變動(dòng) ? 零息票債券的價(jià)格變動(dòng)有其特殊性。 為了解決債券多次支付的“期限”含糊不清的問(wèn)題，需要工具： 久期和凸度 167。換言之， 息票率越高，債券價(jià)格的波動(dòng)幅度越小 （見(jiàn)例 510）。 見(jiàn) 例 56 表 52及教材 P121 債券定價(jià)的五個(gè)原理 ? 定理三： T和 ⊿ p的關(guān)系 隨著債券到期時(shí)間的臨近， 債券價(jià)格的波動(dòng)幅度減少，并且是以遞增的速度減少 ；反之，到期時(shí)間越長(zhǎng)，債券價(jià)格波動(dòng)幅度增加，并且是以遞減的速度增加。 2 債券定價(jià)的五個(gè)原理 ? 馬寇勒 (Malkiel, 1962) ：最早系統(tǒng)地提出了債券定價(jià)的 5個(gè)原理 。 ? ? ? ? ? ? ? ?2 ( 4 )1 1 1 1TTc c c APk k k k? ? ? ? ?? ? ? ?… 判斷債券價(jià)格被低估還是或高估 —— 以直接債券為例 ? 方法二：比較債券的 內(nèi)在價(jià)值與債券價(jià)格 的差異 ? NPV ：債券的內(nèi)在價(jià)值 (V) 與債券價(jià)格 (P) 兩者的差額，即 ? 當(dāng)凈現(xiàn)值大于零時(shí)，該債券被低估，買(mǎi)入信號(hào)。 定理四（見(jiàn)電子表格） ? 凸性圖形 凸性圖形 統(tǒng)一公債 (Consols) ? 定義 ? 統(tǒng)一公債是一種 沒(méi)有到期日的特殊的定息債券 。是最普遍的債券形式。 4 久期、凸度與免疫 167。 3 對(duì)沖基金是否是金融風(fēng)險(xiǎn)的罪魁禍?zhǔn)? 對(duì)沖基金因其： ? 1 相對(duì)較小的規(guī)模 ? 2 大部分對(duì)沖基金不用杠桿或所用杠桿比例小 ? 3 對(duì)沖基金信息匱乏 ? 4 傾向于負(fù)向反饋交易以求高利，因而反而可能是市場(chǎng)的穩(wěn)定者 ? 5 業(yè)績(jī)好于其它投資者，能更有效保護(hù)投資者的利益 ? 6 對(duì)沖基金也會(huì)賠錢(qián)（ 案例 ） 從對(duì)沖基金的特點(diǎn)看，它不應(yīng)當(dāng)是罪魁禍?zhǔn)? ? ＊ 對(duì)沖基金是否導(dǎo)致了 97年的亞洲金融危機(jī)？ 是否是“罪魁禍?zhǔn)住庇卸N意見(jiàn) ： ? A 支持這一論點(diǎn)的反應(yīng)： ? 1 對(duì)沖基金的大肆炒作 ? 2 制造“羊群效應(yīng)” ? B 格林斯潘的觀點(diǎn)： 第五章 債券價(jià)值分析 本章框架 ? 167。尋找宏觀經(jīng)濟(jì)偏離并當(dāng)這些變量不穩(wěn)定時(shí)其資產(chǎn)價(jià)格以及利潤(rùn)會(huì)劇烈波動(dòng)的國(guó)家。 ? 根據(jù)地域不同，可分為國(guó)內(nèi)基金、國(guó)家基金、區(qū)域基金和國(guó)際基金。 3 投資基金 ? 投資基金的概念：投資基金，是通過(guò)發(fā)行基金券 (基金股份或收益憑證 )，將投資者分散的資金集中起來(lái)，由專(zhuān)業(yè)管理人員分散投資于股票、債券或其他金融資產(chǎn)，并將投資收益分配給基金持有者的一種投資制度。 債券的種類(lèi) ? 政府債券：中央政府債券、政府機(jī)構(gòu)債券、地方政府債券。 如房地產(chǎn)股指數(shù)、金融股指數(shù)、工業(yè)股指數(shù)等。普爾 500指數(shù)、倫敦金融時(shí)報(bào) 100指數(shù)、上證 180指數(shù)、滬深 300指數(shù)等。 ? B 是反映股票市場(chǎng)行情變化的重要指標(biāo)。 追加保證金 通知： （ 18 000+9 0001 000Y） /1 000Y=30% Y= ? 3 股票價(jià)格升至 26元 （ 18 00026 000） /9 000=% 場(chǎng)外交易市場(chǎng) ? 場(chǎng)外交易市場(chǎng)也稱(chēng)為柜臺(tái)交易，在證券交易所之外的股票交易活動(dòng)都可稱(chēng)作場(chǎng)外交易。該股票不支付紅利，市價(jià)現(xiàn)為 18元 /股。 例 31 ? 假設(shè)一年后股價(jià)升到 14元，如果沒(méi)有進(jìn)行保證金購(gòu)買(mǎi)，則投資收益率為 40%。該股票不支付現(xiàn)金紅利。 ? 為了防止這一現(xiàn)象的發(fā)生，交易所用所謂的 波幅檢驗(yàn)規(guī)則 對(duì)賣(mài)空進(jìn)行的時(shí)間給予限制，即賣(mài)空只能在以下條件下才能進(jìn)行 : ? 1)某股票的售價(jià)高于前一次交易價(jià)格。信用交易可以分為 信用買(mǎi)進(jìn)交易和信用賣(mài)出交易 。 交易制度的類(lèi)型： 做市商交易制度和競(jìng)價(jià)交易制度。 股票發(fā)行方式 ? 公募 (Public Placement) 和私募 (Private Placement) 公募是指面向市場(chǎng)上大量的非特定的投資者公開(kāi)發(fā)行股票。 普通股股東一般有出席股東大會(huì)的會(huì)議權(quán)、表決權(quán)和選舉權(quán)、被選舉權(quán)等。公司破產(chǎn)的時(shí)候，股東的個(gè)人財(cái)產(chǎn)不受追究。 2 債券市場(chǎng) ? 167。 不同國(guó)家、地區(qū)及組織所持有的美國(guó)國(guó)債具體數(shù)目以及百分比數(shù)據(jù)： 2022 ? 社?；穑? (19%) ? 美國(guó)財(cái)政部： (%) ? 中國(guó)（大陸）： (8%) ? 美國(guó)家庭： 9594億美元 (%) ? 日本： 9124億美元 (%) ? 國(guó)家和州政府： 5061億美元 (%) ? 私人養(yǎng)老基金： 5047億美元 (%) ? 英國(guó)： 3465億美元 (%) ? 貨幣市場(chǎng)互助基金： 3377億美元 (%) ? 國(guó)家、地方和聯(lián)邦退休基金： 3209億美元(%) ? 商業(yè)銀行： 3018億美元 (%) ? 共同基金： 3005億美元 (2%) ? 石油輸出國(guó)： 2298億美元 (%) ? 巴西： 2114億美元 (%) ? 臺(tái)灣： 1534億美元 (%) ? 加勒比海金融中心： 1483億美元 (1%) ? 香港： 1219億美元 (%) 第七節(jié) 貨幣市場(chǎng)共同基金市場(chǎng) (概念 ) ? 共同基金是將眾多的小額投資者的資金集合起來(lái)，由專(zhuān)門(mén)的經(jīng)理人進(jìn)行市場(chǎng)運(yùn)作，賺取收益后按一定的期限及持有的份額進(jìn)行分配的一種金融組織形式。 ? 一般來(lái)說(shuō)，政府短期債券市場(chǎng)主要指的是國(guó)庫(kù)券市場(chǎng)。 4 銀行承兌票據(jù)市場(chǎng) (價(jià)值分析 ) ? 從借款人角度看 ? 比較銀行貸款 ? 比較發(fā)行商業(yè)票據(jù) ? 從銀行角度看 ? 增加經(jīng)營(yíng)效益：支付前即可賺取手續(xù)費(fèi) ? 增加其信用能力 ? 銀行出售銀行承兌匯票 無(wú)繳納準(zhǔn)備金要求 ? 從投資者角度看 ? 收益性、安全性和流動(dòng)性 167。 第四節(jié) 銀行承兌票據(jù)市場(chǎng) (概念 ) ? 商業(yè)承兌匯票與銀行承兌匯票 ? 以 銀行承兌票據(jù) 作為交易對(duì)象的市場(chǎng)即為銀行承兌票據(jù)市場(chǎng)。 3 商業(yè)票據(jù)市場(chǎng)（歷史） ? 商業(yè)票據(jù)是貨幣市場(chǎng)上歷史最悠久的工具，可以追溯到 19世紀(jì)初。 2 回購(gòu)市場(chǎng) (交易原理 ) ? 回購(gòu)協(xié)議簽定時(shí) ? 回購(gòu)協(xié)議到期時(shí) ? 逆回購(gòu)協(xié)議 資金獲得者 資金供應(yīng)者 債券 資金 資金獲得者 資金供應(yīng)者 資金 債券 167。 2 回購(gòu)市場(chǎng) (概念 ) ? 回購(gòu)市場(chǎng)是指 通過(guò)回購(gòu)協(xié)議進(jìn)行短期資金融通交易的市場(chǎng) 。 1 同業(yè)拆借市場(chǎng) (參與者 ) ? 同業(yè)拆借市場(chǎng) (概念 ) 同業(yè)拆借市場(chǎng)，也可以稱(chēng)為同業(yè)拆放市場(chǎng)，是指 金融機(jī)構(gòu)之間 以貨幣借貸方式進(jìn)行 短期資金融通 活動(dòng)的市場(chǎng)。 4 銀行承兌票據(jù)市場(chǎng) ? 167。 第二章 貨幣市場(chǎng) 第二章 目錄 ? 167。 四、金融工程：影響 有利影響 ? 金融工程化的趨勢(shì)為人們 創(chuàng)造性地解決金融風(fēng)險(xiǎn)提供 了 空間 。 ? 這里的新型和創(chuàng)造性是指金融領(lǐng)域中思想的躍進(jìn)、對(duì) 已有觀念的重新理解與運(yùn)用 ，或者是對(duì)已有的金融產(chǎn)品進(jìn)行分解和重新組合 。 三、金融自由化：影響 不利影響： ? 國(guó)際資本的自由流動(dòng)，既有機(jī)遇，也充滿(mǎn)了風(fēng)險(xiǎn)。 ? 金融的證券化和全球化的影響。 ? 放寬金融機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)活動(dòng)范圍的限制，允許金融機(jī)構(gòu)之間的業(yè)務(wù)適當(dāng)交叉。 ? 增加政府在執(zhí)行貨幣政策與金融 監(jiān)管 方面的難度。 二、金融全球化：影響 有利影響： ? 促進(jìn) 國(guó)際資本的流動(dòng) ，有利于稀缺資源在國(guó)際范圍內(nèi)的合理配置，促進(jìn)世界經(jīng)濟(jì)的共同增長(zhǎng)。傳統(tǒng)的以大銀行和主權(quán)國(guó)政府為代表的國(guó)際金融活動(dòng)主體正為越來(lái)越多樣化的國(guó)際參與者所代替。 ? 4看到資產(chǎn)證券化有利的一面的同時(shí)，必須注意它的 風(fēng)險(xiǎn) 。 資產(chǎn)證券化趨勢(shì)的原因 ? 金融 管制的放松 和金融創(chuàng)新的發(fā)展。 交易量 ? 大量專(zhuān)門(mén)人員長(zhǎng)期從事商情研究和分析，能 了解企業(yè)的發(fā)展動(dòng)態(tài) 。 ? 其次，金融市場(chǎng)的存在及發(fā)展，為政府實(shí)施對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的 間接調(diào)控創(chuàng)造條件 。 ? 財(cái)富的再分配，這是 通過(guò)金融市場(chǎng)價(jià)格的波動(dòng)來(lái)實(shí)現(xiàn) 的。 第三節(jié) 金融市場(chǎng)的功能 一、聚斂功能 ? 金融市場(chǎng)的聚斂功能是指金融市場(chǎng)具有 聚集眾多分散的小額資金 成為可以投入社會(huì)再生產(chǎn)的資金的能力。它是一