【正文】 業(yè)資產(chǎn)或控制權(quán)?，F(xiàn)金支付方式需要收購企業(yè)籌集大量現(xiàn)金用以支付收購行為，這會給收購企業(yè)帶來巨大的財務(wù)壓力。證券支付方式是指收購企業(yè)通過發(fā)行新證券(股票或債券)以換取目標(biāo)企業(yè)(資產(chǎn)或股票)的并購過程。具體有以下兩種形式：（1）股票支付方式。在股票支付方式下，收購企業(yè)通過發(fā)行新股以購買目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)或股票，其中較為普遍的是股票交換這種形式。股票交換是指收購企業(yè)發(fā)行新股以換取目標(biāo)企業(yè)股票。（2）債券支付方式。在債券支付方式下，收購企業(yè)通過發(fā)行債券獲取目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)或股票，此類用于并購支付手段的債券必須具有相當(dāng)?shù)牧魍ㄐ约耙欢ǖ男庞玫燃?。（二）企業(yè)并購的融資方式融資方式問題是收購企業(yè)決定發(fā)動對目標(biāo)企業(yè)并購戰(zhàn)時首先要面對的基本問題之一，是指收購企業(yè)應(yīng)該利用何種金融工具籌集用以實(shí)施并購所需的資源。融資方式所涉及的是籌集并購資源的金融工具：主要有債務(wù)融資、權(quán)益融資和混合融資。債務(wù)融資指收購企業(yè)通過舉債來籌集并購所需的資金，主要有定期貸款、周轉(zhuǎn)貸款、公開和非公開債務(wù)發(fā)行、售后回租票據(jù)、銀行承兌匯票、商業(yè)票據(jù)和各種債券。純粹的債務(wù)是一種無條件償還本金和利息的責(zé)任，它有一個確定的到期日，不能轉(zhuǎn)換也不能依附于其他籌資工具。權(quán)益融資指收購企業(yè)通過發(fā)行權(quán)益性證券（如股票）籌集用于并購支付的資金，主要有公開和非公開發(fā)行優(yōu)先股或普通股。與債務(wù)融資相對應(yīng)，純粹的權(quán)益是對公司股份的所有權(quán)。權(quán)益融資有幾方面的優(yōu)點(diǎn)：比如權(quán)益融資具有剛性，是公司的永久性資金來源；尤其是當(dāng)發(fā)行普通股籌集的資本是公司最基本的資金來源，反映了公司的實(shí)力，可以作為其他方式籌資的基礎(chǔ)，可為債權(quán)人提供保障，增強(qiáng)公司的舉債能力；此外，權(quán)益融資的預(yù)期收益一般較高，并且可以一定程度上抵消通貨膨脹的影響，因此較容易吸收資金。（1）混合融資在并購中的運(yùn)用分為混合性融資安排和混合性融資工具的運(yùn)用。混合性融資安排指在一項(xiàng)并購交易中，既有銀行貸款資金、發(fā)行股票、債券籌集的資金，也包括并購公司與目標(biāo)公司之間的股票互換，發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券、優(yōu)先股、認(rèn)股權(quán)證等多種融資工具的綜合運(yùn)用，其中主要以企業(yè)收購為代表；混合性融資工具是指兼具債務(wù)和權(quán)益兩者特征的融資工具，包括可轉(zhuǎn)換債券、認(rèn)股權(quán)證等。（2）大多數(shù)融資決策都包括風(fēng)險收益權(quán)衡問題，一般說來，債務(wù)融資成本相對較低，但財務(wù)風(fēng)險較大。當(dāng)資產(chǎn)報酬率高于利息率時，適當(dāng)負(fù)債可以取得財務(wù)利益的作用，但企業(yè)面臨還債的壓力和風(fēng)險，特別是一些企業(yè)負(fù)債率過高，導(dǎo)致企業(yè)財務(wù)風(fēng)險增加。當(dāng)并購后的實(shí)際效果達(dá)不到預(yù)期時，將可能產(chǎn)生利息支付風(fēng)險和按期還本風(fēng)險。權(quán)益融資成本較高，但可以構(gòu)成資金的持續(xù)永久性的占用，為企業(yè)積累資本、贏得時機(jī)，風(fēng)險較小，但不能對資金余缺進(jìn)行調(diào)整，而且當(dāng)并購后的實(shí)際效果達(dá)不到預(yù)期時，會使股東利益受損，從而為收購者提供機(jī)會。（3）因而究竟采用債務(wù)融資還是采用權(quán)益融資，或是采用混合融資，常常使企業(yè)陷入艱難抉擇。從企業(yè)理財?shù)睦碚摵蛯?shí)踐上看，應(yīng)該結(jié)合企業(yè)的實(shí)際，根據(jù)宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境和不同的融資條件，尋求各種資本結(jié)構(gòu)中的融資成本與融資風(fēng)險的均衡和對稱。在二者之間進(jìn)行權(quán)衡，既采用債務(wù)融資也采用權(quán)益融資，使債務(wù)融資和權(quán)益融資優(yōu)勢互補(bǔ)，二者保持在合理的資本結(jié)構(gòu)之內(nèi)，使企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險和融資成本之間形成相對均衡，形成最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)。（三）企業(yè)并購財務(wù)方式的最優(yōu)選擇通過上述分析，可以發(fā)現(xiàn)并購支付方式和融資方式問題最終都可歸結(jié)為收購企業(yè)利用何種金融工具實(shí)施并購的問題，其所討論的焦點(diǎn)是一致的：均涉及企業(yè)的融資方式。因此，在這里我們將支付方式和融資方式并稱為并購財務(wù)方式。本文運(yùn)用資本結(jié)構(gòu)理論分析不同并購財務(wù)方式對企業(yè)價值的影響及其最優(yōu)選擇該理論指出公司價值僅與公司的資產(chǎn)及其投資決策有關(guān)，取決于企業(yè)的基本獲利能力(投資現(xiàn)金流)和風(fēng)險：資本結(jié)構(gòu)的調(diào)整不會改變企業(yè)的平均資本成本和企業(yè)價值。投資現(xiàn)金流理論定理對于并購活動的財務(wù)方式的意義在于：并購財務(wù)方式的 不同并不會影響收購企業(yè)的價值。投資現(xiàn)金流理論定理并提出稅盾和破產(chǎn)成本的權(quán)衡理論。該理論認(rèn)為債務(wù)具有增加企業(yè)價值的稅盾作用和不利于企業(yè)價值的破產(chǎn)成本。當(dāng)債務(wù)的邊際稅盾收益大于其邊際破產(chǎn)成本時，應(yīng)選擇債務(wù)融資以增加企業(yè)價值；反之，應(yīng)放棄債務(wù)融資以避免企業(yè)價值的不利變化。根據(jù)稅收和破產(chǎn)成本理論，當(dāng)債務(wù)發(fā)行的邊際稅收益大于其邊際破產(chǎn)成本時，收購企業(yè)應(yīng)選擇債務(wù)融資方式實(shí)施并購交易。代理成本源于利益沖突，代理成本的模型表明資本結(jié)構(gòu)取決于代理成本。它將企業(yè)作為一個契約結(jié)點(diǎn)，并區(qū)分了兩種類型的利益沖突：一是股東和經(jīng)理之間的沖突；二是股東和債權(quán)人之間的沖突。代理成本理論對并購財務(wù)方式選擇的啟示是：當(dāng)債務(wù)融資的邊際收益大于其邊際成本時，收購企業(yè)應(yīng)選擇債務(wù)融資方式以實(shí)現(xiàn)企業(yè)價值增加；反之，收購企業(yè)應(yīng)放棄債務(wù)融資方式以避免企業(yè)價值的減少。在關(guān)于企業(yè)知識的信息結(jié)構(gòu)中，企業(yè)內(nèi)部人(或經(jīng)理)與外部人(或外部投資人)之間存在著信息不對稱；關(guān)于企業(yè)的收入流或投資機(jī)會的特征，內(nèi)部人擁有私人信息。不對稱信息下的資本結(jié)構(gòu)理論主要有兩類觀點(diǎn)：一是信號理論，另一類觀點(diǎn)認(rèn)為：資本結(jié)構(gòu)可設(shè)計用于緩解由不對稱信息所導(dǎo)致的企業(yè)投資決策的無效率。不對稱信息下的資本結(jié)構(gòu)的主要理論觀點(diǎn)可歸納為：為新項(xiàng)目的融資，發(fā)行債務(wù)是預(yù)示著企業(yè)具備較高質(zhì)量的信號?；蛘叽嬖谝粋€融資的“等級次序”：內(nèi)部融資優(yōu)于(無或低風(fēng)險)債務(wù)融資，而債務(wù)融資優(yōu)于權(quán)益融資。這些理論所給予的啟示是：收購企業(yè)應(yīng)首選現(xiàn)金支付方式，其次債券支付方式，最后才是股票支付方式。伴隨著上個世紀(jì)80年代日益增加的收購活動，財務(wù)文獻(xiàn)開始考察公司控制權(quán)市場和資本結(jié)構(gòu)的聯(lián)系。這些研究揭示了一個事實(shí)：普通股股東具有債權(quán)人所沒有的投票權(quán)。這些研究中，主要有交易成本理論和控制權(quán)稀釋理論。交易成本理論所給予的啟示是：如果收購目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)專性較低，收購企業(yè)應(yīng)選擇債務(wù)融資；如果收購目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)專用性較高，收購企業(yè)就應(yīng)選擇股權(quán)融 資(股票支付或交換方式)?？刂茩?quán)稀釋理論的啟示是：收購企業(yè)的管理當(dāng)局如果要避免控制權(quán)的稀釋，應(yīng)選擇現(xiàn)金支付方式或債務(wù)支付方式。四、并購后的財務(wù)整合分析在理論界和實(shí)踐中熱衷于研究企業(yè)并購的戰(zhàn)略和策略的同時，有時經(jīng)常忽視了并購后的整合。而不少企業(yè)并購因事后整合不力而導(dǎo)致整個戰(zhàn)略失敗或者部分失敗，這不能不引起人們的重視。從某種意義而言，并購容易整合難，并購企業(yè)在實(shí)現(xiàn)戰(zhàn)略整合，人力資本整合與文化整合的同時，必須進(jìn)行及時有效的財務(wù)整合。財務(wù)整合的基本內(nèi)容包括：財務(wù)管理目標(biāo)導(dǎo)向的整合，財務(wù)管理制度體系的整合，會計核算體系的整合，存量資產(chǎn)的整合，業(yè)績評估考核體系的整合，現(xiàn)金流轉(zhuǎn)內(nèi)部控制的整合。以上六個方面，是企業(yè)并購整合的理論框架，并且這六個方面彼此連接與配合，才能構(gòu)成一個完整的財務(wù)整合理論框架。（一）財務(wù)管理目標(biāo)導(dǎo)向的整合股東財富最大化與企業(yè)價值最大化是目前較常采用的財務(wù)管理目標(biāo)。西方大型企業(yè)成功的歷史都印證了著名管理學(xué)家邁克爾。邁克爾的理論：企業(yè)的競爭優(yōu)勢，首先取決于企業(yè)是否處在具有長期盈利能力的產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域，其次才決定于企業(yè)在產(chǎn)業(yè)內(nèi)競爭地位的高低。從國際經(jīng)驗(yàn)看，幾乎所有的國家當(dāng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展到一定階段，都要進(jìn)行交替性產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整和產(chǎn)業(yè)升級。因此，企業(yè)的興衰強(qiáng)盛，大多都與企業(yè)是否能夠?qū)H國內(nèi)產(chǎn)業(yè)格局的演變作適應(yīng)性調(diào)整，不斷進(jìn)行產(chǎn)業(yè)的再選擇有很大關(guān)系。企業(yè)并購正是企業(yè)進(jìn)行產(chǎn)業(yè)整合的手段和載體。既然企業(yè)并購是為了最大程度地獲得可持續(xù)發(fā)展的能力，那么其財務(wù)目標(biāo)應(yīng)確定為企業(yè)價值最大化。目前企業(yè)并購中很多企業(yè)以追求股東財富最大化的名義，忽略我國股票市場發(fā)展并不成熟的現(xiàn)狀，將其演變?yōu)槊抗墒袃r暫時最大化，對于并購是形式重于實(shí)質(zhì)，只是利用并購題材進(jìn)行炒作，抬高二級市場價格，從而獲得短期超額收益。所以一些企業(yè)虛假、盲目的并購，短期看似乎增加了部分“先知先覺”的股東的財富，但長遠(yuǎn)看既擾亂市場秩序，又使企業(yè)失去了產(chǎn)業(yè)并購的優(yōu)勢，因此必須予以整合。（二）財務(wù)管理制度體系的整合并購成功的企業(yè)其財務(wù)制度體系的整合都是成功的。相反，并購失敗的企業(yè)其財務(wù)制度整合幾乎都是失敗的。財務(wù)制度體系整合包括三方面風(fēng)險：投資風(fēng)險，融資風(fēng)險和財務(wù)風(fēng)險。，以集團(tuán)整體經(jīng)營目標(biāo)為指導(dǎo)對各被并購企業(yè)施以相應(yīng)的財務(wù)管理。一般說來，戰(zhàn)略性的財務(wù)決策由集團(tuán)掌握，而操作性和日常性的決策可由各被并購企業(yè)自行做出，以確保與集團(tuán)戰(zhàn)略性財務(wù)決策的一致性。歸納起來，集團(tuán)對被并購企業(yè)財務(wù)管理的內(nèi)容有如下幾點(diǎn)：總公司的目標(biāo)是追求集團(tuán)和被并購企業(yè)整體股東權(quán)益的最大化，希望總公司在被并購企業(yè)的資本金的保值和增值。因此，總公司可根據(jù)其發(fā)展戰(zhàn)略的需要，靈活地運(yùn)用對被并購企業(yè)改組、上市、增資擴(kuò)股、出售、托管、分立、清算等形式，快速實(shí)現(xiàn)對被并購企業(yè)資本的集中、集聚、擴(kuò)張、收縮和撤退。這種資本經(jīng)營的權(quán)利只能由集團(tuán)總公司而不能由被并購企業(yè)掌握。資金是企業(yè)的血液，良好的企業(yè)運(yùn)作不僅需要有資金的支持，還需要資金流通順暢。資金的取得、使用和回收中任何一個環(huán)節(jié)出現(xiàn)問題，都可能給企業(yè)帶來致命的打擊。特別是規(guī)模龐大、與子公司、分公司資金往來較多的大企業(yè)集團(tuán)，更需要協(xié)調(diào)、規(guī)劃好企業(yè)資金，以提高資金的使用效率，為集團(tuán)整體目標(biāo)服務(wù)。另外，集團(tuán)在收購和管理被并購企業(yè)中，在企業(yè)文化、管理制度等方面摩擦?xí)容^大，為尋求管理和財務(wù)的協(xié)同效應(yīng)和加強(qiáng)對并購企業(yè)必要的管理力度，也有必要在集團(tuán)與被并購企業(yè)之間、被并購企業(yè)與被并購企業(yè)之間進(jìn)行資金融合、資金調(diào)控，這是集團(tuán)對被并購企業(yè)財務(wù)管理的重點(diǎn)內(nèi)容之一。企業(yè)集團(tuán)的財務(wù)管理應(yīng)注重其內(nèi)部資金的管理，提高內(nèi)部資金使用效率，降低資金使用成本，做好內(nèi)部資金有效融通的工作。由于各個被并購企業(yè)具有法律上的獨(dú)立性，就需要解決各公司資本流動問題以及采用什么樣的方式才能保證各公司間的資金循環(huán)問題。一般的方式有兩種，即商業(yè)方式(轉(zhuǎn)移方式)和財務(wù)方式(股息分配、借款)。商業(yè)方式主要涉及關(guān)聯(lián)交易；財務(wù)方式則主要涉及企業(yè)集團(tuán)利用財務(wù)公司或內(nèi)部結(jié)算中心向被并購企業(yè)發(fā)放內(nèi)部貸款、各被并購企業(yè)之間的相互貸款等業(yè)務(wù)。 一般地講，公司的負(fù)債能力由其自有資本、還款可能性和提供的擔(dān)保決定，但集團(tuán)總公司由于企業(yè)規(guī)模龐大，可依據(jù)同樣的資金取得更多借款，提高負(fù)債成為可能，因此，集團(tuán)如何利用這種資金合理效應(yīng)以及防范這種合理利用效應(yīng)所產(chǎn)生的風(fēng)險，對各并購企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)、負(fù)債能力適時調(diào)整和控制，做好事前負(fù)債資金的規(guī)劃和控制工作，是集團(tuán)的一大財務(wù)管理內(nèi)容。集團(tuán)欲對各被并購企業(yè)的財務(wù)經(jīng)營發(fā)揮控制作用，就必須擁有相應(yīng)的權(quán)限并保證落實(shí)，如：(1)最高經(jīng)營管理者的任命權(quán)和財務(wù)總監(jiān)的委派。居于并購后控制地位的總公司，可以自己派人擔(dān)任被并購企業(yè)最高經(jīng)營管理者和財務(wù)總監(jiān)，在得到少數(shù)股東認(rèn)同后共同管理公司。(2)對重大財務(wù)事項(xiàng)的審批權(quán)。(3)業(yè)務(wù)控制 權(quán)：公司并購后，不僅涉及利潤的分享，更涉及產(chǎn)品形象和產(chǎn)銷等的控制。財務(wù)政策的協(xié)調(diào)與總公司內(nèi)部不同層次的財務(wù)決策相適應(yīng)，各層次之間的財務(wù)決策需要集團(tuán)總公司加以協(xié)調(diào)，以保證集團(tuán)在投資、籌資、成本費(fèi)用核算制度、收益分配等政策上保持一致性和有效性，避免財務(wù)失控現(xiàn)象的發(fā)生。上述五點(diǎn)是集團(tuán)總公司對被并購企業(yè)財務(wù)管理的主要內(nèi)容。但在實(shí)踐中，由于集團(tuán)總公司對被并購企業(yè)管理的方針政策不同，對其的財務(wù)管理側(cè)重點(diǎn)就會不同。例如，有的集團(tuán)追求與被并購企業(yè)的產(chǎn)品協(xié)同效應(yīng)，企業(yè)之間的資金往來頻繁，因此就會偏重于對被并購企業(yè)資金的管理和調(diào)動；有的集團(tuán)并購被并購企業(yè)的目的是為下一步資本運(yùn)作準(zhǔn)備條件，那么財務(wù)管理可能是以資本金的管理為重點(diǎn)；有的集團(tuán)并購被并購企業(yè)目的是擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模、多樣化經(jīng)營、分散投資，那么財務(wù)管理可能會側(cè)重于控制權(quán)的落實(shí)。還有一個影響集團(tuán)對被并購企業(yè)財務(wù)管理的因素是集團(tuán)對被并購企業(yè)管理的模式，是集權(quán)還是分權(quán)以及管理信息的傳播途徑等的不同，將會直接影響到對被并購企業(yè)財務(wù)管理的力度和側(cè)重點(diǎn)的不同。（三）存量資產(chǎn)的整合企業(yè)并購在我國作為盤活存量資產(chǎn)、調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長的主要方式已發(fā)揮著越來越重要的作用。存量資產(chǎn)的整合是并購企業(yè)高效運(yùn)營的重要的一環(huán)。一般來說，被并購企業(yè)資產(chǎn)結(jié)果不盡合理，債務(wù)過多，不良資產(chǎn)較大，尤其我國國有企業(yè)普遍存在這一現(xiàn)象。因此，對于經(jīng)營業(yè)績和財務(wù)狀況不佳的企業(yè)，接受后的首要工作常常是處理不良資產(chǎn)、停止獲利能力弱的產(chǎn)品線、辦公轉(zhuǎn)移到地租較便宜的地段、裁減人員等。并購盤活存量資產(chǎn)是優(yōu)勢企業(yè)兼并弱勢企業(yè)的好辦法。它使弱勢企業(yè)的債權(quán)、債務(wù)、人員得到安置解 決，比迫使企業(yè)破產(chǎn)，把富余下崗人員推向社會的急劇作法要好，有更大的社會和經(jīng)濟(jì)效益。注釋：企業(yè)并購是現(xiàn)代市場經(jīng)濟(jì)發(fā)展的必然要求，是企業(yè)資本運(yùn)營和組織規(guī)模發(fā)展的重要方式。成功的并購可以迅速增強(qiáng)企業(yè)在現(xiàn)代市場經(jīng)濟(jì)中的競爭能力，實(shí)現(xiàn)存量資產(chǎn)的優(yōu)化配置和經(jīng)營規(guī)模的擴(kuò)大發(fā)展，提高企業(yè)資產(chǎn)的整體效率。本文所闡述的內(nèi)容不能全面的將這以復(fù)雜的過程完全分析清楚，只簡單的圍繞并購事件的必要的財務(wù)分析活動展開論述。再簡要闡述企業(yè)并購動因的經(jīng)濟(jì)學(xué)解釋；接著闡述企業(yè)并購前應(yīng)該如何應(yīng)用財務(wù)分析理論與方法來分析、評價目標(biāo)企業(yè)的財務(wù)經(jīng)營狀況和整體價值；選擇企業(yè)最優(yōu)的并購支付和融資方式；最后，分析企業(yè)并購后的財務(wù)整合。通過對企業(yè)并購過程中財務(wù)問題的分析和研究，為中國企業(yè)在進(jìn)行并購活動時提供理論和現(xiàn)實(shí)的指導(dǎo)作用。參考文獻(xiàn)[1][J].河南財政稅務(wù)高等轉(zhuǎn)科學(xué)校校報，2008（4）：4648.[2][M].北京：清華大學(xué)出版社，2005（3）.[3] [R].北京：人民郵電出版社，2006(4)：157169.[4][M].北京：中國人民大學(xué)出版社，2006（3）.[5][J].中國高新技術(shù)企業(yè) , 2007（4）.[6][M].北京：人民出版社，2006(3)：7384.[7]黃速建，：企業(yè)并購成敗的關(guān)鍵因素[J].經(jīng)濟(jì)管理，2003(2).[8]張金鑫,王方,[J].商業(yè)研究 , 2005(09).14第五篇：企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險論文目錄目錄引言 課題背景 課題的意義 本文的主要內(nèi)容企業(yè)并購的概述3企業(yè)并購中財務(wù)風(fēng)險的概述 識別企業(yè)并購中財務(wù)風(fēng)險的重要性 4 企業(yè)并購中財務(wù)風(fēng)險的分析5針對我國企業(yè)并購中財務(wù)風(fēng)險提出的管理對策5并購案例分析： 案例分析結(jié)論致謝參考文獻(xiàn)